【摘 要】 在企業(yè)發(fā)展的歷程中，多數(shù)企業(yè)在追求多元化發(fā)展，但是企業(yè)多元化發(fā)展與企業(yè)價(jià)值之間究竟存在何種作用機(jī)理，企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)與組織經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)低效之間如何權(quán)衡，對(duì)企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略決策指導(dǎo)具有重要作用。本文通過(guò)綜述前人研究成果，淺析多元化發(fā)展對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的理論基礎(chǔ)，總結(jié)兩者之間的實(shí)證關(guān)系。對(duì)于更好理解企業(yè)多元發(fā)展戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值之間關(guān)系，有一定現(xiàn)實(shí)意義。

【關(guān)鍵詞】 多元化戰(zhàn)略 企業(yè)價(jià)值 文獻(xiàn)綜述

隨著市場(chǎng)的逐漸開放，越來(lái)越多的跨國(guó)企業(yè)進(jìn)入人們的視野，我們發(fā)現(xiàn)多數(shù)成功的跨國(guó)企業(yè)尋求多元化發(fā)展，目的是獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)、協(xié)同效用的優(yōu)勢(shì)。但是在經(jīng)歷“亞洲金融危機(jī)”風(fēng)暴過(guò)后，許多巨型企業(yè)集團(tuán)遭受嚴(yán)重打擊。企業(yè)多元化發(fā)展究竟能否為企業(yè)帶來(lái)價(jià)值提升？成為學(xué)者研究的重點(diǎn)。

一、多元化發(fā)展內(nèi)涵與企業(yè)價(jià)值

（一）多元化發(fā)展戰(zhàn)略的內(nèi)涵與定義

迄今為止，多元化相關(guān)概念界定已經(jīng)較為成熟。學(xué)術(shù)界一般認(rèn)為最早提出“多元化”概念的是經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ansoff（1957），Ansoff在探討企業(yè)成長(zhǎng)的戰(zhàn)略時(shí)構(gòu)建了“產(chǎn)品-市場(chǎng)”矩陣，Ansoff認(rèn)為向新市場(chǎng)銷售新產(chǎn)品即是多元化經(jīng)營(yíng)，強(qiáng)調(diào)了其與舊產(chǎn)品和舊市場(chǎng)的異質(zhì)性。自此之后，多元化戰(zhàn)略逐漸成為學(xué)者們的關(guān)注對(duì)象，孫晶（2012）在界定企業(yè)多元化內(nèi)涵的時(shí)候，將其總結(jié)為動(dòng)態(tài)與靜態(tài)兩個(gè)視角。

動(dòng)態(tài)視角是指企業(yè)運(yùn)用自身資源去擴(kuò)展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，以求的在產(chǎn)業(yè)鏈上進(jìn)行擴(kuò)張，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模和企業(yè)產(chǎn)量，強(qiáng)調(diào)開發(fā)和擴(kuò)張能力。A.D.Chandler Jr.（1962）在對(duì)杜邦企業(yè)成長(zhǎng)的研究中指出，多元化經(jīng)營(yíng)是企業(yè)最終產(chǎn)品線的增加。他用產(chǎn)品線的數(shù)量來(lái)定義多元化，并提出企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的相應(yīng)調(diào)整是企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)成功的關(guān)鍵。Brost、Kleiner（1995）認(rèn)為，企業(yè)多元化，在其最廣泛的意義上，可以被定義為一個(gè)現(xiàn)有公司進(jìn)入到一個(gè)包括新產(chǎn)品和新市場(chǎng)的全新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的擴(kuò)張活動(dòng)。在這之后，我國(guó)學(xué)者尹義?。?998）也指出多元化經(jīng)營(yíng)是企業(yè)的一種擴(kuò)張行為。

靜態(tài)視角相對(duì)于動(dòng)態(tài)視角而言，表現(xiàn)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張不以形成產(chǎn)業(yè)鏈為目的，指企業(yè)同時(shí)經(jīng)營(yíng)兩個(gè)或兩個(gè)以上的行業(yè)，目的是為了規(guī)避行業(yè)自身發(fā)展局限。持這一觀點(diǎn)的學(xué)者有很多，Gort（1962）指出市場(chǎng)的異質(zhì)性能夠用來(lái)衡量企業(yè)多元化水平，“異質(zhì)性具體體現(xiàn)為市場(chǎng)需求的交叉彈性很低，而且短期內(nèi)服務(wù)于某一市場(chǎng)所需的生產(chǎn)和銷售渠道等資源不能輕易地轉(zhuǎn)移到新市場(chǎng)中”。在這之后，企業(yè)多元化發(fā)展戰(zhàn)略指企業(yè)同時(shí)經(jīng)營(yíng)不同類業(yè)務(wù)，多元化經(jīng)營(yíng)指企業(yè)涉及的產(chǎn)業(yè)數(shù)量增加（Pitts、Hopkins，1982；汪建成、毛蘊(yùn)詩(shī)，2006）。

之后，市場(chǎng)壞境的不斷改變，企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)內(nèi)涵也更為豐富，不在局限于以上兩個(gè)視角。巫景飛（2008）認(rèn)為企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)是進(jìn)入一個(gè)新的生產(chǎn)領(lǐng)域的一種經(jīng)營(yíng)方針，通過(guò)并購(gòu)重組，或者自建等方式進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)。更進(jìn)一步，Diana Benito-Osorio et at.（2012）認(rèn)為多元化是指一個(gè)公司在特定時(shí)刻的狀態(tài)，這種狀態(tài)包括業(yè)務(wù)組合的廣度和多樣性。具體而言，Elif Akben Seluck（2013）則認(rèn)為當(dāng)一個(gè)企業(yè)同時(shí)經(jīng)營(yíng)著兩個(gè)或兩個(gè)以上業(yè)務(wù)且每個(gè)業(yè)務(wù)都有特定的SIC碼時(shí)，該企業(yè)被歸類為多元化經(jīng)營(yíng)企業(yè)，是一個(gè)企業(yè)進(jìn)入新的相關(guān)或不相關(guān)的行業(yè)從而獲得商業(yè)機(jī)會(huì)的一種決定。

綜上而言，本文認(rèn)為，企業(yè)多元化是企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中為克服業(yè)務(wù)發(fā)展限制，通過(guò)自建、并購(gòu)或重組等方式擴(kuò)展企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的一種戰(zhàn)略選擇。其目的表現(xiàn)在，其一通過(guò)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈即相關(guān)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，增加企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，提高市場(chǎng)份額，進(jìn)而增加企業(yè)利潤(rùn)。其二通過(guò)擴(kuò)張非相關(guān)業(yè)務(wù)，來(lái)突破行業(yè)夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)的趨勢(shì)，跳出行業(yè)末路，剔除落后產(chǎn)能，從傳統(tǒng)制造業(yè)向新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變。

（二）企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵與定義

企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造是企業(yè)核心問(wèn)題，企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略主要目標(biāo)是為了創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值，研究多元化對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響既是多元化領(lǐng)域的重要問(wèn)題，也是了解企業(yè)價(jià)值以及衡量企業(yè)價(jià)值的一個(gè)重要角度。當(dāng)然，企業(yè)價(jià)值的認(rèn)識(shí)與研究也是一個(gè)不斷發(fā)展的過(guò)程。

對(duì)于企業(yè)價(jià)值的估值理論思想源于20世紀(jì)初Fisher的資本價(jià)值論，F(xiàn)isher分析了利息率的本質(zhì)和決定因素，并且進(jìn)一步研究了資本收入和資本價(jià)值的關(guān)系，形成了完整而系統(tǒng)的資本價(jià)值評(píng)估框架。之后，Modigliani，Miller（1958）在《資本成本、公司理財(cái)與投資理論》一文中對(duì)投資決策、融資決策與企業(yè)價(jià)值之間的相關(guān)性進(jìn)行了深入研究，闡述了不確定情況下企業(yè)價(jià)值與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系問(wèn)題，奠定了現(xiàn)代企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論的基礎(chǔ)。Gort （1962）最早開始探索多元化與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，在很長(zhǎng)的時(shí)間中，學(xué)者都主要考慮多元化對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響（Rumelt，1974），對(duì)于反映企業(yè)價(jià)值的企業(yè)績(jī)效定義很多，企業(yè)財(cái)務(wù)上的指標(biāo)如資本收益率（朱江，1999）、托賓Q、凈自由現(xiàn)金流量等。

對(duì)于如何評(píng)估企業(yè)價(jià)值，Modigliani，Miller（1961）總結(jié)了企業(yè)價(jià)值評(píng)估的四種方法：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法、投資機(jī)會(huì)法、股利流量法和收益流量法。在此基礎(chǔ)上，Myesr（1974）提出了調(diào)整現(xiàn)值法以彌補(bǔ)現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的不足。Berger and Ofek（1995）首次提出超額價(jià)值法，用于衡量企業(yè)多元化績(jī)效，由于其計(jì)算方法的相對(duì)簡(jiǎn)單以及在實(shí)證研究中所取得的良好效果，被廣泛使用。同時(shí)，學(xué)者們注意到企業(yè)價(jià)值指標(biāo)選取的科學(xué)性與數(shù)據(jù)的可獲得性之間存在的聯(lián)系，楊林（2006）認(rèn)為盡管企業(yè)價(jià)值可以借助不同理論工具進(jìn)行理解，但是具體到某項(xiàng)研究中，企業(yè)價(jià)值度量指標(biāo)的選取在考慮科學(xué)性的同時(shí)，還必須兼顧到數(shù)據(jù)的可獲取性。他提出基于指標(biāo)的科學(xué)性與數(shù)據(jù)的可獲取性雙重標(biāo)準(zhǔn)，可運(yùn)用（財(cái)務(wù)）指標(biāo)來(lái)度量企業(yè)價(jià)值。

總的來(lái)說(shuō)，本文認(rèn)為企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中所累積的資本收入和盈利能力的體現(xiàn)。對(duì)企業(yè)價(jià)值可以從三個(gè)方面來(lái)進(jìn)行評(píng)估，首先企業(yè)價(jià)值體現(xiàn)在財(cái)務(wù)角度，通過(guò)對(duì)資本收益率、凈自由現(xiàn)金流等指標(biāo)來(lái)判斷企業(yè)價(jià)值；其次體現(xiàn)在企業(yè)的資本收入能力以及為股東等相關(guān)人員帶來(lái)收益的能力；最后，社會(huì)認(rèn)可度而言，企業(yè)的社會(huì)融資難易程度，公眾的認(rèn)可度都將體現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值。

二、多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值之間的理論關(guān)系

多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的選擇是否對(duì)企業(yè)價(jià)值有影響，其具體的作用機(jī)理如何，一直是學(xué)術(shù)界研究的重點(diǎn)。學(xué)者們從不同的角度進(jìn)行了多維的分析與討論并且得到了豐富的理論成果，探討其內(nèi)在的影響機(jī)制勢(shì)必要分析其理論基礎(chǔ)。基于不同的研究假設(shè)，兩者之間的內(nèi)在作用機(jī)制有不同的表現(xiàn)，因而我們將從以下幾種理論基礎(chǔ)入手，淺析兩者之間的關(guān)系。

（一）產(chǎn)業(yè)組織經(jīng)濟(jì)理論

最早考察多元化發(fā)展戰(zhàn)略現(xiàn)象的學(xué)者來(lái)自于產(chǎn)業(yè)組織經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)組織經(jīng)濟(jì)學(xué)的代表人物邁克爾·波特1980 年在其《競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略》一書中運(yùn)用產(chǎn)業(yè)組織經(jīng)濟(jì)理論考察了多元化發(fā)展戰(zhàn)略及其對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。企業(yè)在發(fā)展多元化戰(zhàn)略時(shí)會(huì)遇到兩個(gè)難題：結(jié)構(gòu)性進(jìn)入壁壘以及現(xiàn)有企業(yè)的反抗。因此，企業(yè)在進(jìn)入時(shí)必須作出適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分析，企業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的分析及對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入壁壘的反應(yīng)均會(huì)影響其最終企業(yè)價(jià)值。而當(dāng)企業(yè)選擇外部并購(gòu)進(jìn)行多元化發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)，有效率的公司市場(chǎng)會(huì)致力于消除通過(guò)并購(gòu)得到的任何高于平均水平的利潤(rùn)，所以收購(gòu)價(jià)格會(huì)抵消買方回報(bào)的絕大部分，只有在一些特定的條件下，收購(gòu)才是有利可圖的。

（二）資源基礎(chǔ)理論

隨著企業(yè)戰(zhàn)略管理理論不斷發(fā)展，戰(zhàn)略分析的重點(diǎn)開始由企業(yè)外部向內(nèi)部轉(zhuǎn)移，企業(yè)所擁有的資源成為核心論題。Wernerfelt（1984）在企業(yè)作為資源的一個(gè)集合體的基礎(chǔ)上，將資源作為研究企業(yè)多元化戰(zhàn)略的出發(fā)點(diǎn)。之后，Grant（1991）在Wernerfelt研究的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)從資源的角度提出了企業(yè)多元化發(fā)展戰(zhàn)略的最終形成至少需要五個(gè)步驟，其中最重要的是確定并評(píng)估企業(yè)的有形和無(wú)形資源以及企業(yè)整合利用資源的能力。在他看來(lái)，多元化發(fā)展戰(zhàn)略制定的主要任務(wù)就是如何有效地保護(hù)和利用這些資源（能力），界定自己的核心競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域從而最終提升企業(yè)價(jià)值。綜合而言，資源基礎(chǔ)理論把企業(yè)戰(zhàn)略思維的視角從外部的產(chǎn)業(yè)組織拓展到了企業(yè)內(nèi)部的資源，這極大地豐富了企業(yè)戰(zhàn)略管理理論。

（三）代理成本理論

隨著多元化企業(yè)不同程度“歸核化”的出現(xiàn)，學(xué)者們也意識(shí)到多元化可能存在折價(jià)問(wèn)題，并開始從代理理論的視角來(lái)分析多元化戰(zhàn)略的動(dòng)因。Mueller （1969）是最早從代理理論的角度來(lái)分析企業(yè)多元化的動(dòng)因的，企業(yè)的增長(zhǎng)往往可以帶來(lái)管理者報(bào)酬的提升，而管理者為了追求自身的利益，往往會(huì)進(jìn)行過(guò)度投資，盲目追求多元化來(lái)達(dá)到企業(yè)的增長(zhǎng)。更進(jìn)一步，Wan， W.P.和 Hoskisson（2011）等認(rèn)為管理者與股東之間頻繁的利益沖突會(huì)引發(fā)較高的代理成本從而使企業(yè)價(jià)值折價(jià)?？偠灾沓杀纠碚撜J(rèn)為企業(yè)進(jìn)行多元化發(fā)展為其經(jīng)營(yíng)發(fā)展、組織管理提出了新的要求，基于信息不對(duì)稱，代理人與委托人之間存在利益最大化不統(tǒng)一的難題?？赡軙?huì)引致企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)的折價(jià)效應(yīng)。

（四）資產(chǎn)組合理論

經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬科維茲在1952年創(chuàng)立了現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，學(xué)者用以分析多元化經(jīng)營(yíng)。資產(chǎn)組合理論認(rèn)為，不完全相關(guān)的各業(yè)務(wù)降低了企業(yè)整體現(xiàn)金流的波動(dòng)性，并進(jìn)一步提高了企業(yè)的舉債能力。Kuppuswamy and Villalonga （2010）認(rèn)為非相關(guān)多元化減少了企業(yè)現(xiàn)金流的波動(dòng)性，這將有助于資本市場(chǎng)的準(zhǔn)入和提高資源配置的效率。資產(chǎn)組合理論認(rèn)為企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)能夠降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)可以利用不同業(yè)務(wù)之間現(xiàn)金流的互不相關(guān)性來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)穩(wěn)定性，在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面有一定的優(yōu)勢(shì)。

三、多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的實(shí)證關(guān)系

到目前為止，關(guān)于企業(yè)多元化發(fā)展與企業(yè)價(jià)值的理論研究仍處于激烈的爭(zhēng)論中，并且兩者之間的實(shí)證關(guān)系仍處于爭(zhēng)議之中，具體可以分為多元化經(jīng)營(yíng)溢價(jià)效應(yīng)、多元化經(jīng)營(yíng)折價(jià)效應(yīng)、多元化經(jīng)營(yíng)中性效應(yīng)以及“倒U型”曲線效應(yīng)。

（1）多元化經(jīng)營(yíng)溢價(jià)效應(yīng)

多元化經(jīng)營(yíng)溢價(jià)效應(yīng)是指在企業(yè)采取多元化經(jīng)營(yíng)這一戰(zhàn)略舉措后，企業(yè)的績(jī)效或價(jià)值在一定程度上獲得提升的現(xiàn)象。多元化溢價(jià)是企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的外在特征，部分動(dòng)機(jī)直接影響了多元化結(jié)果。

當(dāng)外部市場(chǎng)獲取資源成本過(guò)大時(shí)，多元化經(jīng)營(yíng)可以通過(guò)在企業(yè)內(nèi)部形成市場(chǎng)交換資源，從而減小企業(yè)在外部市場(chǎng)獲取資源時(shí)可能出現(xiàn)的信息不對(duì)稱等成本，充分利用企業(yè)自有資源，達(dá)到最大化利潤(rùn)的目的（Williamson，1975）。Rumelt（1974）選取了1949—1959和1969年美國(guó)公司，用行業(yè)數(shù)定義多元化，資產(chǎn)收益率衡量績(jī)效，研究發(fā)現(xiàn)由于核心能力延伸作用或資源共享作用，相關(guān)行業(yè)的有限多元化經(jīng)營(yíng)會(huì)提高公司業(yè)績(jī)，過(guò)度多元化會(huì)使協(xié)同作用降低，對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生負(fù)面影響。另一方面，Garrido et al.（2014）指出企業(yè)多元化戰(zhàn)略會(huì)帶來(lái)一些優(yōu)勢(shì)，例如稅收方面優(yōu)勢(shì)、內(nèi)部資金再分配而產(chǎn)生的內(nèi)部資本市場(chǎng)優(yōu)化，從而產(chǎn)生溢價(jià)效應(yīng)。從國(guó)家制度因素或者說(shuō)制度性缺失因素考量，Venkat Kuppuswamy et al.（2014）通過(guò)分析了來(lái)自38個(gè)國(guó)家企業(yè)數(shù)據(jù)后，認(rèn)為在低效率的資本市場(chǎng)和勞動(dòng)市場(chǎng)背景下，企業(yè)實(shí)施多元化戰(zhàn)略將會(huì)提高企業(yè)的績(jī)效。不同于以往研究，Selcuk Elif Akben（2014）利用土耳其225家企業(yè)數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)多元化溢價(jià)僅在非集團(tuán)內(nèi)部的企業(yè)表現(xiàn)突出。總而言之，多元化經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的內(nèi)部市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)、協(xié)同效應(yīng)、稅收等優(yōu)勢(shì)能夠增加企業(yè)價(jià)值，但是過(guò)度多元化會(huì)削弱規(guī)模經(jīng)濟(jì)，對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)面影響。

（2）多元化經(jīng)營(yíng)折價(jià)效應(yīng)

多元化經(jīng)營(yíng)的折價(jià)效應(yīng)是指企業(yè)多元化發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施，使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降，部門的盈利能力下降，使得企業(yè)的利潤(rùn)水平低于專業(yè)化企業(yè)，導(dǎo)致折價(jià)的現(xiàn)象。

多元化發(fā)展帶來(lái)收益，同時(shí)也附帶成本的產(chǎn)生，當(dāng)多個(gè)事業(yè)線經(jīng)營(yíng)的成本大于收益時(shí)，多元化相關(guān)度就與企業(yè)價(jià)值成負(fù)相關(guān)關(guān)系（Bettis，1981）。同樣的，Singh et al.（2012）分析了1998-2000年之間印度公司企業(yè)績(jī)效發(fā)現(xiàn)，實(shí)施多元化企業(yè)戰(zhàn)略公司的業(yè)績(jī)明顯要差于專業(yè)化的公司。持相同觀點(diǎn)，Klein and Saidenberg（2010）指出多元化戰(zhàn)略可能導(dǎo)致股東行為上過(guò)度自由，組織結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性也會(huì)導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)效率的低下，從而產(chǎn)生多元化折價(jià)效應(yīng)。同樣的，Hoechle， D.（2012）指出企業(yè)多元化存在折價(jià)現(xiàn)象，并通過(guò)Heckman選擇模型和動(dòng)態(tài)廣義矩模型分析，當(dāng)加入治理變量時(shí)，多元化折價(jià)現(xiàn)象將會(huì)收窄。從市場(chǎng)分布角度，Z. Seyda Deligonul（2015）指出，當(dāng)企業(yè)沒(méi)有地域上擴(kuò)張的優(yōu)勢(shì)，企業(yè)多元化將削弱公司獲得準(zhǔn)壟斷權(quán)利和超額收益的能力，多元化戰(zhàn)略將使企業(yè)處于不利地位。Phung et.al（2016）利用越南2744上市公司數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)多元化對(duì)企業(yè)績(jī)效有負(fù)面影響，就越南而言，缺乏公司治理制度可能會(huì)鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)施多元化戰(zhàn)略，從而削弱企業(yè)的表現(xiàn)。綜上而言，企業(yè)多元化發(fā)展帶來(lái)的治理成本、組織結(jié)構(gòu)混亂、所有權(quán)問(wèn)題等增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本，使得企業(yè)的利潤(rùn)水平低于專業(yè)化企業(yè)，造成企業(yè)多元化折價(jià)效應(yīng)。

（3）多元化經(jīng)營(yíng)中性效應(yīng)

企業(yè)經(jīng)營(yíng)多元化中性效應(yīng)指多元化戰(zhàn)略的實(shí)施對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響并不明顯，沒(méi)有明顯的折價(jià)與溢價(jià)效應(yīng)。例如，資產(chǎn)組合為目的實(shí)施多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略受企業(yè)本身戰(zhàn)略、產(chǎn)品素質(zhì)、財(cái)務(wù)狀況等因素的影響，并不一定能提高企業(yè)的盈利能力，故產(chǎn)生多元化中性效果。

率先指出企業(yè)經(jīng)營(yíng)多元化與企業(yè)價(jià)值關(guān)系并不顯著，Gort（1962）分析了111家美國(guó)大型公司1947—1957年的多元化發(fā)展戰(zhàn)略與公司價(jià)值的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)各行業(yè)公司在多元化發(fā)展戰(zhàn)略程度上存在差異，但是多元化與公司價(jià)值沒(méi)有顯著相關(guān)關(guān)系。黃山等（2007）指出多元化發(fā)展戰(zhàn)略企業(yè)與非多元化發(fā)展戰(zhàn)略企業(yè)具有相似的收益率，但是二者不存在顯著統(tǒng)計(jì)意義上的關(guān)系。之后，Volkov et.al（2015）分析在經(jīng)濟(jì)衰退期，多元化戰(zhàn)略是企業(yè)價(jià)值相對(duì)顯著增加，但這種改善只是一個(gè)短暫的現(xiàn)象，隨后便會(huì)消失，研究表明多元化戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響并不明顯?？偠灾?，持多元化經(jīng)營(yíng)中性效用觀點(diǎn)的學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)多元化戰(zhàn)略并不能增加企業(yè)價(jià)值，完善的資本市場(chǎng)中企業(yè)可以通過(guò)不同的投資組合來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

（4）多元化企業(yè)經(jīng)營(yíng)“倒U型”曲線效應(yīng)

企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)的“倒U型”曲線效應(yīng)指，多元化戰(zhàn)略的實(shí)施會(huì)使得企業(yè)業(yè)績(jī)提高，但隨著過(guò)度多元化會(huì)適得其反，對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)有負(fù)面影響，兩者關(guān)系呈現(xiàn)“倒U型”趨勢(shì)。

Rumetl（1974）在分析兩者關(guān)系的時(shí)候認(rèn)為，由于核心能力的延伸作用或資源共享作用，向相關(guān)行業(yè)的有限的多元化經(jīng)營(yíng)會(huì)使業(yè)績(jī)提高，過(guò)度的多元化會(huì)使協(xié)同作用降低，會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)有負(fù)面影響。Grant（1991）指出，在一定界限內(nèi)，公司業(yè)績(jī)和經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的數(shù)目正相關(guān)，超過(guò)這一界限后，隨著經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)越來(lái)越多，公司業(yè)績(jī)呈下降趨勢(shì)。同樣的，Enrico Santarelli，Hien Thu TranAli（2016）研究了越南企業(yè)多元化與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，研究顯示多元化與企業(yè)價(jià)值呈現(xiàn)倒U型曲線關(guān)系，多元化提升企業(yè)利潤(rùn)到達(dá)一個(gè)高點(diǎn)，然后多元化程度進(jìn)一步增加后導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)下降。總之，企業(yè)多元化經(jīng)營(yíng)“倒U型”曲線效應(yīng)即指企業(yè)適度多元化能夠提升企業(yè)績(jī)效，過(guò)度多元化則會(huì)導(dǎo)致企業(yè)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)有負(fù)面影響。

四、結(jié)論

企業(yè)多元化發(fā)展與企業(yè)價(jià)值之間究竟是何種作用機(jī)理，企業(yè)多元化戰(zhàn)略是否通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、協(xié)同效應(yīng)等促進(jìn)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)，亦或是因?yàn)榻M織管理運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)低效等而抑制企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)，這些問(wèn)題值得我們?nèi)ニ伎?。同時(shí)基于企業(yè)不同的生命周期而言，采取多元化發(fā)展戰(zhàn)略是否有不同的影響結(jié)果，也需要我們思考。本文試圖通過(guò)總結(jié)前人研究成果，對(duì)多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略以及企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵進(jìn)行闡述，在此基礎(chǔ)上對(duì)兩者之間的影響機(jī)理進(jìn)行淺析。通過(guò)國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有研究成果的綜述，發(fā)現(xiàn)兩者之間的作用機(jī)制的理論基礎(chǔ)為產(chǎn)業(yè)組織理論、協(xié)同效用理論、代理成本理論等。不同的作用機(jī)制導(dǎo)致企業(yè)多元化戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值相反的實(shí)證關(guān)系，具體表現(xiàn)為多元化經(jīng)營(yíng)折價(jià)效應(yīng)、多元化經(jīng)營(yíng)溢價(jià)效應(yīng)、多元化經(jīng)營(yíng)的中性效應(yīng)以及多元化經(jīng)營(yíng)“倒U型”曲線效應(yīng)。

關(guān)于多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響的研究多以西方國(guó)家為主，我國(guó)金融體系發(fā)展和金融環(huán)境與國(guó)外市場(chǎng)存在差距，而且我國(guó)企業(yè)的發(fā)展環(huán)境也與國(guó)外企業(yè)存在較大差距，因此以西方發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)作為樣本進(jìn)行研究得出的結(jié)論難以對(duì)我國(guó)企業(yè)的戰(zhàn)略決策進(jìn)行切實(shí)有效的指導(dǎo)。我國(guó)現(xiàn)有多元化發(fā)展戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值關(guān)系研究仍然存在諸多局限性，包括理論框架、研究方法與變量測(cè)度指標(biāo)體系等方面。因此，基于中國(guó)企業(yè)發(fā)展環(huán)境，對(duì)企業(yè)多元化發(fā)展戰(zhàn)略與企業(yè)價(jià)值關(guān)系作進(jìn)一步研究仍具有重要意義。

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作者簡(jiǎn)介：淡永鑫（1993-），男，漢族，內(nèi)蒙古包頭市。中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)金融學(xué)院2016級(jí)碩士研究生。