劉輝

近年來(lái)受國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)等多方因素的影響，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)違約現(xiàn)象頻頻爆發(fā)。據(jù)國(guó)金證券統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，截至8月末，債券市場(chǎng)共有132只信用債發(fā)生違約，涉及債券本金金額1080億元，其中有26家主體為新增違約主體，創(chuàng)歷史同期新高。整體來(lái)看，民企違約的現(xiàn)象仍然不容忽視，2019年新增的26家違約主體中，23家為民營(yíng)企業(yè)，占比高達(dá)88.46%;行業(yè)分布方面則較為分散，相對(duì)集中于綜合、商業(yè)貿(mào)易、建筑裝飾、化工及機(jī)械等行業(yè)。違約只是第一步，更大的隱憂往往在于陷入違約的公司在債券違約之后很可能觸發(fā)破產(chǎn)。那么，從法律的角度來(lái)說(shuō)，債券違約與破產(chǎn)到底存在何種關(guān)聯(lián)？債券違約是否必然觸發(fā)破產(chǎn)？相應(yīng)的市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制應(yīng)當(dāng)如何安排，成為公司法、破產(chǎn)法和金融法必須予以關(guān)注的問(wèn)題。

靈活選擇破產(chǎn)與違約之訴

根據(jù)《中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法》（以下簡(jiǎn)稱“《破產(chǎn)法》”）以及《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法〉若干問(wèn)題的規(guī)定（一）》（以下簡(jiǎn)稱“《破產(chǎn)法解釋（一）》”）的規(guī)定，企業(yè)法人只要不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，并且其債權(quán)人能夠提交該債務(wù)人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)的有關(guān)證據(jù)。債務(wù)人對(duì)債權(quán)人的申請(qǐng)未在法定期限內(nèi)向人民法院提出異議，或者異議不成立的，人民法院即應(yīng)當(dāng)依法裁定受理破產(chǎn)申請(qǐng)。因此，面對(duì)企業(yè)債券違約，其債權(quán)人依法享有申請(qǐng)其破產(chǎn)的權(quán)利。

除申請(qǐng)破產(chǎn)外，債務(wù)人也可以選擇違約之訴。從債權(quán)人的訴訟策略來(lái)說(shuō)，如果徑直選擇申請(qǐng)債務(wù)人破產(chǎn)，那么當(dāng)債務(wù)人尚有部分償債能力或者依據(jù)《破產(chǎn)法》第七十條和七十一之規(guī)定，在人民法院受理破產(chǎn)申請(qǐng)后、宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)前，債務(wù)人或者出資額占債務(wù)人注冊(cè)資本十分之一以上的出資人向人民法院申請(qǐng)重整，人民法院經(jīng)審查認(rèn)為重整申請(qǐng)符合《破產(chǎn)法》規(guī)定的，應(yīng)當(dāng)裁定債務(wù)人重整，并予以公告。也就是說(shuō)，債權(quán)人申請(qǐng)破產(chǎn)，人民法院最終也可能裁定債務(wù)人重整。并且，從債務(wù)人個(gè)體的權(quán)益受償來(lái)說(shuō)，一旦進(jìn)入破產(chǎn)，根據(jù)《破產(chǎn)法》的相關(guān)規(guī)定，將會(huì)有更多的債權(quán)人進(jìn)入分配，意味著其受償份額可能減少。因此，當(dāng)出現(xiàn)債券違約并且從違約日期來(lái)看其債權(quán)順位相對(duì)靠前的，可考慮提起違約之訴以獲得更多的受償。

理性看待破產(chǎn)與其他選擇

當(dāng)企業(yè)發(fā)生債務(wù)違約，破產(chǎn)、甚至狹義的破產(chǎn)清算是否應(yīng)當(dāng)作為公司的唯一選擇呢？從美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家商法制度的發(fā)展史來(lái)看，并非如此。

在美國(guó)1898年第一部聯(lián)邦層面的破產(chǎn)法 （Bankruptcy Act of 1898）誕生之前，各州紛紛制定了州一級(jí)的破產(chǎn)法。在這些州一級(jí)的破產(chǎn)法和1898年破產(chǎn)法實(shí)施的過(guò)程中，盡管沒(méi)有法律的明確規(guī)定，各級(jí)法院都陸陸續(xù)續(xù)建立了一些企業(yè)重整機(jī)制。1898年破產(chǎn)法甚至被認(rèn)為是“過(guò)于保護(hù)債務(wù)人”的一部聯(lián)邦破產(chǎn)法，美國(guó)1938年通過(guò)的《錢德勒法案》（Chandler Act）修正了1898年破產(chǎn)法過(guò)于偏袒債務(wù)人的部分內(nèi)容，但其仍然以保護(hù)陷入困境的債務(wù)人，并盡可能支持企業(yè)進(jìn)行重整和恢復(fù)生產(chǎn)為主，并不積極倡導(dǎo)對(duì)困境企業(yè)直接進(jìn)行破產(chǎn)清算。《錢德勒法案》在將前期司法實(shí)踐中的企業(yè)重整機(jī)制正式納入其中的同時(shí)，創(chuàng)造性地將與企業(yè)破產(chǎn)的相關(guān)權(quán)利從企業(yè)內(nèi)部尤其是企業(yè)管理層獨(dú)立出來(lái)，將其授予獨(dú)立委托人。

縱觀美國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法律的發(fā)展史，企業(yè)破產(chǎn)受托人制度和以股權(quán)接管為代表的重組制度是其重要的創(chuàng)新。兩項(xiàng)制度都經(jīng)歷了長(zhǎng)期司法實(shí)踐的積累和發(fā)展，并在1938年《錢德勒法案》中作出規(guī)定。企業(yè)破產(chǎn)受托人制度使困境企業(yè)可以擺脫原公司管理層的持續(xù)控制，對(duì)于企業(yè)向好經(jīng)營(yíng)和管理大有裨益。股權(quán)接管機(jī)制在19世紀(jì)后期的大量鐵路公司債券違約事件中確立。其具體是指，當(dāng)債務(wù)人企業(yè)陷入困境時(shí)，債權(quán)人可以向聯(lián)邦法院提出申請(qǐng)，將債務(wù)企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)移給接管人，由接管人繼續(xù)維持這些鐵路公司的治理和運(yùn)營(yíng)。與此同時(shí)，接管人可以在市場(chǎng)上尋找合適的商業(yè)對(duì)手出售其接管的控制資產(chǎn)。該制度的法律價(jià)值主要有兩個(gè)方面：其一，接管人通過(guò)其誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)和信義義務(wù)的履行，可能將陷入困境的債務(wù)人公司資產(chǎn)扭虧為盈，這對(duì)于債券持有人的利益具有積極意義;其二，當(dāng)企業(yè)陷入困境時(shí)，如果直接進(jìn)入破產(chǎn)清算，或者在短期內(nèi)變賣資產(chǎn)，受制于交易時(shí)間、商業(yè)交易時(shí)機(jī)的限制和商業(yè)交易地位的不平等，債務(wù)人公司的資產(chǎn)價(jià)值往往大打折扣，相反，待接管人在接管資產(chǎn)并自由運(yùn)營(yíng)之后，擁有更加充分的時(shí)機(jī)尋找交易對(duì)手，有利于接管資產(chǎn)的保值增值，故對(duì)債券持有人也大有助益。

完善市場(chǎng)救助與穩(wěn)定機(jī)制

破產(chǎn)清算并不是企業(yè)債券違約的唯一結(jié)果，也未必是最佳后果。事實(shí)上，在企業(yè)債券違約之后，也可以通過(guò)如美國(guó)破產(chǎn)法上的股權(quán)接管等形式對(duì)企業(yè)進(jìn)行處置。從債權(quán)人的角度來(lái)說(shuō)，也可以選擇違約之訴向債務(wù)人尋求救濟(jì)。值得注意的是，在這些選擇之外，債券違約還需要諸多的保障、救濟(jì)與穩(wěn)定機(jī)制。這些機(jī)制的推出，對(duì)于企業(yè)恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)和債權(quán)人利益保護(hù)均具有重要的價(jià)值。

首要的是貨幣金融法領(lǐng)域的支持與救助機(jī)制。眾所周知，金融市場(chǎng)是風(fēng)險(xiǎn)異常敏感的市場(chǎng)，金融風(fēng)險(xiǎn)的跨市場(chǎng)傳遞和相互共振往往是系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)形成的根源。企業(yè)債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)絕不僅僅局限于債券市場(chǎng)，相反，實(shí)踐已經(jīng)證明，大量上市公司債務(wù)違約將直接波及到股票市場(chǎng)，造成其個(gè)股、板塊甚至整體證券市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)。與此同時(shí)，債務(wù)違約也直接波及金融板塊。典型的例證是，北京中信國(guó)安集團(tuán)由于債務(wù)違約，作為擔(dān)保人的北京銀行依據(jù)履約保函條款，為其承擔(dān)了高達(dá)25億元的本息。這對(duì)銀行貨幣金融市場(chǎng)的穩(wěn)定無(wú)疑帶來(lái)巨大的威脅。

面對(duì)債券違約，企業(yè)無(wú)論最終是否會(huì)走向破產(chǎn)，但其流動(dòng)性困境是顯而易見的。從保護(hù)債權(quán)人，維護(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定等多個(gè)角度考量，中央銀行有必要提供必要的流動(dòng)性予以救濟(jì)。只有央行及時(shí)為債券違約企業(yè)注入適當(dāng)流動(dòng)性，才能避免可能進(jìn)一步發(fā)生的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融體系的安全。相反，如果中央銀行巋然不動(dòng)，教條式地迷信金融市場(chǎng)自身的調(diào)節(jié)機(jī)能，則完全可能放任進(jìn)一步的風(fēng)險(xiǎn)蔓延和擴(kuò)大。

人民銀行近年來(lái)新創(chuàng)設(shè)的中期借貸便利（MLF）和定向中期借貸便利（ TMLF）等貨幣政策工具在救助企業(yè)債券違約方面大有可為。比如，人民銀行可在公開操作市場(chǎng)實(shí)施MLF和TMLF操作，將通過(guò)兩項(xiàng)貨幣政策工具的資金流向鎖定為債券違約的企業(yè)救助，要求操作的金融機(jī)構(gòu)提供的抵押品為特定等級(jí)的企業(yè)債券，并且具體的信貸投向必須為實(shí)體企業(yè)。相信，這對(duì)于陷入困境的債券違約企業(yè)能夠起到一定的風(fēng)險(xiǎn)緩釋作用。

此外，地方政府的紓困基金可進(jìn)一步發(fā)揮其救助和維穩(wěn)作用。同時(shí)，企業(yè)債券違約與企業(yè)破產(chǎn)同時(shí)會(huì)引發(fā)很多的社會(huì)問(wèn)題，地方政府、人民法院、金融機(jī)構(gòu)要協(xié)調(diào)配合，通過(guò)破產(chǎn)法之外更多的法律與社會(huì)救助機(jī)制，才能真正達(dá)到穩(wěn)定市場(chǎng)的效果。