文/石大龍 編輯/王莉

成與敗的國際鏡鑒

文/石大龍 編輯/王莉

他山之石，可以攻玉。我們的不良資產(chǎn)證券化需要借鑒國際經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。

他山之石，可以攻玉。在研究我國銀行業(yè)如何開展不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)時，可以參考借鑒其他國家不良資產(chǎn)證券化的有益經(jīng)驗(yàn)。

美國模式與成功之處

上個世紀(jì)80年代，房地產(chǎn)市場的蕭條和第二次石油危機(jī)，導(dǎo)致美國銀行業(yè)不良貸款不斷升高，儲蓄信貸機(jī)構(gòu)曾出現(xiàn)兩次大規(guī)模的破產(chǎn)浪潮。為防止危機(jī)蔓延，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和金融秩序，美國頒布了《金融機(jī)構(gòu)改革、復(fù)興和實(shí)施法案》，并據(jù)此成立了重組信托公司（Resolution Trust Corporation, 簡稱 RTC），專門負(fù)責(zé)管理、處置經(jīng)營失敗的儲貸會及其資產(chǎn)和負(fù)債。

RTC正是采用了資產(chǎn)證券化的方式，才得以快速有效地處置了出現(xiàn)流動性危機(jī)的1000多家儲蓄信貸機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)。從1989年到1995年底，RTC共處置了近800家儲蓄信貸機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)，發(fā)行了20多項(xiàng)規(guī)模超過140億美元的證券化項(xiàng)目，所處置的不良資產(chǎn)賬面價值達(dá)4580億美元，而累計資產(chǎn)凈損失僅為879億美元，推動儲蓄信貸機(jī)構(gòu)基本恢復(fù)了正常運(yùn)營。RTC通過不良資產(chǎn)證券化獲得現(xiàn)金流的方式極具開創(chuàng)性，及時、有效地化解了儲蓄信貸機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)危機(jī)，為1990年代美國經(jīng)濟(jì)的繁榮奠定了堅實(shí)基礎(chǔ)，其成功經(jīng)驗(yàn)成為其他國家借鑒的典范。

回顧美國不良資產(chǎn)證券化歷程，其資產(chǎn)池設(shè)計和證券結(jié)構(gòu)設(shè)計的過程中有很多值得我們借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

首先，在資產(chǎn)池設(shè)計中，盡量降低資產(chǎn)之間的正相關(guān)度，并進(jìn)行優(yōu)劣搭配。美國在不良資產(chǎn)證券化過程中挑選資產(chǎn)的重要原則就是分散風(fēng)險，以避免風(fēng)險集中于同一風(fēng)險類型的資產(chǎn)而遭受重大損失。以RTC在1992年證券化中所選取的 432筆面值總計為3.46億美元的不良貸款為例，其中有225筆壞賬已停止付息；104筆準(zhǔn)壞賬雖然仍在付息，但預(yù)期未來會有支付困難；其余103筆貸款雖不符合美國一般貸款的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)格，但付息正常，現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，有利于提高資產(chǎn)池產(chǎn)生現(xiàn)金的能力。除此之外，RTC 在不良資產(chǎn)證券化過程中還通過不同地區(qū)、不同行業(yè)的配置，來降低資產(chǎn)組合中各資產(chǎn)之間的正相關(guān)度。

其次，在證券結(jié)構(gòu)設(shè)計時合理規(guī)劃證券發(fā)行額度。RTC 在進(jìn)行證券發(fā)行額設(shè)計時采用了“償債保障比法”（DSCR）來確定每一組資產(chǎn)支持證券的發(fā)行額度。DSCR比率是用整個資產(chǎn)池的“年凈營運(yùn)所得”（NOI）除于發(fā)行債券的“年本息支出”所得出的比率。這個比率越高，對債權(quán)人的保障就越好。RTC根據(jù)信用評級機(jī)構(gòu)所評出的信用級別所對應(yīng)的 DSCR比率來計算發(fā)行額度。這種“償債保障比”實(shí)質(zhì)上是一種內(nèi)部信用增級方式，能夠保障資產(chǎn)池現(xiàn)金流量的平衡性。

再次，采取多層“優(yōu)先級-次級”結(jié)構(gòu)，每一層證券均由更低級的證券提供信用增級。RTC的不良貸款證券化，采用了“優(yōu)先級-次級”結(jié)構(gòu)的原理來分割證券，本息按照“優(yōu)先級債券利息-次級債券利息-優(yōu)先級債券本金-次級債券本金”的延期支付計劃序列進(jìn)行支付。通常，次級債券由發(fā)起人來認(rèn)購，以保護(hù)外部投資者的利益，提高信用級別。目前這種“優(yōu)先級-次級”結(jié)構(gòu)的債券分割方法已成為全球證券化過程中增強(qiáng)信用的重要方式之一。

韓國模式與成功之處

韓國是亞洲資產(chǎn)證券化發(fā)展最快的市場之一。亞洲金融危機(jī)導(dǎo)致韓國金融機(jī)構(gòu)不良貸款大幅上升。1997年，韓國商業(yè)銀行不良貸款總額較1996年增加了74.4%，銀行體系流動性嚴(yán)重不足。在此背景下，韓國于1997年開始實(shí)施不良資產(chǎn)證券化。作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體，韓國發(fā)展不良資產(chǎn)證券化對我國具有較大的借鑒意義。

為了解決金融危機(jī)的后遺癥，扭轉(zhuǎn)急劇惡化的金融頹勢，韓國政府在1997 年迅速出臺了《有效處理金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)及成立韓國資產(chǎn)管理公司的法案》等金融法規(guī)，并成立了韓國資產(chǎn)管理公司（KAMCO）以集中處置不良資產(chǎn)。KAMCO成立后，首先通過設(shè)立不良債權(quán)整理基金收購了大量不良資產(chǎn)。鑒于不良資產(chǎn)的數(shù)量龐大且增速極快，單純依靠傳統(tǒng)處置方式會給KAMCO帶來較大的流動性壓力，KAMCO遂推出了資產(chǎn)證券化處理方式，并通過廣泛推行，使韓國銀行的不良貸款率由2000年的8.9%快速下降至2001年的3.4%。韓國不良資產(chǎn)證券化的一系列創(chuàng)新值得我們借鑒。

一是構(gòu)筑資產(chǎn)池。證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)組合包括韓國6家銀行的不良貸款，股權(quán)全部或大部分為韓國政府所有。根據(jù)韓國的《資產(chǎn)證券化法》，資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓構(gòu)成真實(shí)銷售。但資產(chǎn)池并不局限于不良貸款，還包括信托受益權(quán)、應(yīng)收賬款等。

二是信用增級。韓國資產(chǎn)管理公司采取基礎(chǔ)資產(chǎn)打折、超額擔(dān)保和賣出期權(quán)等多種方式對證券進(jìn)行信用增級。目前我國多采取超額擔(dān)保方式。

三是發(fā)行和流通。設(shè)立韓國第一證券化公司，以實(shí)現(xiàn)真實(shí)銷售、破產(chǎn)隔離的功能。韓國資產(chǎn)管理公司作為證券化的原始權(quán)益人，將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給韓國第一證券化公司，再以證券化服務(wù)人的身份，代表韓國第一證券化公司管理資產(chǎn)池中的不良資產(chǎn)。資產(chǎn)池產(chǎn)生的收益首先支付高級證券本息；而作為證券化發(fā)起人的韓國資產(chǎn)管理公司，則通過保留次級證券來承擔(dān)信用風(fēng)險。這種安排進(jìn)一步增強(qiáng)了高級證券的信用。

日本模式與失敗之處

上世紀(jì)90年代初，日本房地產(chǎn)泡沫破裂，日本金融機(jī)構(gòu)積累了大量的不良資產(chǎn)；而90年代末的亞洲金融危機(jī)，則進(jìn)一步加劇了這種情況。為解決不良貸款問題，日本政府和金融行業(yè)曾采取多種方式處置不良資產(chǎn)。

為處置不良資產(chǎn)，日本政府出臺了穩(wěn)定銀行業(yè)運(yùn)行的專門法案，建立了銀行壞賬處置的政策框架。在1990年代中后期，集中出臺了一批關(guān)于銀行壞賬處置的金融法規(guī)，包括《金融系統(tǒng)穩(wěn)定化對策》《金融機(jī)構(gòu)重組方針》《重建金融機(jī)構(gòu)機(jī)能緊急措施法》和《過渡銀行計劃》等，確立了對問題銀行開展壞賬處置的基本方針。

與美國相比，日本雖也建立了較為完善的資產(chǎn)證券化法律制度，但面對泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰后銀行資產(chǎn)質(zhì)量不斷惡化的現(xiàn)實(shí)，日本政府在相當(dāng)一段時期內(nèi)采取了等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以自行解決壞賬的無為政策。日本銀行界對不良資產(chǎn)信息披露滯后，采取遮遮掩掩的粉飾做法，使不良資產(chǎn)像雪球般越滾越大，且遲遲得不到有效解決，經(jīng)濟(jì)衰退隨之加劇。日本雖然也運(yùn)用資產(chǎn)證券化處置不良資產(chǎn)，但對證券化手段的運(yùn)用很有限，效果不顯著。

啟示

總體來說，允許不良貸款證券化對銀行來說是重大利好，可以降低銀行不良貸款率，改善銀行資產(chǎn)狀況。借鑒美國、韓國、日本等國開展不良資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，我國銀行開展不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)從以下幾方面入手：

一是建立完善的法律政策體系。從美國等國的不良資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)來看，政府的積極支持發(fā)揮了重要作用。推行資產(chǎn)證券化需要提供一系列的法律、法規(guī)、政策和制度保障。我國政府應(yīng)借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國實(shí)際情況，在市場準(zhǔn)入和退出，各類參與主體的行為規(guī)范、風(fēng)險控制、監(jiān)管主體、會計準(zhǔn)則、稅收制度等方面制訂完善的法律法規(guī)，并根據(jù)實(shí)際發(fā)展情況進(jìn)行不斷修改、補(bǔ)充與完善，為開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供更有利于的政策環(huán)境和規(guī)范的交易制度，引導(dǎo)商業(yè)銀行和資產(chǎn)管理公司更好地采用市場化方式來處置不良資產(chǎn)。

二是加強(qiáng)二級市場的建設(shè)。資本市場包括一級市場和二級市場。目前我國的不良資產(chǎn)ABS產(chǎn)品大部分還是在一級市場由各銀行相互持有。而任何一種證券，要具有吸引力就必須有較強(qiáng)的流動性和變現(xiàn)能力，而健全的二級市場則是實(shí)現(xiàn)這一能力的關(guān)鍵。要順利推行不良資產(chǎn)證券化，需要優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)二級市場建設(shè)，形成一級市場與二級市場緊密銜接的市場體系。

三是證券化產(chǎn)品設(shè)計及合約設(shè)計要突出創(chuàng)新。我國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)與美國、韓國、日本等國的不良資產(chǎn)存在較大的差異。其中最主要的差異是我國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)以企業(yè)貸款為主，而美國、日本等國則以房貸為主。我國不良資產(chǎn)的這一特殊情況，將導(dǎo)致未來現(xiàn)金流更難以得到保障，因而具有不可預(yù)測性和不穩(wěn)定性。這就要求在對不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化的過程中，必須結(jié)合我國的具體情況在技術(shù)層面進(jìn)行創(chuàng)新，包括對資產(chǎn)池資產(chǎn)選擇進(jìn)行技術(shù)處理上的創(chuàng)新，以及對傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的方式和投資工具進(jìn)行創(chuàng)新。

作者系蘇寧金融研究院高級研究員