李丹蒙 梁安定

【摘 要】 文章以當(dāng)前熱點(diǎn)話題僵尸企業(yè)為切入點(diǎn)，在國(guó)際主流的僵尸企業(yè)識(shí)別方法及我國(guó)對(duì)僵尸企業(yè)識(shí)別的研究成果基礎(chǔ)上，對(duì)我國(guó)上市公司中僵尸企業(yè)進(jìn)行識(shí)別，并對(duì)僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助、研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：僵尸企業(yè)比非僵尸企業(yè)取得的政府補(bǔ)助程度更高，政府補(bǔ)助對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生的替代效應(yīng)更顯著，研發(fā)投入更能顯著地提升企業(yè)價(jià)值。

【關(guān)鍵詞】 僵尸企業(yè); 政府補(bǔ)助; 研發(fā)投入; 企業(yè)價(jià)值

【中圖分類號(hào)】 F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A? 【文章編號(hào)】 1004-5937（2019）03-0051-05

一、前言

近年來(lái)，由于僵尸企業(yè)多次被政府強(qiáng)調(diào)，僵尸企業(yè)這一詞逐漸引起人們的關(guān)注。2014年6月，國(guó)務(wù)院提出，對(duì)經(jīng)營(yíng)難以為繼且產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的僵尸企業(yè)和項(xiàng)目，要實(shí)施破產(chǎn)或兼并重組，這是官方首次提出僵尸企業(yè)。2015年12月，國(guó)務(wù)院會(huì)議首次提出僵尸企業(yè)的具體標(biāo)準(zhǔn)：持續(xù)虧損三年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)，并提出要對(duì)僵尸企業(yè)采取資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)等方式予以“出清”[ 1 ]。2017年7月，中央強(qiáng)調(diào)，要堅(jiān)定不移深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”，緊緊抓住處置僵尸企業(yè)這個(gè)牛鼻子，更多運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。

僵尸企業(yè)是經(jīng)營(yíng)效率低下、盈利能力差，但依賴政府或者銀行的扶持而避免倒閉的企業(yè)[ 2 ]。針對(duì)中國(guó)的僵尸企業(yè)，不少學(xué)者認(rèn)為根本原因是政治體制導(dǎo)致的。聶輝華等[ 3 ]分析，有些僵尸企業(yè)是地方政府的“政績(jī)工程”，是地方經(jīng)濟(jì)的支柱，出于保證就業(yè)和維持社會(huì)穩(wěn)定的考慮，地方政府向僵尸企業(yè)不斷提供政府補(bǔ)助。何帆和朱鶴[ 4 ]認(rèn)為，地方政府主要出于維持就業(yè)和財(cái)政收入的目的，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，政府會(huì)向銀行施加壓力，同時(shí)政府直接給予企業(yè)政府補(bǔ)助，幫助僵尸企業(yè)存活。張棟等[ 5 ]對(duì)上市公司中17家鋼鐵行業(yè)企業(yè)做了詳細(xì)分析，認(rèn)為僵尸企業(yè)產(chǎn)生的根本原因是政府的過(guò)度干預(yù)，銀行對(duì)僵尸企業(yè)的支持也是政府干預(yù)表現(xiàn)的一個(gè)方面。Jiang et al.[ 6 ]對(duì)中國(guó)上市公司2009—2016年數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)政府出于維持社會(huì)就業(yè)穩(wěn)定的角度，會(huì)對(duì)能提供更多就業(yè)崗位的僵尸企業(yè)給予更多的政府補(bǔ)助。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)僵尸企業(yè)的關(guān)注程度逐漸提高，現(xiàn)階段大多以案例研究為主，實(shí)證研究較少，且僅從僵尸企業(yè)的外部因素進(jìn)行分析，較少涉獵僵尸企業(yè)的特征對(duì)企業(yè)造成的影響。本文將僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助、研發(fā)投入和企業(yè)價(jià)值相結(jié)合，對(duì)現(xiàn)有僵尸企業(yè)的實(shí)證研究進(jìn)行了補(bǔ)充和豐富，對(duì)政策的制定有一定的參考作用。

二、理論分析與研究假設(shè)

尋租理論思想最早出現(xiàn)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Tullock[ 7 ]的論文《關(guān)稅、壟斷和偷竊的福利成本》中，Tullock認(rèn)為，尋租內(nèi)在于政府的本質(zhì)之中，政府的權(quán)力就是尋租活動(dòng)的根源，政府運(yùn)用權(quán)力對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)，就會(huì)扭曲市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，企業(yè)為牟取自身利益就會(huì)向政府進(jìn)行尋租。由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)制度并不健全，企業(yè)向政府進(jìn)行尋租以獲取利益的行為沒有得到有效的監(jiān)督和制約，因此僵尸企業(yè)有著很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)和機(jī)會(huì)向政府尋租以獲取政府補(bǔ)助[ 8 ]。從政府的角度出發(fā)：一方面，僵尸企業(yè)普遍規(guī)模大、所屬行業(yè)傳統(tǒng)、員工數(shù)量多，對(duì)當(dāng)?shù)氐募{稅、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定影響很大;另一方面，在考核官員政績(jī)主要以GDP為主的環(huán)境下，僵尸企業(yè)能夠?qū)Ξ?dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)較多的GDP，對(duì)政府官員的政績(jī)影響很大。因此即便僵尸企業(yè)業(yè)績(jī)差，政府也有著很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)向僵尸企業(yè)提供政府補(bǔ)助?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助程度更高。

匈牙利經(jīng)濟(jì)學(xué)家Kornai發(fā)現(xiàn)，匈牙利許多國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期虧損，但是并未被市場(chǎng)淘汰，主要因?yàn)檫@些企業(yè)長(zhǎng)期獲得政府補(bǔ)助，Kornai將這種現(xiàn)象稱為軟預(yù)算約束現(xiàn)象[ 9 ]。結(jié)合尋租理論和軟預(yù)算約束理論，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，僵尸企業(yè)只能通過(guò)尋租等非生產(chǎn)性路徑來(lái)獲得政府補(bǔ)助，以延續(xù)企業(yè)生命。政府給予僵尸企業(yè)政府補(bǔ)助，主要希望僵尸企業(yè)將資源多用于職工薪酬、償還借款以及快速提升企業(yè)短期績(jī)效的投資等領(lǐng)域。因此企業(yè)也會(huì)根據(jù)政府的思路來(lái)調(diào)整企業(yè)行為，而忽視研究開發(fā)等提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力、給企業(yè)帶來(lái)長(zhǎng)期回報(bào)的活動(dòng)。并且，僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助加強(qiáng)了企業(yè)的耐虧損性，使企業(yè)管理層產(chǎn)生惰性，而不愿進(jìn)行研發(fā)投入，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值低下?；谝陨戏治觯疚奶岢隽思僭O(shè)2：

假設(shè)2：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生顯著的替代效應(yīng)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Schumpeter在1912年出版的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》中首次提出了技術(shù)創(chuàng)新理論，該理論高度重視創(chuàng)新在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的核心地位。基于技術(shù)創(chuàng)新理論，企業(yè)只有不斷進(jìn)行創(chuàng)新才能獲得新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品，維持和提升核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而提升財(cái)務(wù)績(jī)效[ 10 ]。僵尸企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，技術(shù)落后，按照固有模式進(jìn)行生產(chǎn)和投資，只有靠政府和銀行不斷輸血才能存活。唯有進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新、管理生產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)品升級(jí)才有希望恢復(fù)造血能力，提升企業(yè)價(jià)值，逐步發(fā)展為健康企業(yè)。僵尸企業(yè)的研發(fā)投入能否提升企業(yè)價(jià)值取決于以下幾點(diǎn)：第一，僵尸企業(yè)研發(fā)投入的目的是想進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新等生產(chǎn)行為還是盈余管理等非生產(chǎn)行為;第二，僵尸企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投入能否有效地轉(zhuǎn)換為技術(shù)成果，實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新;第三，企業(yè)進(jìn)行研發(fā)活動(dòng)對(duì)市場(chǎng)上投資者發(fā)送信號(hào)，投資者對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行的研究開發(fā)活動(dòng)是如何看待的?；谝陨戏治?，本文提出了假設(shè)3：

假設(shè)3：相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)的研發(fā)投入顯著的提升企業(yè)價(jià)值。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取我國(guó)A股上市公司作為樣本，樣本期間是2011—2015年。刪除2010年末還未上市的公司、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整或者缺失的公司、金融行業(yè)的公司以及ST和*ST的公司，最終得到2 248家上市公司。本文數(shù)據(jù)主要從CSMAR、Wind和同花順中取得。相關(guān)變量的處理通過(guò)Excel完成，實(shí)證分析通過(guò)Stata14完成。

（二）模型設(shè)計(jì)

本文針對(duì)僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助程度、僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助對(duì)其研發(fā)投入的影響和僵尸企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，構(gòu)建回歸模型。

針對(duì)僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助程度，構(gòu)建模型1：

模型1以政府補(bǔ)助為被解釋變量，以僵尸企業(yè)為解釋變量，研究僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助程度是否更高。

針對(duì)僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助與研發(fā)投入，構(gòu)建模型2：

模型2引入僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助的交互項(xiàng)，以研究僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助對(duì)其研發(fā)投入的影響。

針對(duì)僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值，構(gòu)建模型3：

模型3引入僵尸企業(yè)與研發(fā)投入的交互項(xiàng)，以研究僵尸企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)其本期和滯后期企業(yè)價(jià)值的影響。

（三）變量設(shè)置

本文在認(rèn)定僵尸企業(yè)上借鑒了張棟等（2016）提出的方法，并做了一定改進(jìn)。首先使用受到國(guó)際上普遍認(rèn)可的CHK方法對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行識(shí)別[ 11-12 ]，其次用國(guó)內(nèi)使用比較廣泛的盈利性指標(biāo)對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行認(rèn)定和修正。

CHK方法第一步是計(jì)算出最低應(yīng)付利息R*i，t：

其中，CPi，t-1為企業(yè)t-1年末應(yīng)付票據(jù)總額。

如果企業(yè)在五年間有三年以上xi，t小于0，則該企業(yè)被識(shí)別為僵尸企業(yè)。CHK方法識(shí)別出的僵尸企業(yè)，如果五年中有四年或連續(xù)三年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，則被認(rèn)定為僵尸企業(yè);CHK方法未被識(shí)別出的僵尸企業(yè)，如果五年間有四年以上扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，或者2012—2014年、2013—2015年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，則被修正為僵尸企業(yè)。

僵尸企業(yè)為虛擬變量，僵尸企業(yè)賦值為1，非僵尸企業(yè)賦值為0。

其他變量設(shè)置及定義情況如表1所示。

四、研究結(jié)果和分析

（一）僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助

表2報(bào)告了僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助的實(shí)證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助的相關(guān)系數(shù)為0.262，在1%水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)1得到驗(yàn)證。這也說(shuō)明政府出于稅收、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定等方面的考慮，對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行了大量的政府補(bǔ)助，使得僵尸企業(yè)能夠免于破產(chǎn)。

（二）僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助與研發(fā)投入

表3報(bào)告了僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助與研發(fā)投入的實(shí)證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與政府補(bǔ)助的交互項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)為-0.249，在1%水平下顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)2得到驗(yàn)證。這說(shuō)明政府給予僵尸企業(yè)大量的政府補(bǔ)助，主要是出于稅收、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定等方面的考慮，往往忽視了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，企業(yè)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴使其產(chǎn)生了惰性，失去動(dòng)力進(jìn)行研發(fā)投入，因此僵尸企業(yè)的政府補(bǔ)助對(duì)其研發(fā)投入產(chǎn)生了顯著的替代效應(yīng)。

（三）僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值

表4報(bào)告了僵尸企業(yè)的研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值的實(shí)證分析結(jié)果。僵尸企業(yè)與研發(fā)投入交互項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)中，本期和滯后一期在1%水平下顯著正相關(guān)，滯后兩期在5%水平下顯著正相關(guān)，滯后三期在10%水平下顯著正相關(guān)，假設(shè)3得到驗(yàn)證。這說(shuō)明僵尸企業(yè)更有動(dòng)機(jī)和壓力通過(guò)研發(fā)活動(dòng)來(lái)提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，恢復(fù)為健康企業(yè)，因此在研發(fā)投入的真實(shí)性和研發(fā)投入的效率方面都要優(yōu)于非僵尸企業(yè)。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

由于CHK方法強(qiáng)調(diào)的是僵尸企業(yè)依賴銀行的低息貸款而得以存續(xù)，這與我國(guó)實(shí)際情況不盡相同。國(guó)務(wù)院提出的僵尸企業(yè)認(rèn)定方法是“持續(xù)虧損三年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)”，董登新等（2016）、Jiang et al.（2017）在研究中國(guó)上市公司僵尸企業(yè)時(shí)，都采用了“扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)連續(xù)三年為負(fù)數(shù)”的方法對(duì)僵尸企業(yè)進(jìn)行識(shí)別[ 13 ]。本文采用該方法對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，樣本期間調(diào)整為2012—2014年，樣本包括2 408家上市公司。

穩(wěn)健性檢驗(yàn)的回歸結(jié)果與前面一致，證明原假設(shè)正確，由于本研究篇幅所限，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未能列示。

五、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)得出以下結(jié)論：

第一，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助程度更高。在我國(guó)，企業(yè)的發(fā)展受到政治體制的影響更大，政府出于稅收、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定等方面的考慮，會(huì)不斷給予僵尸企業(yè)政府補(bǔ)助，使其避免破產(chǎn)。因此僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助程度相比于非僵尸企業(yè)會(huì)更高。政府補(bǔ)助在僵尸企業(yè)形成和存續(xù)的過(guò)程中起著十分重要的作用，這一點(diǎn)在我國(guó)僵尸企業(yè)的研究中得到普遍認(rèn)同。

第二，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)生顯著的替代效應(yīng)。政府給予僵尸企業(yè)大量的政府補(bǔ)助，主要是為了避免僵尸企業(yè)短期內(nèi)破產(chǎn)對(duì)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)造成的沖擊，往往忽視了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。企業(yè)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴使其產(chǎn)生了惰性和耐虧損性，而研發(fā)本身存在一定的不確定性，因此僵尸企業(yè)會(huì)減少研發(fā)投入，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和財(cái)務(wù)績(jī)效降低。

第三，相比于非僵尸企業(yè)，僵尸企業(yè)的研發(fā)投入顯著提升企業(yè)價(jià)值。僵尸企業(yè)在研發(fā)投入的真實(shí)性和轉(zhuǎn)換效率方面要優(yōu)于非僵尸企業(yè)。同時(shí)，雖然僵尸企業(yè)有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)通過(guò)盈余管理來(lái)粉飾報(bào)表，以達(dá)到避免ST和保殼的目的，但是通過(guò)調(diào)節(jié)研發(fā)費(fèi)用以達(dá)到減少稅負(fù)和操縱利潤(rùn)的手段，非僵尸企業(yè)更有動(dòng)機(jī)去運(yùn)用。上述結(jié)果也表明，市場(chǎng)上投資者對(duì)僵尸企業(yè)研發(fā)投入更加認(rèn)可，認(rèn)為僵尸企業(yè)有很強(qiáng)的意愿通過(guò)研發(fā)投入使企業(yè)擺脫產(chǎn)能落后和效率低下的狀況，逐步提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，恢復(fù)為健康企業(yè)。

（二）政策建議

基于實(shí)證部分的結(jié)論，本文提出以下政策建議：

第一，鼓勵(lì)僵尸企業(yè)進(jìn)行研發(fā)投入，實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新。僵尸企業(yè)大多處于陳舊落后和產(chǎn)能過(guò)剩的行業(yè)，必須加大研發(fā)投入，實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新，才有望恢復(fù)為健康企業(yè)。僵尸企業(yè)應(yīng)當(dāng)將產(chǎn)能過(guò)剩和落后的部分進(jìn)行處置，把有限的資源向研發(fā)活動(dòng)傾斜，增強(qiáng)研發(fā)費(fèi)用的投入，增加高水平研發(fā)人員的數(shù)量，不斷提升研發(fā)活動(dòng)的效率。僵尸企業(yè)通過(guò)研發(fā)活動(dòng)，對(duì)其組織結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化，努力向行業(yè)中新興和高尖領(lǐng)域發(fā)展，開發(fā)和生產(chǎn)能夠滿足市場(chǎng)需求的產(chǎn)品和服務(wù)，推動(dòng)企業(yè)可持續(xù)性發(fā)展[ 14 ]。

第二，減少政府對(duì)企業(yè)的過(guò)度干預(yù)，強(qiáng)化對(duì)政府補(bǔ)助的監(jiān)督。僵尸企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、效率低下、長(zhǎng)期虧損，在正常的市場(chǎng)機(jī)制下，應(yīng)當(dāng)被市場(chǎng)出清。而僵尸企業(yè)得以存活，依靠的是政府補(bǔ)助，政府往往出于短期利益考慮，忽視了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，使企業(yè)產(chǎn)生惰性和僥幸心理，阻礙了僵尸企業(yè)的恢復(fù)。因此，對(duì)于沒有發(fā)展前景的僵尸企業(yè)，政府不要給予政府補(bǔ)助，使其逐漸減少運(yùn)營(yíng)和生產(chǎn)。同時(shí)政府要在過(guò)渡期內(nèi)逐步解決職工安置和社會(huì)穩(wěn)定的問(wèn)題，引導(dǎo)這類僵尸企業(yè)順應(yīng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律退出市場(chǎng)[ 15 ];對(duì)于有望恢復(fù)健康的僵尸企業(yè)，政府要減少過(guò)度干預(yù)。同時(shí)，提供的政府補(bǔ)助也要落到實(shí)處，政府要定期對(duì)政府補(bǔ)助的用途和效果進(jìn)行監(jiān)督和評(píng)價(jià)，發(fā)揮政府補(bǔ)助對(duì)研發(fā)投入的促進(jìn)作用，引導(dǎo)僵尸企業(yè)提升企業(yè)價(jià)值，逐步恢復(fù)為健康企業(yè)。

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