王宗耀

2019年三季報已披露完畢，從上市公司應收賬款和營業(yè)收入變化對比情況看，3700多家上市公司前三季度共形成應收賬款5.543萬億，相比2018年同期增長了16.4%;實現(xiàn)營業(yè)收入35.73萬億元，同比增長9.53%，應收賬款的整體增速明顯超過營業(yè)收入增速。表面上，應收賬款的大幅增長提升了企業(yè)營收規(guī)模，使得企業(yè)經(jīng)營規(guī)模得到同步增長，但實際上這很可能是企業(yè)賒銷增長帶來的暫時繁榮。

受應收賬款持續(xù)提升影響下，很多公司的營收在表面上出現(xiàn)了持續(xù)高增長，這對于一般投資者來說，企業(yè)營收出現(xiàn)持續(xù)增長就像是一個持續(xù)長大的餡餅，是具有成長性的，這樣的公司往往會被買入或增持，但實際上其背后卻隱含了一定風險。在應收賬款增速明顯高于營收增速下，上市公司只是獲得了表面富貴，因為應收賬款的激增意味著有大量資金被客戶或關(guān)聯(lián)企業(yè)占用，一旦占用上市公司資金的客戶或關(guān)聯(lián)方出現(xiàn)資金面緊張，或還款不及時，則會直接導致企業(yè)的應收賬款逾期，而壞賬的大幅計提極可能會導致當期業(yè)績虧損。

典型的案例如航天通信，該公司在今年10月31日發(fā)布的三季報披露，前三季度共實現(xiàn)營業(yè)收入32.34億元，同比下滑了63.88%;凈利潤方面，實現(xiàn)的歸屬于上市公司股東的凈利潤出現(xiàn)2.52億元虧損，同比下滑幅度高達303.55%。對于業(yè)績大幅下滑的原因，公司在公告稱，因子公司應收賬款逾期等引起的資產(chǎn)減值所致。公告顯示，下屬子公司智慧海派出現(xiàn)了應收款項大額逾期、銀行債務違約、資金鏈斷裂等重大風險事項，原材料投入不足、開工率低、智慧海派營業(yè)收入等主要財務指標出現(xiàn)大幅下滑，導致其合并報表的營業(yè)收入大幅下降;此外，根據(jù)該公司的會計政策，智慧海派對相關(guān)應收賬款計提資產(chǎn)減值準備，致使公司出現(xiàn)大額度虧損。

表1 最中近華映5管日與個神股霧資環(huán)金保凈的流收入入與應收賬款變化情況表（單位：億元）

其實，航天通信身上所發(fā)生的問題并不是孤案，目前A股上市公司出現(xiàn)應收賬款逾期的公司并不在少數(shù)，很多公司因應收賬款風險爆發(fā)，不得不計提較大金額的應收賬款壞賬損失，進而導致公司業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑甚至虧損，如2018年中的科融環(huán)境、*st瑞德、*ST中絨、江泉實業(yè)、華映科技、雪萊特、*ST歐普、恒康醫(yī)療等公司皆是如此。這些公司均因應收賬款逾期而導致風險爆發(fā)，最終使得業(yè)績爆雷，股價被明顯拖累，讓很多投資者深深套牢。因此，對于應收賬款增速明顯高于營收增速的企業(yè)，投資者還是需要提高警惕的。

風險之一：應收賬款占比持續(xù)提高

華映科技2018年年報顯示，當期實現(xiàn)營業(yè)收入45.18億元，相比2017年營業(yè)收入下降了7.59%，在營收小幅下降同時，令人大跌眼鏡的是，該公司2018年歸屬于上市公司股東的凈利潤竟然出現(xiàn)了巨額虧損，金額高達49.66億元，遠遠超過了當年營業(yè)收入金額，同比下滑幅度達2522.80%，如此巨額的虧損數(shù)據(jù)讓市場一片嘩然。

分析華映科技巨額虧損原因，與其巨額的應收賬款有著莫大的關(guān)系。根據(jù)該公司年報介紹，截至2018年12月31日，公司應收賬款中應收中華映管股份有限公司（以下簡稱“中華映管”）賬款余額31.31億元，其他應收款余額705.44萬元，扣減應付中華映管2.39億元及公司全資子公司福建華佳彩有限公司（以下簡稱“華佳彩”）按合同約定將需要支付中華映管的1.08億元專利費后，其應收賬款及其他應收款余額合計27.91億元。2018年12月13日，中華映管向臺灣地區(qū)法院申請重整及緊急處分，法院于2019年1月31日準予中華映管緊急處分、駁回中華映管重整申請。中華映管針對重整的申請遭到駁回一事，于2019年2月11日依照臺灣地區(qū)法規(guī)提出抗告。然而截至目前，中華映管重整事項并無新的進展，存在較大不確定性。鑒于中華映管的重整方案（計劃）尚不明確，根據(jù)中華映管已披露的財務報告暨會計師查核報告，以及中華映管相關(guān)公告及媒體報道、公司與中華映管的溝通情況，以及公司征求的法律顧問意見，經(jīng)公司對中華映管還款能力模擬分析后，判斷應收中華映管款項獲得清償?shù)目赡苄孕??；谥斏餍栽瓌t，對應收中華映管款項27.91億元全額計提壞賬準備。

這幾十億元的巨額壞賬準備計提，就成了華映科技當期業(yè)績虧損的最大影響因素。雖然該公司因突然計提應收賬款壞賬準備導致其業(yè)績的巨額虧損，但實際上，在其背后也并非是無跡可尋的，在公司應收賬款風險爆發(fā)之前的2015年到2017年間，華映科技應收賬款金額不但相當巨大，且金額也在持續(xù)增加中。如在2016年營收同比大幅下降18.37%的情況下，應收賬款卻同比增加了4.30%，這種異常情況說明該公司當年雖然加大了賒銷金額，卻并未能拉動收入的增長，相反卻因銷售政策的變化導致應收賬款回收的風險得到一定幅度的提升，這一點從應收賬款占營業(yè)收入的比例上已經(jīng)鮮明體現(xiàn)，占比由2015年的33.55%提升至2017年的44.06%。正是應收款項占營業(yè)收入比例的持續(xù)居高不下，風險終于在2018年爆發(fā)，大額計提壞賬準備使得公司業(yè)績出現(xiàn)了巨虧，股價也因此一落千丈，投資者慘遭踐踏。

時至今年三季報，華映科技業(yè)績依舊未能得到有效改觀，前三季度營業(yè)收入僅實現(xiàn)了11.53億元，同比大幅下滑68.30%，歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損高達14.93億元。

神霧環(huán)保與華映科技猶如一對難兄難弟，該公司2018年實現(xiàn)營業(yè)收入5125萬元，同比大幅下滑98.18%，歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損14.94億元，虧損金額遠遠超過當年的營業(yè)收入。同期，該公司當年單項金額重大并單項計提壞賬準備的金額高達6.21億元，還有1.84億元按信用風險特征組合計提的壞賬準備，合計達8.06億元;此外神霧環(huán)保還對其他應收賬款計提了近8900萬元的壞賬準備。正是存在著大量的壞賬準備計提，使得神霧環(huán)保當期業(yè)績出現(xiàn)了大幅虧損。

表2 天近海防5務日與個越股博資動金力凈的流收入入與應收賬款變化情況表（單位：億元）

分析神霧環(huán)保應收賬款問題，可以發(fā)現(xiàn)其在2018年應收賬款大幅計提壞賬之前的2017年，在營業(yè)收入出現(xiàn)較大幅度下滑的同時，應收賬款金額卻幾乎上升了一番，應收賬款占營業(yè)收入的比例由2016年年末的33.82%飆升至2017年末的72.55%。2018年，雖然該公司已經(jīng)計提了大量壞賬準備，但是其應收賬款占營業(yè)收入的比例仍達到了2709.80%的新高度，這樣的應收賬款占比，顯然是令人大跌眼鏡的。

今年三季報數(shù)據(jù)顯示，神霧環(huán)保當期僅實現(xiàn)營業(yè)收入3800多萬元，而應收賬款金額仍高達12.49億元，如此地鮮明的數(shù)據(jù)對比，說明該公司應收賬款風險依然巨大。

除了上述兩家典型公司外，《紅周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，唐德影視、*ST神城、雪萊特等諸多公司的應收賬款占營業(yè)收入的比例也有不斷增加的趨勢，而在這些應收賬款不斷提升的公司背后，隱含的應收賬款風險是需要投資者高度警惕的，很難排除這其中不會出現(xiàn)類似上述兩家公司情況。

風險警示之二：“造血”能力持續(xù)惡化

天海防務于10月30日發(fā)布了三季報，根據(jù)三季報數(shù)據(jù)，今年前三季度，天海防務共實現(xiàn)營業(yè)收入4.89億元，營業(yè)收入相比2018年同期下滑了40.56%，而歸屬于母公司股東的凈利潤虧損了7455萬元。雖然收入在大幅下滑、利潤在虧損，但是該公司的應收賬款金額卻居高不下，達7.64億元，占當期營業(yè)收入的156.24%，凸顯出公司應收賬款風險之大，要知道，其2018年因應收賬款壞賬的大幅計提已經(jīng)對其業(yè)績造成不小的負面影響了。

天海防務2018年年報數(shù)據(jù)顯示， 2018年實現(xiàn)營業(yè)收入10.29億元，同比下滑30.68%;歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損18.78億元，同比下滑1244.40%。與上文神霧環(huán)保與華映科技一樣，其虧損金額遠遠超過當年的營業(yè)收入，而業(yè)績之所以大幅下滑，同樣與其應收賬款壞賬計提有著很大關(guān)系。

財報數(shù)據(jù)顯示，天海防務2018年應收賬款金額從前一年度的3.65億元增加到了7.99億元，對這一數(shù)據(jù)的巨大變化，天海防務表示，“應收賬款期末余額較上年同期增加118.70%，主要系8008、8009船完成交付確認應收賬款所致”?？蓪嶋H上，天海防務當年如此巨大的應收賬款金額也是計提壞賬損失后的金額。根據(jù)天海防務年報數(shù)據(jù)，其2013～2015年簽訂了部分重大合同在本報告期內(nèi)陸續(xù)出現(xiàn)了重大變化，其DJHC8008和DJHC8009收款條款發(fā)生變更，因此其不得不對應收賬款計提了1.72億元的壞賬準備;而其28000LNG船，則因船東大連因泰融資問題未能交船，其作為總承包方與船廠之間存在違約風險，早在2018年三季報就該項目的應收賬款和存貨計提資產(chǎn)減值準備分別為2800萬元和1.40億元，共計提資產(chǎn)減值準備1.68億元。再加上其收購的公司業(yè)績未能完成預測數(shù)，進行了巨額商譽減值，眾因素合力使得公司業(yè)績出現(xiàn)巨虧。

如果說，天海防務2018年通過巨額計提商譽減值，已經(jīng)將虧損因素剔除了一大部分，那么其未來的風險很可能還會體現(xiàn)在應收賬款之上。正如前文所述，其今年三季報應收賬款金額仍然高達7.64億元，如此巨額的應收賬款，占用了上市公司大量的資金，嚴重影響著公司流動性，要知道自2014年以來，該公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額就持續(xù)為凈流出狀態(tài)，也就是說，該公司已經(jīng)5年多沒有經(jīng)營現(xiàn)金流入，失去“造血”能力已經(jīng)很久了。收入大幅下降、利潤瘋狂虧損，又持續(xù)缺乏“造血”能力，在這種情況之下，居高不下的應收賬款很可能會成為壓死駱駝的最后一根稻草。

除了天海防務之外，越博動力也存在著類似的情況。

越博動力是于2018年5月才正式上市，根據(jù)公司公開披露的數(shù)據(jù)，2018年和2019年前三季度，營業(yè)收入分別為4.93億元和2.45億元，然而其同期的應收賬款金額卻分別高達11.39億元和10.41億元，應收賬款金額遠遠超過了營業(yè)收入。財報數(shù)據(jù)還顯示，自2014年以來，上市公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額一直為負值，經(jīng)營活動并沒有為企業(yè)創(chuàng)造出現(xiàn)金流入。巨額的應收賬款長期占用著公司經(jīng)營資金，導致公司資金使用成本明顯加大，在這種狀況之下，企業(yè)創(chuàng)造不出現(xiàn)金，依靠借款籌資度日，一旦應收賬款出現(xiàn)壞賬，企業(yè)出現(xiàn)大幅虧損，籌資能力下降，很可能會導致公司的資金鏈出現(xiàn)斷裂。

因此，對于應收賬款高企，“造血”能力又很弱的公司，同樣是需要投資者謹慎對待的。就《紅周刊》記者所整理的數(shù)據(jù)來看，*ST剛泰、唐德影視等A股公司的“造血”能力都是十分令人擔心的，而與之對應的是，這些公司的應收賬款金額同樣都是不低的。

風險警示之三：壞賬計提比例過低

應收賬款金額高，增速快，在正常情況下為了控制應收賬款風險，上市公司應該提高應收賬款壞賬計提比例，以對沖未來可能產(chǎn)生的風險，然而，如果采用較為謹慎的計提方式，采用較高計提比例計提壞賬準備，則會影響到很多企業(yè)的當期利潤，因此，一些盈利能力較弱的公司為了讓當期利潤更好看，往往會采用較為激進的方式，以較低的計提比例計提應收賬款壞賬準備，這種做法的結(jié)果是將風險延后了，未來不排除有集中計提的可能。

以唐德影視為例，今年三季報的營業(yè)收入罕見的出現(xiàn)了5.79億元的負值，這也算是上市公司財務歷史上的一大“奇葩”現(xiàn)象了，意味著其在前三個季度不但沒有創(chuàng)造收入，相反還將此前結(jié)算的收入“吐”了出來。出現(xiàn)如此奇怪現(xiàn)象的原因，公司解釋稱“本期唐德影視就電視劇《巴清傳》版權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜與浙江天貓技術(shù)有限公司簽署補充協(xié)議，電視劇《巴清傳》銷售情況發(fā)生變化，對前期確認的收入和成本予以沖回?！彪m然唐德影視三季報的營業(yè)收入變成了負值，但是其他收入使得其實現(xiàn)的歸屬于上市公司股東的凈利潤卻有3400多萬元。

表3 唐德影視與同行業(yè)上市公司應收賬款計提比例對比表

2016年、2017年和2018年，唐德影視的營業(yè)收入分別達到了7.88億元、11.80億元和3.72億元，而與此同時，唐德影視的應收賬款金額也分別達到了4.24億元、12.55億元和5.88億元，應收賬款占營業(yè)收入的比例分別高達53.80%、106.31%和158.19%。由此不難看出，唐德影視的應收賬款金額不但巨大，而且其應收賬款占收入的比例還在快速增加，這意味著其應收賬款壞賬風險巨大。實際上，唐德影視在2018年就已經(jīng)爆發(fā)過應收賬款逾期的風險。

根據(jù)唐德影視年報數(shù)據(jù)，其2018年因電視劇《巴清傳》未能順利播出，對相關(guān)的應收賬款5.99億元單獨進行減值測試，計提壞賬準備4.96億元。再加上其他應收賬款組合計提的1億多元的壞賬準備，當期共計提的壞賬準備高達6.44億元，這一次性巨額計提，致使公司當年歸屬上市公司股東的凈利潤虧損了9.27億元。在該公司2018年年報一經(jīng)發(fā)布后，股票價格出現(xiàn)大幅跳水，從當月股價最高時的每股9.37元一路下跌到每股6.20元的最低價。

財報還顯示，唐德影視的應收賬款金額一直以來都很高，正常情況下，唐德影視理應采取謹慎的應收賬款計提政策，控制應收賬款風險，然而從其應收賬款賬齡組合計提比例情況來看，顯然與其高企的應收賬款金額明顯“不搭”的。

對于賬齡在1年以內(nèi)的應收賬款，唐德影視采用計提比例僅為1%，而1～2年的應收賬款壞賬計提比例也僅為5%，而《紅周刊》記者依據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)同行業(yè)上市公司金逸影視、上海電影、中國電影、美盛文化等公司對1年以內(nèi)的應收賬款壞賬準備計提比例均為5%，光線傳媒雖然略低，也有3%，而對于1～2年的應收賬款，上述幾家公司采用的計提比例均為10%。從數(shù)據(jù)對比來看，唐德影視計提政策顯然是過于激進的，而回頭審視其2017年以前每年不錯的利潤數(shù)據(jù)，讓人懷疑其一直存在利用應收賬款計提比例的技巧粉飾業(yè)績的可能。

更為重要的是，唐德影視2018年雖然一次性計提了巨額的應收賬款壞賬準備，但是2019年三季度仍然有4.57億元的應收賬款，如果影視業(yè)經(jīng)營環(huán)境不出現(xiàn)質(zhì)的變化，不排除其在2019年年末仍會出現(xiàn)應收賬款計提壞賬風險的可能，而屆時，在營業(yè)收入為負值的情況下，即使采用較低的壞賬計提比例，其能否還能夠盈利就很讓人懷疑了。

*ST廈工也是深受應收賬款拖累的公司。單就2018年來看，*ST廈工實現(xiàn)營業(yè)收入28.38億元，同比下滑幅度達36.21%，歸屬母公司股東的凈利潤虧損7.31億元。有意思的是，該公司當年期末的應收賬款余額合計高達45.68億元，僅壞賬準備就計提掉了28.18億元，應收帳額凈額僅剩下17.5億元。也就是說，其應收賬款的大部分都變成了壞賬準備。

即使如此，*ST廈工對于賬齡在1年內(nèi)的應收賬款，依然只按照1%的比例計提壞賬準備，對于賬齡在1～2年的，也僅以5%的比例計提壞賬準備。而對比同行業(yè)上市公司的山推股份、寧波東力，他們對于賬齡一年以內(nèi)的應收賬款則按照5%的比例進行計提，即使相對計提比例較低的柳工，對自己1年內(nèi)的應收賬款也是按照2%的比例去計提的，而對于賬齡在1～2年的應收賬款，多數(shù)公司是按照10%的比例進行計提的，山推股份更是按照15%的比例進行計提，而*ST廈工5%的應收賬款計提比例是明顯偏低的。

表4 *ST廈工與同行業(yè)上市公司應收賬款計提比例對比表

對于一家應收賬款金額巨大，風險已經(jīng)很高的公司，這樣低的計提比例顯然是過于激進的，并不利于其應收賬款風險的防范。

實際上，應收賬款增長速度過快，如果遠超營業(yè)收入的增長速度，企業(yè)的應收賬款周轉(zhuǎn)情況就會越來越差。與此同時，企業(yè)流動資金以應收賬款的形式，逐步被客戶大量、長期占用，使得企業(yè)流動性變差，那么企業(yè)就不得不依靠融資來維系經(jīng)營，這就會使得企業(yè)資產(chǎn)負債率越來越高，資金鏈繃緊，風險很容易爆發(fā)。因此觀察應收賬款周轉(zhuǎn)率和資產(chǎn)負債率的變化情況，也能預警上市公司的應收賬款風險高低。據(jù)此，《紅周刊》記者依據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計后發(fā)現(xiàn)，千山藥機、*ST中絨、堅瑞沃能、天翔環(huán)境等公司在這方面的風險都是不容忽視的。

表5 部分應收賬款存在風險的公司

注：數(shù)據(jù)來源于wind