【摘 要】 本文將機(jī)構(gòu)投資者劃分為穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者與交易型機(jī)構(gòu)投資者，選取A股上市公司2007—2016年的數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，結(jié)果表明：機(jī)構(gòu)投資者持股比例與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性顯著負(fù)相關(guān)；不同機(jī)構(gòu)投資者對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響不同，穩(wěn)定型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響更加顯著，且在國(guó)有企業(yè)中更顯著。

【關(guān)鍵詞】 會(huì)計(jì)穩(wěn)健性 機(jī)構(gòu)投資者 穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者 交易型機(jī)構(gòu)投資者

一、引言

穩(wěn)健性是最基本的一個(gè)會(huì)計(jì)計(jì)量原則對(duì)收益與損失進(jìn)行非對(duì)稱(chēng)的確認(rèn)，并對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量進(jìn)行衡量（Basu，1997）。Watts在1993年提出會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的概念隨后Basu在1997年提出反向回歸模型，自此會(huì)計(jì)穩(wěn)健性有了準(zhǔn)確的計(jì)量方法，相關(guān)的研究也隨之興起。沈永建等（2013）、周瑋和吳聯(lián)生（2015）等從公司治理角度；張子健和陳效東（2013）、邵毅平和黃冰冰（2015）從股東角度分別研究了其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響。

我國(guó)在2013年頒布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)資本市場(chǎng)中小投資者合法權(quán)益保護(hù)工作的意見(jiàn)》，也在強(qiáng)調(diào)會(huì)計(jì)信息的穩(wěn)健性，機(jī)構(gòu)投資者從自身利益考慮有可能對(duì)被投資單位的會(huì)計(jì)信息施加影響。不同類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)不同的公司事件反應(yīng)存在差異，在我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性有何影響？不同機(jī)構(gòu)又對(duì)會(huì)計(jì)信息穩(wěn)健性產(chǎn)生怎樣的影響？企業(yè)性質(zhì)是否也會(huì)影響機(jī)構(gòu)投資者作用的發(fā)揮？

二、文獻(xiàn)綜述

個(gè)人投資者多出于投機(jī)動(dòng)機(jī)不會(huì)過(guò)多的監(jiān)督管理層，機(jī)構(gòu)投資者由于持股較多，具有監(jiān)督管理層的動(dòng)機(jī)。Pound（1988）將機(jī)構(gòu)投資者的公司治理作用歸類(lèi)為三種：有效監(jiān)督假說(shuō)、無(wú)效監(jiān)督假說(shuō)與利益合謀假說(shuō)，在此基礎(chǔ)上，國(guó)內(nèi)外學(xué)者也從不同視角考察了機(jī)構(gòu)投資者的公司治理作用。機(jī)構(gòu)投資者能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司的盈余管理并迅速采取應(yīng)對(duì)策略，從而抑制管理層的盈余管理行為。但也有學(xué)者得出不同的結(jié)論，Ahmed等（2013）發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者持股并沒(méi)有顯著負(fù)向調(diào)節(jié)管理者過(guò)度自信對(duì)于會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的負(fù)向影響。對(duì)于不同學(xué)者得出了不同的結(jié)論，有學(xué)者指出沒(méi)有將機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行分類(lèi)對(duì)比是其原因之一。

前人研究表明不同的機(jī)構(gòu)投資者其投資動(dòng)機(jī)和行為也會(huì)有所不同。Ramalingegowda等（2012）認(rèn)為監(jiān)管型機(jī)構(gòu)投資者更加重視企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，需要更加穩(wěn)健的會(huì)計(jì)信息，Chen等（2007）發(fā)現(xiàn)穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者能夠采取積極的監(jiān)督政策；牛建波等（2013）發(fā)現(xiàn)交易型機(jī)構(gòu)投資者投資具有投機(jī)性，而穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司自愿性信息披露的影響更加顯著[1]。

薄仙慧和吳聯(lián)生（2009）認(rèn)為不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者的行為也會(huì)產(chǎn)生不同的影響。我國(guó)國(guó)有公司存在三方面治理的弱化——內(nèi)部人控制、債務(wù)約束和政府干預(yù)，Chen等（2008）利用中國(guó)獨(dú)特的制度背景檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)相比于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性較好；張繼袖和陸宇建（2007）發(fā)現(xiàn)控股股東持股比例與盈余質(zhì)量成正比，而國(guó)有控股降低了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）機(jī)構(gòu)投資者與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性

現(xiàn)代公司所有權(quán)與控制權(quán)的兩權(quán)分離是普遍存在的現(xiàn)象，并導(dǎo)致了信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題，合理的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能夠約束管理層的行為達(dá)到保護(hù)投資者的目的、降低管理者與外部投資者之間的信息不對(duì)稱(chēng)程度。Watts（2003）認(rèn)為個(gè)人投資者往往處于信息劣勢(shì)，也沒(méi)有足夠的時(shí)間和精力來(lái)評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)報(bào)告的穩(wěn)健性，機(jī)構(gòu)投資者與之相比更具有經(jīng)驗(yàn)和動(dòng)機(jī)去監(jiān)督管理層[2]，楊海燕（2012）認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者在中國(guó)證券市場(chǎng)出現(xiàn)較晚，各種法律法規(guī)不夠健全，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展在這種大環(huán)境下，會(huì)追求自身利益的最大化，未對(duì)董事會(huì)成員起到監(jiān)督的作用[3]。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)1

假設(shè)1：機(jī)構(gòu)投資者持股比例與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性

一部分學(xué)者認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者具有信息等方面的優(yōu)勢(shì)能有效監(jiān)督管理層；還有學(xué)者認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者具有羊群效應(yīng)，大規(guī)模的持有或者拋售股票引發(fā)資本市場(chǎng)的暴漲暴跌。牛建波等（2013）發(fā)現(xiàn)爭(zhēng)議的原因是我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者類(lèi)型較多，其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響不同，監(jiān)管型的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)對(duì)公司會(huì)計(jì)穩(wěn)健性產(chǎn)生更多的需求，交易型機(jī)構(gòu)投資者多是出于投機(jī)目的很少能積極參與公司治理，而穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者出于自身利益考慮能主動(dòng)監(jiān)督企業(yè)管理層。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)2

假設(shè)2：穩(wěn)健型機(jī)構(gòu)投資者相比于交易型機(jī)構(gòu)投資者，其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響更加顯著。

（三）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性

我國(guó)大部分企業(yè)是轉(zhuǎn)制而來(lái)，這為我們的研究帶來(lái)了新視角。相對(duì)于非國(guó)有公司來(lái)說(shuō)，國(guó)有公司能夠從政府手中獲得許多財(cái)務(wù)和政治方面的幫助。我國(guó)國(guó)有公司普遍存在以下幾個(gè)問(wèn)題：一所有者缺位、二債務(wù)軟約束問(wèn)題。國(guó)有公司很少受到監(jiān)督，給管理層的自利行為提供了可能，降低了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性；非國(guó)有公司往往受到很多的約束，因此為了獲得資金公司往往會(huì)采取穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策[4]。根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3a：持有國(guó)有股份的機(jī)構(gòu)投資者有助于推動(dòng)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性；

假設(shè)3b：在國(guó)有企業(yè)中穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者持股與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的關(guān)系強(qiáng)于交易型機(jī)構(gòu)投資者。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）研究模型與變量定義

為檢驗(yàn)假設(shè)1，本文選取Ball和Shivakumar的模型并加入機(jī)構(gòu)投資者持股比例得到模型（1）：

為檢驗(yàn)假設(shè)2，加入了虛擬變量機(jī)構(gòu)投資者的穩(wěn)定性，得到模型（2）：

對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者的劃分參考牛建波等（2013），從時(shí)間和行業(yè)兩個(gè)維度衡量投資者的異質(zhì)性。變量的具體定義見(jiàn)下表1。

（二）樣本選取與描述性統(tǒng)計(jì)

本文選取2012—2016年上市公司為研究樣本并對(duì)原始樣本做了如下篩選：（1）剔除金融類(lèi)上市公司（2）剔除ST、*ST的公司（3）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終得到7707個(gè)公司年觀測(cè)值，機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)據(jù)來(lái)自RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)，其余數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。同時(shí)本文對(duì)全樣本以及分類(lèi)后的子樣本進(jìn)行行業(yè)分類(lèi)分析，發(fā)現(xiàn)全樣本中制造業(yè)（C）的占比最高，達(dá)到65.21%，且全樣本中交易型機(jī)構(gòu)投資者占比49.70%；穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者占比50.30%，兩個(gè)子樣本的行業(yè)分布比較一致，其中制造業(yè)、交通運(yùn)輸與服務(wù)業(yè)位居前三。

表2的顯示了穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者與交易型機(jī)構(gòu)投資者相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)兩類(lèi)機(jī)構(gòu)投資者在應(yīng)計(jì)利潤(rùn)（ACC）、持股比例（Share）以及（Soe）的差異在1%的水平上顯著，說(shuō)明有必要分別將機(jī)構(gòu)投資者分為不同的類(lèi)型進(jìn)行考察其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響。

五、實(shí)證結(jié)果分析

假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3，我們看到（1）（2）（3）列R2均在50%左右說(shuō)明模型整體擬合度還可以，回歸具有參考價(jià)值。第（1）列報(bào)告了基本應(yīng)計(jì)現(xiàn)金流模型的回歸結(jié)果，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)之間顯著負(fù)相關(guān)；DCFO*CFO與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)之間呈現(xiàn)顯著正相關(guān)，說(shuō)明當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)時(shí)，弱化了經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明樣本公司是存在會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的；第（2）列加入了機(jī)構(gòu)投資者持股比例，第（3）列加入控制變量企業(yè)性質(zhì)、資產(chǎn)負(fù)債率和市帳率對(duì)假設(shè)1進(jìn)行檢驗(yàn)，第（2）列DCFO*CFO的系數(shù)為0.620（在1%的水平上顯著）Share*DCFO*CFO，的系數(shù)為-1.990（1%的水平上顯著），說(shuō)明機(jī)構(gòu)總體持股比例與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即隨著持股比例的上升，上市公司會(huì)計(jì)穩(wěn)健性下降，第（3）列加入控制變量后，Share*DCFO*CFO的系數(shù)依然是在1%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者降低了會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，因此證實(shí)本文假設(shè)1。同時(shí)本文將企業(yè)分為國(guó)有和非國(guó)有子樣本進(jìn)行分別回歸結(jié)果見(jiàn)第（3）和第（4）列，國(guó)有企業(yè)中Share*DCFO*CFO的系數(shù)為-1.688（在1%的水平上顯著），非國(guó)有企業(yè)Share*DCFO*CFO的系數(shù)為-2.444（在1%的水平上顯著），相對(duì)于持有非國(guó)有上市公司股份而言，持有國(guó)有股份的機(jī)構(gòu)投資者有助于推動(dòng)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，即在國(guó)有控股公司中，機(jī)構(gòu)持股與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的負(fù)相關(guān)關(guān)系較小，因此假設(shè)3a的部分得到驗(yàn)證

假設(shè)2的檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4，第（1）列單獨(dú)加入機(jī)構(gòu)投資者類(lèi)型進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)Stable、Stable*DCFO、Stable*CFO系數(shù)均不顯著，也只是在5%的水平上顯著，而在第（2）列加入控制變量后我們發(fā)現(xiàn)所有的系數(shù)都在1%的水平上顯著，這再一次說(shuō)明了不同類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者性質(zhì)不同其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響有所不同。第（2）列DCFO*CFO的系數(shù)為-0.700（在1%水平上顯著），Stable*DCFO*CFO的系數(shù)為0.239（在1%的水平上顯著），說(shuō)明在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為負(fù)（企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不好時(shí)）穩(wěn)定型機(jī)機(jī)構(gòu)投資者能夠減弱經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流CFO與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)ACC之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即與交易型機(jī)構(gòu)投資者相比，穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響更加顯著，增強(qiáng)了企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，因此假設(shè)2得到驗(yàn)證。同時(shí)Soe*DCFO*CFO系數(shù)為0.438（在1%的水平上顯著），聯(lián)系Stable*DCFO*CFO的系數(shù)0.239（在1%的水平上顯著），說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者持有國(guó)有股，穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者相比于交易型機(jī)構(gòu)投資者更能促進(jìn)企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性，因此文中假設(shè)3b得到驗(yàn)證。

六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1、本文借鑒Ramalingegowda和Yu的基本思路，考慮到機(jī)構(gòu)投資者與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間的內(nèi)生性的影響，在計(jì)算時(shí)考慮滯后一期機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響，并將其按照以上兩個(gè)模型進(jìn)行回歸，其結(jié)果支持原來(lái)結(jié)論。

2、本文還借鑒Elyasiani等的做法，采用五年的時(shí)間窗口重新考量機(jī)構(gòu)投資者的穩(wěn)定性，按照文中第（3）個(gè)模型對(duì)假設(shè)2和假設(shè)3b進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，與之前檢驗(yàn)得出結(jié)論一致。

七、結(jié)論

本文以2012——2016年滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究了機(jī)構(gòu)投資者持股與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間的關(guān)系，結(jié)果表明：（1）機(jī)構(gòu)投資者持股比例與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性負(fù)相關(guān)，分析原因是我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者晚于歐美等資本市場(chǎng)，還沒(méi)有起到積極監(jiān)督管理層的作用；（2）機(jī)構(gòu)投資者的類(lèi)型不同其對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響不同，穩(wěn)定型機(jī)構(gòu)投資者對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平需求更高，因此能夠發(fā)揮監(jiān)督職能；（3）進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，在國(guó)有控股企業(yè)中，相比于交易型機(jī)構(gòu)投資者，穩(wěn)健型機(jī)構(gòu)投資者更能促進(jìn)企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性。

自2000年提出“超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者”來(lái)調(diào)整資本市場(chǎng)投資結(jié)構(gòu)以來(lái)，機(jī)構(gòu)投資者得到了快速的發(fā)展，其是否能夠?qū)局卫懋a(chǎn)生積極的作用一直以來(lái)備受爭(zhēng)議，本文的研究結(jié)論得出的是機(jī)構(gòu)投資者持股比例與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)論在一定程度上支持了機(jī)構(gòu)投資者和企業(yè)管理層合謀，損害中小股東利益的說(shuō)法，因此也間接表明了機(jī)構(gòu)投資者并沒(méi)有發(fā)揮積極治理的作用，因此需要相關(guān)部門(mén)出臺(tái)法律規(guī)范來(lái)指引機(jī)構(gòu)投資者向健康、良好的趨勢(shì)發(fā)展。另外，我國(guó)國(guó)有企業(yè)存在一些所有者缺位、債務(wù)軟約束等問(wèn)題，更需要通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者持股來(lái)發(fā)揮監(jiān)督作用。

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作者簡(jiǎn)介：張迪迪，廣西大學(xué)商學(xué)院財(cái)務(wù)管理專(zhuān)業(yè)，研究方向：公司治理.