□ 張 錦

安賽樂米塔爾（簡稱安米）是全球最大的鋼鐵公司，也是唯一一家億噸鋼企；其是由米塔爾在2006年通過吸收合并安賽樂而成立的，目前在全球18個國家擁有51個全流程和短流程鋼鐵制造基地，具備1.4億噸的產(chǎn)能規(guī)模；從合并完成至今，安米圍繞鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈上游的礦業(yè)領(lǐng)域進行了多項投資布局，無論是在資源保障功能上，還是業(yè)務(wù)多元化上都較成功，現(xiàn)已成為全球第五大鐵礦石生產(chǎn)商。2005—2011年，由于鐵礦價格持續(xù)高漲，國內(nèi)多家鋼企、資源類企業(yè)紛紛在全球各地投資礦山；時過境遷，現(xiàn)大部分項目面臨停滯、減值退出風(fēng)險。本報告期望通過對安米十多年的鐵礦投資發(fā)展研究，尋找有參考意義的價值點。

一、安米礦業(yè)布局情況

安米最早涉足上游礦業(yè)資源的歷史可以追溯到米塔爾1994年收購加拿大的多斯科，并間接控制了其旗下的礦山資源；在安米合并之前，米塔爾通過收購鋼鐵聯(lián)合企業(yè)在美國、墨西哥、南非、哈薩克斯坦、波斯尼亞、烏克蘭等國家控制了若干個小型成熟礦山項目。從2007年開始，安米改變策略，直接涉足礦業(yè)，開始投資單一礦山類項目；截至2017年，安米在全球8個國家共擁有19個礦山項目[1]。其中，鐵礦17家、煤炭2家，擁有42億噸的鐵礦石儲量和2.5億噸的煤炭儲量。安米旗下礦山項目的具體情況詳見表1。

表1 安米旗下礦山項目情況

目前，安米礦業(yè)板塊具備了年產(chǎn)近6 000萬噸鐵礦和1 000萬噸冶金煤的供給能力（見圖1）。2017年，安米礦山板塊在生產(chǎn)了5 740萬噸鐵礦和630萬噸煤的同時，獲取了90萬噸的權(quán)益鐵礦。

圖1 2008—2017年安米礦業(yè)供給能力

同時，作為一個獨立運營的業(yè)務(wù)單元，除去受2015年大額資產(chǎn)減值影響外，安米礦業(yè)保持了較好的運營績效（見圖2），2017年實現(xiàn)營業(yè)收入40億美元，盈利10億美元，成為安米集團盈利的重要貢獻點。

圖2 2009—2017年安米礦業(yè)運營績效

二、安米礦業(yè)投資過程

2007—2017年安米在礦業(yè)領(lǐng)域合計資本支出約108億美元（其中2007—2008年數(shù)據(jù)依據(jù)披露的項目估算得出）。其中2007—2008年是投資的第一波高峰（見圖3），2011—2013年是投資的第二波高峰。

圖3 2007—2017年安米在礦業(yè)上的資本支出情況

圖4 2004—2017年VALE鐵精粉年度平均價

投資項目涵蓋綠地建設(shè)、股權(quán)收購、資產(chǎn)收購及合資類:

——2007年，開發(fā)利比里亞鐵礦項目，以6 700萬美元收購加拿大Wabush 礦業(yè)72%的股權(quán)，出資4.32億美元與南非Kalagadi成立礦業(yè)合資公司；

——2008年，以8.1億美元收購倫敦礦業(yè)南非公司，以4.9億美元收購美國冶金煤Mid Vol Coal Group，以1.67億美元收購美國焦煤企業(yè)Concept，以7.2億美元收購俄羅斯3個冶金煤炭資產(chǎn)，收購澳大利亞Macarthur Coal煤炭19.9%股權(quán)；

——2009年，墨西哥Volcan 160萬噸原礦項目擴建；

——2010年，從南非ICT公司手中收購SIOC 21.4%的股份，安米出資3.6億美元與Nunavut Iron聯(lián)合收購加拿大Baffinland 93%的股權(quán)；

見義勇為是中華民族的傳統(tǒng)美德，可以救別人于水深火熱之中，值得弘揚和提倡。但是，對于未成年人來說，他們的心智和身體發(fā)育還很不健全，如果在他人遇有危險的時候，貿(mào)然挺身而出又容易受到傷害。那么未成年人究竟該不該見義勇為，又該如何見義勇為呢？

——2011年，收購美國Princeton Coal煤炭項目，對加拿大Mont-Wright項目擴建；

——2012年，巴西Andrade Mines項目擴建，董事會批準利比里亞二期鐵精粉項目以取代原先的原礦出口項目；

——2013年，加拿大Mont-Wright項目引入POSCO和臺灣中鋼，獲得11億美元資金，安米持股降至85%，產(chǎn)能達到3 000萬噸；

——2015年，加拿大Baffinland礦投產(chǎn)，利比里亞項目二期暫停。

從鐵礦石市場價格趨勢來看，VALE發(fā)貨的鐵精粉年度平均價格（見圖4）在2004—2017年中，2008年和2011年是2個高點時段，安米在資本支出的時間點上，兩波投資高峰時點與鐵礦石市場價格高點相吻合，這也與國內(nèi)鋼企投資高峰時點相一致；大宗商品存在周期性，高位追投，往往說明企業(yè)對項目前景預(yù)判過于樂觀，資產(chǎn)也會被高估，一旦商品熱潮消退則面臨重估，將會出現(xiàn)資產(chǎn)大幅減值。同樣的情況發(fā)生在中國鋼企，也出現(xiàn)在安米身上；2015年，安米對部分礦業(yè)項目計提減值33億美元，其中利比里亞項目計提固定資產(chǎn)減值15億美元，美國Princeton Coal計提6億美元，巴西鐵礦計提1.7億美元，墨西哥鐵礦計提2.2億美元，計提其他商譽減值2.5億美元。

在投資區(qū)域上，安米2007—2017年新增的礦業(yè)投資主要在大西洋兩岸，涵蓋北美、中南美、非洲等區(qū)域，并以北美為重點；這一點不同于國內(nèi)鋼企投資礦業(yè)主要集中在澳大利亞和非洲，安米在非洲僅投資了利比里亞綠地項目，在北美則投資了加拿大2 000萬噸鐵礦擴建、美國Priceton的80萬噸冶金煤、Baffinland綠地建設(shè)、墨西哥200萬噸鐵礦擴建等項目。

圖5 安米與四大礦的成本對比

同時，在項目推進上，引入?yún)^(qū)域性優(yōu)勢礦業(yè)集團，合作開發(fā)，既能提升項目的資金獲取能力，充分利用對方的能力提升項目的運營效果、降低風(fēng)險，同時又能有效規(guī)避與當?shù)貎?yōu)勢礦業(yè)的直接競爭。安米合作開發(fā)的礦業(yè)項目有：

——加拿大Wright鐵礦：出讓15%股權(quán)，引入POSCO、臺灣中鋼聯(lián)合體，項目獲取11億美元資金；

——加拿大Baffinland項目：引入?yún)^(qū)域礦業(yè)公司Nunavut Iron，聯(lián)合開發(fā)北極圈區(qū)域礦業(yè)；

——墨西哥鐵礦項目：與墨西哥當?shù)劁摬闹圃焐烫亓⑽坛趾献?，雙方共同持股50%；

——美國Hibbing項目：與美國礦業(yè)商Cleveland Cliffs合作。

三、安米礦業(yè)在集團中的戰(zhàn)略績效

從2006年完成合并以后，安米粗鋼產(chǎn)能持續(xù)下降，歐美部分鋼廠被優(yōu)化關(guān)閉，2017年安米集團包含轉(zhuǎn)爐、電爐在內(nèi)的粗鋼產(chǎn)能是1.28億噸；在產(chǎn)量上除去金融危機前后的波動之外，近年安米集團粗鋼產(chǎn)量基本維持穩(wěn)定，2017年粗鋼產(chǎn)量為9 480萬噸。

在安米集團內(nèi)，由于轉(zhuǎn)爐鋼產(chǎn)量占比的上升，轉(zhuǎn)爐煉鋼用的鐵水從2009年開始處于上升趨勢，此外由于電爐鋼占比的下降，電爐用直接還原鐵（DRI）產(chǎn)量持續(xù)下降。整個鐵資源輸入環(huán)節(jié)，總鐵產(chǎn)量（高爐鐵水+DRI）基本穩(wěn)定在8 000萬噸左右（見圖6），需要消耗近1.2億噸的鐵礦石，2017年安米直接消耗的鐵礦石量達1.18億噸。

圖6 安米總鐵生產(chǎn)情況

依托集團控制的礦山體系及參股投資的權(quán)益礦山，安米鐵礦石自給率基本穩(wěn)定在50%以上，煤炭自給率在15%以上（見圖7）。產(chǎn)業(yè)鏈上游資源保障體系的穩(wěn)健，也確保安米的盈利能力和經(jīng)營穩(wěn)定性，相比歐美的同類型綜合性鋼廠美鋼聯(lián)、AK、蒂森、薩斯吉特，安米的營業(yè)利潤率更高也更穩(wěn)定（見圖8）。

圖7 安米資源自給情況

圖8 安米與歐美同類型綜合鋼廠的利潤率對比

從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營角度看，安米礦業(yè)自2011年從各區(qū)域鋼鐵事業(yè)部中獨立出來，作為一個獨立的業(yè)務(wù)單元，其運作在兼顧資源保障功能的基礎(chǔ)上，業(yè)務(wù)也更加市場化。2012年開始，礦業(yè)產(chǎn)品以市場化定價方式銷售占比逐步提升，2017年將近62%的礦石按照市場化的價格對外銷售（見圖9），為集團貢獻了5%的銷售收入，同時創(chuàng)造了近8%的盈利貢獻（見圖10）。甚至在鋼鐵產(chǎn)業(yè)周期低谷階段成為整個安米盈利的重要貢獻點，有效對沖了集團績效的波動。

圖9 2009—2017年安米礦業(yè)運作情況

圖10 2009—2017年安米集團和礦業(yè)經(jīng)營績效

四、安米礦業(yè)戰(zhàn)略總結(jié)及引申

從波特五力模型來看，安米在礦業(yè)發(fā)展上，對上游、下游、內(nèi)部競爭者、替代品、潛在進入者5個方面都有著獨特的選擇，并由此形成了區(qū)別于四大礦山的差異化競爭戰(zhàn)略。五力模型中各方選擇如下：

——上游（供應(yīng)商）：政府作為礦業(yè)的重要供應(yīng)商，不僅提供可開發(fā)資源，也直接影響著企業(yè)經(jīng)營的外部營商環(huán)境；安米選擇以營商環(huán)境最為穩(wěn)定的北美為礦業(yè)發(fā)展重點；

——下游（客戶）：鐵礦石唯一的客戶是鋼廠，安米自身作為全球最大的鋼企，有著資源保障需求，為礦業(yè)發(fā)展提供了穩(wěn)健的銷售保障，同時也為開拓集團外銷售提供了支撐；

——競爭者：Vale、力拓、BHP、FMG是全球礦業(yè)四大巨頭，其礦石FOB成本也是最低的；安米通過選擇投資區(qū)域，有效避開了與四大巨頭的直接競爭；

——替代品：廢鋼作為電爐煉鋼的主原料，是鋼企原料的一種替代品，安米維持現(xiàn)有電爐煉鋼規(guī)模不變的條件下，能夠靈活應(yīng)對廢鋼的替代競爭；

——潛在進入者：在重點區(qū)域與區(qū)域優(yōu)勢礦業(yè)企業(yè)建立股權(quán)合作關(guān)系，降低了潛在者進入該領(lǐng)域的競爭壓力。

在礦業(yè)投資上，安米與國內(nèi)大部分鋼企一樣也存在高位買入的情況，經(jīng)歷了部分資產(chǎn)減值的失敗過程。但安米在礦業(yè)的戰(zhàn)略上，選擇了一條聚焦區(qū)域市場、差異化的發(fā)展策略，這也是安米礦業(yè)取得成功的關(guān)鍵因素。未來國內(nèi)企業(yè)在走向海外發(fā)展礦業(yè)時，關(guān)鍵是必須結(jié)合自身能力和條件，選擇一條適合自身的差異化戰(zhàn)略，才能有效規(guī)避風(fēng)險?！?/p>