ZhaoYiFan

摘 ?要：實(shí)物期權(quán)方法的出現(xiàn)，把投資機(jī)會作為投資者的一項權(quán)利，不確定性在一定程度上也增加了項目的總體價值，從而豐富了生物醫(yī)藥項目的投資決策理論。另外，將實(shí)物期權(quán)方法應(yīng)用到不確定性較高但具有重要戰(zhàn)略價值的生物醫(yī)藥項目上，具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。一方面，實(shí)物期權(quán)方法彌補(bǔ)了傳統(tǒng)價值評估方法的不足之處，進(jìn)一步完善了生物醫(yī)藥項目價值評估體系。另一方面，實(shí)物期權(quán)方法在價值評估過程中更加科學(xué)，能夠滿足投資者科學(xué)全面評估項目價值的要求，促進(jìn)我國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。

關(guān)鍵詞：生物醫(yī)藥;項目投資;實(shí)物期權(quán)

生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)作為 21 世紀(jì)快速發(fā)展的朝陽產(chǎn)業(yè)，其巨大的發(fā)展?jié)摿Τ蔀槿蚋鲊３纸?jīng)濟(jì)快速平穩(wěn)發(fā)展、培育新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)的關(guān)鍵推動力。我國“十二五規(guī)劃”指出“建設(shè)醫(yī)藥、重要動植物、工業(yè)微生物菌種等基因資源信息庫，建設(shè)生物藥物和生物醫(yī)學(xué)工程產(chǎn)品研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化基地，建設(shè)生物育種研發(fā)、試驗、檢測及良種繁育基地，建設(shè)生物制造應(yīng)用示范平臺”。

一、生物醫(yī)藥項目的內(nèi)涵

對于生物醫(yī)藥項目，并無嚴(yán)格統(tǒng)一的定義，簡單來說，就是將現(xiàn)代生物科學(xué)技術(shù)與醫(yī)學(xué)醫(yī)藥項目結(jié)合起來，通過匯集各種生產(chǎn)要素，加快用現(xiàn)代生物技術(shù)改造傳統(tǒng)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的步伐，以促進(jìn)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。

生物醫(yī)藥項目作為發(fā)展迅速的高新技術(shù)項目，是風(fēng)險投資者青睞的投資領(lǐng)域，與普通投資不同的是，其產(chǎn)出的產(chǎn)品應(yīng)用于人體，要求極高的安全性，這就使醫(yī)藥項目的投資具有以下特點(diǎn)：

1.項目的高技術(shù)性

生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)作為技術(shù)密集型、知識密集型的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，對技術(shù)的要求非常高，這種高技術(shù)性不僅表現(xiàn)為，從項目的研發(fā)到投產(chǎn)以高新技術(shù)為支撐，更重要的是擁有一支具有多學(xué)科知識與技能的專業(yè)人才隊伍及高度精密的儀器與設(shè)備。在項目的每一階段，都需要專業(yè)的人才通過精密的設(shè)備進(jìn)行操作，才能將技術(shù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品。

2.項目的長期性與多階段性

生物醫(yī)藥項目從研發(fā)到投入市場，一般要經(jīng)歷新藥研發(fā)的申請、新藥研發(fā)、多期臨床、新藥審批、批量生產(chǎn)、投放市場等多個階段，然而，市場接受與拓展又是一個長期的過程。因此，一個生物醫(yī)藥項目從研發(fā)到投產(chǎn)盈利，往往會經(jīng)歷10年左右時間，甚至?xí)L。

3.項目的高投入性

鑒于生物醫(yī)藥項目的高技術(shù)含量與長期性，其投資額度往往超過其他產(chǎn)業(yè)項目的投資，而大部分的投資都應(yīng)用于新藥的研發(fā)及儀器設(shè)備的配置，且這種投資為一次性投資，這就需要投資者大量的資金支持。根據(jù)資料顯示，一些大型生物醫(yī)藥企業(yè)銷售收入的一半都用于前期研發(fā)，顯然，高額研發(fā)費(fèi)用的投入是生物醫(yī)藥項目投資成功的保障，是投資者投資過程的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

4.項目的高風(fēng)險性

高風(fēng)險性是生物醫(yī)藥項目的重要特性，在其漫長的研發(fā)過程中，由于存在較多的不確定性因素，任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，都可能導(dǎo)致研發(fā)的失敗，給風(fēng)險投資者帶來致命的損失。一般來說，一項生物技術(shù)新藥研發(fā)成功的概率僅為 10%左右。然而，生物醫(yī)藥項目的風(fēng)險不僅存在于其研發(fā)階段，當(dāng)其研發(fā)成功走向市場以后，將會面臨市場風(fēng)險、經(jīng)營風(fēng)險、競爭風(fēng)險及政策風(fēng)險，這些不確定性因素的增加，加劇了生物醫(yī)藥項目投資的高風(fēng)險性。

5.項目的高收益性

生物醫(yī)藥項目作為新興的高新技術(shù)項目，其產(chǎn)品關(guān)系國民健康，一旦研發(fā)成功且被市場所認(rèn)可，將會帶來高額的經(jīng)濟(jì)回報。雖然前期投入的研發(fā)費(fèi)用較多，但是成功的項目，尤其是獲得專利權(quán)保護(hù)的項目，在其產(chǎn)品投入市場以后，很快會形成壟斷優(yōu)勢，獲取暴利。

二、生物醫(yī)藥項目投資的實(shí)物期權(quán)特性

實(shí)物期權(quán)方法是投資者基于未來實(shí)物資產(chǎn)變動的一種選擇權(quán)，以某一個具體的實(shí)物資產(chǎn)或項目為標(biāo)的物，而非傳統(tǒng)意義上的金融資產(chǎn)，不僅包含項目的實(shí)物資產(chǎn)，而且涉及到項目發(fā)展過程中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。與傳統(tǒng)的價值評估方法不同的是，實(shí)物期權(quán)方法并非單純的對項目未來的現(xiàn)金流量做出預(yù)測，而是把未來新金流量的變動范圍作為重點(diǎn)，即把項目的預(yù)測分析集中在項目的不確定性上，把不確定性帶來的價值作為項目整體價值的來源。

實(shí)物期權(quán)方法雖然在研究及運(yùn)用上比較繁瑣，但其在決策及管理上的靈活性，很大程度上彌補(bǔ)了其缺陷。分階段進(jìn)行投資、前后階段的關(guān)聯(lián)性等特性保證了實(shí)物期權(quán)方法投資的柔性，保證了投資項目的上升趨勢，可以在解決了項目的不確定性以后在進(jìn)行投資，有效地規(guī)避投資風(fēng)險。

生物醫(yī)藥項目是一項大型且復(fù)雜的系統(tǒng)工程，且其投資具有高風(fēng)險性、長期性、高投入性等特征，這就要求投資者在投過程中分不同的階段注入資金。首先，對生物醫(yī)藥項目的投資可以分為研發(fā)階段、投產(chǎn)階段、市場開發(fā)與維護(hù)階段，投資者在每一階段開始時注入資金;其次，投資者可以根據(jù)現(xiàn)實(shí)中不確定性因素的變化，自由的選擇是否繼續(xù)進(jìn)行投資;最后，當(dāng)前一階段任務(wù)完成以后，投資者需要對此階段進(jìn)行評估，對下一階段的不確定性進(jìn)行預(yù)測并采取措施將其降到最低，前一階段的投資成果在一定程度上影響著對下一階段與否。

鑒于生物醫(yī)藥項目的高風(fēng)險性，投資者為了盡可能的避免投資風(fēng)險，對于所投資風(fēng)險項目的評價并非一次性的靜態(tài)決策，而是多階段的、具有靈活性的動態(tài)決策過程。投資者根據(jù)生物醫(yī)藥項目的發(fā)展周期，把項目分為不同的階段，分階段的進(jìn)行投資，在每一期結(jié)束后都要對項目進(jìn)行評估，根據(jù)預(yù)期目標(biāo)的完成情況擬定下一階段的投資決策。所以說，在生物醫(yī)藥項目投資的決策中存在擴(kuò)張期權(quán)、收縮期權(quán)、增長期權(quán)及放棄期權(quán)等多重實(shí)物期權(quán)。

三、實(shí)物期權(quán)與生物醫(yī)藥項目的適應(yīng)性

根據(jù)上述分析，我們可以看到實(shí)物期權(quán)適用于具有重要戰(zhàn)略意義、可充分發(fā)揮管理靈活性、不確定性與風(fēng)險性較大的投資項目。而對于生物醫(yī)藥項目來說，首先，項目的投資符合大力推進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)，對于轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式具有重要的戰(zhàn)略意義，是新世紀(jì)大力發(fā)展的朝陽產(chǎn)業(yè);其次，生物醫(yī)藥項目是知識型與技術(shù)型相結(jié)合的新興產(chǎn)業(yè)，在項目投資的各階段都有專業(yè)技術(shù)人才與管理人才參與其中，根據(jù)項目外部及內(nèi)部環(huán)境的變化，且在獲得充分合理的信息基礎(chǔ)上，做出最合理的投資決策，能夠充分發(fā)揮管理的靈活性;最后，由于生物醫(yī)藥項目的投資是一個漫長的過程，在投資的各階段都存在不確定因素，且各種不確定因素的波動性較大，很難準(zhǔn)確地進(jìn)行預(yù)測，這就增加了投資項目的風(fēng)險性與不確定性。

實(shí)物期權(quán)方法在生物醫(yī)藥項目價值評估過程中，具有傳統(tǒng)價值評估方法不可比擬的優(yōu)勢，主要表現(xiàn)在：第一，風(fēng)險投資者在投資生物醫(yī)藥項目時，必須把高風(fēng)險性作為重中之重，以分階段資金注入的方式進(jìn)行投資。由于實(shí)物期權(quán)的管理靈活性，投資者在進(jìn)行投資時會根據(jù)環(huán)境的變化調(diào)整投資，確定正確處理風(fēng)險的方法，從而合理的規(guī)避風(fēng)險，保證投資的穩(wěn)定性與增值性。生物醫(yī)藥項目的投資過程充滿著不確定性，但是這種不確定性帶來的并非全是損失，依然能夠為項目創(chuàng)造價值。實(shí)物期權(quán)方法沒有否定這種不確定性的價值，而是將其歸入到項目的總體價值之中，為投資決策提供更加全面的價值評估。第二，在運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行生物醫(yī)藥項目投資過程中，項目投資者可以根據(jù)變化靈活的選擇投資策略，可以獲得諸如研發(fā)成本、相關(guān)藥品市場價格及市場總體狀況等方面的新信息，然后根據(jù)新信息選擇恰當(dāng)?shù)耐顿Y時機(jī)，在一定程度上可以解決項目投資過程中的不確定性。

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