【摘 要】 在我國境內(nèi)上市的W公司在面對B公司的惡意收購時采取了“白衣騎士”這一比較傳統(tǒng)的反收購措施，而在境外上市的X公司在面對惡意收購時則采取了“毒丸計(jì)劃”反收購。國家的政策環(huán)境和資本市場的經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不同都能導(dǎo)致反收購策略的差異化，因此公司應(yīng)當(dāng)在特定的環(huán)境中選擇合適的反收購策略。

【關(guān)鍵詞】 反收購策略 毒丸計(jì)劃 白衣騎士

一、境內(nèi)上市公司反收購策略的選擇

2015年，B公司經(jīng)過多次舉牌W公司，累計(jì)持有其23.52%的股票，成功拿下W公司第一大股東地之位。若B公司繼續(xù)增持，W公司則面臨被收購的巨大危機(jī)。為應(yīng)對本次收購，W公司主要采取了“白衣騎士”這一比較傳統(tǒng)的應(yīng)對措施。A公司經(jīng)過兩次增持W公司股票之后，持有W公司A股股份升至7.01%。其后C公司的加入， 對于B公司的惡意收購也是致命一擊。C公司于2017年1月12日和6月9日累計(jì)收購W公司29.38%的股權(quán)，一躍成為W公司A股的第一大股東。

二、境外上市公司反收購策略的選擇

2005年2月18日，D公司宣布持有X公司19.5%的股份，成為X公司第一大股東。D公司網(wǎng)站第一時間發(fā)布了這個消息，并稱將進(jìn)一步并購，進(jìn)入X公司管理層，由此開始了一場收購與反收購大戰(zhàn)。2005年2月24日，X公司正式表態(tài)，不歡迎其通過購買股票的方式控制X公司，同時為了保障股東利益，維護(hù)自身獨(dú)立性，積極采取針對D公司的“毒丸計(jì)劃”。其具體內(nèi)容是如果D公司和其關(guān)聯(lián)方再收購0.5%以上X公司股份，X公司股權(quán)持有人（除D公司）有權(quán)半價認(rèn)購公司普通股。現(xiàn)有股東可以半價增持公司股權(quán)，攤薄D公司持有股份。D公司想要持有達(dá)到20%的X公司股權(quán)，就需要付出1.15億美元，大大增加收購成本。

三、“白衣騎士”與“毒丸計(jì)劃”的對比分析

“白衣騎士”是指當(dāng)公司成為其他企業(yè)的并購目標(biāo)后（一般為惡意收購），公司的管理層為阻礙惡意接管的發(fā)生，去尋找一家“友好”公司進(jìn)行合并，這家“友好”公司被稱為“白衣騎士”。一般來說，受到管理層支持的“白衣騎士”的收購行動成功可能性很大，并且公司的管理者在取得機(jī)構(gòu)投資者的支持下，甚至可以自己成為“白衣騎士”，從本質(zhì)上說，白衣騎士策略就是尋找能夠提供更優(yōu)厚收購條件的收購者與惡意收購者展開競爭收購來保障投資者的權(quán)益。但是在實(shí)際操作中，由于管理層大權(quán)在握，并沒有真正從投資者利益角度出發(fā)，如果公司治理結(jié)構(gòu)不夠健全，白衣騎士策略在很多時候往往會淪為為了保護(hù)管理層的權(quán)益，基于管理層的個人利益和私人交情來尋找“最熟悉最友善”的收購者的扭曲結(jié)果。

“毒丸計(jì)劃”是美國著名的并購律師馬丁·利普頓（Martin Lipton）1982年發(fā)明的，正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購措施”。當(dāng)一個公司一旦遇到惡意收購，尤其是當(dāng)收購方占有的股份已經(jīng)達(dá)到10%到20%的時候，公司為了保住自己的控股權(quán)，就會大量低價增發(fā)新股。目的就是讓收購方手中的股票占比下降，也就是攤薄股權(quán)，同時也增大了收購成本，目的就是讓收購方無法達(dá)到控股的目標(biāo)。毒丸計(jì)劃一經(jīng)采用，至少會產(chǎn)生兩個效果：其一，對惡意收購方產(chǎn)生威懾作用;其二，對采用該計(jì)劃的公司有興趣的收購方會減少。這一反收購措施，于1985年在美國特拉華法院被判決合法化，并且在美國企業(yè)制定反收購策略時得到了廣泛的使用。

四、“毒丸計(jì)劃”在我國施行尚存在阻礙

在我國，“毒丸計(jì)劃”的實(shí)施具有可能性，卻缺乏可行性，實(shí)施阻礙主要是以下三點(diǎn)：

第一，效率較低，難以緩解敵意收購的緊張局面。根據(jù)我國《證券法》第十條的規(guī)定：公開發(fā)行證券，必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件，并依法報(bào)經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn);未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。可見，在目前的發(fā)行制度下，上市公司發(fā)行證券必須要經(jīng)過證監(jiān)會的核準(zhǔn)。而對于證監(jiān)會來說，其核準(zhǔn)的整個流程加起來可能要兩三個月，甚至半年之久，如此長的時間不僅效率太低，更無法緩解敵意收購的緊張局面。

第二，股東大會決議難以通過?！岸就栌?jì)劃”的實(shí)施直接涉及到公司股東持股比例以及公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變更，根據(jù)《公司法》的規(guī)定，在程序上必須經(jīng)公司股東大會決議，而在反收購情形下，敵意收購人可能已經(jīng)持有目標(biāo)公司大量股份，因此該決議很難做出。

第三，區(qū)別對待違反了我國《公司法》。“毒丸計(jì)劃”實(shí)施的一個核心是向收購方以外的其他股東發(fā)行認(rèn)股權(quán)，使他們能夠在條件成立時獲得一定股份，且這些股份的交易價格一般會低于收購方股份價格。這種做法就明顯區(qū)別對待了收購方和收購方之外的目標(biāo)公司股東。我國《公司法》第一百二十六條規(guī)定：股份的發(fā)行，實(shí)行公平、公正的原則，同種類的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利。由此可見，“毒丸計(jì)劃”的實(shí)施會違反我國《公司法》的相關(guān)規(guī)定。這也是該反收購措施在我國不能得到有效實(shí)施的重要原因。

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作者簡介：高媛（1995——），女，漢族，內(nèi)蒙古自治區(qū)，研究生在讀，北京服裝學(xué)院商學(xué)院，研究方向?yàn)闀?jì)理論方法。