黃承婧

在從2006年開始的新一輪海外收購熱潮中，很多日本大型企業(yè)都在對上世紀(jì)80年代的收購熱進(jìn)行反思，那時看待海外市場的眼光不夠成熟，操之過急，現(xiàn)在緊緊對標(biāo)自己的核心業(yè)務(wù)

在人們對中國的海外投資熱津津樂道的同時，似乎忽略了鄰國日本也在安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的刺激下發(fā)起了又一波并購浪潮。日本2016年海外并購交易總額是其整個上世紀(jì)80年代完成的海外并購交易的近三倍——在那十年，日本以“買下全世界”而聞名。

與那時的意氣風(fēng)發(fā)不同，這一輪并購潮是在本國經(jīng)濟(jì)增長緩慢、人口嚴(yán)重老齡化嚴(yán)峻形勢下的不得已而為之。

在這輪逾3500億美元的海外收購潮中，日本公司開辟新的商品與服務(wù)市場，通過收購對象獲取新的生產(chǎn)和創(chuàng)新能力。但是隨著安倍經(jīng)濟(jì)復(fù)興計(jì)劃前景黯淡，日本企業(yè)仍未在全球重獲失去的競爭力和市場份額，在這場收購盛宴中也有不少企業(yè)折戟沉沙。

80年代以來第二輪投資熱潮

日本曾經(jīng)是全球收購業(yè)界的明星。20世紀(jì)80年代，日本持續(xù)保持巨額貿(mào)易順差，在貿(mào)易伙伴的壓力下，日元大幅升值，推動了海外投資暴漲。1990年，世界前50家市值最大的公司有一半都來自日本，令人矚目的三菱地產(chǎn)14億美元收購紐約洛克菲勒中心80%的股權(quán)、索尼以34億美元收購哥倫比亞影業(yè)等交易都發(fā)生在那一年。今天，世界在面對大批資金雄厚的中國投資者時，會不自覺地將他們與那時的日本投資者相提并論。

1991年后，隨著日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅， 海外并購漸趨低迷。2006年之前，日本企業(yè)只活躍于國內(nèi)市場。根據(jù)摩根大通的數(shù)據(jù)，2005年日本企業(yè)跨境兼并收購的規(guī)模只有160億美元，到2006年突然躍升至520億美元，2016年則創(chuàng)下了1010億美元的新高。

日本某研究機(jī)構(gòu)的人士對《財(cái)經(jīng)》記者表示，不同于上世紀(jì)80年代的那次收購熱潮，現(xiàn)在日本面臨國內(nèi)市場的縮小，企業(yè)要想尋求增長不得不走出去。

1996年到2006年，日本經(jīng)濟(jì)處于“長期停滯”，平均增長率只有1%。2009年，中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過日本成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，據(jù)IHS Global Insight的預(yù)測，如果印度經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，到2035年將會超過日本成為全球第三大經(jīng)濟(jì)體。

同樣在2009年，日本人口到達(dá)峰值開始走下坡路。日本國立社會保障及人口研究所今年3月預(yù)期日本人口數(shù)量將持續(xù)下降，2040年下降16%到1.08億人，到了2060年則會跌出1億人口國家之列——持續(xù)下降的人口會進(jìn)一步壓縮本就已經(jīng)飽和的國內(nèi)市場。

2006年開始的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)，改變了一向保守于國內(nèi)市場的日本企業(yè)的思維模式。2012年開始的安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)推波助瀾，寬松貨幣政策降低了企業(yè)的融資成本，股市高企讓企業(yè)手中有了更多的資金。

借錢比以往任何時候都要容易。對于核心客戶，日本銀行不僅提供接近零利率的貸款，還擯棄以往嚴(yán)格的規(guī)定提供更高的杠桿率。截至今年3月底，日經(jīng)225指數(shù)成份股公司的債務(wù)組成中73%來自銀行借貸，27%來自債券；而紐約證券交易所的成份股公司債務(wù)中，債券占到了65%，35%屬于其他借貸。

日本還建立了包括日本政策投資銀行、日本創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)公司和日本國際協(xié)力銀行等國有金融機(jī)構(gòu)來支持企業(yè)進(jìn)行國內(nèi)外的收購兼并。

這些機(jī)構(gòu)可以進(jìn)行更多的風(fēng)險共擔(dān)。一位日本銀行人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，在一些風(fēng)險較大的融資項(xiàng)目中，企業(yè)通常會和國有金融機(jī)構(gòu)采用合資企業(yè)的形式進(jìn)行收購操作，共同經(jīng)營海外公司，銀行可以為買方企業(yè)提供收購前、后配套的金融服務(wù)以及分擔(dān)收購風(fēng)險。

人口老齡化下的收購策略

根據(jù)摩根大通的數(shù)據(jù)，今年一季度，醫(yī)藥健康方面的投資占到了日本企業(yè)海外投資的33%；2016年，計(jì)算機(jī)與電子方面占到了海外投資的41%，2015年，保險行業(yè)占到了海外投資的26%。

醫(yī)藥健康行業(yè)一直是日本企業(yè)自2007年以來最青睞的收購選擇。亞洲最大的制藥公司日本武田2008年收購了美國生物技術(shù)公司千禧制藥，88億美元的交易額創(chuàng)下了日本制藥企業(yè)海外收購的紀(jì)錄，2011年又刷新了自己創(chuàng)下的紀(jì)錄，以130.7億美元收購了瑞士Nycomed制藥公司。今年武田又以57億美元收購了美國抗癌藥制造商Ariad。

同樣受人口老齡化影響，保險行業(yè)也在海外收購中表現(xiàn)活躍。日本最大的非壽險保險商東京海上控股株式會社在2015年以75億美元收購美國專業(yè)保險公司HCC Insurance。

科技巨頭領(lǐng)銜全球公司排行榜的今天，日本企業(yè)也想在海外科技、傳媒和電信市場分一杯羹。2013年，日本電信業(yè)大亨孫正義旗下的軟銀旋風(fēng)般沖進(jìn)美國市場，以220億美元搶購到Sprint的控股股權(quán)。孫正義想將這家美國第三大無線集團(tuán)，與排名第四的美國T-Mobile合并，打造一支足以在美國電信市場上形成鼎立之勢的電信業(yè)新力量，但美國電信業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)以反壟斷為由，阻止Sprint與T-Mobile的合并，打碎了孫正義的希望。軟銀在歐洲市場也有大動作，2016年7月以302億美元收購英國芯片巨頭ARM，并計(jì)劃未來五年至少增加ARM英國員工人數(shù)一倍。

為了找到新的出口市場，日本制造商則頻頻買下海外食品企業(yè)。2016年，食物飲品類的對外投資占到了總投資的13%。在這一年，日本調(diào)料品集團(tuán)味之素以5.32億美元收購非洲奶類及飲品商Promasidor 33%的股權(quán)，一同參與競標(biāo)的還有百事集團(tuán)。分析認(rèn)為，味之素希望借此拓展非洲分銷渠道，躋身全球十大食品公司之列。

摩根大通日本兼并收購部門負(fù)責(zé)人Koichiro Doi對《財(cái)經(jīng)》記者分析，日本企業(yè)根據(jù)不同的產(chǎn)業(yè)選擇收購目的地，能提供大平臺的歐美發(fā)達(dá)國家是首選；對于消費(fèi)行業(yè)來說，新興市場的優(yōu)點(diǎn)是人口基數(shù)大。

數(shù)據(jù)也顯示了這種偏好，日本企業(yè)這一輪投資目的地主要集中在美國、歐洲和澳大利亞。2016年最具吸引力的是歐洲，并購資訊提供商Mergermarket的數(shù)據(jù)顯示，去年的海外交易中三分之一都在歐洲，交易金額占所有對外兼并收購總額的一半以上。

反思：緊緊對準(zhǔn)核心業(yè)務(wù)

談?wù)撈鹑毡驹谏鲜兰o(jì)八九十年代的狂買，緊隨的通常是投資收購失敗的教訓(xùn)。多年從事跨境并購研究的日本同志社大學(xué)商學(xué)院教授Shigeru Matsumoto統(tǒng)計(jì)，日本在1985年至2001年的交易中只有8%是成功的。

那一輪海外并購潮突出表現(xiàn)為時間短、增速快，市場集中在美國，行業(yè)集中在電氣和電子設(shè)備制造業(yè)，以及金融業(yè)。對于非金融投機(jī)的產(chǎn)業(yè)并購項(xiàng)目， 失敗的主要原因很大程度上并不在海外收購本身， 而是日本國內(nèi)母公司在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后收攏資金導(dǎo)致的。對于帶有濃重投機(jī)味道的金融投機(jī)并購項(xiàng)目和“接盤”式并購項(xiàng)目，即房地產(chǎn)業(yè)與旅店和餐飲業(yè)，虧損或失敗則更多受東道國經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢的直接影響，并與海外并購戰(zhàn)略失誤、風(fēng)險防控不力有關(guān)。

上述日本研究機(jī)構(gòu)人士表示，現(xiàn)在很多日本大型企業(yè)都在對上一輪收購熱潮進(jìn)行反思，上世紀(jì)80年代時對海外市場的眼光不夠成熟，操之過急。

日本國際貿(mào)易投資研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Toshiki Takahashi也認(rèn)為，上一輪海外投資經(jīng)驗(yàn)非常有價值，如今日本企業(yè)已經(jīng)不再跟風(fēng)去購買房地產(chǎn)，而是緊緊地對準(zhǔn)他們的核心業(yè)務(wù)。

銀行提供貸款時，也將這個經(jīng)驗(yàn)作為批貸與否的重要考量。上述日本銀行人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，收購對象業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)性是銀行在提供融資時最重要的考慮，如果業(yè)務(wù)不同類，不僅盈利能力堪憂，管理上也存在極大風(fēng)險。例如，他所在的銀行就會反對零件制造商收購海外房地產(chǎn)、酒店，因?yàn)橹圃鞓I(yè)跟服務(wù)業(yè)管理完全不一樣。他還透露，日本銀行對于海外并購最終提供融資服務(wù)的項(xiàng)目只占所有申請項(xiàng)目的不到10%。

收購目的地國也是銀行的判斷之一。上述人士稱他所屬銀行曾經(jīng)在對越南某公司進(jìn)行收購考察時發(fā)現(xiàn)，越南政府表面上對外資開放，但在實(shí)際操作中卻會有很多行政限制，“相比之下，歐洲國家法律相對透明，企業(yè)信息公開程度較高，信息不對稱的情況會改善很多?！?/p>

盡管有前車之鑒，但日本企業(yè)仍無法完全避免貿(mào)然進(jìn)入不熟悉的行業(yè)。東芝對西屋電氣的收購就是其中的典型。

2006年，東芝公司收購西屋電氣，想借此獲得下一代核電技術(shù)，進(jìn)一步開拓全球核電市場，但西屋電氣對美國核能建設(shè)公司的收購被曝存在違規(guī)行為，為此東芝蒙受巨大損失，2016財(cái)年的凈虧損為88億美元。

Koichiro Doi對《財(cái)經(jīng)》記者指出，競標(biāo)西屋電氣時，東芝的競爭對手是通用電氣，東芝以過高的價格接手；對于西屋電氣的核業(yè)務(wù)，東芝缺乏技術(shù)經(jīng)驗(yàn)，盡管東芝嘗試重建技術(shù)系統(tǒng)，并為此耗費(fèi)了大量的時間、資源和金錢，但最后都石沉大海。

上述日本銀行業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，盡管西屋電氣令東芝遭受重創(chuàng)，但仍屬于其能承受的范圍。

這項(xiàng)交易卻對東芝的另一項(xiàng)收購產(chǎn)生影響。2011年5月，旨在為日本商業(yè)創(chuàng)新提供幫助的國有日本創(chuàng)新網(wǎng)絡(luò)公司斥資9.2億美元與東芝合作，以23億美元收購了全球最大智能電表公司瑞士廠商Landis+Gyr的40%股份。東芝計(jì)劃通過此次收購獲得先進(jìn)的互動通信技術(shù)，進(jìn)軍新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，但由于西屋經(jīng)營不善對東芝造成的財(cái)務(wù)困境，東芝社長綱川智今年4月表示，東芝在欲出售的資產(chǎn)中將Landis+Gyr列為考慮選項(xiàng)。

日本貿(mào)易振興機(jī)構(gòu)海外研究部副主管Akira Yasuda向《財(cái)經(jīng)》記者指出，從這波并購熱潮的初始階段就有一個很明顯的趨勢——日本很多大型的對外收購都更加謹(jǐn)慎。例如2006年日本煙草公司斥188億美元收購英國Gallagher煙草公司，同年日本玻璃制造商日本板硝子以40億美元并購英國玻璃品牌Pilkington Group，收購溢價都維持在20%-30%。1990年-2003年期間日本價值1億美元及以上的大型跨境并購的平均溢價為77.7%，到了2004年-2009年這段期間，平均溢價下降到44.4%。

日本的收購也遭遇部分國家財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不夠規(guī)范透明的問題。

2013年，日本財(cái)務(wù)部下設(shè)機(jī)構(gòu)——日本政策投資銀行出資38億美元和日本最大建材企業(yè)驪住株式會社成立合資企業(yè)，收購了德國衛(wèi)浴巨頭高儀。高儀是總部位于中國的中宇衛(wèi)浴的控股股東，收購高儀也就擁有了中宇衛(wèi)浴。此次收購是日企最大的一筆對德投資，驪住本計(jì)劃借力中宇衛(wèi)浴拓展中國市場。未曾想到不到兩年，中宇就申請進(jìn)入破產(chǎn)程序，給驪住造成最高5.3億美元的一次性虧損。調(diào)查結(jié)果顯示，破產(chǎn)的原因主要是中宇的創(chuàng)始人等進(jìn)行了違規(guī)會計(jì)處理，隱瞞了巨額債務(wù)，并且中宇管理層涉嫌會計(jì)造假和報(bào)表違規(guī)多年。

上述日本銀行人士提出，銀行進(jìn)行海外并購股權(quán)投資時會很謹(jǐn)慎地考核收購對象的具體情況，例如德國高儀，但是像其旗下的中國子公司中宇難免有疏漏，這值得反思。

Koichiro Doi則認(rèn)為，中宇在財(cái)務(wù)報(bào)表上對驪住產(chǎn)生了影響，但就收購策略來說，由于高儀的市場影響力，這仍舊是一筆成功的交易。

亞洲企業(yè)在歐美國家的收購不可避免遭遇“文化的沖擊”，造成收購后的整合不力。日本最大券商野村證券兼并收購部門聯(lián)合負(fù)責(zé)人蓋伊·海沃德·科爾就認(rèn)為，日本企業(yè)在收購時肯定會面臨語言文化不同帶來的挑戰(zhàn)，有效的辦法是雇傭一個當(dāng)?shù)劂y行提供幫助，確保企業(yè)每一步的精準(zhǔn)運(yùn)作。

日本國際貿(mào)易投資研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Toshiki Takahashi則認(rèn)為日本企業(yè)已經(jīng)很好地吸取了過往教訓(xùn)，如今日本有超過2.4萬家企業(yè)在海外運(yùn)作，總共雇用了超過500萬海外員工，企業(yè)國際化程度高，管理體系比以往成熟?！耙酝①徍蟮奈幕瘺_突，現(xiàn)在已經(jīng)基本絕跡?！彼麑Α敦?cái)經(jīng)》記者說。

編輯/袁雪