文/沈建光 編輯/孫艷芳

危機(jī)下的中國(guó)對(duì)策

文/沈建光 編輯/孫艷芳

面對(duì)危機(jī)，中國(guó)一方面根據(jù)自己的國(guó)情進(jìn)行自主抉擇；另一方面，總結(jié)了全球過(guò)去三十年應(yīng)對(duì)危機(jī)的深刻教訓(xùn)，采取了獨(dú)特的應(yīng)對(duì)策略。

毫無(wú)疑問(wèn)，金融危機(jī)的爆發(fā)，曾給中國(guó)帶來(lái)重創(chuàng)：GDP從2007年高達(dá)14.2%的增長(zhǎng)，一路下滑至2009年最低時(shí)的6.4%；東南沿海大量外貿(mào)工廠倒閉，工人失業(yè)，迫使中國(guó)不得不采取緊急的四萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以及十大產(chǎn)業(yè)政策，以防范危機(jī)的蔓延。之后，又審時(shí)度勢(shì)采取了很多或收或放的政策。轉(zhuǎn)眼，危機(jī)已經(jīng)走到第十個(gè)年頭，中國(guó)的發(fā)展如何？應(yīng)對(duì)之策有效嗎？

中國(guó)出口雖受到危機(jī)的影響，但從與其他國(guó)家的橫向比較看，競(jìng)爭(zhēng)力反而提升，出口份額在全球的占比從2006年的8.1%上升至2015年的14.1%。

競(jìng)爭(zhēng)力大大提升

筆者認(rèn)為，金融危機(jī)對(duì)中國(guó)而言是危中有機(jī)，給了中國(guó)在全球彎道超車的機(jī)會(huì)。十年后的今天，我們看到，中國(guó)在全球的競(jìng)爭(zhēng)力不僅沒(méi)有削弱，反而大大提升，國(guó)際話語(yǔ)權(quán)也明顯增強(qiáng)。

這主要體現(xiàn)在：中國(guó)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)從危機(jī)前2006年的不足20%，上升到如今的近30%；中國(guó)出口雖受到危機(jī)的影響，但從與其他國(guó)家的橫向比較看，競(jìng)爭(zhēng)力反而提升，出口份額在全球的占比從2006年的8.1%上升至2015年的14.1%。相比之下，一些主要發(fā)達(dá)國(guó)家表現(xiàn)黯淡：十年來(lái)，美國(guó)出口在全球的占比基本穩(wěn)定在9%左右，德國(guó)出口占比則下降約1個(gè)百分點(diǎn)至8%，日本出口份額亦從5.4%下降至不足4%。

中國(guó)在全球范圍內(nèi)的相對(duì)高速增長(zhǎng)，也帶動(dòng)同期收入水平的提升，激發(fā)了中國(guó)居民的消費(fèi)潛力。從零售市場(chǎng)來(lái)看，2006年中國(guó)的市場(chǎng)份額僅有1萬(wàn)億美元左右，是美國(guó)市場(chǎng)份額的四分之一，而去年中國(guó)的零售市場(chǎng)已經(jīng)約5萬(wàn)億美元，接近美國(guó)的市場(chǎng)份額。以美國(guó)最大汽車公司GM銷售為微觀例證：2007年，GM公司的銷售來(lái)自美國(guó)的市場(chǎng)份額是中國(guó)的4倍，但去年GM在華市場(chǎng)銷量超過(guò)387萬(wàn)輛，連續(xù)七年成為全球最大市場(chǎng)。上述變化也讓筆者堅(jiān)信，中美之間可能有局部的貿(mào)易摩擦，但不會(huì)爆發(fā)大規(guī)模貿(mào)易戰(zhàn)。

與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)上競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)也使得近年來(lái)中國(guó)在金融與全球治理方面的話語(yǔ)權(quán)大幅提升。中國(guó)匯率制度改革對(duì)全球金融市場(chǎng)的影響在加大，其外溢性亦已納入美國(guó)貨幣政策走勢(shì)的考量；“一帶一路”倡議，亞投行的建立，G20會(huì)議、金磚國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)議的舉行，以及在美國(guó)特朗普政府反全球化背景下中國(guó)仍然堅(jiān)持全球化戰(zhàn)略等事件，均顯示危機(jī)十年后，中國(guó)在全球治理方面正在發(fā)揮越來(lái)越強(qiáng)的領(lǐng)導(dǎo)力。

三大重要對(duì)策

相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家，中國(guó)在此次金融危機(jī)中受到的沖擊有限，而且還實(shí)現(xiàn)了彎道超車。在筆者看來(lái)，這跟中國(guó)在實(shí)踐操作中，一方面根據(jù)自己的國(guó)情進(jìn)行自主抉擇，另一方面總結(jié)了全球過(guò)去三十年應(yīng)對(duì)危機(jī)的深刻教訓(xùn)，采取了獨(dú)特的應(yīng)對(duì)策略有關(guān)。

第一，亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)：避免一次性大幅貶值與重新審視資本項(xiàng)目開(kāi)放。

中國(guó)央行對(duì)資本項(xiàng)目開(kāi)放一直持謹(jǐn)慎態(tài)度。1994年，中國(guó)實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目可兌換，但資本項(xiàng)目并沒(méi)有完全放開(kāi)。1997年的亞洲金融危機(jī)恰恰證明了中國(guó)的選擇是正確的。2008年的金融危機(jī)導(dǎo)致全球市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，但由于中國(guó)資本項(xiàng)目沒(méi)有完全開(kāi)放，受到的影響在可控范圍內(nèi)。

2014年至2016年，伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松退出以及加息預(yù)期增強(qiáng)，人民幣幾度遭遇了大幅貶值的壓力。期間，市場(chǎng)讓人民幣一次性大幅貶值的呼聲較高。而亞洲金融危機(jī)中泰國(guó)的案例表明，一次性大幅貶值往往是危機(jī)的開(kāi)端。當(dāng)時(shí)，泰國(guó)放棄釘住美元制度得到了國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的贊許，但其后泰國(guó)匯率市場(chǎng)的動(dòng)蕩之劇烈卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期：泰銖一路下跌60%，銀行擠兌、流動(dòng)資金緊張、股市大跌，導(dǎo)致泰國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重衰退。中國(guó)決策層吸取了這一教訓(xùn)，采取了一系列措施，避免了貨幣的大幅貶值。如今美元升值態(tài)勢(shì)扭轉(zhuǎn)，人民幣企穩(wěn)回升，資金外流態(tài)勢(shì)也得到了改善。總體而言，隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的好轉(zhuǎn)，人民幣匯率的穩(wěn)定得到有力的支撐，加之中國(guó)資本項(xiàng)目管理的構(gòu)架比較完整，對(duì)跨境資金流動(dòng)的管理整體是比較得當(dāng)?shù)摹?/p>

第二，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅的教訓(xùn)：避免政府強(qiáng)勢(shì)刺破泡沫。

上個(gè)世紀(jì)九十年代，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅成為了日本進(jìn)入失去的三十年的導(dǎo)火索。如今中國(guó)房地產(chǎn)泡沫同樣值得擔(dān)憂。例如，在今年3月北京召開(kāi)的中國(guó)發(fā)展高層論壇上，野村證券董事長(zhǎng)古賀信行便提到中日房地產(chǎn)泡沫的相似之處。其甚至認(rèn)為，由于中國(guó)影子銀行貸款沒(méi)有充分寫入資產(chǎn)負(fù)債表，中國(guó)居民對(duì)政府為國(guó)有銀行金融風(fēng)險(xiǎn)背書有過(guò)高的預(yù)期，以及中國(guó)匯率制度與資本管制等方面都與日本不同等，一旦出現(xiàn)問(wèn)題，可能給中國(guó)帶來(lái)比日本當(dāng)時(shí)更大的沖擊。

而筆者認(rèn)為，中日泡沫雖有相同之處，但也有諸多不同之處。如當(dāng)前中國(guó)城鎮(zhèn)化水平低于日本，中國(guó)沒(méi)有經(jīng)歷日本“廣場(chǎng)協(xié)議”之后匯率大幅貶值的問(wèn)題，也未像日本出現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)業(yè)外移的現(xiàn)象。更重要的是，中國(guó)政府似乎在對(duì)待房地產(chǎn)泡沫的態(tài)度上吸取了日本強(qiáng)勢(shì)加息主動(dòng)刺破泡沫，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期萎靡不振的教訓(xùn)：先是通過(guò)行政手段打壓房?jī)r(jià)持續(xù)上漲的勢(shì)頭，但避免刺破泡沫；而后通過(guò)收入水平的提升與基本面的改善，換來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的短暫平穩(wěn)，避免了危機(jī)的發(fā)生。當(dāng)然，中國(guó)的房地產(chǎn)泡沫問(wèn)題依然存在，亟待相關(guān)決策層建立調(diào)控房地產(chǎn)的長(zhǎng)效機(jī)制。

第三，美國(guó)次貸危機(jī)的教訓(xùn)：避免類似雷曼事件的發(fā)生。

2008年全球金融危機(jī)的影響是深遠(yuǎn)的，直至今日，全球經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)也并未完全從危機(jī)之中恢復(fù)。在對(duì)金融危機(jī)教訓(xùn)的總結(jié)中，有觀點(diǎn)認(rèn)為，如果美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)時(shí)能在雷曼倒閉之前采取類似于后期對(duì)花旗、美林、AIG等金融機(jī)構(gòu)的救助，金融危機(jī)也許并不會(huì)嚴(yán)重至此。

回到中國(guó)，很難想象中國(guó)政府會(huì)允許雷曼事件的出現(xiàn)。而相反，剛性兌付導(dǎo)致的金融市場(chǎng)扭曲則一直是中國(guó)迄今為止面臨的重要挑戰(zhàn)。中國(guó)模式的好處是避免了短期內(nèi)危機(jī)的發(fā)生，但風(fēng)險(xiǎn)是加大了道德風(fēng)險(xiǎn)。如何在二者之間求得平衡，一直是考驗(yàn)各國(guó)央行與監(jiān)管者智慧的操作難點(diǎn)。

金融危機(jī)之后，全球金融監(jiān)管的新變化是更加強(qiáng)調(diào)宏觀審慎框架。而在此基礎(chǔ)上，中國(guó)也在今年外部環(huán)境好轉(zhuǎn)（如資本大規(guī)模外流壓力下降、中美貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)降低）的背景下，加快了對(duì)影子銀行的清理工作。上述舉措，也是在防范金融風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)之間的艱難權(quán)衡。

除了上述三大重要對(duì)策，在貨幣政策操作方面，中國(guó)央行也有很多創(chuàng)新之處。例如：與大多數(shù)國(guó)家貨幣政策單一目標(biāo)制不同，中國(guó)貨幣政策有六大目標(biāo)，具有有一定的靈活性；中國(guó)并未默守“不可能三角”理論，而是選擇了資本項(xiàng)目有限開(kāi)放、匯率有管理浮動(dòng)和貨幣政策一定程度上自主獨(dú)立的中間狀態(tài)；創(chuàng)新貨幣政策框架轉(zhuǎn)型，通過(guò)SLF、MLF、PLS等流動(dòng)性工具，一方面支持金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，另一方面，通過(guò)短期利率走廊+中期指引，引導(dǎo)中國(guó)貨幣政策框架逐步向價(jià)格型調(diào)控轉(zhuǎn)型；協(xié)調(diào)推進(jìn)利率、匯率市場(chǎng)化改革和資本項(xiàng)目可兌換，而非在上述改革推進(jìn)上有明確的先后順序，等等。上述創(chuàng)新舉措對(duì)于防風(fēng)險(xiǎn)、促增長(zhǎng)發(fā)揮了重要作用。

綜上表明，中國(guó)在應(yīng)對(duì)危機(jī)方面有一定的獨(dú)特性，更有很多不同于傳統(tǒng)理論之處。當(dāng)然，對(duì)待這些措施的效果目前來(lái)看并未有達(dá)成共識(shí)，質(zhì)疑聲仍然此起彼伏。一方面，中國(guó)獨(dú)特的危機(jī)政策避免了危機(jī)；但另一方面，中國(guó)在企業(yè)債務(wù)指標(biāo)、房地產(chǎn)價(jià)格指標(biāo)、信貸增速指標(biāo)等方面，處于國(guó)際上的警戒值，需要保持警惕。此外，如何把握宏觀調(diào)控政策的放與收，實(shí)現(xiàn)保增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)的雙重目標(biāo)，也考驗(yàn)著相關(guān)決策機(jī)構(gòu)的智慧。

但不可否認(rèn)的是，當(dāng)前中國(guó)應(yīng)對(duì)危機(jī)的實(shí)踐也有很多得到了國(guó)際社會(huì)的認(rèn)可，并競(jìng)相效仿。展望未來(lái)，相信更多人關(guān)注的是中國(guó)模式是否可以持續(xù)？在筆者看來(lái)，廣泛的國(guó)際指標(biāo)并非沒(méi)有借鑒意義，相反，這其實(shí)為中國(guó)敲響了警鐘。歷次全球危機(jī)和各國(guó)經(jīng)驗(yàn)告訴我們，短期手段雖有效但只能暫緩危機(jī)的發(fā)生。對(duì)于我國(guó)而言，唯有盡快推動(dòng)各項(xiàng)供給側(cè)改革，特別是國(guó)有企業(yè)改革、土地改革、財(cái)稅改革等深層次的改革，才能從更為長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度化解危機(jī)。

作者系瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家