1.簡介

為解決中小企業(yè)融資問題，2004年，中國在深圳設(shè)立了中小企業(yè)板，為快速發(fā)展中小企業(yè)提供了契機(jī)。目前的文獻(xiàn)重點(diǎn)關(guān)注了IPO前后企業(yè)價(jià)值的驅(qū)動(dòng)因素。但近年來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生了變化。因此，有必要在更新背景下研究中小企業(yè)價(jià)值的影響因素。本文選取常用的財(cái)務(wù)指標(biāo)來探討其對(duì)公司價(jià)值的影響。

2.研究假設(shè)

(1)企業(yè)價(jià)值與企業(yè)償債能力正相關(guān)。企業(yè)的償債能力是企業(yè)用資產(chǎn)償還長期債務(wù)和短期債務(wù)的能力。因此，具有較強(qiáng)的償債能力的企業(yè)可能會(huì)接受更多的項(xiàng)目或投資機(jī)會(huì)，并擴(kuò)大其發(fā)展速度和規(guī)模。(2)企業(yè)價(jià)值與企業(yè)盈利能力正相關(guān)。盈利能力意味著企業(yè)獲得利潤的能力。盈利能力的提升有利于提升投資者信心和規(guī)模，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，提升股價(jià)。(3)企業(yè)價(jià)值與企業(yè)成長能力呈正相關(guān)關(guān)系。企業(yè)成長的能力是企業(yè)逐年擴(kuò)大業(yè)務(wù)或利用其他融資方式的能力。(4)企業(yè)價(jià)值與企業(yè)經(jīng)營能力呈正相關(guān)關(guān)系。經(jīng)營能力是企業(yè)通過使用各種資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)盈利的能力。良好的經(jīng)營能力有助于投資者做出投資決策，從而影響公司的價(jià)值。

3.樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

篩選條件(1)消除變量缺失值的公司(2)消除極端的托賓Q值(3)選擇2013 - 2017年公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)完整的五年數(shù)據(jù)。根據(jù)上述篩選條件，樣本為深圳證券交易所中小企業(yè)板上市的205家中小企業(yè)。數(shù)據(jù)來自上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告。

4.選擇變量和模型

由于本文重點(diǎn)分析托賓Q值的影響因素，選擇托賓Q值作為被解釋變量；解釋變量包括償債能力(資產(chǎn)負(fù)債率，產(chǎn)權(quán)比率，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率)，盈利能力(ROA，ROE，銷售利潤率)，成長能力(PORIR，固定資產(chǎn)增長率，營運(yùn)資本增長率)和經(jīng)營能力(固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)。由于所解釋的變量“托賓Q值”是一個(gè)連續(xù)變量，本研究的樣本量為860，可近似為正態(tài)分布，此處采用多元線性回歸模型，具體表達(dá)為：

Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+…++β11X11+μ

其中，X1、X2、X11分別代表解釋變量，β1、β2、β11依次為以上各解釋變量的回歸系數(shù)；Y為被解釋變量：托賓Q值(Y)；β0μ分別為常數(shù)項(xiàng)和隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

總資產(chǎn)收益率(X1)凈資產(chǎn)收益率(X2)資產(chǎn)負(fù)債率(X3)產(chǎn)權(quán)比率(X4)主營收入增長率(X5)銷售利潤率(X6)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(X7)固定資產(chǎn)增長率(X8)營運(yùn)資金增長率(X9)流動(dòng)比率(X10)速動(dòng)比率(X11)

表1 變量的名稱與描述性統(tǒng)計(jì)

5.實(shí)證結(jié)果

(1)偏相關(guān)分析：本文測試了影響托賓Q值的解釋變量之間的相關(guān)性，Pearson相關(guān)分析用于測試相關(guān)性，分析結(jié)果如表2所示。

表2 主要變量的相關(guān)性分析

根據(jù)表2的Pearson相關(guān)分析，我們可以看到，每個(gè)解釋變量之間相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值的最大值是0.604，低于共線閾值0.7(Lind)，這表明沒有多重共線性。它不會(huì)影響多重回歸結(jié)果，并且可以在同一模型中進(jìn)行測試。

(2)回歸分析

表3 回歸結(jié)果

變量被解釋變量:托賓Q值(Y)CoefficientStd.Errorz值(X5)-0.1670.123-1.360(X6)-0.4500.293-1.540(X7)0.00923*0.004861.900(X8)-0.06830.0539-1.270(X9)0.001280.001620.790(X10)-0.05300.0638-0.830(X11)0.06120.06760.910_cons3.214***0.15820.29

注：(1)***、**、*分別表示1%、5%、10%的顯著性水平。

(3)z值即為為t值t統(tǒng)計(jì)量。

6.結(jié)論

(1)償債能力：資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)托賓Q值有顯著的負(fù)向影響。如果債務(wù)比例高，相對(duì)較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將導(dǎo)致融資成本進(jìn)一步增加。一些還債能力欠佳的公司可能面臨破產(chǎn)和收購。實(shí)際上，高負(fù)債率也是中小企業(yè)的特點(diǎn)之一。較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低了企業(yè)的價(jià)值。因此，有必要改善中小企業(yè)融資渠道，解決融資困難問題，促進(jìn)中小企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

(2)盈利能力：ROA對(duì)托賓Q值有顯著的正向影響。說明中小企業(yè)資產(chǎn)利用率越高，企業(yè)價(jià)值越高。

(3)成長能力：成長能力對(duì)企業(yè)價(jià)值沒有顯著影響，否定了假設(shè)3，說明企業(yè)價(jià)值不隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大而增加以及擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模時(shí)，中小企業(yè)忽視資產(chǎn)的內(nèi)涵增長。中小企業(yè)應(yīng)樹立企業(yè)價(jià)值最大化，促進(jìn)企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的目標(biāo)。

(4)經(jīng)營能力：固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)托賓Q值有顯著正向影響。這說明中小企業(yè)上市公司的價(jià)值受資產(chǎn)管理水平的影響，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度的加快可以有效提高企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富的能力。提高資產(chǎn)管理水平也是中小企業(yè)加快創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值的重要步驟。

(北京化工大學(xué)，北京 100029)