宋嘯宇

（蘇州大學(xué)，江蘇 蘇州 215000）

一、引言

近年來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展極為迅速，越來(lái)越多的投資者選擇投資于股票市場(chǎng)。但是，對(duì)于大多數(shù)的投資者而言，都采取“跟風(fēng)”姿態(tài)，并未有理性的分析，因此會(huì)導(dǎo)致虧損大于收入的現(xiàn)象。本文則通過(guò)實(shí)證分析，研究了我國(guó)上市公司制造業(yè)企業(yè)的股票價(jià)格與公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的關(guān)系，揭示了各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股價(jià)的影響程度，從而給投資者帶來(lái)一定的建議。

二、文獻(xiàn)綜述

年度財(cái)務(wù)報(bào)表中提供的財(cái)務(wù)比率是衡量上市公司整體業(yè)績(jī)的有效指標(biāo)，研究人員為了預(yù)測(cè)未來(lái)股價(jià)而開始量化這些比率與股價(jià)之間的關(guān)系已經(jīng)有很長(zhǎng)一段時(shí)間了。一般來(lái)說(shuō)，這些比率可分為四類，即盈利比率、杠桿比率、營(yíng)運(yùn)比率和成長(zhǎng)長(zhǎng)比率。

最常用的盈利比率是每股收益，Kohei Aono和Tokuo Iwaisako（2010）證明了這一比率與日本股票價(jià)格具有很強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。Hemadivya，K，Rama Devi，V（2013）通過(guò)分析印度股市得出了相同的結(jié)論。

然而，另一個(gè)盈利率---股本回報(bào)率顯示出更為復(fù)雜的情況；Liu和Hu（2005）以及Raballe和Hedensted（2008）發(fā)現(xiàn)ROIC比率與中國(guó)股票價(jià)格和丹麥股票價(jià)格正相關(guān)，因?yàn)檩^高的ROIC顯示出較高的回報(bào)率，因此這些股票的需求高于其他股票。但是，Patriawan（2011）提出了完全相反的觀點(diǎn)，認(rèn)為ROIC與股價(jià)呈負(fù)相關(guān)。在我們的實(shí)證研究中，我們確實(shí)發(fā)現(xiàn)了ROIC和股價(jià)之間的異常負(fù)相關(guān)，我們將在后面詳細(xì)解釋。

流動(dòng)比率是衡量財(cái)務(wù)杠桿率的一個(gè)指標(biāo)，它顯示了一家公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲得資金的程度。一般而言，流動(dòng)比率（流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債）低于行業(yè)平均水平的公司更容易陷入財(cái)務(wù)困境。Kohansal等（2013）發(fā)現(xiàn)，伊朗股市和泰國(guó)交易所市場(chǎng)的股票價(jià)格與流動(dòng)比率之間分別存在正相關(guān)關(guān)系。

管理指標(biāo)是業(yè)務(wù)中的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)。例如，存貨周轉(zhuǎn)率（銷售成本/平均存貨）用于量化公司實(shí)現(xiàn)存貨利潤(rùn)的速度。通過(guò)對(duì)美國(guó)各行業(yè)的分析，Edirisinghe N& Zhang（2008）構(gòu)建了一個(gè)綜合多個(gè)管理指標(biāo)的成熟的財(cái)務(wù)實(shí)力指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)股票價(jià)格與關(guān)鍵指標(biāo)之間存在正相關(guān)關(guān)系。他指出，庫(kù)存周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是制造業(yè)的兩個(gè)重要因素。

三、實(shí)證分析

（一）變量選取

本文選取上海、深圳證交所的制造業(yè)上市公司2278家作為觀察對(duì)象。由于信息不完整，排除了116只股票。

（二）自變量和因變量

為了找出股價(jià)與公司財(cái)務(wù)比率之間的相關(guān)性，我們選擇2018年12月28日，即2018年最后一個(gè)交易日所選股票的收盤價(jià)作為因變量，并從盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力和成長(zhǎng)能力等4個(gè)方面選擇若干財(cái)務(wù)指標(biāo)（如下所示）作為自變量。

（三）實(shí)證檢驗(yàn)

我們建立多元線性回歸模型：Y=m+aX1+bX2+cX3+dX4+e X5+fX6+gX7+ε, 來(lái)尋找變量間存在的關(guān)系。

1、多重共線性檢驗(yàn)

變量共線性診斷容忍度 方差膨脹系數(shù)X1 X4 X3 X2 X6 X7 X5 0.581 0.953 0.947 0.490 0.860 0.961 0.766 1.721 1.049 1.056 2.042 1.163 1.041 1.305

由于所有變量的方差膨脹系數(shù)均小于5，所以不存在多重共線性。

2、懷特檢驗(yàn)

利用懷特檢驗(yàn)建立了殘差平方、擬合、擬合平方三個(gè)新變量的回歸函數(shù)。

新因變量 新自變量殘差平方 擬合，擬合平方

通過(guò)spss軟件，數(shù)據(jù)結(jié)果如下：

Source DF SS MS F P

Regression 2 54569763 27284882 341.63 0.000

Residual Error 2159 172431708 79866

Total 2161 227001471

由表中可看到，F(xiàn)值為341.63，大于正常值2.01，所以此模型存在異方差性，所以需要調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)差和t值。

3、F檢驗(yàn)

假設(shè)檢驗(yàn)

H0：自變量對(duì)因變量無(wú)顯著影響

H1：至少有一個(gè)自變量對(duì)因變量有影響

通過(guò)spss軟件，數(shù)據(jù)結(jié)果如下：

Source DF SS MS F P

Regression 7 461628 65947 756.47 0.000

Residual Error 2154 187780 87

Total 2161 649408

由表中可看到，F(xiàn)值為756.47，大于正常值2.01，所以通過(guò)F檢驗(yàn)，即表示至少有一個(gè)自變量對(duì)因變量有影響。

4、T檢驗(yàn)

這里假設(shè)置信區(qū)間為95%。

運(yùn)用spss軟件，結(jié)果分析如下：

Model Unstandardized Coefficients t-value Adjusted t-value Sig.B Std.Error m X1 X4 X3 X2 X5 X6 X7 7.419 18.560.011.385-.543-.041-.736.000.456.275.003.065.024.004.527.002 16.259 67.383 3.853 5.878-23.075-9.064-1.396-.105 81.183 4.044 6.673-29.856-0.531-1.414 0.000.000.000.000.000.000.163.917

從上表中發(fā)現(xiàn)，在95%的置信區(qū)間下，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(x5), 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(x6) ,營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率(x7) 并未通過(guò)T檢驗(yàn)，說(shuō)明這三者與因變量不存在顯著的關(guān)系。

多元回歸模型公式：

Y=7.419+18.560x1-0.543x2+0.385x3+0.011x4-0.041x5-0.736x6

四、結(jié)論

文章通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，每股收益，流動(dòng)比率，債務(wù)增長(zhǎng)率以及投入資本回報(bào)率對(duì)制造業(yè)上市公司股價(jià)有顯著的影響，且前三者是正向作用，投入資本回報(bào)率有輕微的反作用。

由于每股收益越高代表公司每年的盈利越好，所以每股收益越高的股票的市場(chǎng)價(jià)格越高是合理的。

流動(dòng)比率以及債務(wù)增長(zhǎng)率均對(duì)股價(jià)產(chǎn)生正向影響，原因在于投資者更加關(guān)注制造業(yè)公司的償債能力。當(dāng)一個(gè)公司償債能力有保證時(shí)，投資者便會(huì)更愿意去購(gòu)買該公司的股票，因此與股價(jià)呈正相關(guān)的關(guān)系。且當(dāng)債務(wù)增長(zhǎng)率增加時(shí)，表示此制造業(yè)公司可能會(huì)有更大的資金來(lái)尋求更好的發(fā)展空間。

投入資本回報(bào)率與股價(jià)呈異常負(fù)相關(guān)。這一現(xiàn)象有幾個(gè)可能的原因。首先，中國(guó)股市自2015年進(jìn)入熊市以來(lái)，許多股票被低估，因此許多投資者可能投資于高風(fēng)險(xiǎn)股票，通常是那些投入資本回報(bào)率較低的股票，以期在股市反彈時(shí)獲得更高的回報(bào)。其次，模型中沒有量化宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，導(dǎo)致投入資本回報(bào)率系數(shù)為負(fù)。第三，一些投資者不夠理性，沒有充分考慮所有財(cái)務(wù)信息，導(dǎo)致股票價(jià)值與股票價(jià)格不匹配。