周俊生

本周，備受市場(chǎng)關(guān)注的證券法修訂草案提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)第三次審議。從草案透露的內(nèi)容看，對(duì)違規(guī)違法者的懲處有所提高，但筆者認(rèn)為頂格500萬(wàn)元的罰款，仍然不具備對(duì)鋌而走險(xiǎn)者起到阻嚇作用。建議將對(duì)造假公司的罰款，提高到其所募資金的1到2倍。同時(shí)，高額罰款要首先用于對(duì)投資者的賠償，而不是上繳國(guó)庫(kù)。

500萬(wàn)元頂格處罰仍嫌太輕

回顧中國(guó)證券市場(chǎng)三十年走過(guò)的路程，投資者最不能接受的便是各種欺詐事件層出不窮，特別是欺詐上市、內(nèi)幕交易等惡性事件屢禁不絕，導(dǎo)致投資者利益損失慘重。即使是證監(jiān)會(huì)作出了頂格處理，對(duì)違規(guī)違法者仍然無(wú)關(guān)痛癢。投資者普遍期望在此次證券法修訂中，能大幅度提高對(duì)違規(guī)違法者的懲處，在市場(chǎng)上形成“不能違、不敢違”的氛圍，讓投資者利益得到切實(shí)的保護(hù)。

從修訂草案透露的內(nèi)容來(lái)看，對(duì)違規(guī)違法者的懲處有所提高，但仍然不具備足夠的法律威嚴(yán)。如對(duì)于證券發(fā)行人以欺騙手段獲取股票發(fā)行、上市資格的，現(xiàn)行證券法的規(guī)定是對(duì)主管和直接責(zé)任人處以3萬(wàn)元以上30萬(wàn)元以下的罰款，修訂草案改為處以50萬(wàn)元以上500萬(wàn)元以下的罰款。但500萬(wàn)的頂格處理放在市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)環(huán)境中，仍然過(guò)低。

現(xiàn)行證券法的罰款過(guò)低問(wèn)題早就存在。但當(dāng)時(shí)作出這樣的規(guī)定，也有其實(shí)際考量。在上世紀(jì)90年代末和本世紀(jì)初，有資格獲取股票發(fā)行和上市的絕大多數(shù)是國(guó)有企業(yè)，公司主管只是國(guó)家委派的管理人員，公司募股資金并不進(jìn)入他們私人口袋，罰款過(guò)重，對(duì)他們來(lái)說(shuō)無(wú)力承受。但近十多年來(lái)，大量民營(yíng)企業(yè)獲準(zhǔn)發(fā)行上市。民企上市后，盡管企業(yè)主管只擁有其持有的股權(quán)所代表的資產(chǎn)，中小投資者所持有的股份仍然是中小投資者的資產(chǎn)，但由于大股東所擁有的控股權(quán)，大股東是可以實(shí)際任意支配資金的，這很容易跨越違規(guī)違法的“紅線”。盡管相關(guān)規(guī)定對(duì)大股東設(shè)置了很多限制但仍難以遏制其沖動(dòng)。

最為有效遏制控股大股東的沖動(dòng)的，就是具有威懾力的處罰。但一個(gè)企業(yè)只要進(jìn)入IPO，就可以得到的動(dòng)輒幾個(gè)億，很多企業(yè)經(jīng)營(yíng)幾十年都難以得到的收益。草案中500萬(wàn)元罰款的頂格處理相對(duì)于幾個(gè)億的收入仍然只能算是一筆“小錢”，無(wú)疑是阻擋不住違規(guī)違法沖動(dòng)的。

罰款可定為募股資金1到2倍

此外，本次證券法修訂草案設(shè)立專章，對(duì)即將掛牌的科創(chuàng)板進(jìn)行了法律規(guī)范?？苿?chuàng)板是一個(gè)全新的市場(chǎng)，因此設(shè)立專章作出不同于主板和中小板、創(chuàng)業(yè)板的法律規(guī)定很有必要。

科創(chuàng)板的最大特點(diǎn)，是放棄了主板市場(chǎng)通行的審核制，改為注冊(cè)制。投資者最大的擔(dān)心是放棄了監(jiān)管部門的審核以后，造假公司很可能會(huì)長(zhǎng)驅(qū)直入，使投資者利益受到更大損害。拿什么來(lái)解決這一疑慮，讓注冊(cè)制改革順利落地，也需要通過(guò)證券法修訂來(lái)完成制度安排。

目前，進(jìn)入上海證交所發(fā)行審核系統(tǒng)的科創(chuàng)板申請(qǐng)企業(yè)已有90家，上交所已對(duì)其中72家企業(yè)發(fā)出首輪問(wèn)詢。從問(wèn)詢的內(nèi)容來(lái)看，與主板市場(chǎng)的審核制其實(shí)沒(méi)有多大區(qū)別，只是把審核權(quán)從證監(jiān)會(huì)下放到了交易所而已。很顯然，這與真正的注冊(cè)制是有距離的。在注冊(cè)制之下，如果沒(méi)有對(duì)等的強(qiáng)有力的監(jiān)管，一定會(huì)有造假公司鋌而走險(xiǎn)，是可以預(yù)料的。可目前交易所這種事無(wú)巨細(xì)的審核，是否能阻擋住造假卻是令人懷疑的，甚至有可能對(duì)合格的公司產(chǎn)生“錯(cuò)殺”。

因此，科創(chuàng)板要推行真正的注冊(cè)制，放寬企業(yè)上市的門檻更要加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管。要大幅度抬高對(duì)造假公司的罰款，直至罰得企業(yè)破產(chǎn)，只要設(shè)置了這種條件，就不怕有公司膽敢冒險(xiǎn)造假上市，在經(jīng)濟(jì)杠桿的作用下，企業(yè)會(huì)被高額的罰款嚇退。同時(shí)，高額罰款要首先用于對(duì)投資者的賠償，而不是送進(jìn)國(guó)庫(kù)了事。在這樣的制度建設(shè)下，投資者得到了嚴(yán)密的“保護(hù)傘”，他們需要承擔(dān)的只是股價(jià)上下運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)，而不必懼怕中了造假公司的圈套。在這樣一個(gè)制度框架之下，科創(chuàng)板才可能獲得好的發(fā)展，它的建立也才是有意義的。

要實(shí)現(xiàn)這個(gè)理想的目標(biāo)，500萬(wàn)元頂格罰款實(shí)在是起不到作用，建議將對(duì)造假公司的罰款提高到其所募資金的1到2倍。