李夢

本文基于以上前人的研究，本文將運營精益性區(qū)分為庫存精益性和固定資產(chǎn)（PPE）精益性，并以2011-2017年736有公司債務(wù)主體評級的非金融上市公司為研究對象，采用實證研究的方法，表明庫存精益性對企業(yè)信用評級有正向的影響，PPE精益性對其有負向影響。

精益生產(chǎn) 信用評級

庫存管理 資本強度

引言

隨著我國金融市場發(fā)展，直接債務(wù)融資成為企業(yè)越來越重要的融資方式。而伴隨公司債市場的成長和發(fā)展，企業(yè)主體及其債券信用評級的作用日益突出。主體長期信用評級不僅關(guān)系到債券可否順利發(fā)行，也關(guān)系到債券票面利率，直接影響到企業(yè)未來融資成本（何平、金夢，2010）。而信用評級機構(gòu)對企業(yè)進行信用評級需要考察企業(yè)的經(jīng)營能力及獲利能力。通過精益生產(chǎn)的實施可以降低顧客提前期、循環(huán)周期、生產(chǎn)成本，從而提高勞動生產(chǎn)率和質(zhì)量精，因此在評定企業(yè)主體信用評級時，也會將精益生產(chǎn)納人考慮。

本文在前人的研究的基礎(chǔ)上，將運營精益性區(qū)分為兩種形式，即相對庫存精益性和PPE精益性，分別研究其對于信用評級的影響。

文獻綜述與研究假設(shè)

（1）庫存精益管理

根據(jù)精益生產(chǎn)的理念，庫存是抵消不確定性的緩沖區(qū)，應(yīng)該最小化（Womack et al.，1990）。對于一般企業(yè)規(guī)模與行業(yè)而言，精益庫存管理能夠增加營業(yè)利潤，并釋放現(xiàn)金以償還債務(wù)，因此對公司財務(wù)帶來正向的影響。外部利益相關(guān)者（如評級分析師）也因為精益庫存管理能夠帶來可持續(xù)的競爭優(yōu)勢，因此將精益庫存水平作為衡量公司業(yè)務(wù)能力的標準之一。然而，極端的“零庫存”政策被廣泛認為是錯誤的。研究表明如果庫存水平太低對股本估值的負面影響，企業(yè)就會出現(xiàn)缺貨（Hendricksand Singhal，2009）。過度精益的庫存也限制了最佳生產(chǎn)批量大小所需的靈活性（Obermaier and Donhauser，2012）。

信用評級機構(gòu)有可能認識到精益庫存管理會為企業(yè)帶來競爭優(yōu)勢，因為它提高了成本效益并帶來了競爭優(yōu)勢，反應(yīng)出了企業(yè)對于庫存管理以及供應(yīng)鏈管理的深刻認識。而且較低的庫存水平減少了資金占用，提高了企業(yè)的短期償債能力。鑒于信用評級機構(gòu)可能會以股票市場的方式看待精益庫存管理的優(yōu)缺點，同時，在實踐中，過低幾乎為零的庫存水平基本不會出現(xiàn)，因此提出：

假設(shè)1：庫存精益管理對信用評級產(chǎn)生正向的影響。

（2）固定資產(chǎn)精益管理

有學者指出了固定資產(chǎn)精益管理通過減少維修、人員、稅收等各種費用，降低成本，帶來收益（Modi and Mishra，2011）。雖然較低固定資產(chǎn)水平帶來了短期的成本收益，但是長期來，限制了公司對環(huán)境變化的靈活性，這反過來會對公司財務(wù)產(chǎn)生不利影響（Aaker andMascarenhas，1984）。較低的固定資產(chǎn)水平也可能導致公司難以應(yīng)對組織間摩擦，并阻礙了運營創(chuàng)新，以上都會對信用評級產(chǎn)生消極的影響。

Hendricks等（2009）發(fā)現(xiàn)，出行供應(yīng)中斷時，相對于實行精益固定資產(chǎn)管理的企業(yè)，股票市場對不實行的企業(yè)會產(chǎn)生更少的負面影響。與股市相比，債權(quán)人面臨的風險偏高，對經(jīng)營風險的反應(yīng)更為強烈。債權(quán)人因此會對可能威脅企業(yè)長期穩(wěn)定的情況產(chǎn)生負面評估，從而對償還債務(wù)的能力產(chǎn)生負面影響（Bendig，2016）。同時，當出行意外的內(nèi)部和外部摩擦時，公司需要時間來調(diào)整其PPE資產(chǎn)（如建筑物，土地和機械）（Hendricks et al.，2009；Bendig，2016），固定資產(chǎn)能力有限的企業(yè)特別容易受到這些摩擦的影響。綜上，評估機構(gòu)可能會對相關(guān)的PPE精益進行否定評估。相反，固定資產(chǎn)相對松弛的管理代表了企業(yè)發(fā)展的穩(wěn)定性并對應(yīng)對動蕩情況提供了緩沖區(qū)，因此提出：

假設(shè)2：固定資產(chǎn)精益管理對信用評級產(chǎn)生負向的影響。

研究設(shè)計

（1）樣本與數(shù)據(jù)來源

本文選取2011-2017年有公司債務(wù)主體評級的非金融上市公司為樣本。其中財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，信用評級數(shù)據(jù)來自Wind資訊。本文首先從發(fā)債公司信用評級數(shù)據(jù)中識別出所有A股上市公司的信用評級記錄。對數(shù)據(jù)經(jīng)過以下處理：①剔除標準普爾評級；②剔除金融企業(yè)的觀測；③剔除掉上市前及當年評級數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)。如果出現(xiàn)企業(yè)一年內(nèi)有多次評級記錄的情況，僅保留當年度最后一次評級記錄。最終得到觀測數(shù)據(jù)736條。

（2）變量說明

本文通過回歸模型進行假設(shè)檢驗，表1對于變量選取及衡量進行了總結(jié)說明。

研究結(jié)果

（1）描述性統(tǒng)計與相關(guān)性檢驗

通過person相關(guān)系數(shù)的分析，各相關(guān)系數(shù)均沒有超過變量共線性問題的判斷標準臨界值0.75，變量間不存在共線性問題。自變量精益生產(chǎn)與因變量信用評級之間的存在顯著的相關(guān)關(guān)系。

（2）實證結(jié)果及分析

表2中顯示了實證研究的結(jié)果。其中模型（2）為線性回歸結(jié)果，模型（3）為平方回歸結(jié)果。模型（2）的結(jié)果表明INV_ELI的回歸系數(shù)顯著為負，表明庫存水平越低，信用評級也高，庫存精益性對信用評級會產(chǎn)生正向的影響。PPE ELI的回歸系數(shù)顯著為正，表明固定資產(chǎn)水平越高，信用評級也高，PPE精益性對信用評級會產(chǎn)生負向的影響。假設(shè)1和假設(shè)2均得到驗證。模型（3）的結(jié)果表明（WV ELI）2的回歸系數(shù)顯著為正，（PPE ELI）2的系數(shù)為正但結(jié)果不顯著。

而對比模型（2）（3）中的結(jié)果，對于庫存精益性，隨著庫存水平的降低可能會出現(xiàn)拐點，使得隨著庫存經(jīng)營性的提高，信用評級下降。但可以發(fā)現(xiàn)我們企業(yè)的庫存水平整體較高，大部分企業(yè)隨著庫存精益性的調(diào)高會帶來信用評級的提升。對于PPE精益性，在實證中未出現(xiàn)類似于庫存精益性的U型。這主要由于相對于庫存的流動資產(chǎn)，固定資產(chǎn)投資周期長，因此一旦出現(xiàn)缺失則會會企業(yè)帶來重大危機，影響企業(yè)的整體運作與盈利狀況，影響企業(yè)的償債能力，因此PPE精益性對于信用評級具有負向影響。

研究結(jié)論

本本文考察了精益生產(chǎn)管理對于企業(yè)評級的影響。通過研究發(fā)現(xiàn)，庫存精益性與信用評級為正向關(guān)系，而PPE精益性與信用評級為負向關(guān)系。影響機制區(qū)別的主要原因在于庫存為流動性資產(chǎn)，固定資產(chǎn)相對于其投資周期長，固定資產(chǎn)能力有限的企業(yè)易受到組織內(nèi)以及市場摩擦的影響進而對公司的盈利能力以及償債能力產(chǎn)生影響。

實證結(jié)果也說明精益性對于信用評級的影響是不同于其對于股權(quán)績效的影響，PPE精益性與信用評級負相關(guān)，并為凹關(guān)系，這與 PPE精益性對股權(quán)績效的影響研究結(jié)果相悖。同時，以前的研究中學者提出精益生產(chǎn)對于信用評級的倒U型影響，而在其對信用評級的影響中，其倒U型效用并不顯著。

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