翟文婷

張磊，這個再普通不過的名字，與高瓴聯(lián)系在一起，就有可能改寫資本市場和商業(yè)格局。

2015年10月，劉強(qiáng)東與章澤天在澳洲大婚，現(xiàn)場大佬云集。

馬化騰身帶腰傷，特意飛過去，第二天一早返回。高瓴資本創(chuàng)始人張磊也出現(xiàn)了，一年前，他曾牽線騰訊戰(zhàn)略投資京東。

當(dāng)時京東有老股東不贊同這場交易，一次股東電話會議上，劉強(qiáng)東跟張磊合力說服眾人。兩家公司聯(lián)姻不僅讓京東順利上市，還成為騰訊戰(zhàn)略投資的樣本。當(dāng)初的那位反對者在婚禮現(xiàn)場拉著張磊的手，滿臉堆笑，連聲感謝。

投資京東，本就是張磊的成名作。把中國最大的互聯(lián)網(wǎng)公司騰訊與被投項(xiàng)目京東撮合到一起，他的江湖座次又提升一個段位。

去年烏鎮(zhèn)大會飯局，張磊與C位的馬化騰中間，只隔著劉強(qiáng)東。這位從宿遷農(nóng)村走出來的創(chuàng)業(yè)者，是他所謂偉大格局觀投資理念的最佳范本。

2015年底，我曾經(jīng)電話采訪過一次張磊，這位大佬行事低調(diào)，聽聞是談京東才肯出面。

那一年阿里與蘇寧意外聯(lián)姻，猛烈狙擊京東，取名“平京戰(zhàn)役”。阿里還制造杭州、北京雙總部概念，劉強(qiáng)東承壓異常。而且就在他們聲勢浩大的雙十一當(dāng)天，劉強(qiáng)東在香港參加董事會。

面對投資者的疑問，劉強(qiáng)東說：“當(dāng)一家公司特別針對另一家的時候，可能他已經(jīng)恐懼了?！彼€特別補(bǔ)充，很多投資人已經(jīng)看明白，兩者（阿里和京東）商業(yè)模式競爭最后的結(jié)局是什么，只是時間問題。這樣的回答像是在給自己打氣。

正是在這樣的背景下，張磊同意接受采訪。彼時，京東上市一年多，高瓴資本是京東第三大股東。

電話里，我們談到彼時電商慘烈的競爭格局，張磊表現(xiàn)得卻很淡然，沒有流露愛憎分明的情緒。相反，他評價阿里是一家非常優(yōu)秀的公司，馬云是一個極具感染力的企業(yè)家。

“好的競爭，對兩家公司都是好事，會讓你變得更強(qiáng)大。這個世界上，沒有誰是被競爭對手打敗的，只會把你最好的東西激發(fā)出來。真正決定輸贏的是，能否為消費(fèi)者提供最好的服務(wù)和體驗(yàn)?！?/p>

話音落地三年后，2018年Q2，阿里就成為高瓴持倉比例最高的中概股公司，12億美元的投資金額占到其持倉比例的20%多，單個季度的買入數(shù)量是此前的3倍。與之相對應(yīng)的是，賣出京東，目前在高瓴持倉占比為14%，退出京東主要股東行列。

投資京東8年，去年開始高瓴逐步退出京東，對投資組合進(jìn)行調(diào)整。不難猜想，背后應(yīng)該是基金出于盈利考慮。

張磊，這個再普通不過的名字，與高瓴聯(lián)系在一起，就有可能改寫資本市場和商業(yè)格局。

打到最后一滴血

美國，特柳賴德滑雪場。張磊從最陡峭的山坡直線滑下。

這位單板滑雪愛好者，掌管著600億美元的基金，這個規(guī)模在全亞洲也排名前列。投資家往往也是冒險家，張磊最不能接受安于現(xiàn)狀。

他說，“我這個人就喜歡打仗，而且一定要打到最后一滴血。”

他鐘情單板滑雪，這項(xiàng)運(yùn)動張揚(yáng)個性，過程則要求精神集中。他喜歡的另一個刺激挑戰(zhàn)是沖浪，早上8點(diǎn)出海，9點(diǎn)回來沖澡，半個小時后去上班，夏天他幾乎每周重復(fù)三四次。

這符合張磊一貫自我挑戰(zhàn)的性情。有人說，你的基金規(guī)模都幾百億美金了，光拿管理費(fèi)就夠，別亂折騰。他不愿意，“要做就做到最好，要么不做?！?/p>

高瓴是中國投資界一個特殊的存在。超長期基金配置，橫跨一二級市場，投資軌跡涉足海內(nèi)外，自2005年基金成立以來，平均年回報率在40%左右。

張磊聲稱，他要做的事情是，尋找偉大格局觀企業(yè)家，長期持有，最好永不退出。他被認(rèn)為是巴菲特價值投資理念在中國的踐行者。

他學(xué)金融出身，卻在消費(fèi)、高科技等領(lǐng)域建樹頗多。在硅谷，與扎克伯格、馬斯克面對面交流；在國內(nèi)，是馬化騰、劉強(qiáng)東等人的座上賓。

張磊到底是誰？很長一段時間，無人可以準(zhǔn)確回答。

“我就是桑丘·潘沙，我的角色就是幫助英雄人物成就大事?！睆埨趯⒆约罕茸鳌短眉X德》里的桑丘。這位西班牙農(nóng)民講求實(shí)際，冷靜清醒，時刻提醒堂吉訶德從幻想中回到現(xiàn)實(shí)。這個角色與出身河南村莊的張磊倒是有異曲同工之處。

2017年7月，百麗在港交所摘牌，私有化后高瓴資本持股57.6%，成為一代鞋王的實(shí)際控制人。這是張磊首次涉足實(shí)業(yè)經(jīng)營，如果能成功扭轉(zhuǎn)百麗頹勢，于他而言是一個新的進(jìn)階。去年，高瓴還聯(lián)合萬科、厚樸等基金完成對亞洲最大物流設(shè)施提供商普洛斯的私有化。

買下被市場低估的公司，通過精英治理取得巨大的經(jīng)濟(jì)回報。這是3G資本、KKR、黑石等資本帝國的慣常做法。做buyout（并購）基金，從金融家到經(jīng)營者，資本玩家無不心向往之。

但在中國，并購多發(fā)生在企業(yè)與企業(yè)之間，而且是2010年以后頻繁出現(xiàn)。資本親自下場，涉足實(shí)體經(jīng)營，尤其零售，并不多見。

張磊的邏輯是，商業(yè)模式創(chuàng)新已觸底，技術(shù)創(chuàng)新對實(shí)體商業(yè)精細(xì)化改造是未來的價值所在。

一家?guī)资艘?guī)模的基金，如何管理12萬員工的公司？一次論壇對話，張磊沒有直接回答這個問題，相反他花很大篇幅講述利用科技優(yōu)化供應(yīng)鏈和運(yùn)營環(huán)節(jié)，強(qiáng)調(diào)這是高瓴的強(qiáng)項(xiàng)。

但在商業(yè)世界，資本收購者常常被視為“入侵者”。高瓴需要用更漂亮的業(yè)績自證經(jīng)營效果。

特殊起點(diǎn)

論投資派別，張磊是學(xué)院派打法。這跟過往經(jīng)歷相關(guān)，決定他人生質(zhì)量和高度的精神養(yǎng)分，都來自于學(xué)校。

1994年，他以河南駐馬店總分第一的成績考進(jìn)人民大學(xué)金融專業(yè)，命運(yùn)第一次發(fā)生轉(zhuǎn)折。但他不是天生的學(xué)霸。

小升初的最低分?jǐn)?shù)線是140分，他只多考了1分，高中二年級才真正發(fā)力。張磊所讀駐馬店的中學(xué)至今名聲在外。西湖大學(xué)首任校長、清華大學(xué)前副校長施一公，與他是中學(xué)校友。他本人也是西湖大學(xué)校董。

他的不少好朋友是人大校友，京東創(chuàng)始人劉強(qiáng)東也出自人大。他喜歡跟跨班、跨系、跨年級的人結(jié)交朋友?！拔蚁矚g找基于長期信任的人一起工作，身邊核心的同事，要么是當(dāng)年人大的同學(xué)，要么是以前的同事。我的事業(yè)最早就是這么一小撮朋友做起來的。”2017年，他捐贈3億元作為大人80周年校慶賀禮。

張磊的盛名不局限于人大，遠(yuǎn)在美國耶魯，提及張磊也是無人不知。

耶魯是他大學(xué)畢業(yè)后的下一站，在那座學(xué)府讀研究生期間，他認(rèn)識了投資導(dǎo)師大衛(wèi)·史文森。這位耶魯大學(xué)捐贈基金的負(fù)責(zé)人，至今影響著他的投資理念。2010年，張磊向耶魯管理學(xué)院捐贈888萬美元，是該商學(xué)院有史以來收到的最大一筆校友捐贈款項(xiàng)。

大衛(wèi)·史文森的著作《機(jī)構(gòu)投資與基金管理的創(chuàng)新》，在中投等國內(nèi)大型基金內(nèi)部被視作投資綱領(lǐng)。翻譯者正是張磊。

按照慣例，耶魯投資辦公室并不接收MBA學(xué)生當(dāng)實(shí)習(xí)生。據(jù)說，史文森破例的原因是，“在這位真摯的學(xué)生身上，看到了蘊(yùn)含的巨大潛質(zhì)”。

耶魯確立了張磊投資生涯的坐標(biāo)系，史文森本人更是言傳身教給他投資技巧。他比一般投資人擁有更高的起點(diǎn)。

張磊從標(biāo)普500公司那里免費(fèi)得到大量的年報，這是他最早的投資培訓(xùn)內(nèi)容。他被派去研究木材行業(yè)，幾周后，交出1英寸厚的報告，這種重度研究至今是高瓴的基本功。他從導(dǎo)師史文森那里學(xué)到的是，把受托人職責(zé)和理性誠實(shí)進(jìn)行很好的結(jié)合。

2005年高瓴初立，2000萬美元的啟動資金正是來自耶魯大學(xué)捐贈基金，此后他們又追加了1000萬美元。這筆錢大部分被張磊用來買了騰訊股票，當(dāng)時騰訊市值不過20億美元。

至于高瓴這個名字，來自紐黑文的一條大街，與耶魯投資基金會原來的辦公地點(diǎn)只有一條街的距離。而高瓴資本的投資者名單，多數(shù)是耶魯、普林斯頓、斯坦福大學(xué)等這樣的高校捐贈基金。

賺與虧

2005年，一個特殊的年份。

這一年誕生了很多后來影響互聯(lián)網(wǎng)格局的大公司，58、YY、360、去哪兒、汽車之家等等。當(dāng)然，這些公司的啟動不太被關(guān)注，互聯(lián)網(wǎng)的視線都投向當(dāng)年上市的百度。8月5日，百度上市當(dāng)天，股價從27美元的發(fā)行價跳到120美元，李彥宏當(dāng)場落淚。

新生和上市，互聯(lián)網(wǎng)最讓人興奮的兩個節(jié)點(diǎn)頻繁交替發(fā)生。資本再也按耐不住。

紅杉資本在2005年正式進(jìn)入中國。這家以處理賽道與賽手關(guān)系著稱的老牌基金，要在中國施展影響力。此后幾年，經(jīng)緯、KPCB紛紛本土化運(yùn)作。一場中國互聯(lián)網(wǎng)淘金熱拉開序幕。

高瓴也是在這一年成立的，但與上述老牌基金的玩法大相徑庭。

這是個全新的本土品牌，第一筆投資標(biāo)的是上市一年的騰訊。張磊把從捐贈基金會帶回的大部分啟動資金，購買了市值只有20億美金的騰訊股票。這讓他大賺一筆。

2010年2.55億美金投資京東前，高瓴和張磊在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)和一級市場并不被廣泛所知，更熟悉他們的是二級市場。

然而當(dāng)高瓴在未上市階段捕獲京東、去哪兒、美團(tuán)、摩拜等科技公司之后，很多人又把它歸為一家與紅衫沒什么差別的風(fēng)險投資。

這都不是全部的真相。

高瓴具有一般基金缺乏的靈活性。第一期成立之時張磊就做成常青基金的概念，他與LP約定，只要是有價值有意義的投資，都可以做。

這相當(dāng)于張磊從投資人那里獲得一張無限權(quán)力的空白支票。原則上，不論一級市場、二級市場、早期風(fēng)險投資、PE、buyout還是公司并購，都在他射擊范圍之內(nèi)。

這種全生命周期投資是一種滾動式發(fā)展，復(fù)利增長高，又不受限于單期基金的退出時間壓力。企業(yè)在不同階段對資本的特殊需求，他們都可以承接。但目前主要在美元基金如此施行。

高瓴曾在早期投資去哪兒，公司上市時進(jìn)一步增持。但是后來因?yàn)楦鷶y程競爭，去哪兒進(jìn)行戰(zhàn)略性虧損時，高瓴在二級市場對其進(jìn)行了可轉(zhuǎn)債投資。在線旅游領(lǐng)域的這兩家公司合并后，高瓴向攜程注資10億美元。

張磊說，這種打法可以走得更遠(yuǎn)，而不是騎驢找馬，總在尋找下一個投資機(jī)會。

一位PE從業(yè)者承認(rèn)，高瓴資本的這種超長期基金配置的確有一定的優(yōu)勢。對于PE階段的投資而言，一級市場可供選擇標(biāo)的本來就不多，頭部項(xiàng)目爭奪激烈，一個項(xiàng)目失手還好，只要數(shù)量上升到兩個，當(dāng)期基金基本萬劫不復(fù)。

而如果投資上市公司，不僅要通過重重審批，承擔(dān)時間成本風(fēng)險，而且也很難說服投資人?！癓P會想，既然去買股票，為什么我自己不去買？通過你們還要付管理費(fèi)成本?！鄙鲜鋈耸糠Q。

如果不是因?yàn)榈诙径?，高瓴部分賣出京東買入阿里，可能很多人都不會仔細(xì)研究張磊和他的團(tuán)隊(duì)到底投了哪些公司。

高瓴在A股最經(jīng)典的一筆投資是股災(zāi)后重倉格力與美的20億元，入手后因熔斷股價回撤20%左右，他們沒有做出任何舉動。至今，高瓴仍是兩家公司前十大股東。二級市場投資人對張磊投資風(fēng)格的評價是，“賺的時候大賺，虧的時候少虧”。

張磊還曾經(jīng)愛買酒股。2014年，因反腐、塑化劑事件，洋河股份股價大跌，高瓴資本在Q1買入10億元，第二年牛市末期清倉，大賺。

被挑戰(zhàn)的投資策略

亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯曾有個著名的論調(diào)。大意是，接下來的10年內(nèi)，不會改變的比發(fā)生改變的那些東西更重要。因?yàn)閺奈磥淼牟淮_定性中找到某種確定性，商業(yè)戰(zhàn)略才不會隨著時間流逝而失效。

曾執(zhí)掌騰訊投資并購部，后創(chuàng)立元生資本的彭志堅從業(yè)以來，幾乎每天都如履薄冰。因?yàn)橥顿Y是根據(jù)少量信息做重大決策，且不能反悔。

張磊推崇，思考升維，決策降維。更多的研究是為了更少的決策。

他的原話是，投資人無法親歷企業(yè)成長的方方面面，更無法判斷市場的不可知因素，個體認(rèn)知的局限和市場變化的混沌天然構(gòu)成了矛盾。正是這樣，長期關(guān)注“可預(yù)期、可展望、可想象”的有限關(guān)鍵變量，進(jìn)而回歸研究本質(zhì)——大膽假設(shè)、小心求證，找到企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的“護(hù)城河”，從而做出最佳決策。

一位與高瓴合作緊密的投資人，如此剖析他們的研究策略：“高瓴每形成一個投資判斷，都是通過演繹法創(chuàng)建一些假設(shè)。檢驗(yàn)假設(shè)是否成立，取決于前期研究的歸納法是否扎實(shí)。當(dāng)然，他們希望那些假設(shè)十年后依然成立?！?/p>

張磊有一套自成體系的投資策略，尋找偉大格局觀踐行者是他的口頭禪。簡而言之，人的因素更重要。

這有點(diǎn)強(qiáng)調(diào)創(chuàng)始人血統(tǒng)純正的味道?！爱?dāng)周黑鴨的創(chuàng)始人周富裕和我說，他的生意本質(zhì)不是賣鴨脖，而是娛樂公司時，我在他身上看到了格局觀?！?/p>

那些想拿高瓴錢的人都說自己符合條件。張磊說，偉大格局觀踐行者和瘋子，有的時候只差一步之遙。

如果從二級市場發(fā)現(xiàn)理想模型，高瓴就買入股票長期持有；如果沒有，就從一級市場尋找；實(shí)在找不到，自己孵化。

這家基金內(nèi)部經(jīng)常被灌輸?shù)囊环N思想是：“把有質(zhì)量的時間花在有質(zhì)量的人與事上?！?/p>

純賺錢，或者說回報率一眼看到底的那種項(xiàng)目，并不能讓他們興奮。很多項(xiàng)目被否定，并非因?yàn)椴毁嶅X。

經(jīng)FA引薦，高瓴考察過一家垂直電商。團(tuán)隊(duì)不錯，方向正確，但他們最后沒有投資。如果一定要投這條賽道，非行業(yè)第一，并不能吸引他們出手。哪怕付出更高的價格，他們也要更強(qiáng)的投資確定性。

但在科技互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，這種策略正在被挑戰(zhàn)。

尤其互聯(lián)網(wǎng)，局勢越來越復(fù)雜，資本密集競爭，行業(yè)難以迅速跑出第一名，高瓴同時投資行業(yè)前兩名的做法已經(jīng)不再陌生。

一個明顯的注腳是，2015年幾場著名的互聯(lián)網(wǎng)并購案，背后都有高瓴的身影。他們同時投資了滴滴和Uber，也是美麗說和蘑菇街的股東。

此外，據(jù)《財經(jīng)》雜志報道，在資本密集投資共享單車時，朱嘯虎曾找到張磊希望投資ofo。在與摩拜已經(jīng)簽約的條件下，張磊表示，高瓴還是可以投資ofo的。但朱嘯虎沒有接受。

此前，高瓴每年出手的項(xiàng)目數(shù)量有限，但2018年以來投資金額卻明顯高于2017年，其中不乏早期項(xiàng)目，并不局限于投資行業(yè)前兩名。

即便如此，漏球或失敗對于投資人而言，也是常態(tài)。

張磊沒有透露公司名字，只說很后悔?！八械氖《加幸粋€共同點(diǎn)，就是把人看錯了?！彼嵝?，永遠(yuǎn)不要低估每天存心跟你做交易的人。

但不要借此認(rèn)為，這個人經(jīng)不起項(xiàng)目的失敗。相反，他最怕小富即安，那些失敗的創(chuàng)業(yè)者往往都覺得自己已經(jīng)很成功了。如果有人跟他說，做的每個決策都是正確的，張磊會質(zhì)疑此人沒有冒險精神?！澳闾?guī)蹈矩了，其實(shí)不適合創(chuàng)業(yè)?！?/p>