(河海大學 商學院,江蘇 南京 211100)

我國對外直接投資(OFDI)蓬勃式發(fā)展已有15年歷史?！白叱鋈ブ菐臁?CGGT)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,我國能源類的OFDI規(guī)模從2005年的83億美元增長到2016年的746億美元；2005—2017年上半年,能源類項目量占OFDI項目總數(shù)的30%。隨著2017年“一帶一路”峰會的成功召開,我國與“一帶一路”沿線國家的國際合作日趨緊密。在此機遇下,我國企業(yè)應積極抓住政策契機“走出去”,為企業(yè)開拓國際市場釋放過剩產(chǎn)能,并與沿線國家一同分享我國改革開放40年的發(fā)展紅利。特別是能源類企業(yè),產(chǎn)能過剩問題尤為突出,電力、煤炭等急需開拓更廣闊的市場。此外,許多“一帶一路”沿線國家(如巴基斯坦)的能源類基礎(chǔ)設施十分落后,本國開發(fā)的能源甚至不能滿足國民最基本的生產(chǎn)和生活需要,因此我國能源類企業(yè)扶持性地投資意義深遠。雖然能源類企業(yè)的OFDI具有多重效益,但能源類海外投資項目往往需要技術(shù)和經(jīng)濟的較高投入,且投資周期較長,故能源類企業(yè)OFDI的投資風險很高。失敗的海外投資不僅會有損企業(yè)自身的經(jīng)濟利益,也會給東道國的政府、企業(yè)和居民生活帶來負面影響,不利于我國的國際形象，有悖于“一帶一路”倡議的初衷,故能源類企業(yè)選擇合適的區(qū)位進行投資,降低海外投資風險的意義重大。

從以往的投資經(jīng)驗看,東道國的政治、經(jīng)濟和法律等制度因素會對我國企業(yè)OFDI的區(qū)位選擇產(chǎn)生較大影響,國內(nèi)外學者們對此進行了論證,但未達成共識。本文通過對我國歷年能源類企業(yè)海外投資案例分析,探究我國能源類企業(yè)OFDI區(qū)位選擇的影響因素,以制度因素為主線,探究其對我國能源類企業(yè)OFDI區(qū)位選擇的影響,并為能源類企業(yè)對“一帶一路”沿線國家的OFDI區(qū)位選擇提供合理建議。

1 文獻綜述

推動我國與“一帶一路”沿線國家能源基礎(chǔ)設施的互聯(lián)互通已納入我國《能源發(fā)展“十三五”規(guī)劃》。學者們針對能源市場潛力也進行了研究：賈少學[1]認為“一帶一路”很好地推動了中俄雙方的能源戰(zhàn)略合作,合作時需注意建立雙邊合作機制;劉瑞、高峰[2]研究表明,國內(nèi)能源企業(yè)可借助“一帶一路”轉(zhuǎn)移過剩產(chǎn)能,推動與南亞和獨聯(lián)體的國際產(chǎn)能合作。

國際生產(chǎn)折衷理論指出OFDI的區(qū)位選擇取決于多方面的因素,與兩國間的經(jīng)貿(mào)關(guān)系和被投資國的制度因素密切相關(guān)。國內(nèi)外學者主要以發(fā)達國家為研究對象，探究了OFDI區(qū)位選擇的影響因素,普遍認為東道國制度環(huán)境的好壞與FDI流入呈正相關(guān)[3,4]。然而,我國的經(jīng)濟特性及其作為對外投資國考量的因素與發(fā)達國家差異明顯。學者們研究了制度因素對我國OFDI的影響,主要觀點有:①東道國制度質(zhì)量對我國OFDI區(qū)位選擇有正向影響。蔣冠宏、蔣殿春[5]通過對7年間95個國家的投資數(shù)據(jù)實證分析得出,東道國制度對我國在發(fā)展中國家的資源尋求型投資有顯著影響;Zhang[6]通過對1324次我國跨境收購的研究,發(fā)現(xiàn)東道國制度的優(yōu)越性可彌補目標公司層面的劣勢。②東道國制度質(zhì)量對我國OFDI區(qū)位選擇具有負向影響。Kolstad、Wiig[7]對4年間104個國家的海外投資數(shù)據(jù)進行了研究,發(fā)現(xiàn)東道國制度質(zhì)量與我國OFDI呈顯著負相關(guān);李磊、鄭昭陽[8]考量了2003—2008年我國的OFDI數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn)我國OFDI具有明顯的資源尋求效應,即使目標國家的制度質(zhì)量很差也會積極進入。③制度因素對我國OFDI影響不顯著。張建紅、周朝鴻[9]通過實證發(fā)現(xiàn),東道國的制度質(zhì)量對我國企業(yè)的跨境收購無顯著影響。雖然針對我國OFDI區(qū)位選擇制度因素影響的研究很多,但研究結(jié)論差異性較大,且研究存在以下不足:一是對衡量制度因素的變量選擇較單一,不能全面衡量目標東道國整體的制度情況,具有較大的局限性;二是沒有按照我國OFDI的投資區(qū)域?qū)颖緮?shù)據(jù)進行分類,不同區(qū)域的OFDI對東道國制度質(zhì)量的敏感性有很大差別。本文旨在改進前述研究不足的基礎(chǔ)上,研究我國能源類企業(yè)OFDI與東道國制度之間的關(guān)系。

2 模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)來源

2.1 模型構(gòu)建

匯總各年份各國家的投資額時發(fā)現(xiàn),這些數(shù)據(jù)并不連續(xù),某些年份是零投資甚至是負投資。為了避免忽略此問題產(chǎn)生的有偏估計,本文參考王恕立、向姣姣[10]的做法,采用Heckman構(gòu)造的兩階段選擇模型來綜合考量東道國的選擇與投資規(guī)模的選擇,具體模型為:

P(ofdi*=1|Z)=Φ(Zβ+u1)

(1)

(2)

式(1)表示Heckman第一階段的投資選擇模型;ofdi*表示我國是否對其進行投資,若當年投資流量大于0,則OFDI*=1,否則,OFDI*=0;Z表示可能影響我國OFDI的因素。其中,u1～N(0，1)，u2～N(0,σ),corr(u1,u2)=ρ。當ρ≠0時,研究對象存在樣本自選擇問題,則Heckman選擇模型有效。式(2)表示第二階段修正的投資規(guī)模模型,變量ofdi是指我國能源類企業(yè)對東道國的投資額;X表示可能影響我國各區(qū)位投資規(guī)模的主要因素。本文對影響因素的選擇采用的方法是投資引力模型。為了解決內(nèi)生性問題,本文將對海外投資的經(jīng)濟變量進行滯后一期處理,考慮制度因素不會對OFDI產(chǎn)生短期效應,且OFDI規(guī)模比東道國整體經(jīng)濟體量較小,故將制度因素作為外生變量進行考察。

針對能源類OFDI的區(qū)位選擇,本文構(gòu)建的投資引力模型為:

(3)

(4)

式中,ofdiijt表示我國能源類企業(yè)的各年度針對各東道國的OFDI;tzzei(t-1)表示各年度能源類企業(yè)的OFDI總額;hgdp為東道國的GDP;hpgdp為東道國的人均GDP;hggdp為東道國GDP的增長率;D為我國與東道國的距離;X為考察的主要變量(制度變量);α0為常數(shù)項;λ和μ分別表示國家和時間固定效應;ζ為殘差項。對Heckman模型的估計方法,本文選擇更高效的極大似然估計法(MLE)。

2.2 樣本選取

本文研究樣本為2005—2016年的748筆我國能源類OFDI信息,其中海外直接投資項目309個、工程承包建設合同439個,這些投資信息發(fā)生在我國與35個國家之間,主要項目與投資區(qū)域見表1。從主要流向的區(qū)位來看,巴西、加拿大、澳大利亞和巴基斯坦是我國海外能源項目投資最高的幾個國家,投資金額均超過了300億美元。本文篩選的能源類投資主要包括石油、水電、替代能源、天然氣和煤炭。根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性,存在59個項目投資金額缺失,共收集到689筆能源類對外投資數(shù)據(jù)(本研究不考慮投資是否成功,僅考慮最初的投資選擇)。數(shù)據(jù)來源于當前主流的國際并購、投資的統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫和Zephyr數(shù)據(jù)庫,且匹配了CEPⅡ數(shù)據(jù)庫和美國企業(yè)研究所統(tǒng)計的數(shù)據(jù)。

表1 中國海外能源項目的地區(qū)分布(2005—2016年)

2.3 變量選取與數(shù)據(jù)說明

被解釋變量選取了我國能源類企業(yè)對35個國家和地區(qū)的OFDI流量,數(shù)據(jù)為2005—2016年底,投資總額按照當年匯率轉(zhuǎn)化為人民幣計算,并按照2005年為基期的固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)對投資總額進行平減。

解釋變量選取了東道國政治、經(jīng)濟和法律三個維度來衡量東道國的制度因素:①政治制度主要選取了東道國政權(quán)穩(wěn)定性、政府的行政效率、清廉指數(shù)和監(jiān)管質(zhì)量四個指標進行衡量。其中,政權(quán)穩(wěn)定性反映保持政權(quán)的能力,數(shù)據(jù)從國際國家風險指南獲取,數(shù)據(jù)越小越穩(wěn)定。政府的行政效率表征東道國管理國家政務的能力,數(shù)據(jù)可由東道國政務審批耗時來定義,數(shù)值越大行政效率越低,來源于中信保的統(tǒng)計。清廉指數(shù)表征東道國的貪腐程度,分數(shù)越低政府越清廉,數(shù)據(jù)來源于透明國際。監(jiān)管質(zhì)量表征東道國統(tǒng)治階級的監(jiān)管力度,數(shù)據(jù)來源于全球治理指標(WGI),數(shù)值越大監(jiān)管力度越大。②經(jīng)濟制度選取了經(jīng)濟自由度、資本賬戶開放度、勞動自由度、貿(mào)易自由度、金融自由度和投資自由度6個指標來衡量。其中資本賬戶開放度可由金融開放指數(shù)(Chinn-Ito)表示,其他指標均來自全球遺產(chǎn)基金會,六個指標均為正向,數(shù)值越大自由度(開放度)越好。③法律制度選取了法律權(quán)利力度指數(shù)和營商便利指數(shù)來衡量,分別表示東道國法律的健全程度(數(shù)值越大法律權(quán)利力度越好)和營商環(huán)境的寬松程度(數(shù)據(jù)越大，越不便利),數(shù)據(jù)均來源于世界發(fā)展指標(WDI)。

控制變量主要選取宏觀經(jīng)濟因素和地理因素進行衡量:①宏觀經(jīng)濟因素選取了我國能源類OFDI各國的總體規(guī)模、東道國GDP、東道國人均GDP和東道國GDP增長率四個變量來衡量。各個變量分別表征我國對外投資力度、市場規(guī)模、東道國投資機會和市場潛力。OFDI全球規(guī)模數(shù)據(jù)來源于各年度的《中國對外直接投資統(tǒng)計公報》,GDP相關(guān)數(shù)據(jù)來自于世界銀行。②距離成本選取我國北京與東道國首都的實際距離度量,并以此來衡量投資的距離成本,數(shù)據(jù)來源于世界地圖。③資源稟賦,能源類企業(yè)投資的特殊性在于被投資國別必須要有投資條件,指標由各國的石油、天然氣和礦物質(zhì)資源出口占其總出口量的比重來表示,數(shù)據(jù)從WTO貿(mào)易統(tǒng)計數(shù)據(jù)中獲得。

3 模型檢驗和結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計

被解釋變量、解釋變量(制度)和控制變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。

表2 變量的描述性統(tǒng)計

注:sog、ae、ci、bci、D均為成本型指標,即數(shù)值越大越差;cao指標范圍為[-1.19—2.39],實證分析時調(diào)整為[1—100]。

3.2 相關(guān)性分析

本文對主要研究變量進行了相關(guān)性分析,以檢驗是否存在多重共線性問題,見表3(由于篇幅限制,列出其中10個變量的相關(guān)性)。從表3可見,變量之間的相關(guān)系數(shù)最大值為0.56,故不存在多重共線性問題。此外,值得關(guān)注的是,政權(quán)穩(wěn)定性、行政效率、監(jiān)管質(zhì)量與OFDI投資額顯著正相關(guān),表明穩(wěn)定性好、效率高和監(jiān)管力度大的地區(qū)更有利于吸引我國的能源類企業(yè)投資。清廉指數(shù)、經(jīng)濟自由度和資本開放程度與能源類OFDI的投資額呈顯著負相關(guān),表明貪腐程度較高和經(jīng)濟自由度較高的地區(qū)更容易吸引我國能源類企業(yè)的投資。

表3 相關(guān)系數(shù)矩陣

注:*、**、***分別表示10%、5%、1%水平下顯著,下表同。

3.3 回歸分析

制度質(zhì)量與我國能源類企業(yè)OFDI選擇:根據(jù)模型(3)、(4)對制度變量進行基本檢驗,由于制度變量較多,選取政權(quán)穩(wěn)定性(sog)和行政效率(ae)為例列出基礎(chǔ)回歸的全部結(jié)果(表4),其他制度變量影響投資選擇和投資的規(guī)模效應見表5。

表4 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

注:W為Wald顯著性檢驗,用以檢驗除常數(shù)項外系數(shù)的整體顯著性;N為觀測量;一階段和二階段分別表示投資選擇和投資規(guī)模的選擇;括號內(nèi)為Z值,下表同。

從基礎(chǔ)回歸結(jié)果看,不同制度環(huán)境下的回歸結(jié)果基本無差異。從控制變量的回歸結(jié)果看,經(jīng)濟因素對我國的OFDI影響效應與傳統(tǒng)的國際投資理論基本一致。ln(hgdp)東道國GDP顯著為正,表明我國能源類OFDI投資選擇時偏向于選擇市場規(guī)模較大的國家。ln(hpgdp)東道國人均GDP兩個階段回歸結(jié)果均顯著為正,表明我國能源類OFDI也會關(guān)注東道國的投資機會,然而東道國的市場潛力(經(jīng)濟增長率)兩個階段的檢驗均不顯著。關(guān)于距離要素,ln(D)(距離成本)對東道國投資與規(guī)模的影響均顯著為負,表明能源類企業(yè)OFDI的投資選擇和規(guī)模選擇均與距離成反比,我國企業(yè)更傾向于對周邊國家進行投資。由于本文研究對象為能源類企業(yè)的OFDI,能源類企業(yè)的投資動機更偏向于資源尋求和政治要素[11],故未引入我國的GDP作為研究變量,加入tzze(我國能源類OFDI各年度總額)作為控制變量。從計量結(jié)果看,tzze顯著為正,表明當年度我國對東道國的投資總額越高,我國能源類OFDI越偏向于進入該國家。ln(ZY)資源稟賦的研究結(jié)果與預期一致,資源越充足的國別越容易吸引我國能源類的投資選擇和投資規(guī)模的擴大。

制度變量的計量結(jié)果為:①從政治制度來看,sog對能源類OFDI投資選擇和投資規(guī)模均產(chǎn)生了負向影響,ae、ci和qos對能源類OFDI投資選擇和投資規(guī)模均產(chǎn)生了正向影響,ae對投資規(guī)模的影響不顯著,qos的影響系數(shù)相對較高。這表明我國能源類企業(yè)進行投資選擇時更偏向于政權(quán)較穩(wěn)定、監(jiān)管質(zhì)量較好但行政效率低下、腐敗程度較高的國家,但不會對行政效率低下的國別進行大規(guī)模的投資。究其原因,本質(zhì)上是能源類投資的特殊性。經(jīng)驗事實顯示:如果被投資國政權(quán)不穩(wěn)、政府缺乏公信力,為了保證投資的成效性,我國企業(yè)一般不會進行投資,特別是能源類這種持續(xù)周期長、投入大的行業(yè)。且能源類是國家的支柱型產(chǎn)業(yè),一般由國家統(tǒng)一負責開發(fā)與管理,其他國家進入的難度較大。對貪腐較嚴重和行政效率低下的國家,我國企業(yè)可尋求其他途徑積極進入,但為了規(guī)避投資風險,投資規(guī)模相對較小。②從經(jīng)濟制度來看,ef、tf、ff、ivf和lf對我國能源類OFDI的投資選擇呈負向影響。其中,ef、lf、tf的影響不顯著,但各個變量對投資規(guī)模的影響均在1%水平下顯著,而cao對能源類OFDI投資選擇產(chǎn)生了正向的顯著影響。這表明我國能源類企業(yè)在投資國別選擇時偏向于尋找資本賬戶開放程度較好,但經(jīng)濟、勞動、貿(mào)易等自由度均不好的地區(qū)進行投資,大規(guī)模的投資均選擇開放度和經(jīng)濟自由度均較好的地區(qū)。比較合理的解釋是,財政、勞動、經(jīng)濟、金融和投資自由度均較低的地區(qū)屬于較落后地區(qū),該地區(qū)能源類投資機會較多。自由度較高的國家能源類行業(yè)的發(fā)展已較成熟,機會較少。同時,為了保證投資開發(fā)的利潤可順利收回,需要考慮外匯管制等可能限制跨境交易的東道國資本賬戶開放程度,資本賬戶管制較小的地區(qū)更有利于吸引投資。然而,為了規(guī)避自由度較低國家的投資風險,投資規(guī)模均相對較小。③從法律制度看,lri對我國能源類OFDI的投資選擇和投資規(guī)模均有顯著的正向影響,而bci對兩者均有顯著的負向影響。bci是成本型指標,說明我國能源類OFDI偏好于較好的法制體系和營商環(huán)境,兩者不僅會影響投資選擇也會影響投資的規(guī)模,這與傳統(tǒng)的結(jié)論一致。

表5 全部制度變量的回歸結(jié)果

表6 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

制度變量與我國能源類企業(yè)在“一帶一路”沿線國家OFDI的關(guān)系:上述研究的對象是我國能源類OFDI的所有國家,然而在“一帶一路”倡議的背景下,能源類企業(yè)投資重點區(qū)域應是“一帶一路”沿線國家,探究以往我國能源類海外投資選擇對“一帶一路”沿線各國制度的敏感性顯得尤為重要,可為后續(xù)投資決策提供參考,故以下我們將研究樣本分為“一帶一路”國家和非“一帶一路”國家進行研究,探究制度變量與能源類企業(yè)OFDI的關(guān)系,表6為分區(qū)域的基礎(chǔ)回歸結(jié)果,以sog(政權(quán)穩(wěn)定性)為例;表7為所有制度變量與我國能源類企業(yè)在“一帶一路”國家中OFDI的計量結(jié)果。

tzze、hpgdp、hggdp與前述回歸結(jié)果無明顯差別。值得注意的是,hgdp(東道國GDP)對非“一帶一路”沿線國家進行投資選擇比“一帶一路”沿線國家的影響系數(shù)更大,表明我國能源企業(yè)在對“一帶一路”沿線國家進行投資選擇時往往不太關(guān)注東道國的經(jīng)濟發(fā)展水平;D(東道國距離成本)在兩個區(qū)域的影響差異性較明顯,結(jié)果顯示我國能源企業(yè)在“一帶一路”沿線國家進行投資選擇和投資規(guī)模確定時偏向于投資距離較近的國家(影響系數(shù)大于非沿線國家)。較合理的解釋是,我國能源企業(yè)對周邊國家進行投資的距離成本較小,且周邊國家與我國的關(guān)系更加緊密;ZY(資源稟賦)兩個區(qū)域的差異較大,結(jié)果顯示資源狀況對我國能源類企業(yè)在“一帶一路”沿線國家的投資選擇和規(guī)模選擇的影響系數(shù)更大。較合理的解釋是,我國能源類企業(yè)在較發(fā)達國家進行投資時偏向于尋求更高端的技術(shù)(如三峽集團收購葡萄牙電力),而在稍落后國家投資時更偏向于尋求優(yōu)質(zhì)資源進行開發(fā)。

表7 全部制度變量的回歸結(jié)果—“一帶一路”沿線國家

相對于表5進行回歸結(jié)果,主要差異為:①政治制度。sog對投資選擇的回歸結(jié)果在10%水平下顯著為正,ae、ci對投資選擇的影響效應更大，qos對投資選擇的回歸結(jié)果在10%水平下顯著為負。這表明我國能源企業(yè)在“一帶一路”沿線國家的OFDI偏向政權(quán)不穩(wěn)、比較腐敗、效率偏低與監(jiān)管質(zhì)量不好的國家。②經(jīng)濟制度。ef、tf對投資選擇的影響在10%水平下顯著為負,ef、lf、tf、ff、ivf對投資規(guī)模的影響有所降低,表明“一帶一路”沿線國家經(jīng)濟、勞動、貿(mào)易、金融和投資自由度較好的國家不會大量吸引我國更大的能源類資本投入。較合理的解釋是,沿線國家的經(jīng)濟屬性自由度在WTO統(tǒng)計結(jié)果中普遍偏低,且我國近幾年由于政治合作加大了對沿線國家的能源類投入,因此相比于發(fā)達國家的自由度屬性,沿線國家的經(jīng)濟屬性自由度與對應的OFDI規(guī)模相關(guān)性稍差。③法律制度。總體無明顯差異。

4 結(jié)論與啟示

本文基于2005—2016年我國能源類企業(yè)對全球35個國家和地區(qū)689筆OFDI流量數(shù)據(jù),利用Heckman兩階段選擇模型,探究制度因素對我國能源類OFDI投資選擇和投資規(guī)模的影響。本文將制度因素分為政治、經(jīng)濟和法律三類,并將研究樣本分成“一帶一路”沿線國家和非“一帶一路”沿線國家,探究兩者之間對于制度因素影響的差異性。通過檢驗和分析,得出以下結(jié)論:①我國能源類企業(yè)海外直接投資的國別選擇和投資規(guī)模選擇存在明顯不同的制度偏向。從整體投資情況看,選擇投資區(qū)位時我國能源類企業(yè)偏好資源較充足、投資規(guī)模較大和投資機會較好但政治制度環(huán)境較差、經(jīng)濟自由度不高和營商法律不健全的國家;較大規(guī)模的投資偏向于政治、經(jīng)濟和法律環(huán)境較好的地區(qū),規(guī)避不必要的投資風險。②從“一帶一路”沿線國家投資情況看,我國能源類企業(yè)存在明顯的資源尋求偏好,大規(guī)模的投資往往發(fā)生在我國的周邊國家,政治、經(jīng)濟和法律制度的缺陷不會影響我國能源類企業(yè)的國別選擇與投資規(guī)模的擴大。為了保證投資利潤的順利收回,投資時偏向東道國資本賬戶管制較小的國家。

隨著“一帶一路”倡議的持續(xù)推進,我國能源類企業(yè)的國際合作會更加廣泛。就目前投資情況而言,我國能源類企業(yè)主要投資的國家或地區(qū)仍然是制度環(huán)境較差的國家或地區(qū),這同時伴隨著大量的投資風險,研究樣本的748個投資項目中便有67個由于各種原因?qū)е率?。能源開發(fā)投資本身具備有高風險的特質(zhì)，這就要求我國企業(yè)投資時要規(guī)避不必要的風險以保證投資成效,才會實現(xiàn)雙贏。同時,能源開發(fā)不但要關(guān)注政府的合作,而且要考慮東道國環(huán)境和對居民的影響。