石豪騫，孟曉?。ń淌冢?/p>

一、引言

并購是企業(yè)發(fā)展的方式之一，較之于內生性增長和戰(zhàn)略聯(lián)盟兩種方式，具有耗時較短、能夠快速進入市場以及管理層控制權不會分散等優(yōu)點。商譽是并購的經濟產物，企業(yè)合并產生商譽，期末有商譽資產則表明企業(yè)一定進行了并購，兩者存在著密不可分的聯(lián)系。事實上，商譽資產與企業(yè)的并購行為及其經濟后果都存在一定程度的聯(lián)系。

目前，絕大多數(shù)學者的研究重點為商譽的后續(xù)計量（減值）及其產生的經濟后果，并且已經取得了較為一致的結論。商譽減值使得投資者和分析師對未來的預期有所下調，預示著未來盈利的下降[1]，降低了分析師盈余預測的準確度[2]，進而帶來股價和股票收益下降[3]。同時，商譽減值過程中需要對可收回金額進行估計，存在人為操縱的可能，這就給商譽減值留下了利潤平滑和“洗大澡”的盈余管理空間[4][5]。

然而，關注商譽初始計量（是否存在商譽）的文獻則相對較少。如前所述，企業(yè)合并產生商譽，商譽資產的變動與并購的經濟后果存在一定聯(lián)系。債權人和投資者是企業(yè)主要的利益相關者，他們對于并購經濟后果最關注的是債務資本成本和權益資本成本。徐經長等[6]研究發(fā)現(xiàn)，并購商譽與債務資本成本顯著負相關，債權人對企業(yè)并購持樂觀態(tài)度，但是鮮有學者研究并購商譽與權益資本成本的關系。不同于西方資本市場，我國資本市場上的企業(yè)存在顯著的股權融資偏好[7][8]，與Myers[9]以及Myers和Majluf[10]提出的融資優(yōu)序理論相悖。因此，在偏好股權融資的背景下，探討商譽資產和權益資本成本的關系就有著較強的理論和現(xiàn)實意義。

本文以2008～2016年A股市場非金融類上市公司的7672個觀測值為樣本，研究發(fā)現(xiàn)存在期末商譽資產的公司，其權益資本成本相對較低。然而商譽資產的金額與權益資本成本正相關，并且在國有企業(yè)中更為顯著，據此推斷商譽資產對權益資本成本的影響存在先降后升的關系。考慮管理層權力后，發(fā)現(xiàn)管理層權力僅在國有企業(yè)中存在一定的調節(jié)作用，管理層權力較大的國有企業(yè)，商譽對權益資本成本的影響更顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，股東可以識別不必要的巨額商譽，并且做出負面的市場反應；對于正常的、數(shù)量合理的商譽，反應則不明顯。

本文的主要貢獻如下：①豐富了商譽資產經濟后果的相關文獻，揭示了商譽資產與權益資本成本之間的關系。②考慮了管理層權力在并購行為中的作用，強調了限制管理層權力（尤其是國有企業(yè)管理層）在公司治理機制中的重要作用。

二、理論分析與研究假設

《企業(yè)會計準則（2006）》將商譽定義為：“在非同一控制下企業(yè)合并中，購買方合并成本大于被購買方可辨認凈資產公允價值的差額”。這一定義僅僅從計量角度揭示了商譽的形式，并未涉及商譽的實質和內涵，不符合概念框架的層次性。按照這一定義，商譽已經成為一個“計價差額”。實際上，若按照現(xiàn)行會計準則將所計算的商譽再次細分，則不難發(fā)現(xiàn)其中的很大一部分都不滿足資產的定義。Johnson、Petrone[11]將財務報表上所列報的商譽細分為六類，分別為：①公允價值調整；②潛在未確認的資產；③在可持續(xù)經營的狀態(tài)下獲得超額收益的能力；④并購產生的協(xié)同效應；⑤被并購方資產錯誤估價；⑥并購方故意出高價/低價[10]。Johnson、Petrone同時指出，真正的商譽（核心商譽）僅僅包括獲取上述分類的③和④。Henning等[12]將Johnson、Petrone所提出分類項目的⑤和⑥合并，稱為“剩余商譽”，并以美國資本市場1990～1994年的數(shù)據為樣本，發(fā)現(xiàn)剩余商譽約占商譽總額的30%，并進一步發(fā)現(xiàn)股價、股東回報率與剩余商譽之間存在顯著的負相關關系。

當前，企業(yè)實施并購前往往要執(zhí)行詳盡的盡職調查，資產估價錯誤的問題已經很大程度上得到解決，于是學者將關注的重點轉移到“故意出高價/低價”這一現(xiàn)象，并且認為管理層的自大（hubris）和過度自信（overconfidence）都是高昂并購溢價產生的直接原因[13][14][15]。較高的并購溢價所帶來的直接經濟后果就是巨額商譽，若將這些巨額商譽繼續(xù)細分，則會發(fā)現(xiàn)其中核心商譽所占的比重很小，大部分都是因為管理層過度自信而產生的剩余商譽。這些剩余商譽，不僅無法給投資者帶來超額收益，反而會損害其利益。

對于并購商譽的經濟后果，已經有諸多學者展開研究。例如鄭海英等[16]發(fā)現(xiàn)并購商譽可以提高并購方當期的業(yè)績，但是會降低未來的業(yè)績。王文姣等[17]發(fā)現(xiàn)具有商譽資產的公司，未來股價崩盤風險明顯更大。權益資本成本是投資者要求的最小資本回報率，如果他們預期未來無法繼續(xù)獲得超額收益，或是預計的未來收益率降低，或是股價崩盤風險增加，其自然會要求更高的資本回報率來應對潛在的風險，直接經濟后果就是權益資本成本上升。據此，本文提出假設1a：

H1a：其他條件不變，擁有商譽資產的企業(yè)具有更高的權益資本成本。

商譽的“差額觀”僅僅是從計量角度考慮，通過簡化實務操作而提出的概念，而更能揭示商譽本質的是“超額收益觀”。超額收益觀認為，商譽是企業(yè)能夠獲得超額利潤的價值。一個企業(yè)之所以擁有商譽，是因為這個企業(yè)存活的時間相對較長，同時能獲得比競爭對手更高的利潤（超額利潤）。據該觀點，企業(yè)擁有的高素質員工、良好的名譽、高效的管理模式等都是商譽的一部分，只是由于這些自創(chuàng)商譽不能可靠計量，因此不能作為一項資產列報。并購行為使得這些自創(chuàng)商譽顯現(xiàn)出來，盡職調查的企業(yè)估價、并購方的購買溢價均為自創(chuàng)商譽提供了可靠的計量條件。然而，實現(xiàn)超額利潤的前提是協(xié)同效應[18][19]，協(xié)同效應又是并購的動因之一[20]。因此從理論上來看，企業(yè)并購的目的之一是獲得協(xié)同效應所產生的超額利潤，商譽作為并購的經濟產物，自然可以為企業(yè)帶來正向的經濟后果。諸多學者的實證研究也證明了這一點：并購商譽可以提高被并購方當期業(yè)績[21]，帶來正向的超額收益[22]和CAR值[23]，顯著提高股票價格[24]，以及獲得更高的權益價值[25]。根據信號傳遞理論，商譽資產可以傳遞出企業(yè)未來可以獲得超額收益的良好信號，投資者依照這種良好信號，對企業(yè)未來正常發(fā)展的預期變得更為樂觀，不確定性和風險有所降低，自然也會要求更低的權益資本成本。據此，本文提出假設1b：

H1b：其他條件不變，擁有商譽資產的企業(yè)具有更低的權益資本成本。

我國上市公司的產權性質（終極控股股東）主要有國有和非國有兩大類，兩者在股權結構、經營目標、公司治理等方面均存在一定差異。國有企業(yè)的所有者為全體人民，但是“全體人民”是一個集體概念，分散的個體無法參與到國有企業(yè)的生產經營過程中，這一“所有者缺位”的先天缺陷使得國有企業(yè)的高管所受到的約束和監(jiān)督相對較小，因此代理問題更為突出[26]。同時國有企業(yè)的高管存在相對較多的薪酬管制，他們從薪酬中可以攫取的私人利益較少，于是其試圖利用國有企業(yè)實際控制人的身份來影響公司的生產經營決策，為自己建造“權力帝國”（empire building）的同時也損害了中小股東的利益[27]。另外，國有企業(yè)并不是僅僅只有“利益最大化”這一目標，還要執(zhí)行國家經濟政策，維護社會穩(wěn)定、降低失業(yè)率、重視職工福利等政治任務[28][29]，其治理效率不可避免地會受到一定程度的影響。

而非國有企業(yè)的代理問題相比國有企業(yè)少很多。非國有企業(yè)的所有者和管理層都是實際存在的，不存在“所有者缺位”這一問題，對管理層的監(jiān)管也比國有企業(yè)更加有效[30]。管理層薪酬方面，非國有企業(yè)的管理層多為職業(yè)經理人，也有一部分是家族企業(yè)成員。若為職業(yè)經理人，在有效的市場治理機制下，他們可以通過自身努力提升企業(yè)的業(yè)績和價值，也給自己帶來更高的薪酬和職位，沒有動機去損害中小股東利益；若為家族企業(yè)成員，則代理問題更不明顯，因為企業(yè)本身就是屬于自己家族的。

基于上述理論可知，國有企業(yè)的并購行為可能并非為了追求協(xié)同效應，而是為了政治目標（例如收購另一家即將破產的國有企業(yè)，防止國有資產流失），管理層為了謀求更高的職位和薪酬，甚至僅僅是高管“雄性荷爾蒙”的產物。而非國有企業(yè)的并購行為則更加趨于理性。可以預見的是，投資者對非理性并購有著負面的反應，對理性并購有著正面的反應。據此，本文提出假設2：

H2：其他條件不變，在國有企業(yè)中，商譽資產對權益資本成本的影響大于非國有企業(yè)。

如前所述，管理層的過度自信是高昂并購溢價產生的直接原因，過度自信是一種內在狀態(tài)，高昂并購溢價則是一種外在行為。究竟是何種因素使得內在狀態(tài)顯性化，學者們還未形成一致觀點，主流的理論將其歸因為管理層權力。管理層權力指的是管理層執(zhí)行自身意愿的能力[31]，一般是在企業(yè)內部治理出現(xiàn)缺陷、外部缺乏相應制度約束的情況下，管理層發(fā)揮的超出其特定控制權范疇的深度影響力[32]。一旦管理層具有較大的權力，他們就更有能力影響企業(yè)的決策，股票價格的波動性也會加劇[33]；發(fā)放的現(xiàn)金股利也相對較少，直接造成更為嚴重的非效率投資[34]。另外，陳艷等[35]證明了CEO權力越大的企業(yè)，財務報告舞弊傾向越嚴重，并進一步闡述了CEO的過度自信心理就是其中推波助瀾的幫兇。Ham等[36]也發(fā)現(xiàn)，CFO的自信程度越高，企業(yè)發(fā)生盈余管理的可能性越大，確認損失越不及時，內部控制越弱，財務報表重述的可能性越大。因此，管理層權力是管理層過度自信得以外部顯性化的一個重要因素，由此產生了一系列負面的經濟后果。并購行為是企業(yè)發(fā)展的方式之一，在并購過程中，假若并購方的管理層擁有較大的權力，他們就有可能想盡快辦理交割手續(xù)，縮短談判時間，并購“爛尾”的概率也會上升[37]。這些非理性的行為使得企業(yè)的風險敞口擴大，投資者自然也會提高所要求的資本回報率，最終的結果就是權益資本成本上升。據此，本文提出假設3：

H3：其他條件不變，在管理層權力較大的企業(yè)中，商譽資產對權益資本成本的影響大于管理層權力較小的企業(yè)。

三、研究設計

（一）變量定義

1.被解釋變量。本文的被解釋變量為權益資本成本。目前，估算權益資本成本的模型有兩大類。第一類按照事后的回報率（ex post return）計算，主要包括Sharpe[38]提出的CAPM模型、Ross[39]提出的APT模型，以及Fama、French[40]提出的FFM模型；第二類按照事前的回報率（ex ante return）計算，主要包括Gebhardt等[41]提出的GLS模型、Easton[42]提出的ES模型，以及Ohlson、Juettner-Nauroth[43]提出的OJ模型。大量文獻研究表明，按照事后回報率計算的平均已實現(xiàn)收益（average realized return）難以作為權益資本成本的代理變量[44]，原因是該方法的使用需要滿足兩個條件：①完全有效的資本市場；②所有的風險均被正確定價。然而，這兩個條件很難同時被滿足，并且在計算過程中不可避免地發(fā)生一些影響精確性的事件，以至于最終計算結果和實際數(shù)值之間存在最大達10%的偏差，而按照事前回報率計算的權益資本成本可以更好地衡量預期回報率，因此本文使用事前回報率計算權益資本成本。具體到模型，毛新述等[45]以A股上市公司為樣本，指出使用GLS模型計算的權益資本成本存在較大偏差，而ES模型表現(xiàn)較好?；谝陨侠碚摚俳梃bKim等[46]的研究，本文選取ES模型計算權益資本成本，并在穩(wěn)健性檢驗中使用OJ模型計算權益資本成本。ES模型具體如下：

其中：FEPSi，t+2和FEPSi，t+1分別為i樣本t+2年和t+1年的預計每股收益；Pi，t為i樣本t年末的股票收盤價；Rei，t為i樣本t年的權益資本成本。各變量詳細定義見表1。

表1 變量名稱及定義

2.解釋變量。本文的解釋變量為期末商譽凈值，即商譽總額扣除減值損失之后的值，并除以期末總資產進行標準化處理，記為GW。同時引入商譽凈值啞變量，記為GW_dum，若期末商譽凈值不為零，取1；否則取0。各變量詳細定義見表1。

3.控制變量。控制變量方面，借鑒盧銳等[47]的研究設計，將管理層權力（Power）分為三個維度：兩職合一（Dual）、股權制衡度（Disp）和長期任職（Tenure）；再將三個啞變量合并構成綜合變量。其他控制變量則借鑒徐經長等[6]、王文姣等[17]、盧煜和曲曉輝[26]、肖作平[29]的研究，包括產權性質（SOE）、資產規(guī)模（Size）、資產負債率（Lev）、賬面市值比率（BM）、總資產收益率（ROA）、股權集中度（H10）、貝塔系數(shù)（Beta）、成長性（Growth）和審計意見類型（AuditOp）。各變量詳細定義見表1。

（二）樣本選擇及數(shù)據來源

本文以2008～2016年A股上市公司為樣本，進行如下篩選：①剔除金融類上市公司；②剔除ST和?ST的公司；③剔除期末商譽凈值為負的公司；④剔除FEPSi，t+2≤ 0、FEPSi，t+1 ≤ 0及FEPSi，t+2 ≤ FEPSi，t+1的公司；⑤剔除發(fā)行B股和H股的公司；⑥剔除數(shù)據缺失的公司，最終得到7672個樣本。為了消除異常值的影響，所有連續(xù)變量均在1%和99%分位上進行了縮尾處理。除預計每股收益來自WIND數(shù)據庫外，其他數(shù)據均來自CSMAR數(shù)據庫。

四、結果分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2列示了各主要變量的描述性統(tǒng)計結果。其中，權益資本成本（Re）的均值為0.11，標準差為0.04。商譽凈值占總資產的比重（GW）的均值為0.02，最大值為0.33，說明我國資本市場和西方資本市場存在一定差異，“巨額商譽”的問題相對不明顯。另外，商譽凈值啞變量（GW_dum）的均值為0.52，大約有一半的樣本具有期末商譽資產。管理層權力（Power）的均值為0.28，即在28%的樣本中，管理層權力較大。

（二）單變量檢驗

表3列示了單變量檢驗的結果，其中第（1）列按照是否有商譽資產進行劃分，第（2）列按照產權性質劃分。在第（1）列中，有商譽資產樣本的權益資本成本（Re）為0.105，而無商譽資產樣本的權益資本成本為0.108，兩者之差為0.003，且在1%的水平上顯著（t=3.438），初步驗證了H1b，即擁有商譽資產的企業(yè)具有更低的權益資本成本。其他變量方面，有商譽資產樣本的資產規(guī)模（Size）、資產負債率（Lev）以及成長性（Growth）均顯著大于無商譽資產樣本，由此說明并購是企業(yè)發(fā)展的一種重要形式。然而，有商譽資產樣本的股權集中度（H10）顯著小于無商譽資產樣本，說明并購給企業(yè)帶來快速發(fā)展的同時，也在一定程度上稀釋了股東的權益。

表2 變量描述性統(tǒng)計

在第（2）列中，除審計意見類型（AuditOp）沒有顯著差異之外，其他變量均存在顯著差異。因此，本文將對國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本分別進行回歸。值得注意的是，國有企業(yè)的管理層權力（Power）顯著小于非國有企業(yè)，說明國有企業(yè)的管理層權力已經在一定程度上受到了制約和限制。

（三）相關性分析

相關系數(shù)矩陣（限于篇幅未報告）顯示，權益資本成本（Re）與商譽凈值（GW）顯著負相關，與商譽凈值啞變量（GW_dum）顯著負相關，再次驗證了H1b。另外，各控制變量之間的相關系數(shù)，最大為0.636（p=0.000），對各個變量進行多重共線檢驗，方差膨脹因子（VIF）均不超過3，即多重共線性不明顯，可以進行進一步的回歸分析。

（四）多元回歸分析

1.商譽資產和權益資本成本的回歸分析。表4列示了商譽資產和權益資本成本的回歸分析結果。第（1）列和第（2）列為全樣本回歸，其中商譽凈值（GW）回歸系數(shù)顯著為正，而商譽凈值啞變量（GW_dum）回歸系數(shù)顯著為負。第（3）列至第（6）列為分樣本回歸，GW和GW_dum回歸系數(shù)的正負性及顯著性未發(fā)生變化?？赡艿脑蚴枪蓶|在一定程度上認可企業(yè)并購所帶來的積極作用，因此有商譽資產的企業(yè)的權益資本成本較低。然而，股東比較關注商譽資產的比重，如果出現(xiàn)過多的商譽，股東則會認為企業(yè)進行了不必要的投資，或支付了不必要的并購對價，第一類代理問題凸顯。此時，股東就會提高所要求的資本回報率，商譽資產比重與權益資本成本正相關。據此推斷，商譽凈值對權益資本成本的影響可能存在先降后升的關系。另外，使用GW回歸時，國有組GW的回歸系數(shù)顯著大于非國有組GW的回歸系數(shù)（chi2=11.06，p=0.001）；使用GW_dum回歸時，兩組的回歸系數(shù)差異不顯著（chi2=0.04，p=0.842），這說明國有企業(yè)股東對商譽資產比重的負面反應更為顯著，而對于企業(yè)是否擁有商譽，國有企業(yè)股東和非國有企業(yè)股東的反應無明顯區(qū)別。

2.商譽資產、管理層權力和權益資本成本的回歸分析。如前所述，商譽凈值與權益資本成本存在顯著的正向關系。那么，管理層權力是否可以起到一定程度的調節(jié)作用？理論上而言，管理層權力越大的企業(yè)，其商譽凈值對權益資本成本的影響應該更為顯著。因此，本文進一步探討商譽凈值與權益資本成本的關系，在模型中加入管理層權力（Power）以及商譽凈值和管理層權力的交乘項（GW×Power），再次進行回歸。結果如表5所示。

表3 單變量分析

表4 商譽資產和權益資本成本回歸分析

表 5 中第（1）（3）（5）列為僅加入 Power的回歸結果，其中，Power的回歸系數(shù)僅在全樣本以及非國有企業(yè)中顯著為正，并且商譽凈值（GW）回歸系數(shù)的正負性和顯著性均未發(fā)生變化。第（2）（4）（6）列為加入Power以及GW×Power的回歸結果，顯然，GW×Power的回歸系數(shù)僅在第（4）列中顯著為正，即在管理層權力較大的國有企業(yè)中，商譽凈值和權益資本成本顯著正相關，而在其他情況下兩者的關系均不顯著。因此，管理層權力可以起到一定程度的調節(jié)作用，但作用相對有限。

3.進一步檢驗。如前所述，股東在一定程度上認可企業(yè)并購帶來的積極作用，有商譽資產的企業(yè)，其權益資本成本較低；然而，過多的、不必要的商譽又是第一類代理問題的體現(xiàn)，商譽資產比重與權益資本成本正相關。據此推斷，商譽凈值對權益資本成本的影響可能存在先降后升的關系，股東可以接受金額適當、數(shù)量合理的商譽，但是對不必要的巨額商譽則持否定的態(tài)度。因此，本文進一步探討商譽凈值和權益資本成本正相關的形成機制，首先選取商譽凈值不為零（GW_dum=1）的樣本，再按照商譽凈值（GW）的中位數(shù)對樣本進行分組，若高于中位數(shù)，則視為“商譽比重較高”，反之則視為“商譽比重較低”，回歸結果如表6所示。

表6中Panel A列示了不考慮管理層權力的回歸結果。其中，GW的回歸系數(shù)在商譽比重較高的三組中均顯著為正，在商譽比重較低的三組中則均不顯著，即投資者對較多的、不必要的商譽有著負面的反應；對正常的、數(shù)量合理的商譽，反應則不明顯。因此，股東具有識別不必要巨額商譽的能力，并且可以及時做出市場反應。Panel B則將管理層權力考慮在內，其中GW×Power的回歸系數(shù)僅在商譽比重較高的國有企業(yè)組顯著為正，說明管理層權力仍然可以起到一定程度的調節(jié)作用，商譽對權益資本成本的影響，在商譽比重較高、管理層權力較大的國有企業(yè)中更為明顯。

五、穩(wěn)健性檢驗

本文采用以下三種方式進行穩(wěn)健性檢驗：

1.使用OJ模型重新計算權益資本成本。具體計算方法如下：

其中：Rei，t為i樣本t年的權益資本成本；FEPSi，t+2和FEPSi，t+1分別為i樣本t+2年和t+1年的預計每股收益；FDPSi，t+1為i樣本t+1年的預計每股股利；Pi，t為i樣本t年末的股票收盤價；γ-1為宏觀經濟的長期增長率。本文借鑒沈紅波[48]的研究，取γ-1=5%，并取FDPSi，t=k×FEPSi，t+1，k為過去三年的平均股利支付率。將重新計算的權益資本成本代入各個模型進行回歸，結果無明顯變化。

表5 商譽資產、管理層權力和權益資本成本回歸分析

2.剔除2008年的樣本。受到2008年金融危機的影響，企業(yè)的各項生產經營活動均受到一定程度的影響，可能產生異常值。將2008年樣本剔除后，僅對2009～2016年樣本進行回歸，結論仍然與前文保持一致。

3.重新縮尾，再次進行回歸。將所有連續(xù)變量在2.5%和97.5%，以及5%和95%的分位上重新縮尾，再次進行回歸。實際回歸結果與前文相比無明顯變化。

六、結論

本文以2008～2016年A股市場非金融類上市公司的7672個觀測值為樣本，研究發(fā)現(xiàn)存在期末商譽資產的公司，其權益資本成本相對較低，然而商譽資產的金額與權益資本成本正相關，并且在國有企業(yè)中更為顯著，據此推斷商譽對權益資本成本的影響存在先降后升的趨勢。考慮管理層權力后，發(fā)現(xiàn)管理層權力僅在國有企業(yè)中存在一定的調節(jié)作用，管理層權力較大的國有企業(yè)，商譽對權益資本成本的影響更顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，股東可以識別不必要的巨額商譽，并且做出負面的市場反應；對于正常的、金額合理的商譽，反應則不明顯。

已有文獻很少對商譽資產和權益資本成本之間的關系進行研究，本文研究則發(fā)現(xiàn)兩者存在正向聯(lián)系，從而豐富了商譽資產經濟后果的相關文獻。同時，本文發(fā)現(xiàn)管理層權力在商譽資產和權益資本成本之間存在一定程度的調節(jié)作用，這也證實了限制管理層權力（尤其是國有企業(yè)管理層）在公司治理機制中的重要意義。

當然，本文也存在一些不足。本文沒有將商譽資產細分為“本期新增商譽”和“本期減少商譽”，也沒有考慮商譽凈值的變動情況。另外，研究所采用的“商譽凈值”直接從財務報表中取得，沒有按照Henning等[12]所提出的標準對商譽凈值再次進行細分，也就無法得知商譽資產對權益資本成本的作用路徑。這些可在未來的研究中進一步完善。

表6 進一步檢驗

[1] Zining Li，Pervin Shroff，Ramgopal Venkataraman et al..Causes and Consequences of Goodwill Im?pairment Losses［J］．Review of Accounting Stud?ies，2011（16）：745 ～ 778．

[2] 曲曉輝，盧煜，汪?。套u減值與分析師盈余預測——基于盈余管理的視角［J］．山西財經大學學報，2016（4）：101～113．

[3] 曲曉輝，盧煜，張瑞麗．商譽減值的價值相關性——基于中國A股市場的經驗證據［J］．經濟與管理研究，2017（3）：122～132．

[4] Karthik Ramanna，Ross Watts.Evidence on the Use of Unverifiable Estimates in Required Good?will Impairment［J］．Review of Accounting Stud?ies，2012（17）：749 ～ 780．

[5] 盧煜，曲曉輝．商譽減值的盈余管理動機——基于中國A股上市公司的經驗證據［J］．山西財經大學學報，2016（7）：87～99．

[6] 徐經長，張東旭，劉歡歡．并購商譽信息會影響債務資本成本嗎？［J］．中央財經大學學報，2017（3）：109～118．

[7] 黃少安，張崗．中國上市公司股權融資偏好分析［J］．經濟研究，2001（11）：12～20．

[8] 閻達五，耿建新，劉文鵬．我國上市公司配股融資行為的實證研究［J］．會計研究，2001（9）：21～27．

[9] Stewart Myers.The Capital Structure Puzzle［J］．Journal of Finance，1984（3）：574 ～ 592．

[10] StewartMyers，NicholasMajluf.Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors do Not Have［J］．Journal of Financial Economics，1984（2）：187～ 221．

[11] Todd Johnson，Kimberley Petrone.Commentary：Is Goodwill an Asset？［J］．Accounting Hori?zons，1998（3）：293 ～ 303．

[12] Steven Henning， Barry Lewis， Wayne Shaw.Valuation of the Components of Purchased Good?will［J］．Journal of Accounting Research，2000（2）：375～386．

[13] Ulrike Malmendier，Geoffrey Tate.Who Makes Acquisitions？CEO Overconfidence and the Mar?ket′s Reaction［J］．Journal of Financial Economics，2008（1）：20～43．

[14] Stephen Ferris， Narayanan Jayaraman， Sanjiv Sabherwal.CEO Overconfidence and International Merger and Acquisition Activity［J］．Journal of Financial and Quantitative Analysis，2013（1）：137 ～164．

[15] 黃群慧，孫亮，張娟．國有企業(yè)并購中“自大效應”的量化研究［J］．經濟與管理研究，2015（6）：104～111．

[16] 鄭海英，劉正陽，馮衛(wèi)東．并購商譽能提升公司業(yè)績嗎？——來自A股上市公司的經驗證據［J］．會計研究，2014（3）：11～17．

[17] 王文姣，傅超，傅代國．并購商譽是否為股價崩盤的事前信號？——基于會計功能和金融安全視角［J］．財經研究，2017（9）：76～87．

[18] 林建秀．自創(chuàng)商譽、外購商譽和負商譽辨析［J］．廈門大學學報（哲學社會科學版），2005（5）：109～114．

[19] 杜興強，杜穎潔，周澤將．商譽的內涵及其確認問題探討［J］．會計研究，2011（1）：11～16．

[20] 葉會，李善民．企業(yè)并購理論綜述［J］．廣東金融學院學報，2008（1）：115～128．

[21] 呂忠宏，范思萌．并購商譽對企業(yè)財務業(yè)績的影響——基于上市公司的經驗數(shù)據［J］．東南大學學報（哲學社會科學版），2016（S2）：17～20．

[22] 傅超，王靖懿，傅代國．從無到有，并購商譽是否夸大其實？——基于A股上市公司的經驗證據［J］．中國經濟問題，2016（6）：109～123．

[23] 郭雪萌，余瑞娟．商譽能否反映企業(yè)超額收益能力［J］．北京交通大學學報（社會科學版），2016（1）：87～97．

[24] 胡燕，張新妍，紀若雷．合并商譽的價值相關性研究——基于A股上市公司2007～2010年的數(shù)據分析［J］．北京工商大學學報（社會科學版），2012（5）：72～78．

[25] 杜興強．商譽的性質及對權益計價的影響——理論分析與基于企業(yè)會計準則（2006）的經驗證據［C］．商譽會計研討會論文集，2010．

[26] 盧煜，曲曉輝．商譽減值與高管薪酬——來自中國A股市場的經驗證據［J］．當代會計評論，2016（1）：70～88．

[27] 李小榮，董紅曄．高管權力、企業(yè)產權與權益資本成本？［J］．經濟科學，2015（4）：67～80．

[28] Hanwen Chen，Jeff Zeyun Chen，Gerald Lobo，Yanyan Wang.Effects of Audit Quality on Earn?ings Management and Cost of Equity Capital：Evi?dence from China［J］．Contemporary Accounting Research，2011（3）：892～925．

[29] 肖作平．終極所有權結構對權益資本成本的影響——來自中國上市公司的經驗證據［J］．管理科學學報，2016（6）：72～86．

[30] 權小鋒，吳世農．CEO權力強度、信息披露質量與公司業(yè)績的波動性——基于深交所上市公司的實證研究［J］．南開管理評論，2010（4）：142～153．

[31] Sidney Finkelstein，Power in Top Management Teams Dimensions，Measurement and Validation［J］．The Academy of Management Journal，1992（3）：505～538．

[32] 權小鋒，吳世農，文芳．管理層權力、私有收益與薪酬操縱［J］．經濟研究，2010（11）：73～87．

[33] Renee Adams，Heitor Almeida，Daniel Ferreira.Powerful CEOs and Their Impact on Corporate Performance［J］．The Review of Financial Studies，2005（4）：1403 ～ 1432．

[34] 王茂林，何玉潤，林慧婷．管理層權力、現(xiàn)金股利與企業(yè)投資效率［J］．南開管理評論，2014（2）：13～22．

[35] 陳艷，樊星，程媛．CEO權力強度、過度自信與財務報告舞弊［J］．現(xiàn)代財經（天津財經大學學報），2017（10）：78～89．

[36] Charles Ham，Mark Lang，Nicholas Seybert，Sean Wang.CFO Narcissism and Financial Reporting Quality［ J］．JournalofAccounting Research，2017（5）：1089～ 1135．

[37] Nihat Aktas， Eric de Bodt， Helen Bollaert，Richard Roll.CEO Narcissism and the Takeover Process：From Private Initiation to Deal Comple?tion［J］．Journal of Financial and Quantitative Anal?ysis，2016（1）：113 ～ 137．

[38] William Sharpe.Capital Asset Prices：A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk［J］．Journal of Finance，1964（3）：425 ～ 442．

[39] Stephen Ross.The Arbitrage Theory of Capital Asset Pricing［ J］．Journal of Economic Theory，1976（13）：341～ 360．

[40] Eugene Fama，Kenneth French.Common risk factors in the returns on stocks and bonds［J］．Jour?nal of Financial Economics，1993（1）：3 ～ 56．

[41] William Gebhardt， CharlesLee， Bhaskaran Swaminathan.Toward an Implied Cost of Capital［J］．Journal of Accounting Research，2011（1）：135～176．

[42] Peter Easton.PE Ratios，PEG Ratios，and Estimating the Implied Expected Rate of Return on Equity Capital［J］．The Accounting Review，2004（1）：73～95．

[43] James Ohlson，Beatee Juettner-Nauroth.Expected EPS and EPS Growth as Determinants of Value［J］．Review of Accounting Studies，2005（10）：349～365．

[44] Edwin Elton.Expected Return，Realized Return，and Asset Pricing Tests［ J］．Journal of Finance，1999（4）：1199 ～ 1220．

[45] 毛新述，葉康濤，張頔．上市公司權益資本成本的測度與評價——基于我國證券市場的經驗檢驗

［J］．會計研究，2012（11）：12～22．

[46] Jeong-Bon Kim，Haina Shi，Jing Zhou.International Financial Reporting Standards，Institutional Infrastructures，and Implied Cost of Equity Capi?tal around the World［J］．Review of Quantitative Finance and Accounting，2014（42）：469～507．

[47] 盧銳，魏明海，黎文靖．管理層權力、在職消費與產權效率——來自中國上市公司的證據［J］．南開管理評論，2008（5）：85～92．

[48] 沈紅波．市場分割、跨境上市與預期資金成本——來自Ohlson-Juettner模型的經驗證據［J］．金融研究，2007（2）：146～155．