孫茂竹（博士生導(dǎo)師），彭 凱，倪 娟（博士）

一、稅收與公司財(cái)務(wù)行為：從所得稅到增值稅

近年來，宏觀層面的稅收政策如何產(chǎn)生微觀經(jīng)濟(jì)后果成為一個(gè)研究熱點(diǎn)。目前西方學(xué)者主要對(duì)企業(yè)所得稅、資本利得稅進(jìn)行了相關(guān)討論，而對(duì)增值稅的研究較少。本文對(duì)與增值稅相關(guān)的微觀研究進(jìn)行綜述，以厘清增值稅在影響企業(yè)微觀行為上可能扮演的角色，供研究者參考。

自1954年增值稅在法國(guó)開始征收，至今已逾140 多個(gè)國(guó)家開征了增值稅，其在國(guó)家稅收中占據(jù)重要的地位。從宏觀層面來講，增值稅對(duì)一國(guó)的財(cái)政收入、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、生產(chǎn)效率、商品價(jià)格都會(huì)產(chǎn)生影響。Mirrlees[1]、Zee[2]、Piggott 和Whalley[3]、陳曉光[4]等關(guān)注了增值稅的宏觀經(jīng)濟(jì)后果，探討了增值稅對(duì)政府財(cái)政收入、國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及生產(chǎn)效率的影響，認(rèn)為增值稅會(huì)增加財(cái)政收入，但稅制設(shè)計(jì)中若存在多檔次的稅率則可能會(huì)扭曲商品價(jià)格，使得增值稅喪失稅收中性。從微觀層面來講，Hanlon、Heitzman[5]認(rèn)為與稅收相關(guān)的微觀經(jīng)濟(jì)后果研究相對(duì)較少，Myers等[6]也認(rèn)為稅收在企業(yè)財(cái)務(wù)決策中處于“第三”重要的地位，是財(cái)務(wù)相關(guān)研究不可忽視的重要因素。而從實(shí)證研究的角度，F(xiàn)ama、French[7]強(qiáng)調(diào)稅收與公司財(cái)務(wù)決策研究的難點(diǎn)在于，如何證實(shí)稅收對(duì)市場(chǎng)價(jià)值和財(cái)務(wù)決策的影響機(jī)制。

學(xué)者們對(duì)企業(yè)所得稅的財(cái)務(wù)決策影響進(jìn)行了較多探索。例如Hasan 等[8]發(fā)現(xiàn)企業(yè)所得稅規(guī)避活動(dòng)影響融資，避稅活動(dòng)越多，銀行貸款成本越高。Doidge、Dyck[9]利用加拿大所得稅政策的變動(dòng)，系統(tǒng)研究了稅收與一系列企業(yè)決策的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)受到稅收上升的政策沖擊時(shí)，會(huì)調(diào)整其杠桿結(jié)構(gòu)、股利支付水平、現(xiàn)金持有量和投資行為等。借鑒與企業(yè)所得稅相關(guān)的研究，增值稅與財(cái)務(wù)行為相關(guān)的研究應(yīng)該注意哪些現(xiàn)實(shí)背景呢？

公司財(cái)務(wù)行為與增值稅具有較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性，且研究中應(yīng)該考慮我國(guó)獨(dú)特的制度背景。第一，增值稅是我國(guó)的第一大稅種，尤其是“營(yíng)改增”后，增值稅占各項(xiàng)稅收的比重進(jìn)一步上升。增值稅稅負(fù)構(gòu)成了企業(yè)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要成本。第二，增值稅是一種間接稅，企業(yè)實(shí)際繳納的增值稅等于銷項(xiàng)稅額減去進(jìn)項(xiàng)稅額，這種稅制設(shè)計(jì)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)決策可能存在不同于企業(yè)所得稅的影響機(jī)制。第三，增值稅作為日常交易中的流轉(zhuǎn)稅，需每個(gè)月進(jìn)行申報(bào)，納稅周期比企業(yè)所得稅更短，而且企業(yè)每一筆收入都會(huì)即時(shí)對(duì)應(yīng)至稅務(wù)系統(tǒng)，因此增值稅的信息申報(bào)行為也可能比企業(yè)所得稅更深切地影響企業(yè)行為。第四，英美等國(guó)并未實(shí)施增值稅，我國(guó)是為數(shù)不多的、在流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)增值稅和營(yíng)業(yè)稅長(zhǎng)期并存的國(guó)家，這種復(fù)雜、變遷的稅制環(huán)境頗具獨(dú)特性。2004～2009年增值稅轉(zhuǎn)型、2012～2016年“營(yíng)改增”改革為我們?cè)趶V闊的空間和行業(yè)范圍內(nèi)研究增值稅的角色提供了獨(dú)特的政策背景。

基于以上有關(guān)增值稅的特征和背景，學(xué)者們對(duì)增值稅與企業(yè)融資約束[10]、現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性[11]、財(cái)務(wù)效應(yīng)[12]、投資價(jià)值相關(guān)性[13]等的關(guān)系進(jìn)行了探索。羅宏、陳麗霖[10]研究發(fā)現(xiàn)，2009年增值稅轉(zhuǎn)型改革后購(gòu)進(jìn)固定資產(chǎn)的進(jìn)項(xiàng)稅額得以抵扣，從而增加了企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量、緩解了融資約束。此外，喬睿蕾、陳良華[11]還發(fā)現(xiàn)“營(yíng)改增”能降低現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性，稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力放大了這種效應(yīng)。以上兩項(xiàng)研究說明增值稅可抵扣范圍擴(kuò)大和抵扣鏈條延長(zhǎng)對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流產(chǎn)生了影響。不僅如此，劉柏、王馨竹[12]還借助“營(yíng)改增”的自然實(shí)驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)“營(yíng)改增”提高了服務(wù)業(yè)企業(yè)的投資水平、獲利水平、稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力及未來盈利能力。當(dāng)然也有學(xué)者認(rèn)為增值稅在刺激投資的同時(shí)，導(dǎo)致投資效率下降。倪婷婷、王躍堂[13]發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型顯著降低了集團(tuán)公司的投資價(jià)值相關(guān)性，并認(rèn)為集團(tuán)控制與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是影響企業(yè)投資效率的重要因素。

這些研究初步說明增值稅在微觀層面與公司財(cái)務(wù)的關(guān)聯(lián)性表現(xiàn)為從外部影響企業(yè)的決策行為，如融資、現(xiàn)金持有、投資等?？梢园l(fā)現(xiàn)，學(xué)者們更多地采用了雙重差分法、三重差分法等研究方法對(duì)增值稅與企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)之間的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，但是增值稅在企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)中具體發(fā)揮了什么樣的功能仍然值得進(jìn)一步探討。由此，本文從以下三個(gè)方面提出增值稅的微觀經(jīng)濟(jì)影響：第一，增值稅具有外部治理作用，既與其他稅種如企業(yè)所得稅存在共性，也有其獨(dú)特之處。第二，增值稅成為宏觀政策發(fā)揮激勵(lì)作用的工具，尤其是在刺激企業(yè)投資、促進(jìn)分工等方面。第三，增值稅蘊(yùn)含著與價(jià)值相關(guān)的信息，這些信息可能會(huì)對(duì)投資者與分析師產(chǎn)生影響，并進(jìn)一步影響資產(chǎn)價(jià)格。

二、增值稅的治理角色

1.增值稅與所得稅的外部監(jiān)督功能。增值稅與企業(yè)所得稅對(duì)公司財(cái)務(wù)活動(dòng)存在共同的影響機(jī)制——外部監(jiān)督。稅務(wù)部門不同于一般意義上的小股東在監(jiān)督職能上存在“搭便車”心理，稅收部門監(jiān)督職能的發(fā)揮具有強(qiáng)制性?？梢哉f，稅收使得政府成為所有企業(yè)“最大的小股東”[14]，它是企業(yè)面臨的一股重要的外部治理力量。

對(duì)于稅收的監(jiān)督職能，Desai 等[14]較早進(jìn)行了理論探索。他們建立了一個(gè)理論模型，刻畫了稅務(wù)部門、公司內(nèi)部人和外部股東之間圍繞掏空行為進(jìn)行的博弈。稅收的隱蔽性使得公司賬務(wù)更加模糊，從而使內(nèi)部人更容易實(shí)施掏空行為，但是其要想隱藏收入成本較高。因此，內(nèi)部人收入隱藏的最優(yōu)水平是對(duì)其收益和成本權(quán)衡之后的結(jié)果。

基于上述開創(chuàng)性的研究，學(xué)者們普遍認(rèn)為稅收是一股重要的外部監(jiān)督力量，能夠改善公司治理。例如，Guedhaim、Pitman[15]發(fā)現(xiàn)，私有企業(yè)發(fā)行債券的成本在稅收征管力度較大的年度和地區(qū)會(huì)相對(duì)降低，這說明控股股東和債權(quán)人之間的代理沖突可以通過稅收征管獲得有效緩解。曾亞敏、張俊生[16]同樣發(fā)現(xiàn)稅收征管力度大的地區(qū)代理成本較低、大股東潛在掏空行為較少。葉康濤、劉行[17]發(fā)現(xiàn)稅收征管增加了上市公司盈余管理的所得稅成本，從而抑制了上市公司的過度盈余管理行為。這些研究共同表明監(jiān)管力度大的地區(qū)，企業(yè)面臨的監(jiān)督約束強(qiáng)。與此相對(duì)應(yīng)，范子英、田彬彬[18]發(fā)現(xiàn)稅收征管的動(dòng)機(jī)和力度如果變?nèi)?，則不利于公司治理的完善。他們利用2002年所得稅分享改革的自然實(shí)驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn)地方政府間的稅收競(jìng)爭(zhēng)減小了地方稅務(wù)局的稅收?qǐng)?zhí)法力度，由此導(dǎo)致大范圍的企業(yè)避稅。以上分析說明，稅收所代表的政府強(qiáng)制性監(jiān)督，是包括增值稅在內(nèi)的所有稅種的共同功能。

2.增值稅治理角色的特殊性。相對(duì)于其他稅種，尤其是企業(yè)所得稅，增值稅的治理角色有何不同呢？Pomeranz[19]在此方面做出了重要貢獻(xiàn)，其證實(shí)了增值稅與企業(yè)所得稅間具有不一樣的治理機(jī)制：增值稅使得企業(yè)與其供應(yīng)商產(chǎn)生了一種自我強(qiáng)化機(jī)制，將客戶與供應(yīng)商更緊密地聯(lián)系在一起，從而使得稅務(wù)部門對(duì)企業(yè)的監(jiān)督具有溢出效應(yīng)，激勵(lì)企業(yè)對(duì)供應(yīng)商進(jìn)行約束。

具體而言，Pomeranz[19]以智利稅務(wù)局實(shí)施的兩項(xiàng)稅收稽查為隨機(jī)實(shí)驗(yàn)對(duì)象進(jìn)行研究。第一項(xiàng)自然實(shí)驗(yàn)是稅務(wù)局對(duì)所有44.5萬家企業(yè)隨機(jī)發(fā)出可能接受到外部稅務(wù)審計(jì)的通知，考察這些接到通知的“可能”面臨稽查的企業(yè)是否會(huì)增加增值稅申報(bào)額，結(jié)果發(fā)現(xiàn)增值稅降低了，企業(yè)對(duì)增值稅稽查的反應(yīng)說明增值稅可能替代外部審計(jì)發(fā)揮了對(duì)避稅行為的信息監(jiān)督作用。第二項(xiàng)自然實(shí)驗(yàn)是稅務(wù)局將可能存在稅收規(guī)避的5600 家企業(yè)中的2800 家作為處理組發(fā)送接受審計(jì)的通知，另外2800 家作為參照組不發(fā)送，結(jié)果發(fā)現(xiàn)處理組企業(yè)的供應(yīng)商的增值稅申報(bào)額顯著增加。這說明企業(yè)為降低自身稅負(fù)而向供應(yīng)商尋求抵扣憑據(jù)，將壓力傳導(dǎo)至供應(yīng)商。由此，Pomeranz[19]認(rèn)為增值稅的信息監(jiān)督存在相應(yīng)的兩種機(jī)制：稅務(wù)部門的外部信息監(jiān)督機(jī)制以及與供應(yīng)商的自我強(qiáng)化機(jī)制。其中，第二個(gè)機(jī)制是增值稅有別于其他稅種的治理功能。

然而，企業(yè)的決策行為通常要綜合考慮多個(gè)稅種，因此區(qū)別增值稅與其他稅種的影響仍然具有挑戰(zhàn)性。Mironov[20]研究了企業(yè)構(gòu)造特殊目的實(shí)體的避稅活動(dòng)，為我們考察增值稅與其他稅種的交互效應(yīng)提供了借鑒。其利用俄羅斯銀行數(shù)據(jù)識(shí)別了42483家“太空人”公司，即用以避稅的特殊目的實(shí)體，發(fā)現(xiàn)俄羅斯企業(yè)通常采用這種復(fù)雜的交易以隱藏收入，同時(shí)減少多項(xiàng)稅收，但企業(yè)仍然需要承擔(dān)構(gòu)造交易的增值稅成本。

值得注意的是，最近也有研究發(fā)現(xiàn)客戶—供應(yīng)商關(guān)系對(duì)企業(yè)所得稅的避稅活動(dòng)存在影響。Cen等[21]發(fā)現(xiàn)客戶—供應(yīng)商關(guān)系更好的公司容易通過供應(yīng)鏈實(shí)施企業(yè)所得稅規(guī)避行為。企業(yè)與主要客戶和供應(yīng)商在稅收優(yōu)惠地設(shè)立子公司以轉(zhuǎn)移利潤(rùn)，在一定程度上能夠解釋主要客戶和供應(yīng)商的組織決策?；谶@些研究，筆者認(rèn)為增值稅是交易活動(dòng)中最難以規(guī)避的稅收。從這一角度而言，增值稅的避稅活動(dòng)更加復(fù)雜，且難以識(shí)別。因此，進(jìn)一步探討增值稅不同于企業(yè)所得稅等其他稅種的公司治理角色，在我國(guó)具有很強(qiáng)的理論意義和實(shí)踐意義。

三、增值稅的激勵(lì)角色

除具有外部治理功能外，增值稅也是政府實(shí)施宏觀調(diào)控的工具，其作用機(jī)理在于政府通過調(diào)節(jié)“獲取現(xiàn)金流權(quán)”的比例以刺激、引導(dǎo)企業(yè)的微觀行為。長(zhǎng)期以來，較多文獻(xiàn)關(guān)注稅收激勵(lì)對(duì)企業(yè)投資的影響。Hall、Jorgenson[22]較早針對(duì)稅收政策對(duì)企業(yè)投資行為的影響進(jìn)行了分析，對(duì)美國(guó)戰(zhàn)后早期進(jìn)行的幾次稅收政策調(diào)整的實(shí)際效果進(jìn)行了檢驗(yàn)。Hassett、Hubbard[23]對(duì)早期的一些實(shí)證研究進(jìn)行了總結(jié)，認(rèn)為新古典模型預(yù)測(cè)的結(jié)果適用于當(dāng)下，企業(yè)會(huì)像預(yù)測(cè)中一樣對(duì)稅收激勵(lì)做出相應(yīng)的積極反應(yīng)。然而也有研究存在不一致的觀點(diǎn)。行偉波[24]研究發(fā)現(xiàn)，稅負(fù)增加不僅會(huì)降低固定資產(chǎn)投資水平，也會(huì)使資本品的價(jià)格明顯上升。付文林、趙永輝[25]針對(duì)企業(yè)投資結(jié)構(gòu)變化進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)稅收激勵(lì)和流動(dòng)性約束導(dǎo)致企業(yè)投資結(jié)構(gòu)發(fā)生偏離，稅收激勵(lì)會(huì)促進(jìn)企業(yè)權(quán)益性投資，而現(xiàn)金流增加會(huì)促進(jìn)企業(yè)固定資產(chǎn)投資。

那么在我國(guó)，增值稅如何影響企業(yè)投資呢？增值稅政策的復(fù)雜性，使得增值稅的稅收激勵(lì)與企業(yè)財(cái)務(wù)行為之間關(guān)系的識(shí)別也變得更困難[9]。因此學(xué)者們?cè)诳疾於愂张c企業(yè)決策的關(guān)系時(shí)往往利用稅制變化來識(shí)別政策的激勵(lì)效應(yīng)。自增值稅開征以來，我國(guó)增值稅領(lǐng)域主要有兩次改革：一是2004～2009年從東北三省擴(kuò)展到全國(guó)的生產(chǎn)型增值稅向消費(fèi)型增值稅的轉(zhuǎn)型；二是2012～2016年從試點(diǎn)城市、行業(yè)逐步向全國(guó)推廣的“營(yíng)改增”。這兩次改革均與企業(yè)投資密切相關(guān)。

1.增值稅轉(zhuǎn)型與企業(yè)投資。2004～2009年的增值稅轉(zhuǎn)型是增值稅自1986年開始實(shí)施以來第一次重要的改革。其實(shí)質(zhì)是將增值稅進(jìn)項(xiàng)稅額的可抵扣范圍擴(kuò)大至經(jīng)營(yíng)性設(shè)備投資。學(xué)者們就此展開了一系列研究，目前學(xué)者們主要認(rèn)為增值稅轉(zhuǎn)型刺激了企業(yè)固定資產(chǎn)投資，具有一定的正面政策效應(yīng)。

萬華林、朱凱和陳信元[26]研究發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型存在的投資補(bǔ)貼方面的正效應(yīng)大于所得稅方面的負(fù)效應(yīng)。而Wang[27]使用全國(guó)稅收調(diào)查數(shù)據(jù)考察發(fā)現(xiàn)，增值稅轉(zhuǎn)型提高了企業(yè)固定資產(chǎn)投資水平，但是對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)沒有明顯的影響，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)這一改革主要刺激了機(jī)器設(shè)備投資，而非廠房和建筑物投資。許偉、陳斌開[28]也以2004～2009年增值稅轉(zhuǎn)型為背景，研究發(fā)現(xiàn)增值稅有效稅率每降低1 個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)投資約增加16%，并發(fā)現(xiàn)轉(zhuǎn)型行業(yè)的投資增加了8%。申廣軍、陳斌開和楊汝岱[29]持有與上述研究相近的觀點(diǎn)，但其進(jìn)一步考察了增值稅轉(zhuǎn)型激勵(lì)作用的異質(zhì)性后發(fā)現(xiàn)，增值稅的減稅效應(yīng)在私營(yíng)企業(yè)、中西部和非出口企業(yè)中更明顯；且減稅提升長(zhǎng)期供給效率的效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)、東部地區(qū)和出口企業(yè)中更明顯。Zhang 等[30]從新的視角對(duì)這次改革的異質(zhì)性激勵(lì)作用展開了研究。他們采用雙重差分法識(shí)別策略，發(fā)現(xiàn)對(duì)固定資產(chǎn)投資的稅收刺激使得處理組公司2004～2007年相對(duì)于2001～2003年固定資產(chǎn)投資水平平均上升了28%，這種刺激效應(yīng)在融資約束較低的公司更強(qiáng)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)受政策刺激作用更明顯。Liu、Mao[31]采用全國(guó)稅收調(diào)查數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了增值稅轉(zhuǎn)型改革對(duì)固定資產(chǎn)投資以及生產(chǎn)效率的影響，發(fā)現(xiàn)處理組公司相對(duì)于控制組公司的固定資產(chǎn)投資和全要素生產(chǎn)率分別平均上升了8.8和3.7個(gè)百分點(diǎn)。

部分學(xué)者也存在不一致的證據(jù)和觀點(diǎn)。第一，增值稅可能并未發(fā)揮刺激作用。Cai、Harrison[32]發(fā)現(xiàn)總體上固定資產(chǎn)并未顯著增加，反而是在增值稅改革后處理組公司雇傭人數(shù)顯著減少，并認(rèn)為增值稅轉(zhuǎn)型改革的緣由可能是中央政府應(yīng)對(duì)2008年金融危機(jī)的舉措。

第二，有關(guān)增值稅刺激作用的異質(zhì)性研究結(jié)果不盡相同。例如，Wang[27]認(rèn)為增值稅改革對(duì)勞動(dòng)雇傭沒有明顯的效果，且主要刺激了機(jī)器設(shè)備的投資，而非廠房和建筑物投資。倪婷婷、王躍堂[33]還從企業(yè)集團(tuán)公司的視角出發(fā)，發(fā)現(xiàn)集團(tuán)公司受到的增值稅轉(zhuǎn)型政策的刺激顯著高于獨(dú)立公司，其作用機(jī)理在于集團(tuán)公司融資約束程度低，從而更容易受稅收刺激作用。申廣軍等[29]發(fā)現(xiàn)增值稅轉(zhuǎn)型對(duì)國(guó)有企業(yè)的刺激作用更大，而Zhang等[30]則發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)受政策刺激更強(qiáng)。Liu、Mao[31]對(duì)異質(zhì)性的檢驗(yàn)與Zhang 等[30]不同，他們發(fā)現(xiàn)改革政策對(duì)面臨融資約束的公司刺激作用更大。

第三，增值稅與其他稅種尤其是企業(yè)所得稅可能存在交叉效應(yīng)。劉怡、候思捷和耿純[34]運(yùn)用1998～2006年我國(guó)工業(yè)企業(yè)面板數(shù)據(jù)，采用三重差分法分析了增值稅轉(zhuǎn)型政策和所得稅加速折舊政策對(duì)東北三省企業(yè)固定資產(chǎn)投資的影響。檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)企業(yè)所得稅加速折舊政策能夠促進(jìn)固定資產(chǎn)投資，但增值稅的自身價(jià)外性質(zhì)反而削弱了所得稅的政策效果。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)稅收政策的刺激效應(yīng)因缺乏內(nèi)在動(dòng)力，從而無法提升長(zhǎng)期業(yè)績(jī)，容易導(dǎo)致投資過熱。

以上研究說明，增值稅轉(zhuǎn)型的政策效應(yīng)與企業(yè)投資之間的因果關(guān)系尚未取得一致的認(rèn)識(shí)。此外，在多稅種政策效應(yīng)重疊的情形下，尤其是增值稅和企業(yè)所得稅兩大主稅種存在的混淆的刺激效應(yīng)還需要進(jìn)一步識(shí)別?；貧w到增值稅轉(zhuǎn)型政策本身，其實(shí)質(zhì)是在保持名義稅率不變的情況下，通過增加企業(yè)可抵扣的增值稅進(jìn)項(xiàng)稅額來降低實(shí)際稅負(fù)。本文認(rèn)為，對(duì)增值稅轉(zhuǎn)型政策效應(yīng)的研究有助于厘清其宏觀財(cái)政政策的微觀傳導(dǎo)機(jī)制，為政策制定者進(jìn)一步考量增值稅的其他可抵扣項(xiàng)目提供有益借鑒。

2.“營(yíng)改增”與專業(yè)分工和制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。2012～2016年“營(yíng)改增”是增值稅完成轉(zhuǎn)型后的又一次重要改革，它取消了在商品流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)長(zhǎng)期并存的營(yíng)業(yè)稅，被寄予“消除重復(fù)征稅、促進(jìn)轉(zhuǎn)型升級(jí)”的重任。具體而言，“營(yíng)改增”被認(rèn)為可以對(duì)制造業(yè)產(chǎn)生減稅效應(yīng)，完善第二、三產(chǎn)業(yè)增值稅抵扣鏈條，促進(jìn)制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)和我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整[4]。近年來，學(xué)者們對(duì)這一改革的討論重點(diǎn)主要集中在兩個(gè)方面：是否促進(jìn)了企業(yè)投資和分工行為，以及是否促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

首先，就“營(yíng)改增”的分工作用來看，陳釗、王旸[35]認(rèn)為“營(yíng)改增”促進(jìn)專業(yè)化分工存在兩種渠道：一是制造業(yè)企業(yè)將自給自足的生產(chǎn)性服務(wù)改為對(duì)外經(jīng)營(yíng)；二是部分服務(wù)業(yè)企業(yè)獲得來自制造業(yè)企業(yè)更多的業(yè)務(wù)外包。文章采用雙重差分法進(jìn)行驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)受“營(yíng)改增”政策影響的企業(yè)更可能增加所屬的“營(yíng)改增”范圍內(nèi)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，作用機(jī)制是企業(yè)為避免重復(fù)納稅，在改革前自己生產(chǎn)制造部分中間產(chǎn)品或服務(wù)，在改革后由于抵扣鏈延長(zhǎng)、增值稅稅負(fù)降低，因而將該部分業(yè)務(wù)對(duì)外經(jīng)營(yíng)或者外包。此外，范子英、彭飛[36]也提出“營(yíng)改增”具有減稅效應(yīng)和分工效應(yīng)，并認(rèn)為終極目標(biāo)是促進(jìn)產(chǎn)業(yè)分工協(xié)作，提升專業(yè)化水平，最終實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。他們認(rèn)為兩個(gè)關(guān)鍵因素是產(chǎn)業(yè)互聯(lián)程度和上游行業(yè)的增值稅稅率，檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)平均而言“營(yíng)改增”企業(yè)的稅負(fù)未顯著下降，即服務(wù)業(yè)減稅效果不顯著。但產(chǎn)業(yè)互聯(lián)程越高的企業(yè)，減稅效應(yīng)和分工效應(yīng)越強(qiáng)。

其次，學(xué)者們還對(duì)“營(yíng)改增”是否促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)進(jìn)行了討論，并通常具體化為“營(yíng)改增”與生產(chǎn)率、創(chuàng)新投入和產(chǎn)出的關(guān)系。李永友、嚴(yán)岑[37]對(duì)“營(yíng)改增”是否促進(jìn)制造業(yè)升級(jí)進(jìn)行了探討，檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)“營(yíng)改增”促進(jìn)了制造業(yè)生產(chǎn)率的提升，研究區(qū)分了純制造業(yè)企業(yè)和混業(yè)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，進(jìn)一步檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)制造業(yè)升級(jí)的路徑呈現(xiàn)異質(zhì)性。技術(shù)水平較高的制造業(yè)企業(yè)進(jìn)一步增加研發(fā)投入，而原技術(shù)水平較低的制造業(yè)企業(yè)則增加了外購(gòu)技術(shù)信息服務(wù)。不同于李永友、嚴(yán)岑[37]以生產(chǎn)率為產(chǎn)業(yè)升級(jí)的指標(biāo)，李林木、汪沖[38]以創(chuàng)新投入和產(chǎn)出為產(chǎn)業(yè)升級(jí)的衡量指標(biāo)進(jìn)行探討。他們采用2005～2015年間全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司年度數(shù)據(jù)，分析了稅費(fèi)負(fù)擔(dān)對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新能力以及升級(jí)水平的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)總體稅費(fèi)負(fù)擔(dān)、直接稅以及間接稅增加都會(huì)抑制企業(yè)的創(chuàng)新能力和創(chuàng)新產(chǎn)出，但間接稅的負(fù)向效應(yīng)大于直接稅。

從現(xiàn)有研究來看，學(xué)者們比較一致地認(rèn)為“營(yíng)改增”能延長(zhǎng)增值稅抵扣鏈條、消除制造業(yè)重復(fù)征稅、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)分工和升級(jí)，但在作用機(jī)制上學(xué)者們的觀點(diǎn)存在一定的差異。陳釗、王旸[35]強(qiáng)調(diào)抵扣鏈延長(zhǎng)刺激企業(yè)將擅長(zhǎng)的原內(nèi)部業(yè)務(wù)變?yōu)閷?duì)外經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)或者將不擅長(zhǎng)的原內(nèi)部業(yè)務(wù)外包。事實(shí)上，李永友、嚴(yán)岑[37]的觀點(diǎn)與這一結(jié)論相似，即他們認(rèn)為“營(yíng)改增”促進(jìn)了制造業(yè)生產(chǎn)率的提升，技術(shù)水平高的企業(yè)進(jìn)一步加大投入，技術(shù)水平相對(duì)較低的企業(yè)則更多地采取外包方式。而范子英、彭飛[36]認(rèn)為作用機(jī)制的關(guān)鍵在于企業(yè)和其他產(chǎn)業(yè)互聯(lián)的程度和供應(yīng)商的增值稅稅率。李林木、汪沖[38]則認(rèn)為稅負(fù)和制造業(yè)升級(jí)水平的關(guān)系受創(chuàng)新投入及產(chǎn)出的影響，并提出創(chuàng)新投入降低了所得稅，但創(chuàng)新產(chǎn)出會(huì)使間接稅增加，這一機(jī)制將企業(yè)所得稅和增值稅聯(lián)系在一起進(jìn)行了考量。

我們認(rèn)為“營(yíng)改增”對(duì)產(chǎn)業(yè)分工和升級(jí)的影響仍有待研究。第一，2016年服務(wù)業(yè)企業(yè)才在全國(guó)范圍內(nèi)完成“營(yíng)改增”改革，而產(chǎn)業(yè)分工和升級(jí)是一種長(zhǎng)期效應(yīng)，服務(wù)業(yè)實(shí)施增值稅的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)后果可能還未充分體現(xiàn)。第二，對(duì)于企業(yè)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的理解，學(xué)者們尚未達(dá)成共識(shí)。例如，李永友、嚴(yán)岑[37]以勞動(dòng)生產(chǎn)率（企業(yè)增加值除以員工人數(shù)）和全要素生產(chǎn)率衡量，范子英、彭飛[36]采用修正的價(jià)值增值法（Value added to sales，VAS）衡量，李林木、汪沖[38]則以全員勞動(dòng)生產(chǎn)率和研發(fā)產(chǎn)出進(jìn)行衡量。第三，“營(yíng)改增”對(duì)上市公司等一般納稅人主體的影響研究已經(jīng)比較豐富，而對(duì)于各類小規(guī)模納稅人的影響有待進(jìn)一步討論。

四、增值稅的信息角色

1.稅收與資產(chǎn)定價(jià)關(guān)系研究的理論基礎(chǔ)。前文討論了增值稅的外部治理角色和激勵(lì)角色，隨之而來的一個(gè)疑問是，增值稅對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)層面的影響是否會(huì)在資產(chǎn)價(jià)格上有所反映呢？事實(shí)上，西方對(duì)稅收與資產(chǎn)定價(jià)的研究主要聚焦于稅收信息如何反映在資產(chǎn)價(jià)格上，一般意義上關(guān)于股票期望回報(bào)率和股利的理論框架如下：

其中，Rj是企業(yè)收益率，Rf是無風(fēng)險(xiǎn)收益率，βj是企業(yè)與市場(chǎng)的協(xié)方差，dj是企業(yè)期望的股利收益率，而γ衡量投資者購(gòu)買高股利稅所要求的補(bǔ)償。如何體現(xiàn)稅收對(duì)期望收益率的影響呢？一個(gè)簡(jiǎn)單的考量指標(biāo)是投資者從一只股票獲得的回報(bào)，包括股利和資本利得。此時(shí)期望的稅后回報(bào)是γ=（1-td）d+（1-tcg）g，其中，td是股利所得稅，tcg是資本利得稅，d是股利，g是股價(jià)的凈升值。則稅前的回報(bào)R是d和g之和，代入后得：

上式反映了稅前收益率R為兩部分之和，稅前的資本利得回報(bào)率與股東獲得股利形式回報(bào)稅收受損的補(bǔ)償（補(bǔ)償即股利稅與資本利得稅之差）。在Brennan[39]等提出的更復(fù)雜的資產(chǎn)定價(jià)模型中，（tdtcg）/（1-tcg）是股利中稅收溢價(jià)部分，反映在投資者的期望回報(bào)中。等式右邊的第二項(xiàng)反映了投資者對(duì)股利支付要求的溢價(jià)系數(shù)γ對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響：

然而遺憾的是，增值稅是一種間接稅，并未反映在以上股利稅和資本利得稅對(duì)投資者的影響中。在筆者搜索的范圍內(nèi)，尚未發(fā)現(xiàn)有學(xué)者直接對(duì)增值稅是否在資產(chǎn)定價(jià)領(lǐng)域具有信息效應(yīng)進(jìn)行理論探討和實(shí)證檢驗(yàn)。本文認(rèn)為，增值稅對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響可以借鑒所得稅與資產(chǎn)定價(jià)的研究，核心問題包括兩個(gè)：企業(yè)增值稅是否包含有價(jià)值的信息？投資者、分析師是否能理解增值稅所包含的信息？

2.稅收費(fèi)用的信息價(jià)值。稅收變化對(duì)資產(chǎn)價(jià)格具有影響[40]，這已成為學(xué)者們的共識(shí)。Sialm[41]討論了稅收變化與資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)稅率變動(dòng)與資產(chǎn)價(jià)格在時(shí)間序列變化趨勢(shì)和橫截面趨勢(shì)上顯著相關(guān)，并對(duì)Brennan[39]的模型進(jìn)行討論，發(fā)現(xiàn)稅收費(fèi)用在股票定價(jià)中有所反映?；谶@些認(rèn)識(shí)，我們簡(jiǎn)要梳理了當(dāng)前所得稅費(fèi)用與資產(chǎn)定價(jià)領(lǐng)域的主要研究成果，以供借鑒。

第一個(gè)引起關(guān)注的問題是稅收費(fèi)用的增加是好消息還是壞消息。在其他條件不變的情況下，從簡(jiǎn)單意義上說稅收費(fèi)用與其他費(fèi)用一樣，其增加屬于壞消息。Lipe[42]支持這一觀點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)在控制稅前收入、收入異常以及其他費(fèi)用的情況下，股票回報(bào)與稅收異常負(fù)相關(guān)。但是依據(jù)近期研究證據(jù)，如Ohlson等[43]研究發(fā)現(xiàn)收益和稅收費(fèi)用在年度數(shù)據(jù)上正相關(guān)，收益與應(yīng)稅收入（源于稅收費(fèi)用的當(dāng)期部分）在年度數(shù)據(jù)上正相關(guān)，學(xué)者們逐漸開始贊同所得稅費(fèi)用的增加是好消息。從理論機(jī)制上看，有兩種作用機(jī)理：第一，較低的所得稅費(fèi)用可能預(yù)示著未來應(yīng)稅收入容易出現(xiàn)反轉(zhuǎn)[44]；第二，高所得稅費(fèi)用預(yù)示著盈利能力的增強(qiáng)[45]。

第二個(gè)問題是稅收費(fèi)用是否包含了預(yù)測(cè)信息。Schmidt[45]發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)低估了稅收費(fèi)用對(duì)未來盈利的預(yù)測(cè)性。Shane、Stock[46]發(fā)現(xiàn)分析師的盈利預(yù)測(cè)未能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)企業(yè)在高稅收年度將第四季度的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至低稅率年度的第一季度，原因在于分析師對(duì)盈余信息的認(rèn)知能力不足。Skinner[47]發(fā)現(xiàn)投資者未能及時(shí)反映遞延所得稅信息是日本銀行業(yè)危機(jī)發(fā)生的重要原因。Weber[48]檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)分析師和投資者未能準(zhǔn)確理解賬稅差異對(duì)未來盈利的預(yù)測(cè)性。Chi 等[49]發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)賬稅差異信息（稅收收入/會(huì)計(jì)收入Taxable Income/Book Income）存在錯(cuò)誤定價(jià)，該指標(biāo)較低的公司盈利增長(zhǎng)和異常收益率更低。該文進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，稅收收入/會(huì)計(jì)收入中當(dāng)期利潤(rùn)部分（Temp Income/Book Income）的預(yù)測(cè)能力更強(qiáng)，其作用機(jī)理歸結(jié)于行為金融理論中的“有限注意”理論或“有限認(rèn)知能力”。

3.資本市場(chǎng)能否準(zhǔn)確理解稅收費(fèi)用信息。如果稅收費(fèi)用含有有價(jià)值的預(yù)測(cè)信息，那么投資者和分析師對(duì)稅收費(fèi)用信息將會(huì)做何反應(yīng)？Lev、Nissim[44]以及Weber[48]較早對(duì)此進(jìn)行了研究，他們認(rèn)為投資者低估了會(huì)計(jì)賬面收入與應(yīng)稅收入差異這一稅收變量的信號(hào)作用。Lev、Nissim[44]研究發(fā)現(xiàn)應(yīng)稅收入和賬面收入比率與未來收益正相關(guān)。Weber[48]發(fā)現(xiàn)分析師未能及時(shí)根據(jù)稅收信號(hào)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)。值得重視的是，Thomas、Zhang[50]提出了稅收費(fèi)用動(dòng)量效應(yīng)這一市場(chǎng)異象，發(fā)現(xiàn)季度稅收費(fèi)用差異與未來盈利正相關(guān)，并認(rèn)為所得稅費(fèi)用包含核心盈利能力的增量?jī)r(jià)值信息，而當(dāng)其反映到股價(jià)中時(shí)會(huì)有所延遲。

但Baik等[51]檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，分析師對(duì)稅前收入的預(yù)測(cè)削弱了Thomas、Zhang[50]所提出的稅收費(fèi)用異象。作用機(jī)制在于當(dāng)分析師能更準(zhǔn)確地對(duì)未來稅收費(fèi)用進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，投資者也會(huì)認(rèn)識(shí)到當(dāng)期稅收費(fèi)用的異常對(duì)未來盈利的預(yù)測(cè)性。但也存在不一致的證據(jù)和觀點(diǎn)。Blaylock 等[52]發(fā)現(xiàn)投資者能夠識(shí)別賬稅差異較大的公司并對(duì)應(yīng)計(jì)利潤(rùn)準(zhǔn)確定價(jià)。Bratten等[53]認(rèn)為分析師忽視了稅收費(fèi)用的信息含量或者理解稅收費(fèi)用的能力不足。

遺憾的是，專門針對(duì)增值稅與資產(chǎn)定價(jià)關(guān)系的直接研究非常少見。本文認(rèn)為有以下幾個(gè)方面的原因：第一，由于英美等國(guó)未實(shí)施間接稅，主流的稅收與資產(chǎn)定價(jià)研究中，缺少對(duì)間接稅與資產(chǎn)價(jià)格關(guān)系的理論支撐；第二，增值稅的實(shí)際稅負(fù)核算是一種間接的方式，并不直接反映在利潤(rùn)表上，與之相關(guān)的實(shí)證研究在數(shù)據(jù)獲取上存在困難。雖然既有研究提供了有益的參考，但仍有些問題沒有講述清楚。假如所得稅費(fèi)用包含了關(guān)于企業(yè)盈利能力的信息，那么與企業(yè)收入更加息息相關(guān)的增值稅是否也蘊(yùn)含了企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息呢？而在我國(guó)等新興市場(chǎng)國(guó)家，增值稅的信息含量與所得稅費(fèi)用相比有何區(qū)別？這些問題值得進(jìn)一步探討。

五、總結(jié)

稅收與公司財(cái)務(wù)行為的關(guān)系是一個(gè)重要的交叉研究領(lǐng)域。增值稅在我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中的地位十分突出，尤其在“營(yíng)改增”后有關(guān)該領(lǐng)域的研究開始增多。本文對(duì)增值稅與公司財(cái)務(wù)行為的相關(guān)研究進(jìn)行了綜述。

首先，學(xué)者們普遍借助2004～2009年增值稅轉(zhuǎn)型和2012～2016年“營(yíng)改增”的自然實(shí)驗(yàn)，采用雙重差分法或三重差分法等研究方法對(duì)增值稅與投資活動(dòng)及效率、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、融資約束和現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性等財(cái)務(wù)決策的關(guān)系進(jìn)行了探討，我國(guó)的增值稅改革為識(shí)別稅收與財(cái)務(wù)活動(dòng)之間的因果關(guān)系提供了獨(dú)特的研究背景。

其次，Pomeranz[19]2015年在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表了有關(guān)智利增值稅改革的文章，其貢獻(xiàn)在于借助智利增值稅改革中的兩項(xiàng)自然實(shí)驗(yàn)，驗(yàn)證了增值稅的外部信息監(jiān)督功能具有不同于其他稅種的特性。這為我們探討增值稅在我國(guó)這一最大新興經(jīng)濟(jì)體的功能發(fā)揮提供了參考。本文提出增值稅在微觀層面具有三重角色：外部治理角色、激勵(lì)角色和信息角色。就第一種角色而言，現(xiàn)有研究在增值稅的治理功能與其他稅種存在怎樣的差異方面還有所欠缺，主要表現(xiàn)在對(duì)增值稅發(fā)揮治理作用的獨(dú)特機(jī)制還未有清晰的辨識(shí)。此外，對(duì)于增值稅的激勵(lì)作用也存在較多爭(zhēng)論，一方面減稅政策頻出，另一方面關(guān)于稅負(fù)過重的報(bào)道仍然較多。而受限于間接稅在資產(chǎn)定價(jià)領(lǐng)域缺少理論支撐以及數(shù)據(jù)獲取上的難度，增值稅的信息角色研究所取得的進(jìn)展最少。

在增值稅與公司財(cái)務(wù)行為關(guān)聯(lián)性研究方面，如同Hanlon、Heitzman[5]所言，稅務(wù)相關(guān)的研究往往具有多學(xué)科交叉的屬性，這使得研究既令人興奮又十分困難。筆者認(rèn)為與增值稅有關(guān)的直接研究應(yīng)該更貼近真實(shí)的交易活動(dòng)，構(gòu)建更符合實(shí)際的理論模型，并充分借助增值稅改革所提供的自然實(shí)驗(yàn)場(chǎng)景，從理論和實(shí)證兩方面探討增值稅與公司財(cái)務(wù)活動(dòng)之間的關(guān)系。