(華東交通大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院　江西　南昌　330013)

一、前言

對于資本結(jié)構(gòu)，通過歸納中西方財務(wù)管理理論，可以總結(jié)為以下三個方面：一是自有資本結(jié)構(gòu)。這種觀點僅從權(quán)益資金來源的角度定義，資本結(jié)構(gòu)是指權(quán)益資金內(nèi)部各組成部分之間的關(guān)系，如實收資本、資本公積金及留存收益三者之間的關(guān)系；二是長期資本結(jié)構(gòu)。這種觀點是從長期資金來源的角度定義，資本結(jié)構(gòu)是指權(quán)益資本與長期負(fù)債資本的比例關(guān)系。三是全部資本結(jié)構(gòu)。這種觀點是從全部資金來源的角度定義，包括權(quán)益資金來源、長期負(fù)債資金來源和短期負(fù)債資金來源。目前理論界主要是從第二種資本結(jié)構(gòu)來進行探討的。本文研究的資本結(jié)構(gòu)也從第二種資本結(jié)構(gòu)來作進一步探討，即資本結(jié)構(gòu)是由長期資金來源構(gòu)成。

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)取得長期資金各項來源的組合及其相互關(guān)系。企業(yè)的長期資金來源一般包括所有者權(quán)益和長期負(fù)債。因此資本結(jié)構(gòu)主要是指這兩者的組合和相互關(guān)系，它會隨著融資過程的進行而發(fā)生變化。從會計學(xué)角度上看，由于負(fù)債產(chǎn)生的債務(wù)利息是可以稅前抵扣的，因此具有節(jié)稅的功能，且從銀行等金融機構(gòu)貸款程序相對于股票發(fā)行要簡單些，費用也相對較低，所以從理論上來說，債務(wù)融資成本低于股權(quán)融資成本。

資本結(jié)構(gòu)與融資策略之間是相互影響的關(guān)系，主要表現(xiàn)在以下兩個方面：一方面，資本結(jié)構(gòu)狀況直接影響上市公司的再融資成本；另一方面，資本結(jié)構(gòu)反映了上市公司利益相關(guān)方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，從而影響上市公司的后續(xù)融資行為。在某種程度上，融資策略決定著上市公司的資本結(jié)構(gòu)，而資本結(jié)構(gòu)是融資策略的最終體現(xiàn)。

由優(yōu)序融資理論可知企業(yè)融資的優(yōu)序選擇模式是：首先是內(nèi)源融資；其次是外源融資，包括借款、發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券及發(fā)行新股融資。

二、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)與融資策略的分析

融資策略與資本結(jié)構(gòu)是一種相互作用的關(guān)系，根據(jù)資本成本的高低，采用合理的融資策略，從而形成一定的資本結(jié)構(gòu)。與此同時，資本結(jié)構(gòu)也影響著融資策略的選擇及相應(yīng)的資本成本。資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)債務(wù)資本與股權(quán)資本的比例關(guān)系，是企業(yè)債務(wù)資本在總資本中所占的比重。在完善的資本市場中，企業(yè)融資策略有一個基本的優(yōu)先順序，即融資方式的選擇。

根據(jù)目前我國上市公司融資策略的現(xiàn)實選擇，可以發(fā)現(xiàn)我國上市公司過多地偏好股權(quán)融資，而較少使用債權(quán)融資，從而導(dǎo)致公司治理存在問題、資本運作效率低下及債券市場發(fā)展緩慢等不利影響。

企業(yè)的融資策略的選擇可以總結(jié)為追求融資成本(資本成本)最小化，具體表現(xiàn)為選擇資本成本最小的融資方式。在稅盾效應(yīng)原則下，由于債務(wù)融資成本可以抵稅，所以債務(wù)融資的成本小于權(quán)益融資成本。而在風(fēng)險原則導(dǎo)向下，上市公司融資策略的選擇，又會權(quán)衡風(fēng)險與收益，在充分考慮財務(wù)風(fēng)險的同時，在債務(wù)融資和權(quán)益融資之間進行選擇。

不同的融資策略對應(yīng)著不同的融資渠道、方式和工具，隨著資本市場的逐漸完善和金融工具的不斷創(chuàng)新，融資策略趨于多元化，多種融資工具被設(shè)計出來，可以單一使用也可以組合使用，目的主要是為了降低融資成本、降低融資風(fēng)險和提高融資收益。因此，在分析上市公司融資策略時，就要對不同融資渠道、融資方式及融資工具等問題進行深入的分析。

(一)從資金的來源渠道來分析

我國上市公司融資渠道主要有內(nèi)部留存、銀行借款、直接融資、吸收外資、財政撥款和其它資金渠道等。

(二)從融資方式來分析

我國上市公司融資方式是指企業(yè)取得資金的手段。一般有股票融資、銀行貸款融資、債券融資、商業(yè)信用融資、內(nèi)部積累融資及資產(chǎn)租賃融資等，又可歸結(jié)為兩種方式，即債務(wù)融資(債券和貸款等)和權(quán)益融資(股票融資和內(nèi)部積累)。

(三)從融資工具來分析

我國上市公司融資工具可分為傳統(tǒng)型融資工具和新型融資工具。傳統(tǒng)型融資工具主要有股票、債券、商業(yè)票據(jù)、融資租賃(BOT)等金融基礎(chǔ)工具或者“現(xiàn)金”工具。新型融資工具主要是指為上市公司融資而設(shè)計的各類金融衍生工具，如期權(quán)、期貨、遠期協(xié)議及互換等。它是一種金融合約，其價值取決于現(xiàn)貨市場上一種或多種資產(chǎn)的價值，是20世紀(jì)70年代開始的金融創(chuàng)新的產(chǎn)物。

融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期資金來源于不同項目之間及其比例關(guān)系，其有別于資本結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)是一定時間內(nèi)企業(yè)融資活動的累積與沉淀所形成的，是一種動態(tài)過程，也是是一種流量結(jié)構(gòu)。而資本結(jié)構(gòu)則從靜態(tài)的角度反映了企業(yè)的資本構(gòu)成，是企業(yè)長期資金來源形成的結(jié)果，是一種存量結(jié)構(gòu)；總的來說，流量結(jié)構(gòu)決定存量結(jié)構(gòu)，存量結(jié)構(gòu)又反作用于流量結(jié)構(gòu)。所以上市公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)反映了企業(yè)相關(guān)利益者的權(quán)利和義務(wù)關(guān)系，決定了公司的治理結(jié)構(gòu)，并最終影響企業(yè)的融資策略。

三、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的建議

(一)對我國上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的建議

我國上市公司在選擇融資策略的過程，就是通過尋求與公司自身發(fā)展相適應(yīng)的內(nèi)外部融資來源，并且對公司融資過程中所涉及到的各種可能影響因素作綜合分析評估，從而準(zhǔn)確預(yù)測會影響公司融資過程中的各種有利和不利因素，未來可能的變化趨勢，判斷融資的最佳時機，進而果斷做出決策。

我國上市公司要達到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的可以通過資本運作來實現(xiàn)。首先，由于不同的行業(yè)發(fā)展特點各不一樣，可以分析同行業(yè)資金來源的差異性及其發(fā)展所處階段，并根據(jù)這些差異性來借鑒，確定適合企業(yè)自身的資本結(jié)構(gòu)。

其次，資本結(jié)構(gòu)可以通過資產(chǎn)負(fù)債率來表現(xiàn)，合理的資產(chǎn)負(fù)債率對一個企業(yè)至關(guān)重要。如果采用高負(fù)債融資策略，可能會導(dǎo)致企業(yè)面臨資不抵債甚至破產(chǎn)的風(fēng)險。如果采用低負(fù)債且更多偏好股權(quán)融資，則會導(dǎo)致原有股東的股權(quán)被稀釋，在做決策時權(quán)利被分散，不利于企業(yè)快速做出決策，從而錯失一些好的投資項目。我國上市公司應(yīng)該根據(jù)所處行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率為參照，選擇一個適合本企業(yè)當(dāng)前及未來發(fā)展的資產(chǎn)負(fù)債率進行融資。企業(yè)之所以對資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化，是因為可以降低企業(yè)再融資時的資本成本，從而提高企業(yè)的核心競爭力。

最后，資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化要根據(jù)企業(yè)所處的生命周期采取不同的融資策略。企業(yè)應(yīng)根據(jù)初創(chuàng)期、成長期、成熟期及衰退期的特征來判別企業(yè)當(dāng)前所處的生命周期階段，進而選擇相應(yīng)的融資策略對其資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化。

(二)對我國債券市場發(fā)展的建議

我國債券市場的發(fā)展相比于股票市場要相對滯后些，絕大部分上市公司在融資策略的選擇中，更加偏向于股票和銀行的長期借款，限制了我國上市公司的融資資金總量以及不便于資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。因此，政府需要大力發(fā)展和完善債券市場，降低債券市場的一些發(fā)行條件。

【參考文獻】

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