完長(zhǎng)樂(lè)

(鄭州大學(xué)商學(xué)院，河南 鄭州 450001)

0 引言

合格境外機(jī)構(gòu)投資者(Qualified Foreign Institutional Investors)，也稱QFII，是指在一國(guó)境內(nèi)進(jìn)行投資的被該國(guó)認(rèn)證的境外專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。QFII制度通常是貨幣沒(méi)有完全實(shí)現(xiàn)自由兌換、資本項(xiàng)目尚未完全開放的國(guó)家或地區(qū)，為了將本國(guó)的證券市場(chǎng)對(duì)外開放、引進(jìn)外資進(jìn)而與國(guó)際金融市場(chǎng)相融合而實(shí)行的一種有限度、穩(wěn)妥的過(guò)渡性制度。在這種制度下，境外的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者需要符合一定的條件并且通過(guò)一國(guó)相關(guān)部門的審批之后，用轉(zhuǎn)換為當(dāng)?shù)刎泿诺耐鈪R資金進(jìn)入該國(guó)的證券市場(chǎng)。

2002年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、人民銀行頒布《合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》，標(biāo)志著中國(guó)開始實(shí)行合格境外機(jī)構(gòu)投資者準(zhǔn)入制度，這是我國(guó)資本市場(chǎng)在經(jīng)歷了十幾年的發(fā)展之后，對(duì)外開放的一大里程碑事件。迄今為止的17年間，QFII政策經(jīng)歷了十幾次重要的變化，投資額度限制不斷放寬，QFII的投資規(guī)模也日益擴(kuò)大，終于在2019年9月10日，國(guó)家外匯管理局經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，決定取消對(duì)QFII投資額度的限制，這意味著QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)投資的便利度將有大幅提高，顯示了我國(guó)進(jìn)一步開放證券市場(chǎng)、著力引進(jìn)外資的決心。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月底，獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的QFII從2003年最初第一批的2家達(dá)到了321家，QFII的持股總市值也上升到1 113.77億美元。

事實(shí)上，在2013年QFII制度就進(jìn)入了新局面，投資額度不再由于外資投資規(guī)模擴(kuò)大被動(dòng)上調(diào)而是為了引流主動(dòng)上調(diào)，投資額度限制基本不再是QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)上投資的阻礙。隨著QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)的投資規(guī)模和影響的逐漸擴(kuò)大，研究QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)的反饋行為越來(lái)越重要。首先，研究QFII的交易策略將幫助我們更加清楚地認(rèn)識(shí)QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)揮的作用；其次，在QFII制度放寬的新時(shí)期，本研究有利于考察QFII制度的政策效果，并且為下一步QFII政策如何與時(shí)俱進(jìn)提供理論依據(jù)；最后，2014年以來(lái)，中國(guó)股市有牛市也有熊市，研究在幾次的震蕩、回落過(guò)程中QFII對(duì)股市的走向作何反應(yīng)有助于相關(guān)部門更加有針對(duì)性和更加有效地對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管和引導(dǎo)。

1 文獻(xiàn)綜述

由于市場(chǎng)信息會(huì)反映在股票價(jià)格上面，證券市場(chǎng)中存在著反饋機(jī)制，導(dǎo)致投資者會(huì)根據(jù)股票的價(jià)格采取相應(yīng)的交易策略，因此投資者的反饋行為是考察投資者投資行為的一個(gè)重要角度。反饋行為是指投資者在證券市場(chǎng)的反饋效應(yīng)基礎(chǔ)上進(jìn)行決策，并反過(guò)來(lái)影響證券市場(chǎng)的反饋效應(yīng)的行為，包括正反饋行為(也稱動(dòng)量或慣性交易策略)和負(fù)反饋行為(也稱反轉(zhuǎn)交易策略)兩種類型。正反饋行為是指投資者買入近期表現(xiàn)好的股票而賣出近期表現(xiàn)差的股票，即“追漲殺跌”；負(fù)反饋行為則相反，是投資者買入價(jià)格跌的股票而賣出價(jià)格漲的股票，即“高拋低吸”。

1.1 國(guó)外研究現(xiàn)狀

由于國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)發(fā)展早于我國(guó)，證券市場(chǎng)相對(duì)較為成熟，因此在對(duì)投資者的反饋行為的研究上起步較早，并且取得了一定的成果。

機(jī)構(gòu)投資者作為最具規(guī)模和影響力的投資群體，對(duì)其交易策略的研究具有重要意義。Grinblatt等[1]采用GTW模型對(duì)基金的投資行為進(jìn)行研究并發(fā)現(xiàn)其投資行為同時(shí)基于歷史收益(反饋行為)和羊群效應(yīng)。Badrinath等[2]對(duì)GTW模型進(jìn)行了改進(jìn)，在對(duì)1 200多家機(jī)構(gòu)投資者的交易數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后，不同的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)采取不同的反饋行為，并且在建倉(cāng)時(shí)多為正反饋行為，在清倉(cāng)和調(diào)整時(shí)為負(fù)反饋行為。

關(guān)于境外機(jī)構(gòu)投資者在境內(nèi)證券市場(chǎng)投資行為的研究主要有：Grinblatt等[3]運(yùn)用一階自回歸模型研究芬蘭證券市場(chǎng)，得出了外資機(jī)構(gòu)投資者會(huì)采取動(dòng)量交易策略而國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者則選擇采取反轉(zhuǎn)交易策略的結(jié)論；Covrig等[4]通過(guò)對(duì)美國(guó)證券市場(chǎng)上境外機(jī)構(gòu)投資者投資風(fēng)格的研究，發(fā)現(xiàn)他們的持股偏好比較類似但是選擇的交易時(shí)機(jī)則有明顯的區(qū)別。

1.2 國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀

我國(guó)學(xué)者對(duì)投資者投資行為的研究起步較晚，在國(guó)外研究成果的基礎(chǔ)上，一些優(yōu)秀的學(xué)者也取得了階段性的研究成果。

在對(duì)機(jī)構(gòu)投資者反饋行為的研究上，謝赤等[5]對(duì)GTW模型加以改進(jìn)并將基金重倉(cāng)持有的股票作為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)中國(guó)的證券投資基金傾向于“追漲殺跌”，呈現(xiàn)出正反饋行為，對(duì)新股尤為如此；李為[6]從信息的非對(duì)稱性的角度研究了政府和投資者的博弈，并結(jié)合股市上的動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)，得出了機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者都有采取反饋行為的結(jié)論；耿志民[7]在對(duì)不同機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行分類和對(duì)股票市場(chǎng)不同時(shí)期進(jìn)行劃分之后，通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)各種類型的機(jī)構(gòu)投資者都存在反饋行為，但是不同類型的機(jī)構(gòu)投資者采取的反饋行為有所差異并且具有顯著的階段性特點(diǎn)。

國(guó)內(nèi)對(duì)QFII投資行為的研究較少，比較有代表性的是：李學(xué)峰等[8]通過(guò)分析來(lái)自世界不同地區(qū)的QFII在2006年第一季度到2010年第二季度的投資行為，認(rèn)為我國(guó)股票市場(chǎng)上的QFII整體傾向采取慣性交易策略，不同地區(qū)的QFII采取反饋行為的方向有所不同；周友梅、王暉山[9]通過(guò)對(duì)2014年至2017年QFII持有股票的上市公司財(cái)務(wù)狀況的描述性分析，得出QFII更傾向于價(jià)值投資和“高拋低吸”。

上述研究成果無(wú)疑為我們進(jìn)一步探索QFII在中國(guó)證券市場(chǎng)中的反饋行為提供了理論和實(shí)踐基礎(chǔ)，但是我們也發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有的研究存在以下不足：第一，對(duì)QFII投資行為的研究一般集中在QFII政策實(shí)施初期，QFII投資規(guī)模不大且對(duì)市場(chǎng)不具有明顯的影響力，不能準(zhǔn)確反映出現(xiàn)今中國(guó)股市上QFII投資行為的真實(shí)情況；第二，以往對(duì)QFII的研究選擇的時(shí)間范圍內(nèi)，中國(guó)股市沒(méi)有經(jīng)歷大幅波動(dòng)，難以反映出實(shí)際的反饋行為，本文選取2016年第二季度到2019年第三季度為考察的時(shí)間范圍，覆蓋了中國(guó)股市最近一次的牛市和持續(xù)至今的熊市，并且在此期間我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開放水平提高，QFII的投資額度限制遠(yuǎn)高于QFII實(shí)際投資額，沒(méi)有對(duì)QFII的投資形成阻礙，因此在市場(chǎng)波動(dòng)較大的且QFII投資較為自由的時(shí)間段內(nèi)進(jìn)行研究能更加準(zhǔn)確地反應(yīng)QFII的真實(shí)反饋行為特征，對(duì)進(jìn)一步完善QFII制度和規(guī)范QFII行為都具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

2 模型設(shè)計(jì)和研究方法

本文首先對(duì)QFII在樣本時(shí)期內(nèi)的投資行為表現(xiàn)作出評(píng)價(jià)，進(jìn)而將樣本時(shí)期劃分為不同的市場(chǎng)階段，研究不同市場(chǎng)條件下QFII的投資行為。

首先對(duì)Grinblat、Titman和 Wermers 在1995年提出的GTW模型進(jìn)行改進(jìn)。根據(jù)前文中對(duì)反饋行為的定義，反饋行為是投資者根據(jù)單個(gè)股票的表現(xiàn)而作出投資行為的方式，因此需要制定衡量股票表現(xiàn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)。股票表現(xiàn)可以用單個(gè)股票收益率與整個(gè)股票市場(chǎng)收益率的差值來(lái)衡量，即單個(gè)股票的收益率大于股票市場(chǎng)收益率時(shí)，可稱其是表現(xiàn)好的股票，反之則為表現(xiàn)差的股票。用Rm,t來(lái)表示股票市場(chǎng)的整體表現(xiàn)，Rm,t為t時(shí)期上證綜合指數(shù)和深證成分指數(shù)的加權(quán)收益率。個(gè)股收益率Ri,t為t時(shí)期股票i的收益率。它們的計(jì)算方式如下：Rm,t=(上證綜指漲跌幅×上證綜指區(qū)間平均總市值+深證成指漲跌幅×深證成指區(qū)間平均總市值)÷(上證綜指區(qū)間平均總市值+深證成指區(qū)間平均總市值)；Ri，t=(股票期末價(jià)格-股票期初價(jià)格)÷股票期初價(jià)格，由此可以得出當(dāng)Ri,t減Rm,t大于0時(shí)，i為表現(xiàn)好的股票，小于0時(shí)則i為表現(xiàn)差的股票。

接下來(lái)需要衡量投資者的交易行為，與以往研究者用機(jī)構(gòu)投資者持有股票i的市值占其投資組合總市值的比例不同，本文選取單家QFII持有股票i的數(shù)量占該股總流通股數(shù)的比例作為衡量指標(biāo)，剔除了股票價(jià)格變化等因素的影響，即Hi,t=某家QFII在t時(shí)期持有股票i的數(shù)量/t時(shí)期股票i的總流通股份數(shù)量；Hi,t-1=某家QFII在t-1時(shí)期持有股票i的數(shù)量/在t-1時(shí)期股票i的總流通股份數(shù)量，由此可以得出當(dāng)Hi,t減Hi,t-1大于0時(shí)，該QFII在t時(shí)期增持i股票，反之該QFII在t時(shí)期減持i股票。

因此，改進(jìn)后的模型為

FMi,t=(Hi,t-Hi,t-1)(Ri,t-Rm,t)。

當(dāng)FMi,t>0時(shí)，有兩種情況：一是(Ri,t-Rm,t)>0且(Hi,t-Hi,t-1)>0，QFII買入(或增持)了表現(xiàn)好的股票，采取“追漲”的正反饋交易策略；二是(Ri,t-Rm,t)<0且(Hi,t-Hi,t-1)<0，投資者賣出(或減持)表現(xiàn)差的股票，采取“殺跌”的正反饋交易策略。當(dāng)FMi,t<0時(shí)，也有兩種情況：一是(Ri,t-Rm,t)>0且(Hi,t-Hi,t-1)<0，QFII賣出表現(xiàn)好的股票，采取“高拋”的負(fù)反饋交易策略；二是(Ri,t-Rm,t)<0且(Hi,t-Hi,t-1)>0，投資者采取“低吸”的負(fù)反饋交易策略。綜上，當(dāng)FMi,t>0時(shí)，投資者采取正反饋交易策略，而FMi,t<0時(shí)，投資者采取負(fù)反饋交易策略。

由于每家QFII可能持有一只或一只以上的股票來(lái)構(gòu)建投資組合，因此我們?cè)谘芯繂渭襋FII整體采取的反饋行為時(shí)，應(yīng)以持有股票i的市值占其投資組合總市值的比重ωi,j為權(quán)重計(jì)算加權(quán)平均值：

為了研究QFII這類機(jī)構(gòu)投資者整體的反饋行為，需要綜合考慮樣本中所有的QFII，并按每家QFII的持股總市值Cij為權(quán)重取加權(quán)平均值，得到如下模型：

當(dāng)FMQFII>0時(shí)，表明QFII整體傾向于采取“追漲殺跌”的正反饋行為，且FMQFII越大，正反饋行為程度越大；當(dāng)FMQFII<0時(shí)，表明QFII整體傾向于采取“高拋低吸”的負(fù)反饋行為，且FMQFII越小，負(fù)反饋行為越明顯。

3 實(shí)證研究

3.1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

2015年底，由于監(jiān)管層去杠桿和宏觀經(jīng)濟(jì)下行等原因，上證綜指于2016年1月27日觸底2 638.30點(diǎn)，接著開始上沖，到2018年1月29日上沖至3 587.03點(diǎn)，后又因中美貿(mào)易摩擦加劇而下跌至2019年1月4日的2 440.91，順應(yīng)技術(shù)進(jìn)步和北上資金流入之勢(shì)，大盤至今震蕩上行。這段時(shí)期的中國(guó)股市經(jīng)歷了連續(xù)的大波動(dòng)和大起伏，而證券市場(chǎng)的開放之勢(shì)一直在持續(xù)，再加上QFII只按季度披露持股明細(xì)，因此選擇2016年第二季度到2019年第三季度共14個(gè)季度作為本文的考察期，并根據(jù)股市走向的重要節(jié)點(diǎn)，參考耿志民(2016)的觀點(diǎn)，將整個(gè)時(shí)期分為以下3個(gè)子考察期： 2016年第二季度到2017年第四季度(弱牛階段)、2018年一到四季度(慢熊階段)、2019年一到三季度(震蕩階段)。

為保證研究對(duì)象的樣本充足且一致，本研究選擇在這14個(gè)季度均持有股票的36家QFII作為研究對(duì)象的代表。對(duì)這些QFII持有股票構(gòu)成的投資組合只考察其持有的前十大重倉(cāng)股，這是因?yàn)榍笆笾貍}(cāng)股在其投資組合中占據(jù)了絕大部分，足以代表其持倉(cāng)情況。這些QFII的投資組合持股明細(xì)數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

3.2 實(shí)證檢驗(yàn)及分析

首先，結(jié)合Wind數(shù)據(jù)庫(kù)中上證綜指、深證成指以及樣本中的QFII持有的股票的價(jià)格數(shù)據(jù)，用Rm,t和Ri,t的計(jì)算公式計(jì)算得出各時(shí)期證券市場(chǎng)的收益率和各只股票的收益率，進(jìn)而計(jì)算它們之間的差額；其次，計(jì)算各個(gè)時(shí)期每家QFII持有的股票i的股份數(shù)占該股票總流通股份數(shù)的比例，并在此基礎(chǔ)上計(jì)算每期持股股份數(shù)比例的變動(dòng)情況，判斷QFII與上期相比是增持還是減持了股票i；再次，計(jì)算每家QFII對(duì)每只股票采取交易策略的FMi,t指標(biāo)，以及持有股票i的市值在投資組合總市值中所占的比例作為權(quán)重，計(jì)算出每家QFII投資組合表現(xiàn)出的總體交易策略FMj,t；最后，以每家QFII持股總市值占樣本總市值的比重為權(quán)重，計(jì)算出各時(shí)期QFII總體的交易策略指標(biāo)FMQFII，以及各期采取正反饋行為和負(fù)反饋行為的QFII分別所占的比例，計(jì)算結(jié)果如表1所示。

表1 各季度FMQFII和采取不同反饋行為的QFII所占比例的變化情況表

從表1中顯示的FMQFII以及正反饋行為和負(fù)反饋行為QFII分別所占的比例可以得出以下3個(gè)結(jié)論：第一，QFII在過(guò)去14個(gè)季度中，交替采取了正反饋交易行為和負(fù)反饋交易行為，且在不同的時(shí)期，采取正反饋行為和負(fù)反饋行為的情況有所變化，呈現(xiàn)明顯的階段性，如2016年第二季度到2017年第四季度這7個(gè)季度中，有6個(gè)季度采取正反饋行為的QFII比例都大于采取負(fù)反饋QFII的比例，而2019年第一季度到第三季度采取負(fù)反饋行為的QFII比例都大于采取正反饋行為的QFII比例；第二，全周期內(nèi)QFII采取正反饋行為的傾向明顯大于負(fù)反饋行為的傾向，從表中數(shù)據(jù)可以看出，在14個(gè)季度中，QFII整體上有12個(gè)季度的FMQFII為正，這代表這12個(gè)季度QFII整體上均表現(xiàn)出正反饋行為的傾向，只有2個(gè)季度QFII整體表現(xiàn)出負(fù)反饋行為的傾向；第三，14個(gè)季度中，有8個(gè)季度中采取正反饋行為的QFII所占比例都大于采取負(fù)反饋行為的QFII所占的比例，這說(shuō)明多數(shù)QFII有采取正反饋行為的傾向，而少數(shù)QFII有采取負(fù)反饋行為的傾向。

根據(jù)結(jié)論一及前文中對(duì)證券市場(chǎng)階段的劃分，將樣本區(qū)間分為全周期、弱牛、慢熊、震蕩，進(jìn)一步研究QFII整體在不同市場(chǎng)條件下采取的投資行為是否有差異，我們使用t統(tǒng)計(jì)量測(cè)度不同時(shí)期QFII反饋行為的指標(biāo)FMj,t是否顯著異于0，但是由于t統(tǒng)計(jì)量假定要求總體服從正態(tài)分布而符號(hào)檢驗(yàn)不需要正態(tài)分布假定，因此同時(shí)使用t統(tǒng)計(jì)量和符號(hào)檢驗(yàn)來(lái)檢驗(yàn)FMj,t均值和中位數(shù)的顯著性。均值或中位數(shù)為正代表QFII整體采取正反饋行為，為負(fù)代表QFII整體采取負(fù)反饋行為。檢驗(yàn)結(jié)果顯著程度越高代表各QFII反饋行為的趨同程度越高，反之代表投資行為分化程度高。檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 QFII在不同市場(chǎng)條件下反饋行為的檢驗(yàn)結(jié)果

注:均值下括號(hào)內(nèi)的值為t統(tǒng)計(jì)量；中位數(shù)下括號(hào)內(nèi)的值為符號(hào)檢驗(yàn)得到的“中位數(shù)為0的概率”；*** 、** 、*分別代表在1%、5%、10%的水平上顯著。

由表2可見(jiàn)，首先，在整個(gè)樣本區(qū)間內(nèi)反映QFII反饋行為的FMj,t均值和中位數(shù)都顯著為正值，說(shuō)明QFII總體上采取了正反饋交易行為，即“追漲殺跌”。其次，在不同的市場(chǎng)階段，QFII的FMj,t的均值和中位數(shù)雖均為正值，但是存在較大的差異，呈現(xiàn)出階段性的特點(diǎn)。結(jié)合市場(chǎng)行情，可以發(fā)現(xiàn)在2016年第二季度到2017年第四季度，大盤收益率為正的弱牛階段，QFII表現(xiàn)出較為明顯的“追漲”的正反饋行為，對(duì)照表1也可看出在這個(gè)階段，采取正反饋行為的QFII多于采取負(fù)反饋行為的QFII；在2018年第一季度到第四季度市場(chǎng)行情下跌的慢熊階段，QFII表現(xiàn)出“殺跌”的正反饋行為，但是FMj,t均值和中位數(shù)均小于弱牛階段，這表明QFII在慢熊階段“殺跌”程度弱于弱牛階段的“追漲”程度；在2019年第一季度到第三季度的震蕩階段，市場(chǎng)波動(dòng)趨勢(shì)不明朗，此時(shí)QFII采取的正反饋行為的程度較市場(chǎng)波動(dòng)趨勢(shì)明朗的弱牛和慢熊階段更弱，這種情況可能是由于不明朗的行情趨勢(shì)使得QFII更傾向于采取價(jià)值投資，從而導(dǎo)致反饋行為表現(xiàn)不明顯。最后，就各個(gè)QFII個(gè)體之間反饋行為的趨同程度而言，震蕩階段的FMj,t均值和中位數(shù)都通過(guò)了10%水平上的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明市場(chǎng)波動(dòng)趨勢(shì)不明朗時(shí)，QFII內(nèi)部的反饋行為較為一致，而在弱牛和慢熊階段，各QFII之間采取的反饋行為分化較大。

4 結(jié)論與建議

本文以中國(guó)證券市場(chǎng)上的QFII作為研究主體，在2016年第二季度到2019年第三季度的樣本區(qū)間內(nèi)，通過(guò)構(gòu)建新的衡量QFII反饋行為的指標(biāo)FMj,t，對(duì)QFII整體的投資行為和在不同市場(chǎng)條件下的行為進(jìn)行了比較分析，得出了如下結(jié)論：1)QFII在中國(guó)證券市場(chǎng)上存在明顯的正反饋投資行為；2)不同的市場(chǎng)條件下QFII反饋行為的程度不同，在市場(chǎng)行情較好時(shí)正反饋行為的程度更大，在市場(chǎng)行情較差時(shí)正反饋行為的程度較小，而在市場(chǎng)行情趨勢(shì)不明朗時(shí)反饋行為程度最小，即牛市“追漲”強(qiáng)于熊市“殺跌”；3)QFII采取反饋行為存在趨同現(xiàn)象，且在市場(chǎng)行情不明朗時(shí)趨同程度更高。

以上結(jié)論說(shuō)明在中國(guó)證券市場(chǎng)加速對(duì)外開放的時(shí)期，QFII制度未能給市場(chǎng)的投資行為和投資理念帶來(lái)有效轉(zhuǎn)變，這是因?yàn)榧词共粩喾艑扱FII投資額度限制，QFII投資在我國(guó)證券市場(chǎng)仍然只占很小一部分，其價(jià)值投資的理念受限，為了適應(yīng)中國(guó)市場(chǎng)，QFII調(diào)整了投資理念，呈現(xiàn)出反饋行為。因此，本文嘗試性提出以下建議：1)QFII的反饋行為可能加劇我國(guó)證券市場(chǎng)波動(dòng)，因此在加速放寬QFII投資限制的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)關(guān)注QFII在我國(guó)證券市場(chǎng)扮演的角色，可以從反饋行為角度對(duì)其投資的合理性作出評(píng)價(jià)，適時(shí)監(jiān)管其投資行為；2)應(yīng)當(dāng)引導(dǎo)和鼓勵(lì)QFII堅(jiān)持價(jià)值投資理念，使其真正發(fā)揮出帶領(lǐng)我國(guó)境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者投資行為成熟規(guī)范的作用。