李諾

2017年12月22日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)召開新三板分層與交易制度改革新聞發(fā)布會，宣布新三板將引入集合競價機(jī)制、優(yōu)化協(xié)議轉(zhuǎn)讓機(jī)制、鞏固做市轉(zhuǎn)讓制度，并公布了在交易制度變更、信息披露和掛牌公司分層等多方面的改革方案。同一天，在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)官方網(wǎng)站上分別披露了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則》、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓方式確定及變更指引》、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司信息披露細(xì)則》和《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司分層管理辦法》等四個承載著具體改革政策的業(yè)務(wù)規(guī)則，新三板又一波改革新政襲來。

股份轉(zhuǎn)讓機(jī)制改革的效果有待進(jìn)一步驗證

2018年1月15日，本輪改革的重頭戲——掛牌公司股份轉(zhuǎn)讓機(jī)制的變革得到落實：集合競價機(jī)制正式啟動；協(xié)議轉(zhuǎn)讓移至盤后，形成大宗交易機(jī)制；原有的做市轉(zhuǎn)讓機(jī)制也得到改進(jìn)和增強(qiáng)。不妨通過比較1月15日前后各20個交易日的成交情況，來考察新三板市場股份轉(zhuǎn)讓發(fā)生的變化。

從2017年12月15日到2018年1月12日，共計20個有效交易日，新三板市場成交量總計為619.76億股，其中做市轉(zhuǎn)讓成交量為8.84億股，占總成交量之比為1.43%；而協(xié)議轉(zhuǎn)讓成交量為 610.92億股，占比高達(dá)98.57%。從成交金額方面來看，在這前20個交易日中，市場總成交金額為2，671.37億元，其中做市轉(zhuǎn)讓成交金額為34.82億元，占總成交金額之比為1.30%；而協(xié)議轉(zhuǎn)讓成交金額為2，636.55億元，占比高達(dá)98.70%。顯然，相對于協(xié)議轉(zhuǎn)讓的龐大交易規(guī)模而言，做市轉(zhuǎn)讓的成交規(guī)模實在微不足道。可是以占比較小的成交金額，獲得了占比更高的成交量，至少說明做市轉(zhuǎn)讓具有相對更好的流動性，而且也受此流動性之累，在大趨勢利空的背景下，交易的平均定價相對協(xié)議轉(zhuǎn)讓也更低。

從2018年1月15日到2018年2月9日，同樣也是20個有效交易日，新三板市場成交量總計為36.17億股，其中競價轉(zhuǎn)讓成交量為12.72億股，占總成交量之比為35.17%；做市轉(zhuǎn)讓成交量為8.13億股，占總成交量之比提高到22.47%；而盤后的大宗交易成交量為15.32億股，占比為42.36%。再從成交金額方面入手，在這后20個交易日中，新三板市場總成交金額為169.38億元，其中競價轉(zhuǎn)讓成交金額為64.04億元，占總成交金額之比為37.81%；做市轉(zhuǎn)讓成交金額為29.49億元，成交金額占比17.41%；而盤后大宗交易成交金額為75.86億元，成交金額占比為44.79%。同樣地，做市轉(zhuǎn)讓依然存在著以占比較低的成交金額獲得更高占比成交量的情況，說明至少到目前為止，做市轉(zhuǎn)讓依然是三種轉(zhuǎn)讓方式中流動性最佳的一種。

對比2018年1月15日交易機(jī)制改革前后20個交易日內(nèi)成交量及成交金額總量，不難發(fā)現(xiàn)在改革落地之后，市場總成交量大幅下滑，僅有改革前市場總成交量的5.84%，而市場總成交金額也相應(yīng)大跌，僅有改革前市場總成交金額的6.34%。考慮到做市轉(zhuǎn)讓交易方式的成交量和成交金額前后變動不大，可以視作正常銜接，那么交易機(jī)制改革落地后最初20個交易日內(nèi)總成交量的大幅縮水，或可歸因于農(nóng)歷春節(jié)之前市場常有的交投清淡，以及廣大投資者對交易機(jī)制新政策還需要一個試探和熟悉的過程。截至2018年2月9日，已經(jīng)有多達(dá)7名機(jī)構(gòu)或個人投資者，由于在參與集合競價過程中以嚴(yán)重異常的價格申報且影響收盤價，導(dǎo)致嚴(yán)重擾亂市場正常交易秩序，被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)采取限制證券賬戶交易三個月的自律監(jiān)管措施。雖然新三板市場和A股市場一樣，面臨著相似的宏觀利空因素，但是在投資者充分了解政策，并開始熟練地掌握交易規(guī)則之后，市場總成交量或?qū)⒂型鸩交謴?fù)到接近1月15日之前的水平。

加強(qiáng)信息披露監(jiān)管得到有效落實

從2017年12月22日，《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司信息披露細(xì)則》（以下簡稱：《信披細(xì)則》）發(fā)布之后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對掛牌公司的信息披露監(jiān)管明顯加強(qiáng)。自2017年12月25日至2018年2月9日，35個交易日中，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共對45起違規(guī)事件進(jìn)行公告并采取自律監(jiān)管措施。其中7起事件涉及股票轉(zhuǎn)讓違規(guī)，而其他38起事件，無論是關(guān)聯(lián)方資金占用，還是重大資產(chǎn)重組違規(guī)，或是對外違規(guī)擔(dān)保等等，都涉及到未及時準(zhǔn)確進(jìn)行信息披露，皆屬信息披露違規(guī)。而從2017年11月6日至2017年12月25日，同樣是35個交易日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)僅對18起違規(guī)事件采取自律監(jiān)管措施，其中1起涉及股票發(fā)行違規(guī)，2起涉及投資者股票轉(zhuǎn)讓違規(guī)，2起涉及主辦券商或律師事務(wù)所未在相關(guān)業(yè)務(wù)中盡職盡責(zé)，其他13起違規(guī)事項中也都存在信批違規(guī)的因素。顯然，在信批監(jiān)管加強(qiáng)之后，被采取自律監(jiān)管措施的事件增長了150%，其中屬于信批違規(guī)的事項飆升了192.31%，信批監(jiān)管的加強(qiáng)，由此可見一斑。

此外，近期在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)官方指定媒體上大量出現(xiàn)的補(bǔ)充董事會、股東大會決策流程公告、補(bǔ)充涉及違法違規(guī)事項公告、補(bǔ)充涉案公告和補(bǔ)充申請掛牌階段歷次反饋和回復(fù)的公告，都說明了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在加強(qiáng)掛牌公司信批監(jiān)管方面的不遺余力。