史晨

四季度市場(chǎng)走勢(shì)撲朔迷離，防御的必要性在提升，推薦業(yè)績(jī)穩(wěn)定、安全邊際高、品牌溢價(jià)能力較強(qiáng)、存在估值切換行情的白馬消費(fèi)龍頭及大金融板塊

四季度，股市在定向降準(zhǔn)、外圍市場(chǎng)大漲以及宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改善等因素下拉開帷幕?；仡櫱叭径?，不同風(fēng)格的指數(shù)持續(xù)反彈，上證50和滬深300進(jìn)一步創(chuàng)出2016年以來的新高，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在出現(xiàn)較大下跌后也迎來反彈。

多位機(jī)構(gòu)投研人士指出，定向降準(zhǔn)后流動(dòng)性預(yù)期改善，有利于提振市場(chǎng)情緒，利好銀行、券商等板塊。不過需要看到的是，此次定向降準(zhǔn)有3個(gè)月的“空檔期”，真正釋放流動(dòng)性需要到2018年年初。因此，在經(jīng)歷了前三季度的結(jié)構(gòu)性牛市后，第四季度的走勢(shì)顯得更為難以捉摸，基金經(jīng)理也表示，“防御”的必要性進(jìn)一步提升。

流動(dòng)性預(yù)期改變

9月30日，央行宣布對(duì)普惠金融實(shí)施定向降準(zhǔn)政策，對(duì)前一年普惠金融領(lǐng)域貸款余額或增量占比達(dá)到1.5%的商業(yè)銀行降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，另外對(duì)前一年普惠金融領(lǐng)域貸款余額或增量占比達(dá)到10%的再降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)。

《投資者報(bào)》記者了解到，定向降準(zhǔn)屬于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，其目標(biāo)、傳導(dǎo)機(jī)制以及影響效應(yīng)均與傳統(tǒng)的貨幣政策存在較大差異。通過“定向降準(zhǔn)”等結(jié)構(gòu)性工具，可以提高金融服務(wù)小微企業(yè)的能力，激發(fā)小微企業(yè)投資積極性，同時(shí)也可以避免大水漫灌式的刺激而加劇結(jié)構(gòu)性失衡。

“定向降準(zhǔn)不是新政策，2014年以來，針對(duì)小微企業(yè)和三農(nóng)等融資難、融資貴等問題，銀行已多次向符合條件的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施了定向降準(zhǔn)措施。9月30日，央行公布的定向降準(zhǔn)要求與以往有兩個(gè)不同，一是擴(kuò)大了定向降準(zhǔn)的覆蓋范圍，二是定向降準(zhǔn)政策要求比以往要明顯放寬很多?！比谕▍R財(cái)寶基金經(jīng)理黃浩榮表示。

“具體來看，定向降準(zhǔn)政策有兩檔要求，存款準(zhǔn)備金率比同類機(jī)構(gòu)低0.5%，須滿足上年新增普惠金融貸款占全部新增貸款的比例超過1.5%，或普惠金融貸款余額占總貸款余額的比例超過1.5%；存款準(zhǔn)備金率比同類機(jī)構(gòu)低1.5%，須滿足上年新增普惠金融貸款占全部新增貸款的比例超過10%，或普惠金融貸款余額占總貸款余額的比例超過1.5%。對(duì)比此前定向降準(zhǔn)的要求，我們統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，原先第一檔我們認(rèn)為大部分商業(yè)銀行，基本符合第一檔，所以這一檔調(diào)整新增的量不是很大；第二檔由原來的標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)后，一部分農(nóng)商行城商行達(dá)標(biāo)的概率較大?！秉S浩榮告訴記者。

在采訪中，記者了解到，此次定向降準(zhǔn)修正了市場(chǎng)此前普遍存在一種流動(dòng)性或?qū)⑹站o的預(yù)期，也被認(rèn)為是最直接有效、超預(yù)期的利好。

針對(duì)此次定向降準(zhǔn)能夠帶來的實(shí)際流動(dòng)性，不同機(jī)構(gòu)也給出了不同的測(cè)算結(jié)果。

招商證券認(rèn)為此次定向降準(zhǔn)或?qū)⑨尫懦^6000億元流動(dòng)性。西南證券則認(rèn)為，此次定向降準(zhǔn)釋放的流動(dòng)性則在2000億元-5000億元之間。另有機(jī)構(gòu)通過測(cè)算A股25家上市銀行和H股郵儲(chǔ)銀行，得出結(jié)論：上市銀行在新規(guī)下新釋放流動(dòng)性約2000億元，最樂觀情況釋放流動(dòng)性5300億元，規(guī)模小于全面降準(zhǔn)。在銀河證券看來，此次定向降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性約相當(dāng)于全面降準(zhǔn)0.5%。

黃浩榮表示，此次定向降準(zhǔn)具體實(shí)施時(shí)間是2018年年初，由于對(duì)普惠金融貸款首次考核時(shí)將采用2017年的數(shù)據(jù)，這就意味著一些商業(yè)銀行還有3個(gè)月的調(diào)整時(shí)間。

從央行2014年引入定向降準(zhǔn)考核機(jī)制，每年達(dá)標(biāo)名單變化均會(huì)對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生影響。此次新規(guī)主要是對(duì)貸款考核范圍調(diào)整。

分析人士也指出，需要看到的是，定向降準(zhǔn)以后，傳統(tǒng)“降準(zhǔn)”希望可能更加渺茫。此次定向降準(zhǔn)可以緩解銀行的流動(dòng)性壓力，以繼續(xù)配合未來監(jiān)管金融去杠桿的落地。

四季度防御必要性在提升

除了央行的定向降準(zhǔn)，在剛剛結(jié)束的國(guó)慶假期期間，還出現(xiàn)其他兩個(gè)利好：一是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好，二是香港市場(chǎng)重返2015年的高點(diǎn)。

定向降準(zhǔn)首當(dāng)其沖便是利好于銀行。“通過定向降準(zhǔn)等方式微調(diào)貨幣投放結(jié)構(gòu)，有利于銀行順應(yīng)監(jiān)管要求穩(wěn)步推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，這給予同業(yè)杠桿較高的銀行一定的轉(zhuǎn)型窗口期，在資金面穩(wěn)健的大基調(diào)下，三四季度銀行業(yè)凈息差仍會(huì)保持上升態(tài)勢(shì)，對(duì)行業(yè)利潤(rùn)釋放形成正向貢獻(xiàn)。”華泰證券認(rèn)為。

對(duì)于銀行板塊，華商基金研究員厲騫也分析認(rèn)為，一方面，降準(zhǔn)隱含的流動(dòng)性和監(jiān)管政策不會(huì)更緊，方向?qū)︺y行板塊有利；另一方面，存款準(zhǔn)備金收益低，降準(zhǔn)有利于銀行息差，對(duì)銀行利潤(rùn)影響正面。中長(zhǎng)期看，銀行板塊兩大邏輯并未發(fā)生變化，息差和周期盈利改善帶來的銀行盈利能力持續(xù)提升，未來業(yè)績(jī)改善或?qū)⒊掷m(xù)。對(duì)于非銀來說，降準(zhǔn)有利于提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，短期對(duì)券商影響偏正面。

值得注意的是，在經(jīng)過前三季度的結(jié)構(gòu)性行情后，四季度的走勢(shì)就顯得更為撲朔迷離。一些基金經(jīng)理便開始提示注意四季度可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

在博時(shí)基金股票投資部總經(jīng)理李權(quán)勝看來，四季度防御的必要性在提升。宏觀層面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)環(huán)比減速可能性較高，人民幣匯率高位回落及美聯(lián)儲(chǔ)縮表帶來的國(guó)際資本回流發(fā)達(dá)市場(chǎng)的可能；微觀層面，經(jīng)歷了三個(gè)季度的大幅上漲，部分行業(yè)及個(gè)股（如強(qiáng)周期股、新能源板塊及部分科技股）如果未來盈利快速增長(zhǎng)的邏輯受到挑戰(zhàn)或不能進(jìn)一步強(qiáng)化，則股價(jià)面臨下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

“要有一定的防御心態(tài)，要對(duì)未來市場(chǎng)潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)有足夠的理解和應(yīng)對(duì)，我們?cè)趯?shí)際組合管理中會(huì)盡量保持較好的流動(dòng)性，耐心等待合適時(shí)機(jī)去集中配置我們認(rèn)可的方向?！崩顧?quán)勝稱。

“中期看，四季度需求端仍將緩慢下滑，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)受到‘限購(gòu)升級(jí)+嚴(yán)查消費(fèi)貸+首套房貸款利率上浮三重暴擊，預(yù)計(jì)四季度的銷量、新開工、投資增速將延續(xù)下滑。四季度后半段市場(chǎng)可能面臨變數(shù)，重點(diǎn)推薦業(yè)績(jī)穩(wěn)定、安全邊際高、品牌溢價(jià)能力較強(qiáng)、存在估值切換行情的白馬消費(fèi)龍頭及大金融板塊。”券商分析師也有相似的提示。

在債市方面，西南證券表示，基本面對(duì)債券市場(chǎng)支撐有余但刺激不足，逐步建倉(cāng)好于盲目做多。

“在目前資金面持續(xù)維持緊平衡的情況下，市場(chǎng)更需要實(shí)質(zhì)上的改善而不是預(yù)期的樂觀，如果回歸到影響利率水平的直接因素融資需求和貨幣供給上來，供需方面邊際上的改善毋庸置疑，但改善程度在年內(nèi)恐怕仍不支持利率出現(xiàn)大幅度的下行?！蔽髂献C券分析稱。endprint