尹 云 磊(安徽外國語學(xué)院 會(huì)計(jì)系,安徽 合肥 231201)

據(jù)權(quán)威媒體數(shù)據(jù)顯示，2015年中國上市企業(yè)高管薪酬的平均年薪為176.73萬元，明顯高于非上市企業(yè)高管薪酬。其中，方大特鋼年報(bào)中披露該企業(yè)董事長年薪2 019.34萬元，排在滬深兩市上市企業(yè)高管薪酬第一位。上市公司高管薪酬再次成為社會(huì)輿論關(guān)注的焦點(diǎn)。隨著商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度，企業(yè)的經(jīng)營管理出現(xiàn)“兩權(quán)分離”，即企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離。企業(yè)的所有者與經(jīng)營者之間通過建立委托-代理關(guān)系形成對(duì)企業(yè)的管理。在委托代理關(guān)系下，企業(yè)管理的核心在于如何有效地激勵(lì)高級(jí)管理人員，從而實(shí)現(xiàn)公司利益或企業(yè)價(jià)值的最大化。

眾所周知，影響企業(yè)業(yè)績的因素眾多。但是許多企業(yè)所有者由于受委托代理關(guān)系的影響，大多數(shù)情況下，通常會(huì)把高管的薪酬與公司的業(yè)績相聯(lián)系?；谶@種思路認(rèn)可，有的學(xué)者提出了相對(duì)績效評(píng)估理論，以下簡稱RPE理論。利用相對(duì)績效來驗(yàn)證可能影響企業(yè)業(yè)績的各種因素，主要包括高管薪酬、企業(yè)資產(chǎn)和企業(yè)自身發(fā)展等，然后通過具體的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)業(yè)績與公司高管薪酬設(shè)置之間是否存在相關(guān)關(guān)系以及產(chǎn)生的影響程度。對(duì)于西方上市公司而言，利用RPE理論對(duì)高管薪酬的評(píng)價(jià)體系已經(jīng)建立健全。但是，中國受客觀環(huán)境的限制，這方面研究運(yùn)用起步較晚，對(duì)上市公司高管薪酬尚未建立健全的評(píng)價(jià)體系。文章從實(shí)證研究入手，分析中國A股上市的多家企業(yè)，結(jié)合有關(guān)數(shù)據(jù)研究相對(duì)績效評(píng)估在中國上市企業(yè)高管薪酬評(píng)價(jià)體系的建立中是否具有適應(yīng)性，以期對(duì)中國上市公司如何建立健全企業(yè)高管薪酬體系提出建議或意見，完善上市公司的治理結(jié)構(gòu)和員工獎(jiǎng)懲機(jī)制，提高企業(yè)的綜合競爭力和運(yùn)營效率。

一、理論分析和研究假設(shè)的提出

西方很多學(xué)者采用RPE理論對(duì)企業(yè)經(jīng)營者績效評(píng)價(jià)進(jìn)行研究，以期通過理論與實(shí)證相結(jié)合的方法，建立經(jīng)營者相對(duì)業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模型，為企業(yè)改進(jìn)其業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)提出建議。

(一)相對(duì)績效評(píng)估(PRE)理論簡述

1982年，Holsmstrom首先提出RPE理論。他認(rèn)為，企業(yè)業(yè)績除了和管理者的努力程度相關(guān)以外，還與其所處的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境密切相關(guān)。因此，在考慮本公司高管的薪酬時(shí)，還需參考本行業(yè)其他公司類似地位高管的薪酬[1]。此處用方程Wage=α+βx+εy來簡要說明相對(duì)績效評(píng)估的概念。方程中Wage表示管理者的薪酬，α為固定薪酬，x為管理者的績效，y為其他人績效(即相對(duì)績效)，β,ε分別為管理者自身績效和其他人績效的薪酬敏感系數(shù)，通常情況下，β,ε>0。若Cov(x,y)=0,則y與x不相關(guān),即不存在相對(duì)績效評(píng)估；若Cov(x,y)≠0，則y與x相關(guān)，即存在相對(duì)績效評(píng)估。在Holmstrom的分析中，其他人的績效y是指在一個(gè)公司雇傭了n名管理者的前提下，所有管理者績效的加總或平均[2]。Antle和Smith則擴(kuò)展了Holsmstrom其他人績效的范圍，并指出Holmstrom的分析同樣適用于n個(gè)人雇傭n名管理者的情況。因此，可以用整個(gè)行業(yè)的平均績效來表示相對(duì)績效[3]。

(二)國內(nèi)外對(duì)RPE的相關(guān)研究

關(guān)于對(duì)RPE理論的檢驗(yàn)，長久以來國內(nèi)外眾多學(xué)者得出的結(jié)論不盡相同。在上市公司的年報(bào)中，由于普遍缺乏對(duì)RPE使用情況的披露，因此大多數(shù)學(xué)者往往是基于間接的方法進(jìn)行分析，即通過建立多元方程，在回歸方程中以高管的薪酬為被解釋變量，將公司的自身績效和參照對(duì)象的相對(duì)績效作為解釋變量，如果得到的方程中參照對(duì)象的系數(shù)為負(fù)，并且通過了計(jì)量要求的顯著性水平，那么可以認(rèn)為在薪酬決定中使用了RPE，RPE理論由此得到驗(yàn)證。在國外的研究中，Gibbons和Murphy用股票收益來衡量公司績效，發(fā)現(xiàn)有證據(jù)支持RPE理論[4]。但使用同樣的數(shù)據(jù)，Jensen和Murphy沒有發(fā)現(xiàn)有證據(jù)能支持RPE理論[5]。Garvey和Milbourn的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)以整個(gè)市場為參照對(duì)象，用股票收益來衡量公司績效時(shí)，在一些年輕的財(cái)富較少的高管所在的企業(yè)中存在支持RPE理論的證據(jù)[6]。美國沃頓商學(xué)院教授Alex Edmans認(rèn)為，盡管出現(xiàn)了某些值得注意的例外，但總體而言，高管薪酬還是與公司的運(yùn)營結(jié)果相關(guān)聯(lián)[7]。在國內(nèi)，肖繼輝以2002年上市公司數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行的實(shí)證分析表明，弱式RPE理論在一定條件下成立：支持以市場加權(quán)平均、簡單平均和中位數(shù)ROE績效為參照績效的RPE假設(shè)弱式；支持以同一地區(qū)簡單平均ROE績效為參照績效的RPE假設(shè)弱式[8]。郭福春選取了1999—2002年上市公司的績效和薪酬指標(biāo)，使用最小絕對(duì)值離差方法檢驗(yàn)了中國上市公司的高管薪酬是否符合RPE理論，結(jié)果并未發(fā)現(xiàn)中國上市公司高管薪酬與行業(yè)中其他企業(yè)績效相關(guān)的證據(jù)[9]。周宏等基于中國A股上市公司1999—2006年的年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果表明，比較效應(yīng)在處于同一地區(qū)的企業(yè)間廣泛存在，而在同一產(chǎn)業(yè)、同一規(guī)模下企業(yè)間呈現(xiàn)出相反的效應(yīng)；相對(duì)于本企業(yè)的歷史績效，未呈現(xiàn)出顯著的比較效應(yīng)[10]。上述學(xué)者的研究中均未指出高管薪酬決定過程中RPE的使用程度與公司成長性水平之間的具體關(guān)系，針對(duì)這一問題，波士頓大學(xué)管理學(xué)院的會(huì)計(jì)助理教授Ana M.Albuquerque首次考察了成長性公司使用RPE的情況，結(jié)果發(fā)現(xiàn)RPE的使用程度與公司成長性顯著負(fù)相關(guān)[11]。

二、RPE是否適用于中國上市公司的實(shí)證分析

國外學(xué)者利用RPE理論對(duì)高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間的關(guān)系研究比較早，但該理論是否在中國適用一直未有定論?；诖耍恼乱灾袊嗉疑鲜泄緸檠芯繕颖?，探討上市公司高管薪酬與公司業(yè)績之間的相關(guān)性問題。以2015年滬市500多家上市公司的實(shí)際數(shù)據(jù)為樣本,從實(shí)證的角度出發(fā),分別構(gòu)建公司業(yè)績及其他影響因素對(duì)高管薪酬影響模型。

(一)試驗(yàn)設(shè)計(jì)

對(duì)于模型樣本的選取，主要側(cè)重于處于成長初期的企業(yè)，相比較而言，處于成熟期的企業(yè)，因?yàn)槠髽I(yè)管理經(jīng)營的規(guī)范化和制度化，所以管理者與所有者之間基本上不存在大量信息不對(duì)稱的情況。在這種情況下，企業(yè)管理者利用某些專有信息獲取私利的可能性比較小。而處于成長初期的企業(yè)，管理者與所有者之間存在大量信息不對(duì)稱的情況，為了避免企業(yè)管理者利用專有信息獲取私利或者產(chǎn)生短視行為，企業(yè)在制定薪酬時(shí)很大程度上考慮到如何使管理者與所有者在利益上具有趨同性，從而選擇把企業(yè)業(yè)績作為衡量企業(yè)管理者報(bào)酬的重要標(biāo)準(zhǔn)。另外，Gomes等學(xué)者認(rèn)為公司的成長性水平越高，企業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越大[12]。因此，對(duì)于快速成長階段的公司來說，使用RPE將可以減少管理層面對(duì)的非預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，避免管理者從業(yè)績角度考慮，因過分擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)而放棄值得入手的投資項(xiàng)目。所以，企業(yè)的成長性也是PRE運(yùn)用的重要考慮因素。

綜上，假定RPE適用于中國上市公司高管薪酬的決定過程，且在決定高管薪酬時(shí)公司的成長性水平與RPE的使用是一種負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即企業(yè)的成長性水平越高，RPE的使用程度反而越低。列出如下數(shù)學(xué)方程：

Wage=C+β1P1+β2Otherperf+β3Grow+β4P1*Grow+β5Otherperf*Grow+β6Asset+ε(1)

Wage=C+β1P2+β2Otherperf+β3Grow+β4P2*Grow+β5Otherperf*Grow+β6Asset+ε(2)

其中，Wage表示高管薪酬,C為常數(shù)，P1和P2表示公司自身績效，OtherPerf表示對(duì)應(yīng)的參照對(duì)象，Grow表示公司的成長性水平，Asset表示公司資產(chǎn)總額，ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。沿用Albuquerque的思路，如果OtherPerf的系數(shù)β2<0，且在統(tǒng)計(jì)意義上顯著，則說明RPE適用于中國上市公司；如果OtherPerf*Grow的系數(shù)β5>0，并且在統(tǒng)計(jì)上也顯著，則可以認(rèn)為公司的成長性水平與RPE的使用程度之間呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。模型中主要變量的解釋說明如下。

1.高管薪酬Wage。在選取樣本數(shù)據(jù)時(shí)，很多上市公司的年報(bào)中沒有直接披露該公司高管的具體薪酬數(shù)額。因此，在實(shí)證數(shù)據(jù)中一般以多名高管薪酬的均值代替。上市公司高管的薪酬具有多樣化和復(fù)雜性，一般主要以年薪、獎(jiǎng)金和長期激勵(lì)的形式存在。年薪一般是高管的基本工資，主要是用來滿足基本生活需要的薪酬，一般按月或按季度發(fā)放。獎(jiǎng)金是一種短期的激勵(lì)，主要與企業(yè)年度的業(yè)績掛鉤，是對(duì)上一年度業(yè)績給予的肯定或獎(jiǎng)勵(lì)。而長期激勵(lì)措施，如長期股權(quán)激勵(lì)或者期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)，是把企業(yè)的長期發(fā)展和高管的薪酬相結(jié)合，從而避免管理層的短期行為，更有利于企業(yè)長期發(fā)展。所以，現(xiàn)在大多數(shù)上市企業(yè)把這種激勵(lì)措施作為管理者的一種重要薪酬方式。

2.公司業(yè)績績效P。采用股票回報(bào)和會(huì)計(jì)回報(bào)來衡量公司績效，分別用股票回報(bào)率P1與資產(chǎn)收益率P2來表示。

3.公司成長性水平Grow。通常使用總資產(chǎn)增長率、凈資產(chǎn)增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和營業(yè)收入增長率來表示公司成長性，文章使用營業(yè)收入增長率來衡量公司的成長性。

4.參照對(duì)象OtherPerf。選取參照證券監(jiān)管部門的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)確定的同行業(yè)境內(nèi)外對(duì)標(biāo)企業(yè)，通過直接查閱Wind資訊的相關(guān)數(shù)據(jù)獲得。

5.資產(chǎn)Asset。用年報(bào)中公司資產(chǎn)總額的對(duì)數(shù)來表示。

(二)數(shù)據(jù)來源

實(shí)證選取的樣本數(shù)據(jù)是中國2012—2016年滬市A股上市的500多家企業(yè)，有關(guān)企業(yè)業(yè)績(股票回報(bào)率或者會(huì)計(jì)回報(bào)率)、營業(yè)收入、高管的薪酬和企業(yè)資產(chǎn)總額等數(shù)據(jù)，所有數(shù)據(jù)來源于公司年報(bào)披露，其中在選取樣本時(shí)把S,ST,*ST類公司予以剔除，有些公司的年報(bào)數(shù)據(jù)有限，可能存在樣本數(shù)據(jù)缺失的問題，也予以剔除。最終以收集到的500家企業(yè)數(shù)據(jù)作為引用數(shù)據(jù)。

(三)實(shí)證檢驗(yàn)及分析

1.相關(guān)性檢驗(yàn)

文章分別對(duì)P1和P2兩種情況下全部變量進(jìn)行相關(guān)系數(shù)分析，分析結(jié)果見表1和表2。

表1 樣本股票回報(bào)率(P1)相關(guān)系數(shù)

表2 樣本資產(chǎn)收益率(P2)相關(guān)系數(shù)

表1和表2中絕大部分相關(guān)系數(shù)都是顯著的。Wage分別與P1正相關(guān)，與OtherPerf負(fù)相關(guān)，與模型中變量系數(shù)的預(yù)期符號(hào)一致，但絕大多數(shù)相關(guān)系數(shù)都很小，說明各個(gè)解釋變量之間不存在多重共線性。

2.模型參數(shù)估計(jì)及說明

表3是公司績效以股票回報(bào)率(P1)來表示的參數(shù)估計(jì)及檢驗(yàn)結(jié)果?；貧w結(jié)果顯示，參照對(duì)象變量OtherPerf的系數(shù)是負(fù)的，且通過了t檢驗(yàn)，說明該情形下支持RPE理論；OtherPerf*Grow的系數(shù)是正的，但沒通過T檢驗(yàn)，這說明在RPE理論成立的條件下，有68%的公司滿足成長性水平越高但高管薪酬決定過程中RPE的程度越低的假設(shè)，但沒有達(dá)到要求的顯著性水平。

表3 股票回報(bào)率(P1)模型的參數(shù)估計(jì)及檢驗(yàn)結(jié)果

表4是公司績效以凈資產(chǎn)收益率(P2)來表示的參數(shù)估計(jì)及檢驗(yàn)結(jié)果?；貧w結(jié)果顯示，參照對(duì)象變量OtherPerf的系數(shù)是負(fù)的，但通過了t檢驗(yàn)，說明這種情形下不支持RPE理論；OtherPerf*Grow的系數(shù)是正的，也沒通過t檢驗(yàn)，不支持成長性水平越高但薪酬合約中使用RPE的程度越低的假設(shè)。

表4 資產(chǎn)收益率(P2)模型的參數(shù)估計(jì)及檢驗(yàn)結(jié)果

(四)結(jié)果及建議

實(shí)證分析結(jié)果表明，當(dāng)用股票回報(bào)率來描述公司的績效時(shí)，RPE適用中國上市公司高管薪酬的決定過程。在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步的檢驗(yàn)結(jié)果雖然表明公司成長性水平越高，RPE的使用程度越低，兩者是一種負(fù)相關(guān)的關(guān)系，但系數(shù)沒有通過t檢驗(yàn)，在統(tǒng)計(jì)意義上并不顯著。當(dāng)用凈資產(chǎn)收益率來表示公司績效時(shí)，凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)沒有通過t檢驗(yàn)，RPE理論并不成立。究其原因，一方面，可能是在考慮高管薪酬時(shí)沒有將非貨幣性福利考慮進(jìn)去。許多企業(yè)在制定高管薪酬政策時(shí)，容易忽視非貨幣薪酬福利對(duì)高管的激勵(lì)；另一方面，中國的市場并不是真正意義上的自由市場，國有企業(yè)由于自身的特殊性，能夠獲得普通企業(yè)無法得到的資源，從而在很多行業(yè)形成壟斷。國企高管的薪酬較高，有時(shí)并不是因?yàn)楣芾硭礁?，而是因?yàn)檎加械馁Y源多。其他因素也會(huì)影響上市公司高管的薪酬，如上市公司的經(jīng)營時(shí)間、上市公司的性質(zhì)和高級(jí)管理層的規(guī)模等。除了文章模型中探討的變量以外，其他影響上市公司高管薪酬的變量，有的無法準(zhǔn)確進(jìn)行量化，有的則無法獲取相關(guān)數(shù)據(jù)。有些上市公司披露的高管薪酬數(shù)據(jù)模棱兩可，有些公司甚至沒有披露高管薪酬的相關(guān)數(shù)據(jù)，在建模時(shí)還有一些重要變量沒有進(jìn)入模型，這些因素對(duì)模型整體的擬合優(yōu)度都會(huì)產(chǎn)生影響。根據(jù)研究結(jié)果并結(jié)合中國上市公司的實(shí)際情況，提出如下建議。

1.建立行業(yè)績效標(biāo)準(zhǔn)

相對(duì)績效評(píng)估的使用需要參考行業(yè)內(nèi)其他公司甚至整個(gè)行業(yè)的相關(guān)信息，而獲取這些信息往往需要極大的人力和物力，基于成本的考慮，許多公司實(shí)際上沒有采用相對(duì)績效評(píng)估。為了使企業(yè)使用相對(duì)績效評(píng)估更加便利，可以在行業(yè)內(nèi)設(shè)立特定機(jī)構(gòu)，如行業(yè)協(xié)會(huì)，由其定期發(fā)布行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，從而降低企業(yè)獲取相對(duì)績效的成本，給企業(yè)以參考，讓相對(duì)績效評(píng)估更容易在企業(yè)中得到應(yīng)用。

2.建立健全的相對(duì)績效評(píng)估考核體系

從前面論述可知：采用不同的指標(biāo)描述公司的績效會(huì)得出不同的結(jié)論，因此有必要建立健全的相對(duì)績效評(píng)估考核體系。主要從以下幾個(gè)方面入手：一是考核指標(biāo)的完善。針對(duì)不同企業(yè)經(jīng)營內(nèi)容不同，既要比較公司所屬行業(yè)的績效情況，對(duì)比同類公司經(jīng)營情況，又要借鑒國外同類公司高管薪酬情況。所以，應(yīng)當(dāng)對(duì)考核體系中的指標(biāo)進(jìn)行完善，使得企業(yè)能夠在多種層面上進(jìn)行比較。這樣不僅使企業(yè)在橫向上可以進(jìn)行比較，而且在縱向上也具有可比性。完善企業(yè)的考核制度，使得考核過程可以持續(xù)改進(jìn)。二是考核類別的改進(jìn)。這里所指的考核類別不僅是指不同行業(yè)的差異，更關(guān)注企業(yè)管理層內(nèi)部結(jié)構(gòu)可能產(chǎn)生的影響。三是考慮企業(yè)的成長性等因素的影響。企業(yè)在使用相對(duì)績效評(píng)估考核時(shí)，多數(shù)情況下都會(huì)忽略企業(yè)的發(fā)展階段。企業(yè)生命周期理論認(rèn)為企業(yè)的不同發(fā)展階段的經(jīng)營特點(diǎn)和目的有很大差異，在考核時(shí)應(yīng)該考慮企業(yè)成長性因素的影響。例如，對(duì)處于創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)而言，在考核時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的是企業(yè)業(yè)績的增長率和市場的開拓，而不是把重點(diǎn)放在利潤和凈資產(chǎn)回報(bào)率上。

行業(yè)間與企業(yè)間的薪酬差異問題成為社會(huì)熱點(diǎn)。在委托代理理論分析的框架下，公司的股東和高管之間因?yàn)榇嬖谛畔⒉粚?duì)稱等問題，高額薪酬有時(shí)很難有效激勵(lì)高管為公司利益最大化而努力。為此有學(xué)者提出RPE理論。文章先從上市公司整體業(yè)績的角度、行業(yè)分類的角度、高管薪酬與業(yè)績分紅的關(guān)系以及高管薪酬與經(jīng)營業(yè)績具體指標(biāo)的相關(guān)性4個(gè)方面描述了上市公司高管薪酬與公司業(yè)績的現(xiàn)狀，發(fā)現(xiàn)中國上市公司的高管薪酬與公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)度較弱，雖然有些公司的業(yè)績?cè)谙陆?，但公司高管的薪酬卻在上漲，高管的薪酬與公司的業(yè)績并不匹配。之后簡單介紹了RPE理論以及國內(nèi)外學(xué)者對(duì)RPE的相關(guān)研究。最后利用2012—2016年滬市500家A股上市公司披露的年報(bào)數(shù)據(jù)，對(duì)RPE理論在中國上市公司中是否適用以及薪酬決定過程中RPE的使用與公司成長性水平之間的關(guān)系，用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)所采用的方法進(jìn)行了實(shí)證分析。實(shí)證分析結(jié)果表明，當(dāng)用股票回報(bào)率來表示公司的績效時(shí)，RPE理論適用于中國的上市公司，同時(shí)發(fā)現(xiàn)公司的成長性水平與RPE的使用之間并沒有呈現(xiàn)出明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。RPE可以在決定中國上市公司高管薪酬的過程中發(fā)揮作用。為了使RPE得到更加廣泛的應(yīng)用，文章提出了建立行業(yè)績效標(biāo)準(zhǔn)和建立健全績效評(píng)估考核體系兩點(diǎn)建議。在決定高管薪酬時(shí)使用RPE，對(duì)于中國上市公司建立科學(xué)的治理結(jié)構(gòu)和員工獎(jiǎng)懲機(jī)制、提高企業(yè)的綜合競爭力和運(yùn)營效率具有現(xiàn)實(shí)意義。對(duì)于相對(duì)績效評(píng)估在競爭激烈的行業(yè)中應(yīng)如何使用，相對(duì)績效評(píng)估在壟斷性質(zhì)很強(qiáng)的行業(yè)中應(yīng)用時(shí)同完全競爭的行業(yè)相比又有什么不同等問題，需要作進(jìn)一步的研究。

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