胡語(yǔ)文

20年前，香港經(jīng)歷了東南亞金融危機(jī)，彼時(shí)的香港聯(lián)系匯率遭遇國(guó)際游資的沖擊，港幣對(duì)美元的7.80的底線雖屢受沖擊，但依然屹立不倒。時(shí)隔20年之后的今天，港匯已然跌破7.80，跌至7.84，創(chuàng)出了三十五年的新低，現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)各方都在關(guān)注香港聯(lián)系匯率的底線能否保??？

市場(chǎng)常見(jiàn)的觀點(diǎn)均將最近港幣貶值的直接原因，歸結(jié)為息差套利資金導(dǎo)致市場(chǎng)拋港幣換美元。截至3月20日，以3個(gè)月的美元LIBOR和港元HIBOR對(duì)比，息差高達(dá)116BP。從去年底以來(lái)，盡管香港金管局也跟隨美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)四次提高貼現(xiàn)窗口利率，但兩方市場(chǎng)利率的息差仍在拉大，如果香港利率市場(chǎng)化程度不夠的話，則市場(chǎng)只能拋售港元，換成美元，所以套利資金的撤出導(dǎo)致港幣貶值的預(yù)期仍處于不斷強(qiáng)化的反饋循環(huán)。

那么，為什么港幣不跟隨美元加息呢？可能跟香港目前高估的資產(chǎn)價(jià)格聯(lián)系密切。自2008年以來(lái)，香港的房?jī)r(jià)漲幅超過(guò)了全球任何國(guó)家，除了北上深。所以，這個(gè)時(shí)間段，如果香港沒(méi)有采取限售和限購(gòu)措施的話，則意味著加息可能帶來(lái)按揭壓力，拋售房產(chǎn)的概率會(huì)大增。

圖：香港與美元利差創(chuàng)出歷史新高

同時(shí)，從更深層次的角度來(lái)看，香港自2008年之后，產(chǎn)業(yè)空心化的態(tài)勢(shì)更加明顯，科技產(chǎn)業(yè)難以替代房地產(chǎn)和金融行業(yè)成為新興產(chǎn)業(yè)，而房地產(chǎn)行業(yè)本身屬于周期性行業(yè)，不可避免受信貸周期和資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響，所以，過(guò)度依賴地產(chǎn)和金融的香港經(jīng)濟(jì)就像A股指數(shù)一樣，容易劇烈波動(dòng)，只要金融市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，不可避免會(huì)影響香港經(jīng)濟(jì)和港幣聯(lián)系匯率機(jī)制。

所以，決定匯率的核心因素是經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。2018年如果香港經(jīng)濟(jì)因?yàn)榧酉⒍掷m(xù)衰退，則爆發(fā)地產(chǎn)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)始終存在。

從香港目前的儲(chǔ)蓄率不斷下行的態(tài)勢(shì)來(lái)看，償債能力顯然在下降。而房?jī)r(jià)的不斷上漲也會(huì)導(dǎo)致居民未來(lái)償還能力的進(jìn)一步下滑，最終加息的累積效應(yīng)會(huì)導(dǎo)致債務(wù)違約的概率越來(lái)越大。

而香港出口的高科技產(chǎn)品占比逐年下降也更加印證了香港經(jīng)濟(jì)目前空心化的特征，加之外資不斷流入推高資產(chǎn)價(jià)格的同時(shí)，香港經(jīng)常項(xiàng)目順差仍處于低位徘徊，中國(guó)貿(mào)易中轉(zhuǎn)站的作用明顯降低，一旦投機(jī)資金拋棄香港，則在香港資產(chǎn)價(jià)格受壓的同時(shí)，實(shí)業(yè)難有支撐的香港將面臨腹背受敵的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，對(duì)香港而言，如何加快融入粵港澳大灣區(qū)經(jīng)濟(jì)體，在資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)互聯(lián)互通的同時(shí)，如何借助大陸的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、廣闊的市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)協(xié)同來(lái)擴(kuò)大香港的收入來(lái)源并穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，恐怕是需要盡快考慮的。