(蘭州財(cái)經(jīng)大學(xué) 甘肅 蘭州 730020)

一、文獻(xiàn)綜述

自愿性信息披露是指上市公司沒(méi)有任何法規(guī)約束而自愿公開(kāi)披露的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息。當(dāng)公司進(jìn)行自愿性信息披露時(shí)，管理者會(huì)衡量該信息披露帶來(lái)的成本和收益，并依此制定公司最優(yōu)披露政策，包括是否進(jìn)行披露、披露 時(shí)間、披露性質(zhì)、披露精確程度等(Verrecchi，2001)。而在資本市場(chǎng)的發(fā)展是為了滿足籌資和投資的雙向需求的(李冀、楊忠孝，2017)，但是分析我國(guó)目前的資本市場(chǎng)發(fā)展，“融資者強(qiáng)，投資者弱”的問(wèn)題始終存在，因此，應(yīng)在保證公平和效率的平衡的基礎(chǔ)上，應(yīng)充分厘清信息披露中政府干預(yù)的合理邊界，構(gòu)建信息披露權(quán)力主體間相互協(xié)調(diào)與制約的制度體系，以降低因監(jiān)管干預(yù)過(guò)度擴(kuò)張而引致的政府尋租行為的可能性，保障信息披露制度的有效實(shí)施(甘培忠、夏爽，2017)?？傊?，我國(guó)目前處于初級(jí)發(fā)展階段的資本市場(chǎng)，政府應(yīng)當(dāng)更多的發(fā)揮自身干預(yù)作用，完善信息披露的監(jiān)管制度和相關(guān)法律法規(guī)，幫助投資者和上市公司尋找利益平衡點(diǎn)。

二、完善我國(guó)上市公司自愿性信息披露制度的必要性

(一)對(duì)中小型投資人的保護(hù)

我國(guó)資本市場(chǎng)的投資人以中小型投資人為主，中小型投資人整體的股權(quán)持有量大，在獲取信息方面不僅途徑少，而且需要投入的成本大。在強(qiáng)制性信息披露的質(zhì)量都無(wú)法保證的情況下，上市公司持續(xù)發(fā)布自愿性信息披露，增加了中小型投資人對(duì)有用信息的甄別難度，變相的增加了其獲取相關(guān)信息的成本。同時(shí)由于專業(yè)投資機(jī)構(gòu)在信息的獲取甄別能力和信息獲取的質(zhì)量上均比中小投資人要高，導(dǎo)致專業(yè)投資機(jī)構(gòu)和企業(yè)管理層同時(shí)利用信息優(yōu)勢(shì)，侵害小股東權(quán)益。

(二)保證自愿性信息披露的有用性

自愿性信息作為強(qiáng)制性信息披露之外的附加信息，其作用在于強(qiáng)化企業(yè)信息的透明度，為高質(zhì)量的企業(yè)在資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中彰顯企業(yè)的實(shí)力，降低投資人對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)前景不確定性的擔(dān)心，提高企業(yè)在資本市場(chǎng)中的資本吸引能力，因此，自愿披露的信息的質(zhì)量應(yīng)當(dāng)高于強(qiáng)制披露的信息。然而實(shí)際情況是，由于我國(guó)監(jiān)管制度的不完善，對(duì)自愿性信息披露的內(nèi)容也不是監(jiān)管重點(diǎn)，和強(qiáng)制性信息披露相比也缺乏必要的審計(jì)環(huán)節(jié)，導(dǎo)致該類信息的質(zhì)量良莠不齊，并且大多仍處于必要質(zhì)量要求以下，從而使投資者對(duì)這類信息缺乏信任，進(jìn)而放棄企業(yè)自愿披露出的信息的使用，而這就使自愿性信息披露提高企業(yè)透明度，彰顯企業(yè)實(shí)力的作用大打折扣，同時(shí)也浪費(fèi)了企業(yè)在獲取該類信息時(shí)的成本，造成資源的浪費(fèi)。

三、寶利國(guó)際被行政處罰事件解讀

寶利國(guó)際作為我國(guó)首例因違規(guī)的自愿性信息披露而受罰的上市公司，對(duì)其違規(guī)披露的動(dòng)機(jī)、方式等進(jìn)行分析，有利于我國(guó)對(duì)于自愿性信息披露制度的構(gòu)建。

(一)寶利國(guó)際對(duì)于信息披露的違規(guī)事實(shí)

(1)未如實(shí)披露對(duì)全資控股子公司俄羅斯國(guó)際投資有限責(zé)任公司設(shè)立信息的變更情況，寶利國(guó)際在俄羅斯寶利設(shè)立的初次公告中披露公司注冊(cè)資金為2000萬(wàn)美金，但在實(shí)際成立后其注冊(cè)資金只約合100萬(wàn)美金，而這一重大事項(xiàng)并未進(jìn)行后續(xù)的披露；

(2)未如實(shí)披露與俄羅斯聯(lián)邦遠(yuǎn)東發(fā)展簽訂的《合作備忘錄》進(jìn)展等已發(fā)生重大變化的情況，暴露國(guó)際在該項(xiàng)披露中說(shuō)明，投資項(xiàng)目達(dá)20億，但因?yàn)楦黜?xiàng)原因，最終該項(xiàng)合同并未簽訂，而寶利國(guó)際同樣未對(duì)此進(jìn)行后續(xù)披露；

(3)未如實(shí)披露與俄羅斯聯(lián)邦公路署簽訂的《俄羅斯聯(lián)邦公路署和寶利控股(新加坡)私人有限公司合作備忘錄》進(jìn)展等已發(fā)生重大變化的情況，《自查更正公告》存在信息披露違法違規(guī)的情況，在該項(xiàng)披露中，寶利國(guó)際不僅未對(duì)此次事項(xiàng)的重大變化進(jìn)行持續(xù)披露，并且存在重大誤導(dǎo)性話語(yǔ)。

(4)未如實(shí)披露與白俄羅斯國(guó)家石化公司及納夫坦煉油公司簽訂的《意向備忘錄》進(jìn)展等已發(fā)生重大變化的情況；

(二)寶利國(guó)際的違規(guī)行為分析

上述的違規(guī)事實(shí)中，除第二項(xiàng)事項(xiàng)因金額過(guò)大構(gòu)成重大屬于違反了強(qiáng)制性信息披露的規(guī)定，其余的違規(guī)披露事項(xiàng)，其中的投資意向與文件均是真實(shí)存在的，但是由于需要達(dá)成后續(xù)的相應(yīng)協(xié)議才能產(chǎn)生《合同法》上的效力，因此均屬于自愿性信息披露。但是，寶利國(guó)際僅在意向達(dá)成時(shí)，才進(jìn)行了積極的披露，但是在后續(xù)的不利進(jìn)展并未履行其持續(xù)披露的義務(wù)，這樣報(bào)喜不報(bào)憂的選擇性信息披露行為，掩蓋了寶利國(guó)際在開(kāi)拓海外市場(chǎng)中的不利因素，對(duì)投資人的合法知情權(quán)造成了嚴(yán)重侵害。

四、建議

(一)完善中小投資人的維權(quán)路徑

在我國(guó)《證券法》中規(guī)定的投資人有權(quán)對(duì)上市公司和發(fā)行人請(qǐng)求因其虛假陳述造成的投資損失這一規(guī)定，提高上市公司違規(guī)披露的違規(guī)成本，保護(hù)投資人的合法權(quán)益，但是由于我國(guó)的資本市場(chǎng)以散戶居多，對(duì)于這樣損失金額大，影響范圍廣的事件敏感程度不高，導(dǎo)致受到侵權(quán)而不自知，比如在本案例中實(shí)際通過(guò)法律手段維權(quán)的投資人僅一百余名，同時(shí)由于受害者眾多，若單一受害人進(jìn)行維權(quán)，可能導(dǎo)致維權(quán)成本過(guò)高，甚至導(dǎo)致受害者放棄維權(quán)。而目前的有利探索有：2014年由證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)設(shè)立的中證中小投資者服務(wù)中心，為廣大的受害者群體充當(dāng)“代理人”，通過(guò)規(guī)模效益降低維權(quán)成本；同時(shí)2016年，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)在2016年發(fā)布了《證券調(diào)解規(guī)則》并設(shè)立證券糾紛調(diào)解中心，為通過(guò)調(diào)解方式維權(quán)的受害者提供專業(yè)性指導(dǎo)。

(二)明確界定自愿性信息披露的法律責(zé)任

應(yīng)當(dāng)明確上市公司自愿性披露的動(dòng)機(jī)，并在事項(xiàng)的披露中僅以金額的大小確定事項(xiàng)是否重大，防止企業(yè)通過(guò)一系列但不屬于一攬子的交易，避過(guò)強(qiáng)制性的信息披露規(guī)定，通過(guò)自愿性信息披露制度，減輕自己的法定披露義務(wù)。同時(shí)也應(yīng)當(dāng)參照美國(guó)的“安全港制度”，建立符合我國(guó)國(guó)情的自愿性信息披露的免責(zé)制度，在保護(hù)投資人權(quán)利的同時(shí)，鼓勵(lì)上市公司披露更多高質(zhì)量的信息。