(西華大學(xué) 四川 成都 610039)

一、企業(yè)創(chuàng)新的簡(jiǎn)要概述

創(chuàng)新自熊彼特時(shí)代被提起，創(chuàng)新作為企業(yè)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并以持續(xù)增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿?。企業(yè)創(chuàng)新具有技術(shù)要求高、資金投入多、周期長(zhǎng)等特點(diǎn)，具有高度不確定性，因此,創(chuàng)新需要企業(yè)具有較高的風(fēng)險(xiǎn)承受度和長(zhǎng)期價(jià)值目標(biāo)，同時(shí)也要求著大股東具有風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿并提供資金、資源支持。

二、終極股東的簡(jiǎn)要概述

終極控股股東最早由Laporta在1999年提出。終極控股股東以直接或間接方式比如金字塔型結(jié)構(gòu)、交叉持股等擁有公司股份而取得實(shí)際控制權(quán)，也稱為投票權(quán)；終極控股股東所持有的股份在總股份中所占的比例即為現(xiàn)金流權(quán)，即所有權(quán)。對(duì)于終極控股股東，控制權(quán)往往會(huì)大于現(xiàn)金流權(quán)，也就是說(shuō)終極控股股東用較低的現(xiàn)金成本換取了更大的控制權(quán)力。

三、終極控股股東對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響的文獻(xiàn)綜述

相比于西方國(guó)家，我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，因此終極控股股東與中下股東之間的第二代理問(wèn)題尤為突出。終極控股股東下，而控制權(quán)與現(xiàn)金流量權(quán)的分離度加大，導(dǎo)致更為嚴(yán)重的代理問(wèn)題。因此，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了廣泛的研究，主要圍繞兩權(quán)分離度和終極控股股東的所有權(quán)性質(zhì)方面展開(kāi)，分析研究了終極控股股東對(duì)公司價(jià)值、公司治理效率、管理層決策、財(cái)務(wù)活動(dòng)等方面的影響。

(一)終極控股股東兩權(quán)分離度對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。以往研究認(rèn)為：大股東的現(xiàn)金流權(quán)越高，在公司利益上就越可能與中小股東利益保持一致，進(jìn)而能夠促進(jìn)公司發(fā)展；而控制權(quán)越大，大股東越偏好自身利益最大，越容易以關(guān)聯(lián)交易等非正常手段去侵害中小股東的利益，對(duì)公司治理、管理層決策的阻礙也越大。

郝穎等(2012)基于終極股東自利動(dòng)機(jī)與資本投向選擇差異的理論闡釋，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)終極股東的現(xiàn)金流權(quán)越低，越有增加固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和股權(quán)并購(gòu)的資本投入但削減R&D投資的動(dòng)機(jī)。創(chuàng)新活動(dòng)需要大量的資金流支撐，同時(shí)資金回收期較長(zhǎng)且產(chǎn)出具有不確定性，終極控制股東會(huì)因自我保全動(dòng)機(jī)去減少創(chuàng)新活動(dòng)預(yù)期帶來(lái)共享收益而增加私有收益。

終極股東的控制權(quán)往往大于現(xiàn)金權(quán)。控制權(quán)越偏離現(xiàn)金流量權(quán)越大時(shí)，公司的創(chuàng)新活動(dòng)將減少(張寶紅，王延明，2007；季瑤，2016)。終極股東的存在加大了兩權(quán)分離程度，激化了代理沖突，也強(qiáng)化了終極股東的“侵占”效應(yīng)。兩權(quán)分離程度對(duì)企業(yè)自主創(chuàng)新有顯著的侵占效應(yīng),這種侵占效應(yīng)會(huì)明顯扭曲創(chuàng)新效率,當(dāng)兩權(quán)分離超過(guò)一定程度時(shí),侵占效應(yīng)導(dǎo)致自主創(chuàng)新呈現(xiàn)負(fù)效率(陳金勇等，2013)。兩權(quán)分離越嚴(yán)重，企業(yè)的過(guò)度投資越嚴(yán)重，并且終極股東對(duì)上市公司的資金占用對(duì)投資不足的影響較大(王英英，2009)。張嘉倫(2016)研究發(fā)現(xiàn)終極控制人的兩權(quán)偏離、控制權(quán)、現(xiàn)金流權(quán)、控制層次對(duì)于企業(yè)的增長(zhǎng)、研發(fā)投入有明顯的負(fù)面影響，兩權(quán)偏離度越大，企業(yè)增長(zhǎng)狀況越差，企業(yè)會(huì)減少研發(fā)投入。作為創(chuàng)新活動(dòng)的代替變量，考查控股股東的利益侵占行為對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的影響。兩權(quán)分離度的增加會(huì)加劇代理沖突。終極股東超額控制程度越高，代理問(wèn)題越嚴(yán)重，就越傾向于減少高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期性的研發(fā)投資(蘇坤，2017)。

程仲鳴和張鵬(2016)研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)所處生命周期不同階段,終極控股股東的兩權(quán)偏離對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投資的影響存在較大差異，在成長(zhǎng)期,終極控股股東的兩權(quán)偏離有助于形成內(nèi)部資本市場(chǎng),從而激勵(lì)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新投入,而在企業(yè)衰退期,兩權(quán)偏離所導(dǎo)致的代理問(wèn)題則抑制了技術(shù)創(chuàng)新。

(二)終極控股股東所有權(quán)性質(zhì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。就終極控股股東所有權(quán)性質(zhì)而言，所有權(quán)性質(zhì)的差異對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響不同。

受我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)體系、國(guó)有企業(yè)股權(quán)改革的影響，很多學(xué)者在研究終極控制股東的性質(zhì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響時(shí)，政府支持、政府干預(yù)成為一個(gè)不可避免的影響因素。唐躍軍和左晶晶(2014)研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)民營(yíng)企業(yè)相對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，更樂(lè)于持續(xù)高水平的研發(fā)投入與公司創(chuàng)新，這些企業(yè)中最主要是終極控制股東為家族或自然人控股的上市公司。湯業(yè)國(guó)(2013)研究認(rèn)為終極控制人性質(zhì)為非國(guó)有的中小上市公司,技術(shù)創(chuàng)新投入相對(duì)較多。

另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為民營(yíng)性質(zhì)的終極股東會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新行為。從民營(yíng)企業(yè)身上沒(méi)有政治化角色，政府的資助較國(guó)有企業(yè)而言較少，因此企業(yè)更關(guān)注現(xiàn)金流和資本回報(bào)。寧青青和陳金勇(2018)研究發(fā)現(xiàn)無(wú)論是在國(guó)有企業(yè)還是在非國(guó)有企業(yè)中,控股股東持股對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)產(chǎn)出均表現(xiàn)出侵占效應(yīng),然而與國(guó)有企業(yè)的控股股東持股相比,非國(guó)有企業(yè)的控股股東持股對(duì)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)更具抑制效應(yīng)。長(zhǎng)遠(yuǎn)看，增加創(chuàng)新投入有利于提高企業(yè)價(jià)值，但資本回收期長(zhǎng)，短期不能顯現(xiàn)其價(jià)值，重視短期利潤(rùn)的公司就會(huì)減少創(chuàng)新投入。劉玉和盛宇華(2018)實(shí)證研究結(jié)果顯示企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新隨著控股股東兩權(quán)分離程度的提高而減少，同時(shí)民營(yíng)企業(yè)屬性增強(qiáng)終極股東兩權(quán)分離和企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新間的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

四、總結(jié)與展望

現(xiàn)有文獻(xiàn)中關(guān)于終極控制股東與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系研究并不豐富，大多基于代理理論的框架，從終極控股股東引起的兩權(quán)分離度增加，加劇了第二代理問(wèn)題，引發(fā)終極控股股東損害中小股東利益和企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展利益的“侵占”行為。在實(shí)證研究中對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新的衡量指標(biāo)也較為單一，且已有文獻(xiàn)中的數(shù)據(jù)現(xiàn)實(shí)性降低。此外，少有文獻(xiàn)基于終極控股股東自身行為來(lái)分析終極控股股東對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。在新形勢(shì)下，創(chuàng)新能力對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展愈來(lái)愈重要，作為一項(xiàng)重要競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)會(huì)不斷增加技術(shù)創(chuàng)新的投資以促進(jìn)企業(yè)向好發(fā)展，而在我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)集中的實(shí)際背景下，終極控股股東如何影響企業(yè)創(chuàng)新仍值得研究。