【摘要】近年來，我國金融業(yè)有了長足的發(fā)展，隨著廣大投資者金融素養(yǎng)的不斷提升，人們越來越關(guān)注股票投資中的收益率大小及其影響因素。本文以上證綜合指數(shù)為基礎(chǔ)，用其一階差分的對(duì)數(shù)值來衡量我國股票市場的收益狀況。通過構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的多元回歸模型，重點(diǎn)研究1996年至2015年間我國國內(nèi)生產(chǎn)總值，廣義貨幣供應(yīng)量，美元對(duì)人民幣的匯率，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額，政府財(cái)政支出等宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)股票收益率的影響，最終求出關(guān)于股票收益率的函數(shù)表達(dá)式，并結(jié)合實(shí)際提出相關(guān)建議。

【關(guān)鍵詞】宏觀經(jīng)濟(jì)因素 股票收益率 EVIEWS軟件 多元回歸分析

一、導(dǎo)論

最近幾年，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資本市場的關(guān)聯(lián)越來越緊密?！笆濉逼陂g，中國明確提出要?jiǎng)?chuàng)建一個(gè)健康的資本市場，增加直接融資比例?？梢?，建立健康規(guī)范的資本市場必將成為“十三五”后我國金融行業(yè)的重要任務(wù)。而就我國而言，其證券市場的發(fā)展歷程較短，相應(yīng)的市場準(zhǔn)則和制度以及相關(guān)理論尚且不成熟，這就導(dǎo)致了我國證券市場中存在許多內(nèi)部矛盾，在短短二十幾年間我國股市起伏明顯，出現(xiàn)了近十次的牛熊市交替，極大地降低了投資者的收益。本文即從影響股票收益率的眾多宏觀經(jīng)濟(jì)因素入手，具體量化其對(duì)股票收益率的影響程度，為推動(dòng)證券市場的快速發(fā)展和規(guī)范證券市場秩序提供建議。同時(shí)，也為廣大投資者提供投資依據(jù)，豐富其投資策略。

本文以上證綜指的一階差分的對(duì)數(shù)值作為股票收益率，建立計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，運(yùn)用EVIEWS軟件得出其與我國國內(nèi)生產(chǎn)總值，廣義貨幣供應(yīng)量，美元對(duì)人民幣的匯率，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額，政府財(cái)政支出等宏觀經(jīng)濟(jì)因素的多元回歸方程，并對(duì)該回歸方程進(jìn)行簡要分析。

二、研究現(xiàn)狀

在查閱了相關(guān)文獻(xiàn)后，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)前我國對(duì)股票收益率的影響因素的研究思路大致如下：

張玉華、宋韞赟、張?jiān)獞c（2016）在《基于空間面板數(shù)據(jù)模型的股票收益率影響因素分析》一文中選取了2007年至2015年的空間面板數(shù)據(jù)，對(duì)影響股票收益率的宏觀和微觀因素進(jìn)行了研究，并最終得出以下結(jié)論：股票市場各項(xiàng)數(shù)據(jù)存在空間依賴性，空間誤差模型對(duì)參數(shù)估計(jì)和模型建立都存在一定的影響[1]；吳燦（2014）在《滬深300股票收益率影響因素實(shí)證研究》一文中則是運(yùn)用了ARMA- ARCH模型和多因素套利模型從定性角度對(duì)滬深300股票收益率及其影響因素進(jìn)行分析，并最終為廣大投資者和上市公司提供建議[2]；趙俠（2005）在《宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)股市收益影響的協(xié)整計(jì)量分析》中建立協(xié)整模型來研究宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)股市收益的影響，經(jīng)過研究發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)股票收益的數(shù)量方面具有顯著影響，而對(duì)收益質(zhì)量則影響甚微[3]。

三、模型設(shè)定

（一）解釋變量與被解釋變量

按照相關(guān)經(jīng)濟(jì)理論和中國股市現(xiàn)狀，選取如下幾點(diǎn)作為影響我國股票收益率的主要因素：

對(duì)于被解釋變量，本文是以股價(jià)指數(shù)的一階差分的對(duì)數(shù)值作為股票收益率（用logY來表示）。因?yàn)槠渌贸龅墓善笔找媛蕜t更為穩(wěn)定和平滑，更能確切地反應(yīng)股價(jià)變動(dòng)情況。

而對(duì)于解釋變量，我們根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)和當(dāng)前我國股市發(fā)展實(shí)際情況，選取了國內(nèi)生產(chǎn)總值（用X1表示），廣義貨幣供應(yīng)量（用X2表示），美元對(duì)人民幣的匯率（用X3表示），居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（用X4表示），社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額（用X5表示），政府財(cái)政支出（用X6表示）六個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)因素作為模型的解釋變量。具體數(shù)據(jù)則來源于中國國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)年鑒2007年至2015年各宏觀經(jīng)濟(jì)變量的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

（二）模型的確立

為了使該模型更加平穩(wěn)同時(shí)避免多重共線性的影響，我們將各解釋變量進(jìn)行了對(duì)數(shù)化處理，而由于被解釋變量本身就由對(duì)數(shù)運(yùn)算得來，因而我們不再對(duì)其進(jìn)行對(duì)數(shù)處理。我們將模型進(jìn)行如下變換以簡化運(yùn)算：

運(yùn)用OLS法建立模型得：

經(jīng)過對(duì)模型的簡單分析表明，該模型擬合較好，方程的整體顯著性較高，但個(gè)別變量不顯著。因此，使用EVIEWS軟件對(duì)模型進(jìn)行詳細(xì)分析。

四、模型的檢驗(yàn)及修正

（一）經(jīng)濟(jì)意義檢驗(yàn)

由經(jīng)濟(jì)分析可知，股票收益率（Y）與社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額（X5）、政府財(cái)政支出（X6）應(yīng)呈正相關(guān)關(guān)系。但是，在多元回歸模型中，社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額（X5）和政府財(cái)政支出（X6）的系數(shù)均為負(fù)值，與經(jīng)濟(jì)意義相悖。因此，原來的模型是錯(cuò)誤的，需要調(diào)整。

（二）統(tǒng)計(jì)意義檢驗(yàn)

由上述回歸結(jié)果可知，R2與■2的值都較接近于1，模型的擬合優(yōu)度比較高。在α=0.05的顯著性水平下，lnx1、lnx2和lnx6的t統(tǒng)計(jì)量值均通過了顯著性檢驗(yàn)。F值的統(tǒng)計(jì)量的臨界值為3.11，其大于該臨界值，所以模型的線性關(guān)系在95%的置信水平下顯著成立。

（三）計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)檢驗(yàn)

1.利用逐步回歸法檢驗(yàn)修正多重共線性。lnY，lnx1，lnx2，lnx3，lnx4，lnx5，lnx6的相關(guān)系數(shù)矩陣如表1所示：

由上表可知：lnx2與lnx3，lnx2與lnx6，lnx3與lnx6都存在有較強(qiáng)的相關(guān)性。則通過對(duì)比可先建立一元回歸方程：

lnY=α+βlnx2+ε

接著依次在初始模型中引入lnx1，lnx3，lnx4，lnx5和lnx6，最終依據(jù)逐步回歸法的原則可以得到股票收益率函數(shù)應(yīng)以lnY=f（lnx1，lnx2，lnx6）為最優(yōu)，擬合結(jié)果如下：

lnY=-20.9360+0.6476lnx1+5.8651lnx2-3.7752lnx6

2.異方差性檢驗(yàn)（white檢驗(yàn)法）。利用white檢驗(yàn)法對(duì)回歸模型進(jìn)行異方差性檢驗(yàn)，結(jié)果如圖1所示：

由上圖可以看到，nR2的伴隨概率為0.8941，大于顯著性水平，即不拒絕樣本方差相同的假設(shè)，所以該模型不存在異方差性。

3.自相關(guān)性檢驗(yàn)。

{1}對(duì)該模型進(jìn)行偏相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如圖2所示：

由上圖可知該模型存在一階自相關(guān)。

{2}接著我們再對(duì)模型進(jìn)行Breusch-Godfrey檢驗(yàn)，設(shè)定其滯后期p為2，其結(jié)果如圖3所示：

由于臨界概率p=0.0107<0.05，因此該回歸模型顯著拒絕原假定，即存在自相關(guān)性。我們接著使用廣義差分法來修正模型，消除自相關(guān)性，結(jié)果如圖4所示：

上圖表明，估計(jì)過程經(jīng)過14次迭代后收斂；并且檢驗(yàn)都較為顯著，說明該模型確實(shí)存在一階和二階自相關(guān)性。我們再對(duì)調(diào)整后的模型進(jìn)行偏相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，結(jié)果如圖5所示：

可見此時(shí)該模型的自相關(guān)性已消除，因而其模型的最終表達(dá)式為：

lnY=-21.1397+0.6940lnx1+5.8580lnx2-3.7698lnx6

五、模型分析與改進(jìn)

（一）模型分析與解釋

在選擇的六個(gè)宏觀因素中，國內(nèi)生產(chǎn)總值、廣義貨幣供應(yīng)量、政府財(cái)政支出對(duì)股票收益率的影響較為顯著；同時(shí)，排除了美元兌人民幣匯率，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)和社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額這三個(gè)解釋變量，因?yàn)樗鼈兾茨芡ㄟ^t檢驗(yàn)和顯著性檢驗(yàn)。

通過最終的回歸模型函數(shù)表達(dá)式可以得到：國內(nèi)生產(chǎn)總值與股票收益率呈正相關(guān)關(guān)系，即平均來說，國內(nèi)生產(chǎn)總值每增加1%，相應(yīng)地股票收益率就要提高0.69%。這是因?yàn)殡S著經(jīng)濟(jì)增長或者經(jīng)濟(jì)周期迎來繁榮時(shí)，社會(huì)需求也日益旺盛，有利于推動(dòng)股價(jià)的上漲，增加收益率；廣義貨幣供應(yīng)量與股票收益率呈正相關(guān)關(guān)系，即平均來說，國內(nèi)生產(chǎn)總值每增加1%，相應(yīng)地股票收益率就要提高5.86%，這是由于中央銀行貨幣供應(yīng)量增加，用于購買股票的資金增加，需求增加，股票價(jià)格上漲。當(dāng)然，隨著貨幣供應(yīng)量的增加，利率也會(huì)隨之下降，企業(yè)融資成本降低利潤增加，投資者對(duì)企業(yè)的信心會(huì)增強(qiáng)，股價(jià)也會(huì)上漲；政府財(cái)政支出與股票收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，即平均來說，政府財(cái)政支出每增加1%，相應(yīng)地股票收益率就要降低3.75%，這是由于政府財(cái)政政策效用的發(fā)揮要受到貨幣需求對(duì)于利率的敏感程度h和投資對(duì)于利率的反應(yīng)程度d兩個(gè)重要因素的制約，當(dāng)h較高而d較低時(shí)，政府財(cái)政支出的增加使得貨幣需求增加，此時(shí)利率上升幅度較小。即使利率上升了，由于d較小所以投資也不會(huì)下降太多，即“擠出效應(yīng)”較??；反之?dāng)D出效應(yīng)較大，政府財(cái)政支出對(duì)股票收益影響較小，甚至出現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）模型局限性與改進(jìn)

1.樣本容量有限。本文所選取的樣本僅僅是1996年至2015年間相關(guān)變量的數(shù)據(jù)，其樣本容量有限，構(gòu)造的模型僅僅反映樣本變化趨勢，對(duì)總體變量的分析與預(yù)測還不夠準(zhǔn)確。

2.選取的解釋變量不足。本文僅僅選取了影響股票收益率的六個(gè)宏觀因素作為解釋變量，而事實(shí)上股市變化以及股票收益率的變化要復(fù)雜的多。其影響因素不僅局限于宏觀因素，還和企業(yè)自身的發(fā)展?fàn)顩r和投資者個(gè)人預(yù)期等因素息息相關(guān)。

3.理論基礎(chǔ)不足。本文的理論基礎(chǔ)相對(duì)簡單，僅僅是從外部環(huán)境影響因素來進(jìn)行宏觀分析，并沒有進(jìn)行具體的技術(shù)分析和更為深入的理論剖析，因而導(dǎo)致其與實(shí)際變化趨勢還存在一定誤差。

模型改進(jìn)：可以擴(kuò)大該模型的樣本容量，增加解釋變量的個(gè)數(shù)，從宏觀因素，行業(yè)因素和微觀個(gè)體因素的不同角度來對(duì)股票收益率進(jìn)行分析。加強(qiáng)理論學(xué)習(xí)，用更為深入復(fù)雜的理論來為模型奠定基礎(chǔ)。

六、結(jié)論

我國股票市場收益率和國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境密切相關(guān)，投資者在投資股市前可參考國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的具體情況，可以利用宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、貨幣供應(yīng)量、利率等因素進(jìn)行分析；同時(shí)，證券市場的利好與否也會(huì)對(duì)我國宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。投資者可根據(jù)股市和宏觀環(huán)境的交互關(guān)系，結(jié)合實(shí)際情況做出最終的投資選擇。

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作者簡介：馬歡（1995-），男，漢族，安徽合肥人，現(xiàn)就讀于安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院14金融4班，專業(yè)：金融學(xué)。