梁曉琳 江春霞 王媛 馬琳

【摘 要】 以2011—2016年375家高新技術(shù)企業(yè)為樣本，將技術(shù)創(chuàng)新引入為中介變量，企業(yè)成長性為調(diào)節(jié)變量，實證分析融資約束和企業(yè)績效的關(guān)系，研究結(jié)果表明：高新技術(shù)企業(yè)融資約束對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著負向影響;企業(yè)成長性調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著，對企業(yè)績效起到正向促進作用，但在融資約束下，對企業(yè)績效起負向調(diào)節(jié)作用;技術(shù)創(chuàng)新受企業(yè)成長性調(diào)節(jié)作用影響，在融資約束下，對企業(yè)績效與融資約束起到顯著負向調(diào)節(jié)中介作用。將企業(yè)績效滯后1期，回歸結(jié)果依舊穩(wěn)健。

【關(guān)鍵詞】 融資約束; 企業(yè)績效; 企業(yè)成長性; 技術(shù)創(chuàng)新

【中圖分類號】 F270.3? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2019）18-0079-07

企業(yè)是利益的追逐者，企業(yè)的財務(wù)活動都是為了獲取更多利潤，取得更好的績效。企業(yè)的融資來源包括內(nèi)部融資和外部融資，不同的融資渠道具有不同的融資成本。Myers和Stewart[ 1 ]認為由于信息不對稱問題，股東為了降低投資風險，要求提升風險溢價，而債權(quán)人為了減少信貸風險，會對投資資金的使用增加更多限制，導(dǎo)致外部融資成本不斷增加，內(nèi)部融資成本相對較低。Kaplan和Zingales[ 2 ]提出由于市場的不完備，當存在信息不對稱和代理成本時，導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部、外部融資成本之間的差異，使企業(yè)不能以滿意的資本成本融入資金，融資約束便會產(chǎn)生。

高新技術(shù)企業(yè)是依賴技術(shù)研發(fā)與技術(shù)成果轉(zhuǎn)化，以技術(shù)創(chuàng)新形成自主知識產(chǎn)權(quán)，并以此實現(xiàn)經(jīng)營、收益活動的行業(yè)。技術(shù)創(chuàng)新對于高新技術(shù)企業(yè)來說，是決定企業(yè)生存的關(guān)鍵所在，是保障企業(yè)長久發(fā)展的內(nèi)在動力。要重視技術(shù)創(chuàng)新帶來的核心競爭能力，幫助企業(yè)具備優(yōu)良的企業(yè)成長性，給企業(yè)帶來最大的績效。資本是高新技術(shù)企業(yè)非常重要的資源，沒有資本的支持，研發(fā)活動便不可展開。技術(shù)創(chuàng)新活動具有投資大、風險高、投資回收期長的特點，單純依靠內(nèi)部融資難以滿足企業(yè)從事創(chuàng)新投入的資金需求，因此，外部融資是技術(shù)創(chuàng)新資金的重要來源。但融資約束是制約高新技術(shù)企業(yè)長久發(fā)展的除了企業(yè)自身技術(shù)因素外的重要因素。本文結(jié)合高新技術(shù)企業(yè)融資約束現(xiàn)狀和財務(wù)數(shù)據(jù)，從技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)成長性角度，探究融資約束與企業(yè)績效的關(guān)系，以期對我國高新技術(shù)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提出參考建議。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）融資約束與企業(yè)績效的關(guān)系

基于自由現(xiàn)金流量假說，當企業(yè)擁有較多現(xiàn)金流但不具有良好投資機會時，企業(yè)應(yīng)對股東分派股利。由于兩權(quán)分離的存在，管理者為了提升自己的業(yè)績，或為了防范股東對凈利潤的支配，會利用充足的現(xiàn)金流進行投資。若投資適當，會給企業(yè)帶來正向收益;若無效投資，則產(chǎn)生非效率投資問題。而當企業(yè)受融資約束時，現(xiàn)金流便不可被自由任意支配，由于外部融資成本不理想，不能獲取足夠投資資金，管理者為避免對合理投資機會造成影響，會對經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流加以留存，并且會對投資項目仔細篩選，把有限的資金投入到更高效的項目中，避免了非效率投資，提高了資金使用效率，最終提升企業(yè)績效[ 3 ]。翟淑萍和顧群[ 4 ]采用DEA分析法測量了高新技術(shù)企業(yè)投資效率，研究發(fā)現(xiàn)融資約束高的控制組比融資約束低的控制組投資效率高，說明可以有效利用有限的資金，促使管理者投資更有效的項目。李春霞[ 5 ]利用10年經(jīng)濟數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展有助于緩解企業(yè)的融資約束，對依賴外部融資的企業(yè)起到帶動作用，促進企業(yè)經(jīng)濟增長，提高投資效率。

基于融資優(yōu)序理論，企業(yè)的內(nèi)源性留用利潤是企業(yè)融資資金的首要來源，如果內(nèi)源資金不能滿足投資需求，則要利用外部融資。當企業(yè)面臨融資約束時，公司很難獲得足夠的外部資金支持。當企業(yè)面臨良好的投資機會時，內(nèi)部資金不足以投資，加之外部資金的缺乏，企業(yè)便會喪失投資機會，產(chǎn)生投資不足，對企業(yè)績效產(chǎn)生不利影響。Sandra[ 6 ]指出如果受到融資約束限制，容易因資金不足而影響研發(fā)及技術(shù)創(chuàng)新的投資，出現(xiàn)投資效率不足。岑維和童娜瓊[ 7 ]，邱靜和劉芳梅[ 8 ]認為由于外部融資成本高，面對資金缺口時，受融資約束，不能利用外部融資手段發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，對企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生阻礙，抑制企業(yè)績效。David[ 9 ]認為融資約束從阻礙企業(yè)成長、減少企業(yè)投資、抑制企業(yè)參與外部經(jīng)濟活動等方面對企業(yè)績效產(chǎn)生影響。單春霞等[ 10 ]研究認為內(nèi)部留用利潤數(shù)量有限，外部融資便成為企業(yè)融資的主要來源，但是企業(yè)若受到融資約束，就不能很好地發(fā)揮財務(wù)杠桿，會對企業(yè)績效產(chǎn)生抑制。

高新技術(shù)企業(yè)對研發(fā)活動的投資金額巨大，內(nèi)部融資必定滿足不了技術(shù)創(chuàng)新活動的需要，而高新技術(shù)企業(yè)所研發(fā)產(chǎn)品時效性很強，技術(shù)更新?lián)Q代速度快，若因融資不及時影響產(chǎn)品研發(fā)或最佳研發(fā)時機，很容易被競爭對手超越或取代，影響企業(yè)績效。故本文提出假設(shè)1：

H1：融資約束與企業(yè)績效負相關(guān)，融資約束會對高新技術(shù)企業(yè)績效產(chǎn)生抑制影響。

（二）企業(yè)成長性與企業(yè)績效的關(guān)系

基于核心競爭理論，企業(yè)若想能夠可持續(xù)發(fā)展，關(guān)鍵要有核心競爭力，而核心競爭力的關(guān)鍵就是企業(yè)自主技術(shù)創(chuàng)新，一旦企業(yè)擁有核心競爭力，便在技術(shù)與知識體系方面具有競爭優(yōu)勢，使得競爭對手不易模仿與超越，從而在競爭中占有一席之位，企業(yè)便會長久發(fā)展。企業(yè)長久發(fā)展即為企業(yè)成長性，指企業(yè)在發(fā)展過程中利用內(nèi)部和外部資源，促使企業(yè)收益增長的結(jié)果。企業(yè)成長性是動態(tài)變化的，隨企業(yè)規(guī)模、獲利能力、市場周期的變化而變化，因此在討論企業(yè)成長性時，要側(cè)重企業(yè)長久未來的發(fā)展?jié)摿εc能力，這也是核心競爭力的體現(xiàn)。魯盛潭和方旻[ 11 ]認為具有高成長性的企業(yè)可以降低生產(chǎn)成本，提高生產(chǎn)效率，形成規(guī)模經(jīng)濟，利用自身成長優(yōu)勢，研發(fā)新工藝，促進綜合實力的提升。Brown et al.[ 12 ]認為企業(yè)投資受內(nèi)部融資和外部融資的約束，但通過外部融資可以增加投資，可以通過有效率的投資實現(xiàn)企業(yè)成長性的提升。梁帆[ 13 ]運用DID分析了融資約束對企業(yè)成長性的影響，研究顯示銀行業(yè)發(fā)展成熟的地區(qū)，企業(yè)越依賴外部融資，企業(yè)的成長性越差，而在風險投資成熟地區(qū)，企業(yè)成長性較好。李軍奕[ 14 ]認為企業(yè)的成長性影響債務(wù)融資和投資效率，低成長性企業(yè)所處的行業(yè)較成熟，創(chuàng)新投資機會少，現(xiàn)金流量充足，促進企業(yè)發(fā)展。葉海景[ 15 ]選擇31家溫州新三板企業(yè)，通過回歸分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)的技術(shù)人員、技術(shù)投入等都有利于企業(yè)成長性的提升，技術(shù)創(chuàng)新水平的發(fā)展對成長性的影響具有短期效應(yīng)，必須后期持續(xù)增加創(chuàng)新投入。本文提出假設(shè)2：

H2：企業(yè)的成長性在融資約束與企業(yè)績效的關(guān)系中發(fā)揮著調(diào)節(jié)作用。

（三）技術(shù)創(chuàng)新、融資約束、企業(yè)績效的關(guān)系

企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新可以促進企業(yè)績效的提高，企業(yè)進行技術(shù)創(chuàng)新的最終目標是提升企業(yè)績效，企業(yè)通過對技術(shù)研發(fā)，可以獲得包括專利、實用新型在內(nèi)的創(chuàng)新產(chǎn)出，企業(yè)將創(chuàng)新產(chǎn)出投入生產(chǎn)經(jīng)營過程中，可以實現(xiàn)新產(chǎn)品的研發(fā)、新工藝與新環(huán)節(jié)的創(chuàng)造，實現(xiàn)變動成本的降低，在激烈的競爭中迅速并較大份額地占領(lǐng)市場，提升企業(yè)的獲利水平，從而提高企業(yè)績效。王玉冬和李俊龍[ 16 ]利用滬深兩市數(shù)據(jù)研究創(chuàng)新投入與企業(yè)績效的關(guān)系，結(jié)果表明創(chuàng)新投入與企業(yè)績效存在明顯正相關(guān)關(guān)系。汪涵玉和朱和平[ 17 ]認為研發(fā)投入由于被會計處理費用化，對當期企業(yè)績效產(chǎn)生負向影響，但是滯后1期、滯后2期的研發(fā)投入對企業(yè)績效具有正向促進作用。

資本對企業(yè)研發(fā)至關(guān)重要，對高新技術(shù)企業(yè)而言，研發(fā)資本的投入更是必要，若缺乏研發(fā)資金投入，則等于沒有資金開發(fā)并生產(chǎn)新產(chǎn)品，面對激烈的市場競爭，會增加企業(yè)資不抵債乃至破產(chǎn)的概率，影響企業(yè)成長性及企業(yè)績效。孫曉華等[ 18 ]認為金融發(fā)展是緩解融資約束的有效途徑，進而緩解R&D對內(nèi)部融資的依賴，對研發(fā)投入形成正向激勵。朱永明等[ 19 ]以高新技術(shù)企業(yè)為樣本，結(jié)合企業(yè)屬性，研究發(fā)現(xiàn)，隨著市場化進程的加快，非國有上市公司融資約束對技術(shù)創(chuàng)新的抑制作用明顯高于國有上市公司。曾景偉[ 20 ]認為企業(yè)外部融資約束越小，企業(yè)便可獲得充足資金，從而增加技術(shù)創(chuàng)新投入，提高創(chuàng)新產(chǎn)出效率，加之技術(shù)創(chuàng)新對績效的促進作用，企業(yè)績效得以提升。綜合以上研究，本文提出假設(shè)3：

H3：技術(shù)創(chuàng)新受企業(yè)成長性的影響，在融資約束與企業(yè)績效之間發(fā)揮著調(diào)節(jié)中介作用。

綜合以上理論分析，本文認為融資約束、企業(yè)績效、技術(shù)創(chuàng)新、企業(yè)成長性之間的關(guān)系如圖1所示。

二、研究設(shè)計

（一）樣本數(shù)據(jù)與來源

本文采用《中國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計年鑒》中國家重點支持的高新技術(shù)領(lǐng)域進行界定，選擇計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)，通用設(shè)備制造業(yè)，醫(yī)藥制造業(yè)，儀器儀表制造業(yè)，專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)及專用設(shè)備制造業(yè)7個重點高新技術(shù)行業(yè)作為研究樣本，并通過巨潮資訊網(wǎng)、國泰安數(shù)據(jù)庫篩選出2012—2016年375家企業(yè)數(shù)據(jù)。剔除ST企業(yè)和財務(wù)數(shù)據(jù)不完整的樣本，樣本數(shù)據(jù)處理及分析軟件為Excel2007和Stata14.0統(tǒng)計軟件。

（二）主要研究變量定義

1.解釋變量

融資約束。高新技術(shù)企業(yè)從事研發(fā)活動前期需要投入大量資金，后期開發(fā)也要具有資金持續(xù)供應(yīng)力。企業(yè)內(nèi)部融資是企業(yè)融資的主要來源及首要來源，但企業(yè)內(nèi)部融資數(shù)量有限，銀行信貸成為企業(yè)外部融資的主要來源。國內(nèi)外研究學(xué)者常用利息保障倍數(shù)、股東支付率、企業(yè)上市年限、資產(chǎn)總額等來表示融資約束。本文選擇利息保障倍數(shù)（Interest coverage ratio，ICR）作為融資約束的替代變量。利息保障倍數(shù)既可以衡量企業(yè)的償債能力，又可以反映企業(yè)的盈利能力。利息保障倍數(shù)越大，說明企業(yè)償債能力越強，獲利水平越高，說明企業(yè)有足夠的自由現(xiàn)金流，有能力支付借款利息，從而面臨較小的融資約束，反之，企業(yè)面臨較大的融資約束。而且利息保障倍數(shù)與企業(yè)融資成本負相關(guān)，所以利息保障倍數(shù)可以成為融資約束較合理的衡量指標。

2.被解釋變量

企業(yè)績效。國外學(xué)者通常選擇總資產(chǎn)收益率（ROA）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、托賓Q值作為評價企業(yè)績效的有效指標。我國證券市場發(fā)展不充分，因此研究企業(yè)績效可以參考國外指標。另外，我國學(xué)者在研究中也大多采用ROA作為企業(yè)績效的衡量指標。本文選擇總資產(chǎn)收益率作為衡量企業(yè)績效的指標。

3.調(diào)節(jié)變量及調(diào)節(jié)中介變量

（1）企業(yè)成長性。企業(yè)成長性（Growth）是對企業(yè)績效有可持續(xù)發(fā)展性影響的變量。通過文獻研讀，可以將主營業(yè)務(wù)增長率作為衡量企業(yè)成長性的指標。主營業(yè)務(wù)增長率越大，說明企業(yè)占領(lǐng)市場的能力和銷售能力越強，企業(yè)成長性越好。

（2）技術(shù)創(chuàng)新。技術(shù)創(chuàng)新是專利申請數(shù)和技術(shù)創(chuàng)新投入與創(chuàng)新產(chǎn)出的效率指標。對于技術(shù)創(chuàng)新的產(chǎn)出變量，較多使用專利申請量（Patents）（主要指發(fā)明和實用新型）作為衡量技術(shù)創(chuàng)新的一個指標;另外，考慮到專利產(chǎn)出指標可比性不高，高新技術(shù)企業(yè)通過技術(shù)創(chuàng)新投入，最終目的就是利用創(chuàng)新技術(shù)與方案，實現(xiàn)創(chuàng)新成果，研究創(chuàng)新產(chǎn)品，并將新產(chǎn)品投放市場獲利，因此將技術(shù)創(chuàng)新投入與創(chuàng)新產(chǎn)出的比值作為衡量技術(shù)創(chuàng)新的另一個指標，表示為創(chuàng)新效率（Innovation）。本文選擇研發(fā)投入/營業(yè)收入作為衡量技術(shù)創(chuàng)新的第二指標。

4.控制變量

為了有效控制可能影響企業(yè)績效的各個因素，本文借鑒已有或相關(guān)研究，選擇資產(chǎn)負債率（LEV）、公司規(guī)模（SIZE）、股利支付率（DDR）、現(xiàn)金持有量（FCF）、財務(wù)杠桿（DFL）等作為控制變量。所有變量定義與說明見表1。

三、實證分析

（一）描述性分析

從表2看出，樣本企業(yè)的績效指標（ROA）均值為0.049，標準差為0.068，說明各企業(yè)的績效有一定的差異;樣本企業(yè)的融資約束指標（ICR）標準差為1.53，說明各個高新企業(yè)受到的融資約束程度不同;另外樣本企業(yè)的股利支付率（DDR）均值為34.88，標準差為14.31，說明各樣本企業(yè)股利政策不同，導(dǎo)致股利分配方案不同，留用利潤差異較大，因此受外部融資需求影響不同，從而融資約束條件不同。

（二）變量間的Pearson相關(guān)系數(shù)

從表3可以看出，被解釋變量ROA與解釋變量ICR之間呈負相關(guān)性，也就是融資約束抑制企業(yè)績效。企業(yè)績效與企業(yè)的現(xiàn)金持有量、股利支付率呈顯著正相關(guān)，即向外界傳達一種企業(yè)盈利能力強的訊號，促進企業(yè)績效增長。企業(yè)績效與公司規(guī)模SIZE、資產(chǎn)負債率LEV、財務(wù)杠桿DFL顯著負相關(guān)。而解釋變量融資約束ICR與企業(yè)規(guī)模SIZE、現(xiàn)金持有量FCF、資產(chǎn)負債率LEV顯著負相關(guān)，說明規(guī)模越小的高新技術(shù)企業(yè)融資越難，面臨的融資約束越大。當公司有足夠現(xiàn)金流量時，對外部融資的需求較小，面臨著較小的融資約束;股利支付率與融資約束呈正相關(guān)，即公司股利支付率越高，留用利潤越小，當高新技術(shù)企業(yè)增長創(chuàng)新投入時，需要借助外部融資實現(xiàn)，就會受到融資約束的制約。

（三）回歸分析

1.融資約束對企業(yè)績效的影響

本文采用逐步回歸對模型一進行回歸（如表4所示）。模型一（1）回歸結(jié)果顯示融資約束與企業(yè)績效在1%水平上顯著負相關(guān)，即產(chǎn)生1個單位的融資約束，對企業(yè)績效產(chǎn)生0.214個負向單位的影響。模型一（2a）增加技術(shù)創(chuàng)新變量，且用Patents指標表示。加入技術(shù)創(chuàng)新變量后，模型一（1）中各個控制變量對企業(yè)績效的影響顯著性不變，融資約束對企業(yè)績效的系數(shù)在1%水平上顯著為負，說明受到銀行等金融機構(gòu)融資約束的影響，企業(yè)借貸資本的壓力越大，外部資金來源越不充分，企業(yè)創(chuàng)新資金投入受抑制，并影響創(chuàng)新產(chǎn)出，從而影響技術(shù)創(chuàng)新效果，最終影響企業(yè)績效。與本文假設(shè)相符。同時，調(diào)整后的R2有了一定的提高，擬合優(yōu)度有所增加。模型一（2b）是將技術(shù)創(chuàng)新用innovation代替時的影響效應(yīng)，加入了技術(shù)創(chuàng)新變量后，融資約束系數(shù)在5%水平上顯著負相關(guān)，表明融資約束越高，越抑制企業(yè)績效提升。將Patents作為技術(shù)創(chuàng)新的替代變量后，各變量對企業(yè)績效影響的顯著性水平高于將innovation作為替代變量的顯著性。經(jīng)過VIF檢驗后，模型一各個方程中變量的VIF均值為1.67，且各變量VIF值顯著小于5，表明各變量間不存在多重共線性。

2.企業(yè)成長性對融資約束和企業(yè)績效的調(diào)節(jié)作用（表5）

企業(yè)成長性作為本文的調(diào)節(jié)變量，與企業(yè)績效在1%水平上顯著正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.024，說明企業(yè)的成長性越好，取得的營業(yè)收入越高，企業(yè)的績效水平越高。但是將企業(yè)成長性與融資約束的交乘項進行回歸分析后，融資約束與企業(yè)成長性的交乘項系數(shù)為-0.517，且在1%水平上顯著，說明企業(yè)成長性對融資約束和企業(yè)績效存在負向的調(diào)節(jié)作用。受融資約束限制，高新技術(shù)企業(yè)不易獲得資金支持，影響產(chǎn)品銷售，不利于企業(yè)績效。

3.技術(shù)創(chuàng)新的調(diào)節(jié)中介效應(yīng)

由前文所述，Patents作為技術(shù)創(chuàng)新衡量指標對各變量的影響顯著性略好，所以表6中模型三的估計結(jié)果以Patents顯示。

模型三（1）中，融資約束對技術(shù)創(chuàng)新的影響加入調(diào)節(jié)變量企業(yè)成長性，可以看出企業(yè)成長性與企業(yè)績效在1%水平上顯著正相關(guān)，說明越具備發(fā)展前途、盈利水平越好的企業(yè)，績效才會越顯著。在模型三（2）中將技術(shù)創(chuàng)新引入，在模型三（3）中檢驗企業(yè)成長性對中介變量技術(shù)創(chuàng)新的影響，可以看出，在融資約束影響下，成長性越好的企業(yè)，技術(shù)創(chuàng)新水平反而是負相關(guān)。在模型三（4）中，可以看出，在融資約束對企業(yè)績效產(chǎn)生負向影響時，技術(shù)創(chuàng)新發(fā)揮了調(diào)節(jié)中介效應(yīng)。技術(shù)創(chuàng)新是中介變量，企業(yè)成長性是技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)績效的調(diào)節(jié)變量，也就是說，融資約束對企業(yè)績效的影響要經(jīng)過技術(shù)創(chuàng)新的中介效應(yīng)并受到企業(yè)成長性的影響。模型三（3）中技術(shù)創(chuàng)新對企業(yè)成長性的中介效應(yīng)在1%水平上顯著負相關(guān)，模型三（4）中技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)成長性的交乘項在10%水平上負相關(guān)，說明技術(shù)創(chuàng)新受到融資約束的限制，企業(yè)資金有限，不利于研發(fā)資金的投入，從而研發(fā)產(chǎn)出也受限。高新技術(shù)企業(yè)一旦技術(shù)受限，不能開發(fā)新產(chǎn)品占領(lǐng)市場，便會導(dǎo)致營業(yè)收入水平下降，對企業(yè)績效形成負向影響。

4.調(diào)節(jié)中介效應(yīng)程度測量

根據(jù)表7中數(shù)據(jù)，Z統(tǒng)計量=5.1263，其P值<0.01，則技術(shù)創(chuàng)新所起的中介效應(yīng)非常顯著，根據(jù)回歸系數(shù)可以得出融資約束對企業(yè)績效的總效應(yīng)為-0.227，以及技術(shù)創(chuàng)新所起到的中介效應(yīng)為0.0665，因此中介效應(yīng)比例Degree=■=-0.2925，說明技術(shù)創(chuàng)新Patents所起到的部分中介效應(yīng)對總效應(yīng)的貢獻達到29.25%，部分中介效應(yīng)顯著。

5.穩(wěn)健性檢驗

由于技術(shù)創(chuàng)新會給企業(yè)績效帶來滯后影響，為解決同時性帶來的內(nèi)生性問題，本文將企業(yè)績效滯后1期代入各回歸模型。回歸結(jié)果與前文回歸結(jié)果類似，企業(yè)融資約束對企業(yè)績效的負向影響更為明顯，影響系數(shù)值較企業(yè)績效當期變大。成長性起到的調(diào)節(jié)作用依舊為負向調(diào)節(jié)作用，調(diào)節(jié)作用更為明顯，技術(shù)創(chuàng)新起到的中介效應(yīng)依舊顯著。

四、研究結(jié)論與建議

本文以高新技術(shù)企業(yè)上市公司為研究對象，從實證角度分析了融資約束與企業(yè)績效的關(guān)系，深入剖析了融資約束對企業(yè)績效的影響機理。引入企業(yè)成長性作為調(diào)節(jié)變量，引入技術(shù)創(chuàng)新作為調(diào)節(jié)中介變量，結(jié)果表明融資約束與企業(yè)績效顯著負相關(guān)，企業(yè)成長性有利于提升企業(yè)績效，但在融資約束限制下，對企業(yè)績效產(chǎn)生負向調(diào)節(jié)作用;而技術(shù)創(chuàng)新變量對融資約束和企業(yè)績效的關(guān)系起到負向調(diào)節(jié)中介作用，即融資約束是通過影響高新技術(shù)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平進而抑制公司成長性，再對企業(yè)績效產(chǎn)生負向影響作用。通過四者關(guān)系的梳理，對高新技術(shù)企業(yè)績效的提升提出以下建議：

（一）企業(yè)角度

首先，為了避免受制于外部融資，高新技術(shù)企業(yè)需要制定資金戰(zhàn)略規(guī)劃，增加內(nèi)部資金的積累，保證資金資本的儲備，以準確把握投資機會，實現(xiàn)技術(shù)資金投入，提升創(chuàng)新效率。其次，高新技術(shù)企業(yè)自身也要建立與資本市場相匹配的信用制度，誠信借款，提高資金使用效率。再次，高新技術(shù)企業(yè)具有廣闊的市場前景和很高的成長性，實證結(jié)果顯示，公司成長性在提升企業(yè)績效方面具有正向促進作用，所以各高新技術(shù)企業(yè)應(yīng)該注重自身成長性，增強自身的發(fā)展能力，從技術(shù)、管理等方面綜合提升自身核心競爭力，以使企業(yè)在競爭中立于不敗之地。最后，高新技術(shù)企業(yè)要重視研發(fā)資金管理，提高憂患意識，提升研發(fā)資金的使用效率，利用研發(fā)資金加強學(xué)習，努力學(xué)習新技術(shù)，在企業(yè)內(nèi)部消化、吸收、轉(zhuǎn)化、升華、再創(chuàng)造，增加技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出，提升技術(shù)創(chuàng)新能力。

（二）政府角度

第一，政府應(yīng)該幫助企業(yè)建立多種融資方式相結(jié)合的多元化的融資市場，拓寬融資渠道，考慮企業(yè)性質(zhì)與發(fā)展周期，結(jié)合企業(yè)性質(zhì)、規(guī)模、發(fā)展周期等提供相匹配的完善的融資擔保機制。第二，政府要完善信息披露機制，改善信息不對稱，監(jiān)督高新技術(shù)企業(yè)對資金的使用，促進融資、投資雙方合作。

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