摘 要：2018年是中國(guó)改革開(kāi)放四十周年，高速發(fā)展40年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2018年遭遇降速甚至衰退威脅，我們不可避免地處于單個(gè)周期的下行周期。受經(jīng)濟(jì)下行和金融去杠桿影響，大批高杠桿企業(yè)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，融資困難，信用風(fēng)險(xiǎn)加速暴露，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和公司商業(yè)行為不甚活躍。這并不意味著資本結(jié)構(gòu)狀況不佳，在一個(gè)相對(duì)寬松的市場(chǎng)環(huán)境中很難分辨企業(yè)之間經(jīng)營(yíng)狀況的差別，但是宏觀環(huán)境開(kāi)始收縮時(shí)，企業(yè)真正的競(jìng)爭(zhēng)力就會(huì)浮出來(lái)。因此，當(dāng)一些企業(yè)考慮如何存續(xù)自保的時(shí)候，可以看到，另有一些企業(yè)卻在尋找著兼并擴(kuò)大的機(jī)會(huì)。并購(gòu)能夠優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部資源配置效率，降低被市場(chǎng)左右的風(fēng)險(xiǎn)。本文就經(jīng)濟(jì)下行背景下，企業(yè)該如何進(jìn)行并購(gòu)的決策提出了一些思考和建議。

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)下行;企業(yè)并購(gòu);戰(zhàn)略決策

一、經(jīng)濟(jì)下行周期背景及原因分析

2013年至2015年可以說(shuō)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比較艱難的時(shí)候，這里面有我們國(guó)家環(huán)保的制約、人口的制約，也有資本投資回報(bào)的下降，也有稅制的改革，整個(gè)經(jīng)濟(jì)體中間存在一定的通縮的現(xiàn)象，尤其是大宗商品。通縮導(dǎo)致了債務(wù)問(wèn)題的擴(kuò)大，同時(shí)也導(dǎo)致了去庫(kù)存。到了2015年上半年股市泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)有負(fù)面影響，匯改初期大量的資本流出也損害了大家的投資信心。過(guò)去一輪經(jīng)濟(jì)周期的復(fù)蘇實(shí)際上跟剛才講的因素都是完全緊密地結(jié)合在一起的。

首先資本管制使得我們國(guó)家人民幣又重新穩(wěn)定，乃至升值，可以說(shuō)抑制了資本的外流，同時(shí)人民幣從2015年年底開(kāi)始，這一輪的貶值其實(shí)豐富了出口競(jìng)爭(zhēng)力。從2015年下半年開(kāi)始有一輪刺激政策，從消費(fèi)，比方說(shuō)汽車(chē)方面，從投資，比如說(shuō)PPP，地方政府融資方面，還有就是從房地產(chǎn)業(yè)方面，有一輪新的刺激內(nèi)需的政策。從2016年開(kāi)始，為了迎接十九大各地地方政府的積極性也是大有上升，這一輪的經(jīng)濟(jì)上行可以說(shuō)是非常明顯，尤其是因?yàn)楸Ｕ戏康母母铮捎昧伺锔呢泿呕?，在三、四線(xiàn)城市里面投入了大量資金，我們可以看到在2017年一線(xiàn)城市房地產(chǎn)增速大幅下降但在三、四線(xiàn)城市銷(xiāo)售的銷(xiāo)售增速仍然相對(duì)較高。另外一方面，我們國(guó)家進(jìn)入了一個(gè)新的加庫(kù)存的階段。這一輪在增加庫(kù)存的過(guò)程中間肯定是提升中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度。從2016年的春天直到2017年7、8月份，整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于一輪非常明顯的，可以說(shuō)也是持續(xù)時(shí)間相對(duì)比較長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。因?yàn)?016年至2017年很多的刺激政策所帶來(lái)的影響不可能長(zhǎng)期持續(xù)，所以我們這里面做一個(gè)判斷，就是我們處于一個(gè)增長(zhǎng)的，現(xiàn)在剛剛過(guò)了頂點(diǎn)，處于緩慢下行的狀態(tài)。但實(shí)際上對(duì)于做并購(gòu)的人來(lái)講，處于下行的周期往往不是一件壞事，甚至可以認(rèn)為是一個(gè)好事。因?yàn)橹挥性谶@樣的過(guò)程中間資產(chǎn)價(jià)格才能得到合理的體現(xiàn)，不然上行周期的時(shí)候，新產(chǎn)業(yè)跟舊產(chǎn)業(yè)往往不能區(qū)分，甚至往往是一些老的產(chǎn)業(yè)回報(bào)更高，而只有在一個(gè)下行周期的過(guò)程中間，潮水退了之后我們才知道誰(shuí)是真正的裸泳人。

二、經(jīng)濟(jì)下行背景下企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略

（1）企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略綜述

并購(gòu)戰(zhàn)略是企業(yè)根據(jù)自身的外部環(huán)境和自身?xiàng)l件，通過(guò)并購(gòu)其他企業(yè)而得以生存和發(fā)展的戰(zhàn)略。它可以分為以下四類(lèi)：

1.導(dǎo)入并購(gòu)策略——當(dāng)企業(yè)準(zhǔn)備進(jìn)入與主營(yíng)業(yè)務(wù)不同的新行業(yè)時(shí)，由于缺乏新技術(shù)、新知識(shí)，往往采用導(dǎo)入并購(gòu)策略;

2.強(qiáng)化并購(gòu)策略——可分為橫向并購(gòu)戰(zhàn)略和縱向并購(gòu)戰(zhàn)略。橫向并購(gòu)是指企業(yè)之間以相同或者相似的產(chǎn)品進(jìn)行并購(gòu)?？v向兼并是指產(chǎn)業(yè)鏈上下游之間的分工整合。強(qiáng)化型并購(gòu)戰(zhàn)略可以發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，節(jié)省內(nèi)部交易費(fèi)用，快速聚集特定行業(yè)的優(yōu)秀資源，為市場(chǎng)份額奠定基礎(chǔ);

3.擴(kuò)張并購(gòu)策略——又稱(chēng)多元化并購(gòu)戰(zhàn)略。多元化的根本動(dòng)因是為了避免行業(yè)的資本過(guò)于集中，通過(guò)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的跨行業(yè)、跨部門(mén)經(jīng)營(yíng)，達(dá)到企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)分散的目的;

4.退出戰(zhàn)略——當(dāng)行業(yè)陷入衰退或需要調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)時(shí)，企業(yè)會(huì)主動(dòng)退出具有一定盈利前景的行業(yè)，籌集資金，轉(zhuǎn)移到更發(fā)達(dá)的行業(yè)。

2018年，具體到投資圈來(lái)說(shuō)，同樣不同尋常。中國(guó)的私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)在10余年的高速發(fā)展之后，開(kāi)始面臨成長(zhǎng)的煩惱。此外，受經(jīng)濟(jì)下行和資管新規(guī)影響，銀行、政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金、資管機(jī)構(gòu)、上市公司等傳統(tǒng)募資渠道驟然變窄，新基金募資困難一級(jí)市場(chǎng)的寒流正面襲擊了大批企業(yè)。而傳統(tǒng)企業(yè)的春天也遲遲沒(méi)有到來(lái)，技術(shù)和品牌的短板始終制約著產(chǎn)業(yè)與消費(fèi)升級(jí)的欲望。如何降低和減少經(jīng)濟(jì)周期的不利影響？在經(jīng)濟(jì)下行周期，我們還應(yīng)不應(yīng)該投資？非繁榮年代，如何投資？市場(chǎng)的每一個(gè)參與者都在尋找方向。

日本企業(yè)家稻盛和夫認(rèn)為，企業(yè)發(fā)展的最佳時(shí)機(jī)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展低迷的時(shí)候。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的壓力較大，但基本面沒(méi)有發(fā)生大的改變，正如李克強(qiáng)總理在達(dá)沃斯論壇說(shuō)的那樣“形有波動(dòng)，勢(shì)仍看好”。

（2）經(jīng)濟(jì)下行是民企轉(zhuǎn)型的推動(dòng)力

作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)重要組成部分和新增就業(yè)主要承擔(dān)者的民營(yíng)企業(yè)，經(jīng)濟(jì)下行的壓力正是民企實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型推動(dòng)力。

民營(yíng)企業(yè)是人的文化，具有創(chuàng)新的內(nèi)在動(dòng)力，自然具有創(chuàng)新的效率，一直是市場(chǎng)化創(chuàng)新的主要支撐和載體。民營(yíng)企業(yè)作為市場(chǎng)化的產(chǎn)物，對(duì)市場(chǎng)的變化具有天然的敏感性。民營(yíng)企業(yè)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和市場(chǎng)轉(zhuǎn)型是必然的選擇。在業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面，一方面要在原有業(yè)務(wù)范圍內(nèi)進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，探索新的需求，提高客戶(hù)滿(mǎn)意度，提高盈利能力。另一方面，我們應(yīng)該積極探索新市場(chǎng)，尋找新的空間發(fā)展機(jī)會(huì)。如加工企業(yè)轉(zhuǎn)向私人品牌，出口企業(yè)轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，沿海企業(yè)轉(zhuǎn)向內(nèi)陸市場(chǎng)。從西方國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展史來(lái)看，每一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)都促進(jìn)了企業(yè)的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和市場(chǎng)擴(kuò)張。因此，經(jīng)濟(jì)下行是民營(yíng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和市場(chǎng)轉(zhuǎn)型的動(dòng)力。

（3）經(jīng)濟(jì)下行是國(guó)企改制的時(shí)機(jī)

在此輪經(jīng)濟(jì)下行中，國(guó)企當(dāng)下重要任務(wù)不是并購(gòu)擴(kuò)張，而是通過(guò)改革改制轉(zhuǎn)變機(jī)制，重塑市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)企未來(lái)的并購(gòu)既要轉(zhuǎn)變并購(gòu)方式，還要進(jìn)行并購(gòu)創(chuàng)新，從而真正提升國(guó)企并購(gòu)的效率及質(zhì)量。國(guó)企應(yīng)加大發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)與發(fā)展混合所有制企業(yè)的力度。立足于管理模式與商業(yè)模式的轉(zhuǎn)變，以改革改制的機(jī)制轉(zhuǎn)變推動(dòng)其產(chǎn)品、產(chǎn)業(yè)的升級(jí)。國(guó)有企業(yè)改革改制要加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新的主導(dǎo)地位，通過(guò)深化改革，盤(pán)活存量、吸引增量，為新的產(chǎn)業(yè)發(fā)展壯大騰出空間。通過(guò)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)與發(fā)展混合所有制企業(yè)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本向科技創(chuàng)新尖端領(lǐng)域流動(dòng)的目標(biāo)，提升國(guó)有資本的活力及影響力。國(guó)企未來(lái)的并購(gòu)除了目標(biāo)企業(yè)選擇要轉(zhuǎn)變，還要轉(zhuǎn)變并購(gòu)模式，從全資并購(gòu)或絕對(duì)控股并購(gòu)轉(zhuǎn)到相對(duì)入股式并購(gòu)、跟蹤技術(shù)進(jìn)步方向的參股式并購(gòu)、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的吸收合并式并購(gòu);與此相適應(yīng)，并購(gòu)支付方式上，選擇股權(quán)對(duì)價(jià)、資產(chǎn)對(duì)價(jià)的支付方式，或者兩者混合。同時(shí)考慮并購(gòu)后的重組重整及重組重整風(fēng)險(xiǎn)是否可控。

（4）經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境下企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略選擇

企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略選擇與企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因息息相關(guān)。從企業(yè)的管理和經(jīng)營(yíng)角度出發(fā)，企業(yè)做出并購(gòu)行為的目的是改善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的資源配置效率，因此可以從以下幾個(gè)方面解釋?xiě)?zhàn)略動(dòng)因：

1.通過(guò)并購(gòu)低效率的企業(yè)去優(yōu)化管理效率，使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)潛力得到充分發(fā)揮。

2.通過(guò)并購(gòu)能夠使參與者企業(yè)在經(jīng)營(yíng)上互補(bǔ)，使企業(yè)的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)更加適應(yīng)不斷變化的市場(chǎng)需求，從而進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，例如人員、設(shè)備、和企業(yè)的技術(shù)、知識(shí)等一般生產(chǎn)和管理要素，造成收益增大或成本減少即實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

3.通過(guò)并購(gòu)能夠使優(yōu)勢(shì)企業(yè)會(huì)增大勢(shì)力，增加市場(chǎng)占有率并提高競(jìng)爭(zhēng)力。

4.通過(guò)并購(gòu)使企業(yè)在較短的時(shí)間里進(jìn)入被并購(gòu)企業(yè)的行業(yè)，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)或者戰(zhàn)略重組，分散風(fēng)險(xiǎn)。從直接追求并購(gòu)帶來(lái)的財(cái)務(wù)收益角度出發(fā)，可以從以下幾個(gè)方面解釋財(cái)務(wù)動(dòng)因：

第一，通過(guò)并購(gòu)降低企業(yè)內(nèi)部資金成本。

第二，通過(guò)并購(gòu)避免企業(yè)外部的大額交易費(fèi)用。

第三，通過(guò)并購(gòu)提升企業(yè)整體的償債能力，降低破產(chǎn)的可能性。

第四，通過(guò)并購(gòu)因在股息紅利等權(quán)益所得與資本利得而產(chǎn)生差別稅收待遇導(dǎo)致價(jià)值被低估的企業(yè)，增加股東的權(quán)益。

第五，通過(guò)并購(gòu)以達(dá)到稅收最小化。然后與此同時(shí)考慮的是并購(gòu)時(shí)機(jī)選擇所處的經(jīng)濟(jì)宏觀環(huán)境。

在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，企業(yè)的各種權(quán)益價(jià)格都下降到一個(gè)較低的水平，這對(duì)于想要以低成本實(shí)現(xiàn)兼并的企業(yè)來(lái)說(shuō)是一個(gè)很好的時(shí)機(jī)。因此，一些規(guī)模較大的優(yōu)質(zhì)企業(yè)受經(jīng)濟(jì)低迷的影響較小，為了進(jìn)一步發(fā)展，他們可以在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期收購(gòu)其他不那么優(yōu)秀的企業(yè)。但需要注意的是，企業(yè)不能在價(jià)格低廉的時(shí)候盲目并購(gòu)，否則容易被發(fā)展?jié)摿τ邢薜钠髽I(yè)拖垮，不利于企業(yè)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。對(duì)于規(guī)模小的企業(yè)，與其通過(guò)面臨經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)困難，不如尋求優(yōu)質(zhì)企業(yè)以求生存。同時(shí)，并購(gòu)總是伴隨著風(fēng)險(xiǎn)。雖然并購(gòu)可以在一定程度上起到整合市場(chǎng)資源配置的作用，但并購(gòu)的目標(biāo)絕不是打造超級(jí)企業(yè)，霸占市場(chǎng)。企業(yè)要找到自己的定位，合理規(guī)劃發(fā)展戰(zhàn)略，在潛在的行業(yè)中謹(jǐn)慎選擇并購(gòu)伙伴。更為重要的是，企業(yè)必須知道并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)在哪里。

最明顯的并購(gòu)行為是橫向擴(kuò)張或上下游一體化可以迅速占據(jù)市場(chǎng)份額，提高抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。業(yè)內(nèi)人士指出，經(jīng)濟(jì)下行是企業(yè)強(qiáng)力并購(gòu)的最佳時(shí)機(jī)，資本運(yùn)營(yíng)已成為整合越來(lái)越多企業(yè)資源的最佳途徑。面對(duì)經(jīng)濟(jì)的“新常態(tài)”，企業(yè)集中優(yōu)勢(shì)發(fā)展主營(yíng)業(yè)務(wù)比多元化經(jīng)營(yíng)更有戰(zhàn)略意義。我們?cè)绞菍?zhuān)注于我們的主要業(yè)務(wù)，我們擁有的武器和彈藥就越多，我們?cè)接锌赡茉谝粓?chǎng)激烈的商業(yè)戰(zhàn)爭(zhēng)中生存下來(lái)。

除了并購(gòu)前目標(biāo)企業(yè)的選擇關(guān)乎并購(gòu)行為外，影響到企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略的因素還有并購(gòu)中

支付方式的選擇。在經(jīng)濟(jì)下行的環(huán)境中，一般來(lái)說(shuō)企業(yè)應(yīng)當(dāng)節(jié)省并購(gòu)成本，減少現(xiàn)金流量的支出，所以這時(shí)選擇股權(quán)支付方式比現(xiàn)金支付方式更有利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的目標(biāo)。

三、結(jié)語(yǔ)

并購(gòu)戰(zhàn)略的選擇必須服從于整體競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。并購(gòu)不應(yīng)局限于固定的模式，而應(yīng)基于不同的動(dòng)機(jī)和策略，采用不同的并購(gòu)方式。但是，無(wú)論采用哪種并購(gòu)方式，企業(yè)都應(yīng)該根據(jù)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略和需求做出理性的選擇。在并購(gòu)過(guò)程中也要注意市場(chǎng)導(dǎo)向，不能違反市場(chǎng)規(guī)則。政府的行政措施只能促進(jìn)企業(yè)并購(gòu)行為的活躍度，真正選擇還是由企業(yè)自己來(lái)決定。

而目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行并不意味著投資機(jī)會(huì)就少了。因?yàn)槲覀儑?guó)家的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)是傳統(tǒng)型占主導(dǎo)地位，擴(kuò)大投資將促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨從規(guī)模和速度的粗放型增長(zhǎng)向質(zhì)量和效益的集約型增長(zhǎng)、從要素投資驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性變化。因此，并購(gòu)?fù)顿Y是企業(yè)資源整合的助推器。

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作者簡(jiǎn)介：方香（1995—），女，漢族，四川成都人，無(wú)職稱(chēng)（2019應(yīng)屆碩士畢業(yè)生），會(huì)計(jì)專(zhuān)業(yè)碩士，單位：四川大學(xué)商學(xué)院會(huì)計(jì)專(zhuān)業(yè)，研究方向：會(huì)計(jì)理論與實(shí)踐