摘 要 類別股制度作為公司制度中股權(quán)類的特殊制度，對(duì)現(xiàn)代公司制度和公司法有著重要的實(shí)踐價(jià)值和意義。本文從公司法律制度演進(jìn)的三個(gè)驅(qū)動(dòng)力量：公司治理、融資、并購(gòu)，著重闡述了類別股的重要價(jià)值，希望類別股的價(jià)值得到學(xué)界的再認(rèn)識(shí)，為中國(guó)公司法律制度和資本市場(chǎng)制度的完善提供切實(shí)的參考，以促進(jìn)我國(guó)發(fā)展出一套符合我國(guó)國(guó)情的類別股制度。

關(guān)鍵詞 類別股 類別股制度 價(jià)值

作者簡(jiǎn)介：郭重霄，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)法律碩士專業(yè)。

中圖分類號(hào)：D922.29 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2019.01.219

一、 類別股的定義與我國(guó)類別股現(xiàn)狀

類別股是指相對(duì)于普通股的各項(xiàng)子權(quán)能而言，對(duì)其中一類或者幾類權(quán)能，有所限制或有所擴(kuò)張的一類股票。最為典型的類別股是優(yōu)先股，其相比于普通股而言，在盈余分配權(quán)上有所擴(kuò)張，而在公司的管理權(quán)能上則有所限制。其滿足了投資者對(duì)于投資的不同偏好和需求、拓展公司通過(guò)股權(quán)進(jìn)行融資的渠道、推動(dòng)了資本市場(chǎng)的多樣化和健康發(fā)展。因此普遍被各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的公司法所采納。

類別股毋庸置疑有其獨(dú)特的價(jià)值，但長(zhǎng)期以來(lái)在國(guó)內(nèi)并沒(méi)有得到更多運(yùn)用和推廣。其原因是多方面的，其中的外部原因有二：一是法律上的空白，無(wú)論是《公司法》還是《證券法》，無(wú)明確的類別股的準(zhǔn)確界定。相關(guān)配套制度亦不完善；二是我國(guó)上市公司整體質(zhì)量不高，對(duì)于需支付大量股息的優(yōu)先股等類別股沒(méi)有發(fā)行的動(dòng)力。但究其根本在于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展程度依然不高，對(duì)類別股制度的理解不深。前央行行長(zhǎng)周小川在2013年發(fā)文指出：“在改革開(kāi)放早期制定《公司法》時(shí)，大家認(rèn)為股份制本來(lái)就是一個(gè)新事物，股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東權(quán)益這些概念還沒(méi)有完全弄清楚，再搞一個(gè)優(yōu)先股，會(huì)不會(huì)更加忙中添亂？所以當(dāng)時(shí)就沒(méi)有正式提優(yōu)先股。后來(lái)由于法律上沒(méi)有優(yōu)先股這一提法，一直難以突破，也使資本工具缺少了一個(gè)層次 ”。但隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，人們對(duì)于公司制度和股份制度有了深入的認(rèn)識(shí)?！皩?shí)踐中私募股權(quán)投資的蓬勃發(fā)展和特殊投資條款的頻頻使用，使得我國(guó)引入類別股制度有著較強(qiáng)現(xiàn)實(shí)需求和一定的實(shí)踐基礎(chǔ) ”。因此，豐富類別股種類、健全我國(guó)的類別股制度迫在眉睫。

二、類別股的價(jià)值

既然引入該制度的現(xiàn)實(shí)條件已經(jīng)較為成熟，那么充分認(rèn)識(shí)類別股的價(jià)值就顯得比較重要。關(guān)于類別股的價(jià)值，不同的學(xué)者從不同的角度，面對(duì)不同的問(wèn)題，給出了許多的闡述。

筆者嘗試從現(xiàn)代公司法律制度進(jìn)化的角度去理解類別股的實(shí)踐價(jià)值。北京大學(xué)的公司法學(xué)者鄧峰在其《普通公司法》教程中給出了這樣一個(gè)觀點(diǎn)“縱觀整個(gè)20世紀(jì)到21世紀(jì)的公司法律制度的進(jìn)化，公司治理、融資和并購(gòu)三個(gè)主題共同構(gòu)成了公司法進(jìn)化的主題 ”。而筆者認(rèn)為，在公司法制度進(jìn)化的這三個(gè)主要方面，類別股制度起到了無(wú)可替代的作用，推動(dòng)了各國(guó)公司法的發(fā)展，解決了公司法實(shí)踐中的諸多問(wèn)題。

（一） 類別股在公司融資領(lǐng)域的價(jià)值

類別股在公司融資領(lǐng)域的價(jià)值可從兩個(gè)相對(duì)的方面去加以闡述，即作為投資者的股東方和作為融資需求主體的公司方。

首先，從投資的角度看，不同的投資者對(duì)于股權(quán)投資有著千差萬(wàn)別的需求和偏好。就股利而言，有的投資者追求穩(wěn)健投資、厭惡風(fēng)險(xiǎn)，因此更加看重紅利的分配，而非進(jìn)行利潤(rùn)的再投資。而有的投資者偏好超額利潤(rùn)、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力較高，更加傾向于支持公司投資高風(fēng)險(xiǎn)高收益的業(yè)務(wù)項(xiàng)目。就公司的管理權(quán)而言，有些機(jī)構(gòu)投資者特別是一些私募股權(quán)投資者雖然在所投資的公司中占有比較高的股權(quán)份額，但是相比投資股權(quán)所獲得收益，他們并不在意公司的日?？刂茩?quán)和管理權(quán)。而這些公司的原始股東則恰恰相反，他們?cè)谝胨侥脊蓹?quán)投資者時(shí)最大的顧慮就是如何在股權(quán)融資后保持公司的控制權(quán)和管理權(quán)。就大多數(shù)公司的小股東，特別是上市公司的小股東而言，普遍的投票權(quán)虛化已成不可否認(rèn)的事實(shí)。從實(shí)踐上看，小股東也并不太愿意行使自己的投票權(quán)，反而更在意投資收益。因此從某種意義上說(shuō)，普通股投票權(quán)對(duì)于小股東是“購(gòu)買股票中多余的成本”。針對(duì)上述投資需求的差異，類別股提供了完美的解決方案，希望獲得高額股利而非攫取控制權(quán)的投資者可以通過(guò)設(shè)置股利分配優(yōu)先權(quán)且無(wú)表決權(quán)優(yōu)先股來(lái)滿足他們的需求，而且這種優(yōu)先股發(fā)行價(jià)通常低于普通股，在吸引投資者方面具有優(yōu)勢(shì)。有的投資者為了控制投資風(fēng)險(xiǎn)，希望獲得公司特定事務(wù)之否決權(quán)，那么就可設(shè)定附有特定事務(wù)否決權(quán)的類別股份，既不妨礙公司的正常管理秩序，又可在重大事務(wù)中對(duì)公司決策產(chǎn)生影響。

其次，當(dāng)代公司制度崛起最重要的因素之一就是其融資優(yōu)勢(shì)，公司的融資能力對(duì)一個(gè)公司的發(fā)展起著決定作用。但作為融資主體的公司所處行業(yè)并不相同，盈利能力有差異，所處的發(fā)展階段也不同。因此其對(duì)融資的需求也不同。這顯然就要求資本市場(chǎng)能夠提供多種多樣的融資工具來(lái)匹配這些需求。公司傳統(tǒng)融資方式分為股權(quán)類融資和債權(quán)類融資。公司最常見(jiàn)的股權(quán)融資方式是發(fā)行普通股，但普通股風(fēng)險(xiǎn)較大，收益波動(dòng)也較大，對(duì)于偏好安全的保守的投資者吸引力也較差。債權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)小收益較穩(wěn)定，且不會(huì)分散公司的控制權(quán)，但是會(huì)改變公司的資本結(jié)構(gòu)和負(fù)債率。從法律的角度看，兩者有著本質(zhì)的不同，前者是股東，后者是債權(quán)人，但現(xiàn)在這種不同的界限在慢慢模糊，二者地位在逐漸接近 。一種混合證券應(yīng)運(yùn)而生，這些證券的持有人既非公司股東亦非公司債權(quán)人?；旌献C券根據(jù)投融資市場(chǎng)的需求將股票和債券中的權(quán)利重新分割并重新組合。類別股即是一種混合證券，融合了股權(quán)與債權(quán)的特征。為公司融資提供了一種新的可能性，緩解了企業(yè)融資的難度。我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展到今天，融資方式的缺乏顯然已經(jīng)不能夠滿足公司的融資需求。以類別股為代表的混合證券正是順應(yīng)了發(fā)展需求。

（二）類別股在公司治理領(lǐng)域的價(jià)值

很多學(xué)者都認(rèn)為“股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的邏輯起點(diǎn) ”。股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同會(huì)對(duì)公司的內(nèi)部治理機(jī)制比如公司形式、表決權(quán)、財(cái)產(chǎn)權(quán)、業(yè)務(wù)規(guī)模等產(chǎn)生重要影響?！肮镜馁Y本結(jié)構(gòu)決定著公司的治理結(jié)構(gòu)，即資本反映控制權(quán)，控制權(quán)之間的相互制衡和分配就產(chǎn)生了公司的權(quán)利架構(gòu)和治理結(jié)構(gòu) ”。自然不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)應(yīng)著不同的公司治理結(jié)構(gòu)。

首先，類別股制度可以推動(dòng)我國(guó)公司治理水平和公司治理模式的進(jìn)步和轉(zhuǎn)型。在傳統(tǒng)的只有普通股的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司治理結(jié)構(gòu)相對(duì)比較簡(jiǎn)單。而在引入類別股制度之后，公司的治理將變得更為復(fù)雜?！邦悇e股股東的產(chǎn)生與股東利益的多層化，對(duì)公司治理提出更高的要求。信義義務(wù)在勤勉和忠實(shí)義務(wù)的基礎(chǔ)上，演化出公平對(duì)待不同類別股東的義務(wù) ”。普通股股東與類別股股東的利益分化造成沖突的可能性加大，普通股股東可能通過(guò)董事會(huì)的控制侵犯類別股股東特別是無(wú)投票權(quán)的優(yōu)先股股東的經(jīng)濟(jì)利益。對(duì)于可能出現(xiàn)的不同股東之間的利益沖突，要求董事會(huì)和董事應(yīng)該獨(dú)立而公平的對(duì)待不同類別的股東，而非受控制于某個(gè)具體類別的股東。我國(guó)目前的公司法對(duì)于此種利益沖突的調(diào)整更多的是采取由股東會(huì)掌控的事前禁止的模式，該種模式的價(jià)值取向無(wú)疑更加偏重于公司的所有權(quán)而忽略了公司的整體利益。 隨著類別股制度的引入，董事會(huì)在公司組織架構(gòu)中的地位會(huì)增強(qiáng)，董事會(huì)與股東會(huì)的權(quán)利分配會(huì)重新得到劃分。我國(guó)公司法從股東會(huì)中心主義為核心向董事會(huì)中心主義的轉(zhuǎn)變，類別股制度無(wú)疑將會(huì)起到推動(dòng)的作用。

其次，類別股制度可以方便的構(gòu)建公司控制權(quán)關(guān)系。外國(guó)學(xué)者曾經(jīng)指出“構(gòu)建理想的公司控制權(quán)關(guān)系最靈活的方式是通過(guò)不同類別或者系列的股份來(lái)實(shí)現(xiàn) 。”他們構(gòu)造了一個(gè)案例來(lái)說(shuō)明這一觀點(diǎn)：一公司有兩股東A和B，A出資為B的兩倍，但雙方通過(guò)協(xié)商決定平分公司控制權(quán)。我國(guó)有限責(zé)任公司可以通過(guò)公司章程達(dá)到上述目的，但股份有限公司則不能。如用類別股安排，則問(wèn)題迎刃而解：公司可發(fā)行甲乙兩種股份，分別給A、B兩人，這兩種股份的利潤(rùn)分配和盈余分配按照股權(quán)比例分配，但甲種股票的表決權(quán)為乙種股票的兩倍。以上僅是簡(jiǎn)單的例子，通過(guò)類別股還可以實(shí)現(xiàn)更加復(fù)雜的控制權(quán)安排來(lái)滿足公司的需求。

最后，類別股制度可以推動(dòng)國(guó)企的公司治理。我國(guó)目前的部分國(guó)有企業(yè)無(wú)論是上市公司還是非上市公司都存在著國(guó)有股份一股獨(dú)大的局面，政企不分公司治理存在缺陷。通過(guò)類別股可以從兩種途徑改善這一問(wèn)題：一是在非重點(diǎn)領(lǐng)域不需要為了國(guó)家的經(jīng)濟(jì)安全而由政府完全控股，可以將國(guó)家的一部分股票轉(zhuǎn)化為無(wú)投票權(quán)的優(yōu)先股，從而優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)推動(dòng)公司治理結(jié)構(gòu)的完善。二是在一部分重點(diǎn)的領(lǐng)域，包括我國(guó)比較重視的意識(shí)形態(tài)宣傳領(lǐng)域，比如文化傳媒領(lǐng)域。即需要引進(jìn)民間資本，又必須保持國(guó)家的影響力，可以引進(jìn)國(guó)有金股制度。對(duì)一些企業(yè)發(fā)展中的重大事項(xiàng)國(guó)家可以保持引導(dǎo)和干預(yù)的權(quán)利，又不影響企業(yè)的整體效率，還可防止外國(guó)資本的收購(gòu)，可謂一舉三得。

（三）類別股在防止公司惡意并購(gòu)方面的價(jià)值

2015年寶能通過(guò)一系列的手段購(gòu)買萬(wàn)科股份，企圖并購(gòu)萬(wàn)科，萬(wàn)科董事長(zhǎng)王石痛斥其為野蠻人。顯然，站在萬(wàn)科的角度，這是一起惡意的并購(gòu)。所謂惡意并購(gòu)是指不顧目標(biāo)公司的意愿，采用非協(xié)商的手段強(qiáng)行購(gòu)買目標(biāo)公司的股份以取得控制權(quán)。但在中國(guó)的法律制度下，想過(guò)要抵制惡意的并購(gòu)可用的武器并不多，但一旦引入類別股制度，則這種情況就可大為改觀。其中作用最大的是“重塑表決權(quán)”和“毒丸計(jì)劃”（股東權(quán)利計(jì)劃）。

“重塑表決權(quán)”是指公司在之前就設(shè)計(jì)一種無(wú)表決權(quán)但是帶有轉(zhuǎn)化權(quán)的股票，在公司面臨被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，該種股票可以按照持股的人意愿轉(zhuǎn)換為具有投票權(quán)的股份，甚至可以轉(zhuǎn)換為復(fù)數(shù)投票權(quán)股和超級(jí)投票權(quán)股，這樣無(wú)疑使得惡意并購(gòu)方手中的股票的投票權(quán)的比例變小，從而導(dǎo)致收購(gòu)失敗。

“毒丸計(jì)劃”也稱“股東權(quán)利計(jì)劃”。公司可發(fā)行一些具有公司決定回購(gòu)權(quán)或者轉(zhuǎn)換權(quán)的股份，但這些權(quán)利在通常情況下不會(huì)被股東行使，只有在公司有被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，持有該類股份的股東才可以行使，并會(huì)導(dǎo)致公司的價(jià)值明顯下降。比如這類股份有特別回購(gòu)權(quán)，可以要求公司在有被惡意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)以大額的溢價(jià)回購(gòu)該類股份，大大增加公司的債務(wù)，從而降低公司的價(jià)值來(lái)迫使惡意并購(gòu)方放棄并購(gòu)。

從以上兩種方式可以看出，靈活運(yùn)用類別股份種的轉(zhuǎn)換權(quán)和回購(gòu)權(quán)可以有效地降低被惡意并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，因此此類方法在歐美國(guó)家被廣泛應(yīng)用。

三、結(jié)語(yǔ)

隨著我國(guó)資本市場(chǎng)和公司制度的發(fā)展，我國(guó)已具備進(jìn)一步完善和構(gòu)建類別股份制度的法律基礎(chǔ)和現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。重新認(rèn)識(shí)類別股的價(jià)值并以此為契機(jī)開(kāi)放類別股的領(lǐng)域也刻不容緩。具體到我國(guó)的實(shí)際，我國(guó)可以借鑒外國(guó)先進(jìn)的制度經(jīng)驗(yàn)，參考自身實(shí)際情況，設(shè)計(jì)出一套符合我國(guó)實(shí)際的類別股制度。

注釋：

周小川.資本市場(chǎng)的多層次特性.金融市場(chǎng)研究.2013（8）.第7頁(yè).

朱慈蘊(yùn)、沈朝暉.類別股與中國(guó)公司法的演進(jìn).中國(guó)社會(huì)科學(xué).2013（9）.第149頁(yè).

鄧峰.普通公司法.北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社.2009年版.第一章第二節(jié).

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