劉 瑛 呂 威

(武漢大學(xué) 法學(xué)院，湖北 武漢 430072)

人民幣入籃下的資本項(xiàng)目可兌換法律分析

劉 瑛 呂 威

(武漢大學(xué) 法學(xué)院，湖北 武漢 430072)

提高人民幣資本項(xiàng)目下的可自由兌換程度并非中國(guó)應(yīng)承擔(dān)的國(guó)際法義務(wù)，短期內(nèi)也不會(huì)有此約束性義務(wù)出現(xiàn)，因此，限制人民幣與外幣在資本項(xiàng)目下的自由兌換是中國(guó)行使貨幣主權(quán)的體現(xiàn)。人民幣加入特別提款權(quán)(SDR)貨幣籃子，并未在國(guó)際法層面創(chuàng)設(shè)實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的義務(wù)，但是入籃客觀上對(duì)人民幣可兌換程度提出了更高的現(xiàn)實(shí)要求。對(duì)于入籃后在推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的進(jìn)程中遇到的諸多挑戰(zhàn)，中國(guó)需要采取法律措施加以應(yīng)對(duì)。

人民幣；資本項(xiàng)目；可兌換；特別提款權(quán)

一、引言

資本項(xiàng)目與經(jīng)常項(xiàng)目是國(guó)際收支平衡表上的兩個(gè)主要項(xiàng)目。人民幣于1996年12月1日實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目下的可自由兌換，成為國(guó)際貨幣基金組織“第八條會(huì)員國(guó)”，但是資本項(xiàng)目下的兌換仍然存在嚴(yán)格管制。實(shí)現(xiàn)人民幣項(xiàng)下資本項(xiàng)目的可兌換，對(duì)提高人民幣的國(guó)際地位、促進(jìn)人民幣的國(guó)際化有著重大的意義。

國(guó)際貨幣基金組織(以下簡(jiǎn)稱“IMF”)于2015年11月30日宣布，2016年10月1日以后，人民幣將作為除英鎊、歐元、日元和美元之外的第五種貨幣納入特別提款權(quán)(Special Drawing Rights,以下簡(jiǎn)稱“SDR”)貨幣籃子*“Review of the Special Drawing Right (SDR) Currency Basket”，http://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdrcb.htm.，比例次于美元和歐元。拉加德表示：“人民幣入籃是中國(guó)經(jīng)濟(jì)融入全球金融系統(tǒng)的重要里程碑”*“IMF: Renminbi Joins the SDR Basket on October 1, 2016 - Infographic”，https://www.imf.org/en/About/infographics/AM16-SDR-Infographic.。毋庸置疑，入籃是人民幣國(guó)際化進(jìn)程中的重大事件之一，與中國(guó)提高人民幣資本項(xiàng)目下可兌換程度的金融改革之間存在密切聯(lián)系。

二、人民幣資本項(xiàng)目?jī)稉Q的國(guó)際法分析和展望

資本項(xiàng)目，又稱資本與金融收支，與經(jīng)常項(xiàng)目不同*經(jīng)常項(xiàng)目的定義見《國(guó)際貨幣基金協(xié)定》(以下簡(jiǎn)稱“《基金協(xié)定》”)第30條名詞說(shuō)明的第4款。，資本項(xiàng)目的含義和類別比較模糊，缺乏明確的規(guī)定，本文主要討論的是IMF納入《匯兌安排與匯兌限制報(bào)告》(Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions，以下簡(jiǎn)稱“AREAER”)中的資本項(xiàng)目類別*自1996年起，AREAER涵蓋了資本流動(dòng)的數(shù)據(jù)，并以表格的形式展現(xiàn)各會(huì)員對(duì)于資本流動(dòng)的各種管制，將前述管制分為7類11大項(xiàng)40子項(xiàng)。其中11大項(xiàng)包括：資本市場(chǎng)證券交易，貨幣市場(chǎng)工具，集合投資類證券，衍生工具與其他工具，商業(yè)信貸，金融信貸，擔(dān)保、保證和備用融資便利，直接投資，直接投資清盤，不動(dòng)產(chǎn)交易，個(gè)人資本項(xiàng)目交易。其他代表性的資本項(xiàng)目分類方式主要是經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織(OECD)《資本流動(dòng)自由化準(zhǔn)則(2013)》附件A《資本流動(dòng)開放清單》的16項(xiàng)，包括直接投資，直接投資清盤，房地產(chǎn)，證券資本市場(chǎng)，貨幣市場(chǎng)交易，可轉(zhuǎn)讓投資工具和非證券化債權(quán)業(yè)務(wù)，集合投資證券，與國(guó)際貿(mào)易或服務(wù)支付直接相關(guān)的信貸，金融信用和貸款，保證、擔(dān)保即金融備用工具，存款賬戶業(yè)務(wù)，外匯，壽險(xiǎn)，私人資本流動(dòng)，資本資產(chǎn)的有形轉(zhuǎn)移，對(duì)非居民擁有的凍結(jié)資金的處理。筆者認(rèn)為，兩種分類方式雖有差別，但涵蓋范圍大體相同。。貨幣主權(quán)是國(guó)家主權(quán)的重要組成部分，包括一國(guó)在其國(guó)內(nèi)獨(dú)立發(fā)行和自主管理本國(guó)貨幣，在國(guó)內(nèi)外執(zhí)行貨幣政策，以及平等參與處理國(guó)際貨幣金融事務(wù)的權(quán)力(張慶麟，2002)。在國(guó)際法上，國(guó)家有權(quán)依情勢(shì)實(shí)施外匯管制，亦有權(quán)實(shí)施凍結(jié)措施與外匯結(jié)售(Mann，1992)。由此可見，對(duì)資本項(xiàng)目實(shí)施匯兌限制，本質(zhì)上屬于一國(guó)貨幣主權(quán)的內(nèi)容。但是在金融國(guó)際化的背景下，為適應(yīng)資本在國(guó)際間快速流動(dòng)的需求，國(guó)家往往選擇讓渡部分貨幣主權(quán)，通過國(guó)際組織，加強(qiáng)國(guó)際金融合作，以謀求并實(shí)現(xiàn)更多的國(guó)家利益。目前，與中國(guó)資本項(xiàng)目?jī)稉Q相關(guān)的國(guó)際法，主要包括IMF的《國(guó)際貨幣基金協(xié)定》(以下簡(jiǎn)稱《基金協(xié)定》)和WTO的《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》及金融服務(wù)附件。

(一)《基金協(xié)定》和IMF

《基金協(xié)定》作為國(guó)際貨幣領(lǐng)域唯一的專門國(guó)際法規(guī)范，確定了較為系統(tǒng)的國(guó)際收支平衡、國(guó)際儲(chǔ)備、成員國(guó)外匯管制及國(guó)際匯率的制度安排(楊松，2002)。《基金協(xié)定》第8條將實(shí)現(xiàn)貨幣經(jīng)常項(xiàng)目下的可自由兌換作為成員國(guó)的一般義務(wù)，但是對(duì)于資本項(xiàng)目的可兌換程度，《基金協(xié)定》并沒有提出明確的法律要求。相反，《基金協(xié)定》第6條第3款承認(rèn)并允許會(huì)員國(guó)對(duì)國(guó)際資本轉(zhuǎn)移采取必要的管制，以調(diào)節(jié)國(guó)際資本流動(dòng)，只要會(huì)員國(guó)所采取的管制沒有限制經(jīng)常性交易的支付或者不適當(dāng)?shù)刈铚鍍攤鶆?wù)的資金轉(zhuǎn)移，同時(shí)允許稀有貨幣及過渡性匯兌限制兩種特殊情形除外。

盡管并未給會(huì)員國(guó)施加實(shí)質(zhì)性的資本項(xiàng)目可兌換法律義務(wù)，實(shí)踐中IMF卻極力推崇資本流動(dòng)自由化，并一度成為“華盛頓共識(shí)”的主導(dǎo)者。在1997年亞洲金融危機(jī)中，IMF將資本市場(chǎng)開放作為經(jīng)濟(jì)危機(jī)的解決方案，印度尼西亞、韓國(guó)等遭受經(jīng)濟(jì)重創(chuàng)的亞洲國(guó)家因此對(duì)IMF的政策非常不滿。事實(shí)上，由于發(fā)展中國(guó)家國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境欠缺穩(wěn)定性，監(jiān)管措施的有效性弱于發(fā)達(dá)國(guó)家，一旦資本項(xiàng)目開放，應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力勢(shì)必大大不及發(fā)達(dá)國(guó)家，因此IMF大力倡導(dǎo)的資本項(xiàng)目可兌換受到了發(fā)展中國(guó)家的抵制。

2010年以后，IMF重新審視了資本項(xiàng)目自由化，態(tài)度發(fā)生了一些轉(zhuǎn)變。首先，IMF認(rèn)為資本流動(dòng)和自由化會(huì)為一國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性利益，但是這種利益與風(fēng)險(xiǎn)相伴。只有當(dāng)某個(gè)國(guó)家的金融和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的發(fā)達(dá)水平已經(jīng)達(dá)到了某個(gè)特定的級(jí)別或者所謂的“臨界值”時(shí)，資本流動(dòng)自由化才能帶來(lái)更多的利益和最小的風(fēng)險(xiǎn)(Arora et al.，2013)。有關(guān)研究則就資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)行了相關(guān)分析，歸納出三個(gè)條件，即強(qiáng)有力的國(guó)內(nèi)銀行系統(tǒng)、相對(duì)發(fā)達(dá)的國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)及均衡匯率(Lardy et al.，2011)?？梢?，資本項(xiàng)目自由化應(yīng)當(dāng)有計(jì)劃、有準(zhǔn)備地進(jìn)行，以確保收益大于成本。IMF提醒會(huì)員國(guó)注意資本的快速、大量流入和流出會(huì)對(duì)會(huì)員國(guó)帶來(lái)巨大挑戰(zhàn)，必須在貨幣、財(cái)政和外匯政策上做出應(yīng)對(duì)(Arora et al.，2013)。

基于《基金協(xié)定》在經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目規(guī)制上的不對(duì)稱性，IMF曾考慮將對(duì)資本項(xiàng)目的監(jiān)管納入法律框架的可能性。1997年的IMF年會(huì)上，IMF臨時(shí)委員會(huì)曾發(fā)表“關(guān)于修改基金協(xié)定，實(shí)行資本自由流動(dòng)的聲明”，并于1998年主辦了專題研討會(huì)，但是鑒于亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)，與會(huì)者謹(jǐn)慎地阻止了《基金協(xié)定》的修訂(斯琴圖雅，2012)。IMF重新審視資本自由化之后，仍然表示過《基金協(xié)定》再次修訂時(shí)，有可能授權(quán)IMF管理會(huì)員國(guó)的資本項(xiàng)目(Knight et al.，2015)。本文認(rèn)為，由IMF管理會(huì)員國(guó)的資本項(xiàng)目超出了《基金協(xié)定》的宗旨。根據(jù)《基金協(xié)定》第1條，IMF只是為成員國(guó)提供就貨幣問題磋商和協(xié)作的平臺(tái)，并無(wú)權(quán)力對(duì)會(huì)員國(guó)的資本項(xiàng)目開放制定約束性規(guī)則。從實(shí)踐來(lái)看，在授權(quán)的最初，IMF遵循了在允許會(huì)員國(guó)充分考慮到自身利益的情況下，以一種不損害經(jīng)濟(jì)發(fā)展和維護(hù)金融穩(wěn)定的方式參與到協(xié)助會(huì)員國(guó)實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換的立場(chǎng)，在后期的實(shí)踐中則頻頻出現(xiàn)問題，因此，直接將資本項(xiàng)目可兌換納入IMF監(jiān)管法律框架就更不可行了。

(二)《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》、金融服務(wù)附件和WTO

世界貿(mào)易組織(以下簡(jiǎn)稱“WTO”)將成員管理金融服務(wù)貿(mào)易的措施納入國(guó)際法的調(diào)整范圍，包括三個(gè)層次的法律規(guī)范：一是《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》(以下簡(jiǎn)稱“GATS”)，金融服務(wù)貿(mào)易是GATS所列十二類服務(wù)中的一類；二是針對(duì)金融服務(wù)的特別規(guī)定，即GATS《金融服務(wù)附件》及《金融服務(wù)的附件二》、《關(guān)于金融服務(wù)承諾的諒解書》、《全球金融服務(wù)協(xié)議》等；三是各成員在金融服務(wù)方面的承諾表和最惠國(guó)待遇豁免清單(李仁真，2011)。成員的金融服務(wù)具體承諾表，是其最低開放義務(wù)，實(shí)踐中，有些成員在承諾的基礎(chǔ)上還會(huì)酌情做更多開放。

WTO關(guān)于金融服務(wù)貿(mào)易的法律規(guī)范旨在促進(jìn)全球金融服務(wù)貿(mào)易的自由化。GATS第11條不僅要求成員國(guó)采取符合《基金協(xié)定》的匯兌行動(dòng)，而且提出成員國(guó)不得對(duì)任何資本交易設(shè)置與其有關(guān)此類交易的具體承諾不一致的限制。由于金融服務(wù)與資本項(xiàng)目之間具有高度相關(guān)性，金融服務(wù)的開放必然伴隨著貨幣在資本項(xiàng)目上的兌換。例如中國(guó)在市場(chǎng)準(zhǔn)入上做出承諾，允許外國(guó)金融機(jī)構(gòu)以商業(yè)存在的模式在中國(guó)提供服務(wù)，則在金融服務(wù)逐步開放的情況下堅(jiān)持人民幣資本項(xiàng)目不可兌換是不現(xiàn)實(shí)的。然而，由于WTO多邊談判進(jìn)展緩慢，而金融工具的特殊性又使得成員很難達(dá)成妥協(xié)，因此WTO也難以主導(dǎo)資本項(xiàng)目的可兌換進(jìn)程。

由于部分WTO成員認(rèn)為20年前達(dá)成的GATS的自由化程度已不能滿足時(shí)代的需要，且多哈回合相關(guān)談判停滯，歐盟和美國(guó)遂主導(dǎo)了服務(wù)貿(mào)易協(xié)定(Trade in Service Agreements,以下簡(jiǎn)稱“TiSA”)的綠屋談判，以期達(dá)成開放程度更高的服務(wù)貿(mào)易協(xié)議，也包括金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議。雖然TiSA是在WTO之外的閉門談判，但其陣營(yíng)的22個(gè)WTO成員(將歐盟算作一個(gè)整體)占有全球近70%的服務(wù)貿(mào)易量，TiSA談判成員在多個(gè)場(chǎng)合，包括數(shù)次服務(wù)貿(mào)易理事會(huì)常規(guī)會(huì)議，都強(qiáng)調(diào)了談判的開放和包容性本質(zhì)，對(duì)于所有有意愿加入談判的WTO成員都是開放的。*“Trade in Service Agreement”，https://wikileaks.org/tisa/.因此，一方面TiSA有可能根據(jù)最惠國(guó)待遇原則令未簽署成員“搭便車”而將諸邊成果多邊化；另一方面，按照關(guān)鍵多數(shù)的WTO游戲規(guī)則，如果中國(guó)等其他成員的加入使得TiSA簽署方的服務(wù)貿(mào)易量占全球的比例超過90%，那么TiSA也將不再是諸邊協(xié)議，而進(jìn)入WTO多邊體系，可見未來(lái)實(shí)現(xiàn)TiSA的多邊化的可能性很大。那么其中對(duì)金融服務(wù)貿(mào)易國(guó)民待遇負(fù)面清單等方面的規(guī)則將會(huì)對(duì)WTO成員的資本項(xiàng)目可兌換產(chǎn)生影響。

三、人民幣資本項(xiàng)目?jī)稉Q的法律現(xiàn)狀

誠(chéng)如前文所述，依據(jù)現(xiàn)行的國(guó)際貨幣法律規(guī)范，提高人民幣資本項(xiàng)目下的可自由兌換程度并非中國(guó)應(yīng)承擔(dān)的國(guó)際法義務(wù)，而且短期內(nèi)也不會(huì)有此約束性義務(wù)出現(xiàn)，因此，對(duì)居民和非居民資本項(xiàng)目下長(zhǎng)短期資本的流入流出加以限制以及限制人民幣與外幣的自由兌換是中國(guó)行使貨幣主權(quán)的體現(xiàn)，更多地屬于國(guó)內(nèi)法的范疇。

中國(guó)現(xiàn)行的與本外幣兌換有關(guān)的國(guó)內(nèi)法律框架可以分為橫向和縱向兩個(gè)方面。橫向即從資本項(xiàng)目的類別出發(fā)，包括資本和貨幣市場(chǎng)、衍生工具、信貸、直接投資、不動(dòng)產(chǎn)、個(gè)人資本項(xiàng)目管理等六個(gè)方面的法律規(guī)定?？v向則主要分為四個(gè)層次：第一層是全國(guó)人大及其常務(wù)委員會(huì)制定的與貨幣金融有關(guān)的法律，如《證券法》、《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法》、《反洗錢法》等；第二層是國(guó)務(wù)院頒布的行政法規(guī)，如《中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)法實(shí)施條例》、《外匯管理?xiàng)l例》等；第三層包括中國(guó)金融主管當(dāng)局制定的部門規(guī)章，如《境外投資管理辦法》(商務(wù)部令[2009]第5號(hào))、《外債管理暫行辦法》(發(fā)改委、財(cái)政部、外匯管理局令[2003]第28號(hào))等；第四層是與人民幣兌換有關(guān)的一般性規(guī)范文件，主要以金融管理當(dāng)局“公告”、“通知”、“意見”的形式表現(xiàn)，如《中國(guó)人民銀行關(guān)于跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)開展跨境人民幣資金集中運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)有關(guān)事宜的通知》(銀發(fā)[2014]324號(hào))，效力最低，數(shù)量則最為龐大。

根據(jù)自由和管制的程度，資本項(xiàng)目可兌換可分為完全可兌換、基本可兌換、部分可兌換和不可兌換(郭樹清，2012)。完全可兌換即貨幣在匯兌過程中完全沒有限制；基本可兌換指有一定管制，但管制較少，如經(jīng)登記或核準(zhǔn)后即可完成兌換；部分可兌換指在準(zhǔn)入方面存在嚴(yán)格限制或有明確限額；不可兌換包括法律禁止該項(xiàng)下本外幣的匯兌，以及法律上尚未明確是否允許且客觀上也沒有此項(xiàng)交易發(fā)生的情形。從具體的管制形式來(lái)看，國(guó)內(nèi)對(duì)于資本項(xiàng)目的管制主要表現(xiàn)為準(zhǔn)入方面的限額、投資比例及事前審批或者登記備案要求。以股票交易為例，QFII在滿足條件時(shí)可投資境內(nèi)A股，但同時(shí)嚴(yán)格限制外資在A股上市公司的持股比例，如“單個(gè)外國(guó)投資者在一家上市公司中的所有權(quán)不得超過公司股份的10%，并且所有外國(guó)投資者不得持股超過一家上市公司A股的30%”*《關(guān)于實(shí)施〈合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理辦法〉有關(guān)問題的規(guī)定》，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公告[2012]17號(hào)。。而隨著人民幣資本項(xiàng)下兌換進(jìn)程的加快，不可兌換的子項(xiàng)越來(lái)越少。2015年中國(guó)內(nèi)地與香港地區(qū)兩地基金互認(rèn)框架推出，內(nèi)地投資者可以在境內(nèi)購(gòu)買香港地區(qū)的公募基金，這使得“集體投資類證券”下“非居民在境內(nèi)出售或發(fā)行”這一子項(xiàng)不再是不可兌換的項(xiàng)目。目前不可兌換的子項(xiàng)主要集中在非居民在境內(nèi)出售或發(fā)行貨幣市場(chǎng)工具以及衍生工具的交易。同時(shí)，原本可以兌換的資本項(xiàng)目的兌換條件也不斷放寬，自2013年以來(lái)，在資本和貨幣市場(chǎng)交易、信貸、直接投資和不動(dòng)產(chǎn)交易這四大類資本項(xiàng)目下，中國(guó)都推出了提高人民幣自由兌換程度的舉措，并得到了IMF的肯定*AREAER 2015, China part, pp.46-53.。2016年10月，《外商投資企業(yè)設(shè)立及變更備案管理暫行辦法》(以下簡(jiǎn)稱《管理暫行辦法》)出臺(tái)，意味著中國(guó)進(jìn)一步放寬了對(duì)作為資本項(xiàng)目類別之一的直接投資的管理和限制條件，外商投資備案制和負(fù)面清單的監(jiān)管模式正式落地。*見《外商投資企業(yè)設(shè)立及變更備案管理暫行辦法》，商務(wù)部令2016年第3號(hào)。在此之前，外商投資企業(yè)的設(shè)立和變更由各級(jí)商務(wù)管理部門逐案審批，《管理暫行辦法》將審批管理制改為登記備案制，即外商投資企業(yè)的設(shè)立和變更，不涉及國(guó)家規(guī)定實(shí)施準(zhǔn)入特別管理措施的，無(wú)需事前獲得審批，而是要求按規(guī)定辦理備案即可。當(dāng)然，對(duì)于涉及準(zhǔn)入特別管理措施的外商投資企業(yè)，依然需要依據(jù)相關(guān)法律法規(guī)辦理審批手續(xù)，此次改革并未制訂專門的負(fù)面清單，按照最新修訂的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》，其中的限制類、禁止類以及鼓勵(lì)類中有股權(quán)要求、高管要求的項(xiàng)目都涉及準(zhǔn)入特別管理。

四、人民幣入籃對(duì)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的影響

(一)人民幣入籃的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)

SDR現(xiàn)有加入標(biāo)準(zhǔn)是執(zhí)董會(huì)于2000年采納的，即特別提款權(quán)籃子由五年期間出口價(jià)值最大的成員國(guó)或貨幣聯(lián)盟發(fā)行的、被基金組織認(rèn)定為“可自由使用”的貨幣構(gòu)成。

出口標(biāo)準(zhǔn)自20世紀(jì)70年代以來(lái)一直是SDR定值方法的一部分，旨在“確保有資格加入籃子的貨幣是由那些在全球經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮核心作用的成員國(guó)或貨幣聯(lián)盟發(fā)行的”。*“IMF: Review of the Special Drawing Right (SDR) Currency Basket”， http://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdrcb.htm.按照過去五年的出口衡量，中國(guó)是世界第三大出口國(guó)，無(wú)疑符合此標(biāo)準(zhǔn)。鑒于中國(guó)貿(mào)易大國(guó)的地位和人民幣在國(guó)際貿(mào)易中越來(lái)越廣泛的使用，人民幣的納入會(huì)使得SDR貨幣籃子更能代表世界貿(mào)易結(jié)構(gòu)，提高其合理性和正當(dāng)性。

同時(shí)，SDR籃子中的貨幣必須是“可自由使用貨幣”。根據(jù)《基金協(xié)定》第30條第6款的定義，“可自由使用貨幣”是指“事實(shí)上國(guó)際往來(lái)支付中被廣泛使用、在主要外匯市場(chǎng)上被廣泛交易”的會(huì)員國(guó)貨幣。該標(biāo)準(zhǔn)旨在體現(xiàn)籃子貨幣在金融交易中的重要角色，并且確保會(huì)員國(guó)用從基金組織獲得的貨幣來(lái)滿足國(guó)際收支融資需求時(shí)，能夠盡量避免匯兌的風(fēng)險(xiǎn)及損失。評(píng)估一種貨幣是否被廣泛使用時(shí)，采用的指標(biāo)是該貨幣在儲(chǔ)備持有量中所占比例以及以該貨幣計(jì)值的國(guó)際債務(wù)證券和國(guó)際銀行負(fù)債；在評(píng)估是否被廣泛交易時(shí)，采用的指標(biāo)則是外匯市場(chǎng)交易量(交投總額)。*“IMF: Review of the Special Drawing Right (SDR) Currency Basket”, http://www.imf.org/external/np/exr/facts/sdrcb.htm.2010年中國(guó)申請(qǐng)人民幣入籃時(shí)，因?yàn)椴粷M足“可自由使用貨幣”的條件而未予通過，經(jīng)過5年的努力，中國(guó)采取一系列措施促進(jìn)人民幣業(yè)務(wù)，終于滿足了這項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。

(二)人民幣入籃對(duì)資本項(xiàng)目可兌換的現(xiàn)實(shí)要求

本文認(rèn)為，“可自由使用貨幣”是加入SDR的條件，與貨幣的國(guó)際使用交易有關(guān)，概念上不同于貨幣可自由兌換，“可自由使用貨幣”也可能存在資本項(xiàng)目管制，完全可兌換貨幣也并非一定是“可自由使用貨幣”。因此，人民幣被認(rèn)定為“可自由使用貨幣”，只是IMF對(duì)人民幣可自由使用的背書，并未在國(guó)際法層面創(chuàng)設(shè)實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的義務(wù)，但是入籃客觀上對(duì)人民幣可兌換程度提出了更高的現(xiàn)實(shí)要求。

1．人民幣與其他SDR一籃子貨幣在資本項(xiàng)目可兌換上存在差距

與人民幣同為SDR一籃子貨幣的美元、英鎊、日元、歐元的可兌換狀況是無(wú)法忽略的現(xiàn)實(shí)環(huán)境，人民幣的資本項(xiàng)目可兌換狀況難免會(huì)被拿來(lái)與其他四種貨幣比較，本文試對(duì)美元、英鎊、日元和人民幣的資本項(xiàng)目?jī)稉Q情況進(jìn)行比較。

美國(guó)、日本、英國(guó)都是經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織(OECD)的成員國(guó)，大多數(shù)OECD成員國(guó)于20世紀(jì)50年代就在歐洲經(jīng)濟(jì)合作組織(OECD的前身)的推動(dòng)下取消了對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目支付的限制，并從50年代中期開始了進(jìn)程緩慢的資本流動(dòng)自由化。OECD成立以后制訂了《資本流動(dòng)自由化通則》(以下簡(jiǎn)稱《通則》)，作為促進(jìn)OECD成員國(guó)之間資本項(xiàng)目自由化的多邊協(xié)議，通過采用“保留”和“克減”兩種法律程序，追求與成員國(guó)個(gè)體需要和形勢(shì)相一致的漸進(jìn)的資本項(xiàng)目自由化。OECD成員國(guó)的資本項(xiàng)目自由化分為三波，第一波是OECD中的發(fā)達(dá)國(guó)家，于20世紀(jì)80年代加速自由化，很快取消了幾乎所有的資本管制，美國(guó)、日本和英國(guó)均屬于第一波最早實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目開放的發(fā)達(dá)國(guó)家(Griffith-Jones et al.，2003)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：AREAER 2015。

如表1所示，中國(guó)實(shí)施管制的資本項(xiàng)目從數(shù)量上看多于另外三個(gè)國(guó)家。中國(guó)相關(guān)的管制規(guī)定數(shù)量龐大，效力層級(jí)較低，而另外三國(guó)則較為簡(jiǎn)單明了，如日本主要通過《外匯和外貿(mào)法案》來(lái)規(guī)制，并涉及到《日本電報(bào)和電信公司法》、《航空法》、《漁業(yè)法》等特殊行業(yè)的規(guī)定，美國(guó)通過《證券法》、《證券交易法》及《投資公司法》來(lái)調(diào)整。

就四國(guó)都施加管制的同一資本項(xiàng)目而言，人民幣的兌換條件則更多。以非居民境內(nèi)購(gòu)買股票為例，日本、英國(guó)、美國(guó)的限制是由于這一資本項(xiàng)目交易可能會(huì)受到對(duì)內(nèi)直接投資法律的規(guī)制，人民幣則對(duì)該項(xiàng)下的匯兌手續(xù)做了復(fù)雜的多類別規(guī)定，具體由證監(jiān)會(huì)、外匯管理局和中國(guó)人民銀行實(shí)施，其中證監(jiān)會(huì)主要管理投資工具和持股比例，外匯管理局負(fù)責(zé)投資額度的確定、資金匯入?yún)R出和匯兌管理，中國(guó)人民銀行規(guī)范資產(chǎn)托管業(yè)務(wù)和銀行賬戶，政出多門，限制繁多。

綜上，與SDR貨幣籃子中的美元、英鎊、日元相比，人民幣可兌換的自由程度相對(duì)較低。誠(chéng)然，美國(guó)、英國(guó)、日本作為老牌發(fā)達(dá)國(guó)家，資本項(xiàng)目管制取消的時(shí)間早，而中國(guó)的資本項(xiàng)目自由化進(jìn)程從20世紀(jì)90年代才緩慢起步，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)和監(jiān)管體系的發(fā)展仍不太充分，在資本項(xiàng)目可兌換上落后于美國(guó)、英國(guó)、日本是必然的。但是同為一籃子貨幣，這樣較為明顯的差別仍然會(huì)給人民幣的資本項(xiàng)目可兌換改革進(jìn)程帶來(lái)現(xiàn)實(shí)的壓力。

2．入籃后人民幣國(guó)際化需要提高資本項(xiàng)目可兌換程度

資本項(xiàng)目的兌換受到多方面法律體制和法律具體規(guī)定的影響，譬如外匯的管理和限制、特定營(yíng)業(yè)活動(dòng)及其范圍的限制等，而人民幣匯兌方面的現(xiàn)狀在一定程度上為人民幣的國(guó)際化帶來(lái)了法律障礙。

一方面，目前人民幣作為國(guó)際貨幣的職能十分有限。貨幣有貯藏手段、交換媒介和價(jià)值尺度三大職能，國(guó)際貨幣同樣要具備這三種職能，具體表現(xiàn)在官方和私人領(lǐng)域有所不同，而人民幣在這兩個(gè)領(lǐng)域上發(fā)揮的國(guó)際貨幣的職能都是有限的。在私人領(lǐng)域，人民幣在金融產(chǎn)品計(jì)價(jià)、結(jié)算和投資方面發(fā)揮的職能，與貿(mào)易計(jì)價(jià)和結(jié)算方面相比較為薄弱。根據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2015年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算占中國(guó)進(jìn)出口總額的29.36%，而從國(guó)際信貸、直接投資以及國(guó)際債券和票據(jù)交易三個(gè)方面衡量的人民幣國(guó)際金融交易計(jì)價(jià)結(jié)算綜合占比僅有5.9%。*數(shù)據(jù)來(lái)源：《人民幣國(guó)際化報(bào)告(2016)》。在官方領(lǐng)域，以儲(chǔ)備貨幣為例，國(guó)際貨幣因其具有廣泛的認(rèn)可度，通常會(huì)成為重要的儲(chǔ)備貨幣，如美元、日元和歐元。人民幣加入SDR貨幣籃子標(biāo)志著IMF對(duì)人民幣國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位的肯定，自人民幣入籃時(shí)起，IMF關(guān)于官方外匯儲(chǔ)備貨幣構(gòu)成的季度調(diào)查報(bào)告(COFER)就將納入并單獨(dú)列出人民幣。預(yù)計(jì)2017年3月底公布的2016年第4季度報(bào)告，將反映出全球人民幣持有情況。誠(chéng)然，人民幣入籃會(huì)提高外匯儲(chǔ)備的官方持有者對(duì)人民幣的接受程度，可能會(huì)有更多的外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)為人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)，但由于SDR在國(guó)際貿(mào)易往來(lái)中實(shí)際上用得不多，基本上只用于各國(guó)央行之間交易，并且在全球外匯儲(chǔ)備中的比例較小，*根據(jù)IMF的統(tǒng)計(jì)，截至2016年3月21日，全球全部SDR為4677億美元；根據(jù)2015第3季度COFER報(bào)告，全球外匯儲(chǔ)備約11.2萬(wàn)億美元。SDR會(huì)推動(dòng)人民幣資產(chǎn)需求的增加，但是影響不會(huì)太大，象征意義更大。本文認(rèn)為，只有提高可兌換程度，增加人民幣的流動(dòng)性，方便外國(guó)央行對(duì)沖人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的風(fēng)險(xiǎn)，才能讓人民幣的持有者認(rèn)同貨幣本身的本質(zhì)，提高人民幣的吸引力。

另一方面，經(jīng)濟(jì)規(guī)模、金融市場(chǎng)、對(duì)貨幣本身價(jià)值的認(rèn)可度是影響一國(guó)貨幣成為國(guó)際貨幣的基本因素(Frankel，2012)。2010年，中國(guó)超越日本成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，無(wú)論是貿(mào)易指標(biāo)還是GDP總額，都符合成為國(guó)際貨幣的第一個(gè)條件。而某種貨幣要獲得對(duì)其本身價(jià)值的認(rèn)可，該貨幣的價(jià)值就不能發(fā)生大幅度波動(dòng)，在其價(jià)值穩(wěn)定的情況下，才能增強(qiáng)持有者的信心，促進(jìn)公司用該貨幣計(jì)價(jià)營(yíng)業(yè)余額，投資者持有該貨幣計(jì)價(jià)的債券，央行持有該貨幣為儲(chǔ)備。同時(shí)，認(rèn)可和信心也會(huì)受到網(wǎng)絡(luò)外部性的影響，國(guó)際貨幣取決于在非貨幣發(fā)行國(guó)間的廣泛使用，持有者選擇某種貨幣，就像在國(guó)際交流中選擇語(yǔ)言一樣，是因?yàn)橄嘈潘瞧渌俗钣锌赡苁褂玫?Frankel，2012)。網(wǎng)絡(luò)外部性也會(huì)產(chǎn)生慣性，持有者更偏向于選擇之前就已經(jīng)成為國(guó)際貨幣的貨幣，因而，人民幣在此因素上與現(xiàn)有的國(guó)際貨幣相比具有無(wú)法彌補(bǔ)的歷史性劣勢(shì)。相較而言，目前給人民幣國(guó)際化帶來(lái)障礙且亟待提高的是中國(guó)金融市場(chǎng)的深度、流動(dòng)性、可靠性和開放性。依據(jù)IMF報(bào)告計(jì)算出的KAOPEN (Chinn-Ito index of financial openness)指數(shù)，中國(guó)金融市場(chǎng)的開放程度，從法律上衡量，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國(guó)和英國(guó)，而且與俄羅斯、巴西等國(guó)家相比也有差距(Frankel，2012)。當(dāng)貨幣發(fā)行國(guó)擁有開放的金融市場(chǎng)時(shí)，它的貨幣能夠給跨國(guó)投資者提供更多的投資機(jī)會(huì)，對(duì)投資者而言實(shí)用性更強(qiáng)，因此，對(duì)于發(fā)行國(guó)而言，開放的資本項(xiàng)目更有可能在貿(mào)易活動(dòng)中提高使用其貨幣計(jì)價(jià)的份額。資本項(xiàng)目越開放的國(guó)家，使用非美元計(jì)價(jià)貿(mào)易的趨勢(shì)越明顯。以歐元國(guó)家為例，2005—2012年間，美元在歐元國(guó)家出口計(jì)價(jià)中的份額僅為30%，金融自由化多樣化了國(guó)際金融市場(chǎng)上的投資工具，使得投資者更加容易取得歐元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)，以歐元計(jì)價(jià)出口也變得更容易接受(Ito et al.，2014)。

因此，提高人民幣資本項(xiàng)下的可兌換程度，對(duì)于充分發(fā)揮國(guó)際貨幣的職能，提高中國(guó)金融市場(chǎng)的深度、流動(dòng)性、可靠性和開放性有著積極意義，從而有利于進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣在國(guó)際市場(chǎng)上的使用和增加人民幣持有量，有助于實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化的目標(biāo)。

3．人民幣入籃助推人民幣資本項(xiàng)目可兌換

IMF將人民幣納入特別提款權(quán)籃子的決定反映了全球經(jīng)濟(jì)的重大變化，是對(duì)中國(guó)過去幾十年在向更加開放的市場(chǎng)化經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方面所取得的進(jìn)展的認(rèn)可。為滿足一籃子貨幣可自由使用的標(biāo)準(zhǔn)，在入籃審查之前中國(guó)就已經(jīng)做了很多努力，擴(kuò)大了資本項(xiàng)目交易范圍，放寬了某些資本項(xiàng)目的兌換要求，試圖使人民幣達(dá)到入籃審查標(biāo)準(zhǔn)。如中國(guó)人民銀行在2015年7月14日宣布境外央行類機(jī)構(gòu)(境外央行、國(guó)際金融組織、主權(quán)財(cái)富基金)可以運(yùn)用人民幣投資銀行間市場(chǎng)，開展包括即期、遠(yuǎn)期、掉期和期權(quán)在內(nèi)的各品種外匯交易，這一舉措使得金融衍生品一項(xiàng)不再屬于完全不可兌換的資本項(xiàng)目。又如中國(guó)人民銀行于2015年10月20日在英國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)行了50億元一年期央票，這是央行首次在中國(guó)以外地區(qū)發(fā)行以人民幣計(jì)價(jià)的央行票據(jù)，增加了境外人民幣計(jì)價(jià)金融資產(chǎn)的數(shù)量。可見，人民幣加入SDR貨幣籃子，在法律上助推了人民幣資本項(xiàng)目下可兌換程度的提高。

當(dāng)然，人民幣被IMF官方認(rèn)定為“可自由使用貨幣”未必表明人民幣目前的可兌換程度滿足了中國(guó)在國(guó)際經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易中的需要，事實(shí)上，在被批準(zhǔn)入籃之后，2016年，中國(guó)又推出一系列舉措，以提高人民幣的可兌換程度。例如經(jīng)中國(guó)人民銀行授權(quán)，中國(guó)外匯交易中心先后宣布在銀行間外匯市場(chǎng)正式開展人民幣對(duì)南非蘭特、韓元的直接交易。又如中國(guó)人民銀行于同年9月20日和23日，分別授權(quán)中國(guó)銀行紐約分行、中國(guó)工商銀行(莫斯科)股份有限公司擔(dān)任美國(guó)、俄羅斯的人民幣業(yè)務(wù)清算行。此外，有了IMF的背書，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人對(duì)于人民幣的信心也會(huì)有所增強(qiáng)，從而增加人民幣計(jì)價(jià)資產(chǎn)的持有量。如圖1所示，根據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)，2016年前三個(gè)季度中，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)的數(shù)量呈逐步上升的趨勢(shì)。

圖1 2016年境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)情況(單位：億元人民幣)

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。

五、人民幣入籃后推動(dòng)資本項(xiàng)目可兌換的法律應(yīng)對(duì)

為了能夠通過2015年的審查，中國(guó)已經(jīng)做了一系列努力，然而更大的挑戰(zhàn)應(yīng)該在人民幣正式納入SDR貨幣籃子之后。2016年4月7日，中國(guó)人民銀行宣布，將分別發(fā)布以美元和SDR作為報(bào)告貨幣的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)，在大國(guó)銀行間這是絕無(wú)僅有的行為，足以表明中國(guó)政府對(duì)于SDR在當(dāng)前國(guó)際貨幣金融制度中的角色的高度重視，中國(guó)期待以人民幣入籃為機(jī)遇，進(jìn)一步開放中國(guó)金融市場(chǎng)，推動(dòng)人民幣資本項(xiàng)下的可兌換。但進(jìn)一步的資本項(xiàng)目可兌換開放勢(shì)必給中國(guó)帶來(lái)監(jiān)管挑戰(zhàn)。

(一)人民幣資本項(xiàng)目可兌換帶來(lái)的挑戰(zhàn)

1．對(duì)金融市場(chǎng)開放及金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)力的挑戰(zhàn)

廣義的資本項(xiàng)目開放，包含取消資本項(xiàng)目下的匯兌限制與對(duì)外開放金融市場(chǎng)雙重內(nèi)容(韓龍，2015)，而逐步取消資本項(xiàng)目下的匯兌限制，金融市場(chǎng)也不可避免地面臨進(jìn)一步的對(duì)外開放。國(guó)家實(shí)施資本管制有諸多原因，部分是因?yàn)閲?guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展不充分(Johnston et al.，1999)。*IMF認(rèn)為，國(guó)家施加資本管制的原因包括平衡收支和宏觀經(jīng)濟(jì)安排，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)發(fā)展不充分，審慎原因及其他原因。具體而言，一方面，資本管制可以保護(hù)處于上升期的行業(yè)，可以通過直接的貨幣政策實(shí)現(xiàn)一定程度的貿(mào)易保護(hù)，如直接貸款和利率控制，給予企業(yè)“補(bǔ)貼”和降低投資成本，而資本流動(dòng)則降低了貨幣政策的有效性；另一方面，資本管制可以限制競(jìng)爭(zhēng)，隔絕國(guó)外的金融機(jī)構(gòu)，阻止新的金融產(chǎn)品進(jìn)入國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，使得國(guó)內(nèi)尚不發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)在“溫室”的環(huán)境下成長(zhǎng)。此外，一旦取消直接的資本項(xiàng)目管制，則需要依靠國(guó)內(nèi)間接貨幣管制機(jī)制來(lái)調(diào)整，而國(guó)內(nèi)的間接調(diào)整機(jī)制發(fā)展并不成熟，國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)也需要時(shí)間去適應(yīng)間接措施。

因此，人民幣資本項(xiàng)下可兌換程度的提高和金融市場(chǎng)開放，必然會(huì)使得國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)面臨國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)對(duì)中國(guó)金融監(jiān)管能力和調(diào)整手段提出新的挑戰(zhàn)。然而，本文認(rèn)為，不能夸大國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的負(fù)面影響，因?yàn)閲?guó)外的金融產(chǎn)品和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)時(shí)，需要一段時(shí)間的運(yùn)作以適應(yīng)中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)條件、消費(fèi)者偏好和期待，這段時(shí)間也是中國(guó)金融機(jī)構(gòu)快速成長(zhǎng)的契機(jī)。就中國(guó)而言，國(guó)內(nèi)銀行系統(tǒng)龐大，具有較大的地域影響力和消費(fèi)者人群，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)戶對(duì)國(guó)內(nèi)銀行的信心仍然很高，外國(guó)銀行和金融機(jī)構(gòu)的進(jìn)入不會(huì)在短期內(nèi)改變這一格局(Ge，2003)。而市場(chǎng)開放帶來(lái)的不斷增強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)會(huì)成為國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)走向成熟的推動(dòng)力，利用這個(gè)契機(jī)減少直接管制和行政干預(yù)，減少金融壓抑，提高金融業(yè)的自主性和獨(dú)立性，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自身管理風(fēng)險(xiǎn)的能力，將使得國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)對(duì)外開放后保持競(jìng)爭(zhēng)力。

2．跨境資本流動(dòng)的壓力

取消人民幣資本項(xiàng)目下的匯兌限制，會(huì)相應(yīng)地減少資本跨境流動(dòng)的政策障礙，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將面臨跨境資本流動(dòng)的巨大沖擊。當(dāng)人民幣持續(xù)走強(qiáng)、存在升值空間時(shí)，會(huì)吸引投機(jī)資本的流入，而人民幣貶值時(shí)，又將面臨著資本的流出，短期大量的資本流入流出則會(huì)給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面影響，對(duì)“游資”和“熱錢”是需要保持高度警惕的。然而，外國(guó)投資者出于投資策略的考慮引起的跨境資本流動(dòng)，則是無(wú)法避免的。因此，必須盡快適應(yīng)跨境資本流動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。

需要注意到的是，國(guó)家外匯管理局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年第3季度，境外投資者對(duì)中國(guó)境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的直接投資流入81.28億元人民幣，流出235.60億元人民幣，凈流出154.32億元人民幣，這是2012年外匯管理局公布該項(xiàng)數(shù)據(jù)以來(lái)第1次出現(xiàn)凈流出(如圖2所示)。這可能跟外資金融機(jī)構(gòu)收縮業(yè)務(wù)、撤資、轉(zhuǎn)移交易資金有關(guān)，如2015年底，德意志銀行宣布將其在華夏銀行所有股份全部出售給中國(guó)人民財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司；2016年9月，花旗銀行正式將其在廣發(fā)銀行所有股份全部轉(zhuǎn)讓給中國(guó)人壽。凈流出的原因是多重的，但同時(shí)也應(yīng)當(dāng)與中國(guó)金融改革密切相關(guān)。一方面，面對(duì)人民幣貶值，外國(guó)金融機(jī)構(gòu)需通過對(duì)外投資來(lái)對(duì)沖人民幣貶值的損失；另一方面，中國(guó)境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的投資收益率下降，但人民幣的流動(dòng)性又逐步提高，于是金融機(jī)構(gòu)開始在境外尋找高收益資產(chǎn)，來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置。

圖2 2012年第1季度—2016年第3季度外國(guó)投資者對(duì)我國(guó)境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)直接投資流量(單位：億元人民幣)

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家外匯管理局。

在近期達(dá)成的FTA中，就投資方面款項(xiàng)的轉(zhuǎn)移，均對(duì)東道國(guó)提出了更高的要求。中國(guó)之前與新加坡、澳大利亞、德國(guó)簽訂的雙邊投資協(xié)定(BIT)，要求保證資本的自由轉(zhuǎn)移，而近期中國(guó)—加拿大BIT、中國(guó)—韓國(guó)自貿(mào)協(xié)定(FTA)、跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定(TPP)的投資章節(jié)都對(duì)轉(zhuǎn)移增加了“不遲延地”的要求。*參見：《中華人民共和國(guó)政府和新加坡共和國(guó)政府關(guān)于促進(jìn)和保護(hù)投資協(xié)定》(1985)第8條，《中華人民共和國(guó)政府與澳大利亞政府相互鼓勵(lì)和保護(hù)投資協(xié)定(1998)》第10條，《中華人民共和國(guó)和德意志聯(lián)邦共和國(guó)關(guān)于促進(jìn)和相互保護(hù)投資的協(xié)定》(2005)第6條，《中華人民共和國(guó)政府和加拿大政府關(guān)于促進(jìn)和相互保護(hù)投資的協(xié)定》(2014)第12條，《中國(guó)—韓國(guó)自由貿(mào)易協(xié)定》(2015)第12.10條，TPP第9.8條。而國(guó)內(nèi)現(xiàn)行法律中仍然存在少量外資直接投資清算的限制，例如外國(guó)投資者對(duì)境內(nèi)上市公司戰(zhàn)略投資時(shí)，取得的上市公司A股股份3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓?！豆痉ā?、《證券法》及其他與證券發(fā)行有關(guān)的規(guī)范性文件，規(guī)定了發(fā)起人、收購(gòu)人轉(zhuǎn)讓股份的1年的鎖定期，首次公開募股控股股東和實(shí)際控制人36個(gè)月的轉(zhuǎn)讓限制。*參見：《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》第5條第3款，《中華人民共和國(guó)公司法》(2013修訂版)第141條，《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第38條，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第48條。雖然東道國(guó)有權(quán)對(duì)流入的外資進(jìn)行規(guī)制，核實(shí)交易的真實(shí)性，防止炒作投機(jī)行為，以維護(hù)境內(nèi)證券市場(chǎng)秩序穩(wěn)定，但是由于兩種對(duì)待方式間的差異，很可能導(dǎo)致在居民與非居民之間構(gòu)成歧視，從而給中國(guó)帶來(lái)違反FTA義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。

(二)資本項(xiàng)目可兌換進(jìn)程的法律應(yīng)對(duì)

1．放開再退回的限制要求謹(jǐn)慎開放

現(xiàn)行與資本項(xiàng)目管制有關(guān)的諸多規(guī)范性文件基本上都對(duì)已放開的資本項(xiàng)目重新施加管制措施做了限制性規(guī)定。OECD《通則》第1條“一般保證”的第5款要求成員國(guó)努力避免對(duì)資本流動(dòng)施加新的匯兌限制，以及避免增加現(xiàn)存管制措施的限制性。此外，雖然成員國(guó)可以通過提出“保留”、“克減”列出自己不承擔(dān)自由化義務(wù)的特定資本項(xiàng)目，但是《通則》第12—15條對(duì)于“保留”和“克減”的程序提出了較為嚴(yán)格的規(guī)定，包括成員國(guó)有義務(wù)通知組織并說(shuō)明理由，組織的批準(zhǔn)、定期審核并提議協(xié)助撤銷等，以盡可能減少資本項(xiàng)目的限制措施。與OECD《通則》這種負(fù)面清單的模式不同，GATS通過各成員做出具體承諾減讓表的方式逐步實(shí)現(xiàn)更高的自由化水平，但自由化也是一個(gè)逐步向前推進(jìn)的過程，限制退回。同時(shí)，對(duì)于減讓表的修改，GATS要求有關(guān)成員應(yīng)努力維持互利承諾的總體水平，使其不低于之前規(guī)定的對(duì)貿(mào)易的有利水平，即“棘輪條款”。

近期達(dá)成或者談判中的FTA，則進(jìn)一步強(qiáng)化了GATS中的“棘輪條款”：TPP第11.10條在金融服務(wù)專章中引進(jìn)了國(guó)民待遇、最惠國(guó)待遇、金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)準(zhǔn)入等方面不符措施的“棘輪條款”，TiSA在國(guó)民待遇領(lǐng)域引入“凍結(jié)條款”和“棘輪條款”，鎖定各成員現(xiàn)行實(shí)際的自由化措施，而非GATS框架下的具體承諾，鼓勵(lì)談判的參與方作出相應(yīng)的國(guó)民待遇承諾，一旦簽署后成員方在該具體項(xiàng)目下對(duì)于外國(guó)服務(wù)提供者或服務(wù)的條件，將不會(huì)比成員方加入?yún)f(xié)定之日更具限制性(陳立虎 等，2015)。

可見，對(duì)開放再退回加以限制成為一種趨勢(shì)。為此，中國(guó)必須對(duì)資本項(xiàng)目及金融服務(wù)部門的開放抱有謹(jǐn)慎的態(tài)度，充分考慮開放后可能帶來(lái)的消極影響，對(duì)敏感領(lǐng)域和交易堅(jiān)定立場(chǎng)，根據(jù)自身承受能力做出開放承諾。

2．建立公開、透明的監(jiān)管體系和信息披露制度

作為資本項(xiàng)目開放的范本，OECD《通則》堅(jiān)持一貫的透明原則，要求成員國(guó)列舉保留清單，清晰明確地反映出其資本項(xiàng)目管制的狀況，對(duì)于成員國(guó)施加的“限制性措施”，《通則》則提供了評(píng)價(jià)認(rèn)定的依據(jù)。GATS要求各成員在已作出具體承諾的服務(wù)部門，依據(jù)客觀、透明的標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)施所有影響服務(wù)貿(mào)易的普適措施。在資本項(xiàng)目逐步開放的過程中，國(guó)內(nèi)也必須與國(guó)際上設(shè)立的透明原則相統(tǒng)一，建立明確、統(tǒng)一、公開的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

然而，在實(shí)踐中，中國(guó)資本項(xiàng)目開放的透明度并不高。以上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)的自由貿(mào)易賬戶為例，區(qū)內(nèi)居民和非居民可通過自由貿(mào)易賬戶辦理經(jīng)常和直接投資項(xiàng)下的跨境資金結(jié)算等自由貿(mào)易賬戶業(yè)務(wù)，因此，自由貿(mào)易賬戶是區(qū)內(nèi)銀行的一項(xiàng)最為關(guān)鍵的業(yè)務(wù)。但是，中國(guó)人民銀行對(duì)于銀行獲得自由貿(mào)易賬戶業(yè)務(wù)牌照的條件并沒有明文規(guī)定，只是提出“通過風(fēng)險(xiǎn)合格審慎評(píng)估”，關(guān)于如何評(píng)估及評(píng)估的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)則不得而知。

同時(shí)，中國(guó)不僅要完善自上而下的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，還要建立自下而上的信息披露制度。限制人民幣項(xiàng)下資本項(xiàng)目?jī)稉Q，可以防止“熱錢”大量流入與流出，給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)秩序帶來(lái)混亂，防止洗錢等違法犯罪活動(dòng)，防止危害或者可能危害國(guó)家安全的外國(guó)投資及對(duì)一些高耗能落后產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入。而一旦嘗試進(jìn)一步開放，就需要完善對(duì)于熱錢流動(dòng)和洗錢行為的信息披露制度和官方統(tǒng)計(jì)工作，建立預(yù)警機(jī)制，對(duì)于大額不明來(lái)源的交易以及可疑的資金轉(zhuǎn)移予以重點(diǎn)關(guān)注并作及時(shí)的匯報(bào)，著力于規(guī)范、疏導(dǎo)，將熱錢轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資以防止熱錢大量流出，改變目前存在的“重防甚于重守”的局面(鐘勁聲 等，2013)。此外，未來(lái)將規(guī)范外國(guó)投資準(zhǔn)入和外國(guó)投資者在國(guó)內(nèi)的投資行為的《外國(guó)投資法》，其草案規(guī)定了外資準(zhǔn)入門檻、國(guó)家安全審查及外資企業(yè)的信息披露義務(wù)，可以充分利用這些機(jī)制實(shí)現(xiàn)原本直接的資本項(xiàng)目管制的部分功能，并將信息披露明確為法定義務(wù)。

3．善用國(guó)內(nèi)國(guó)際雙重監(jiān)管

人民幣加入SDR貨幣籃子，對(duì)于SDR本身也有很重要的意義。隨著中國(guó)貿(mào)易大國(guó)形象的樹立和人民幣在國(guó)際貿(mào)易中的廣泛使用，納入人民幣會(huì)使得SDR貨幣籃子更能反映世界貿(mào)易結(jié)構(gòu)，提高其合理性和正當(dāng)性。同時(shí)，從全球貿(mào)易發(fā)展和外匯儲(chǔ)備分配情況看，人民幣納入SDR是遲早的事，納入得太晚，隨著人民幣權(quán)重的提高，會(huì)給SDR帶來(lái)價(jià)值不連續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)，影響其穩(wěn)定性(Bénassy-Quéré et al.，2012)。人民幣納入SDR貨幣籃子反映了全球經(jīng)濟(jì)的重大變化。2016年4月，中國(guó)人民銀行分別發(fā)布以美元和SDR作為報(bào)告貨幣的外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)；同年8月，世界銀行獲準(zhǔn)在中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行總規(guī)模為20億SDR計(jì)價(jià)的債券。人民幣在全球貨幣系統(tǒng)中承擔(dān)越來(lái)越多的責(zé)任，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況與全球金融環(huán)境的聯(lián)系越來(lái)越密切，國(guó)際社會(huì)當(dāng)會(huì)提高對(duì)人民幣的關(guān)注度，IMF也會(huì)加強(qiáng)對(duì)人民幣的監(jiān)測(cè)。因此，推動(dòng)中國(guó)的資本項(xiàng)目開放應(yīng)當(dāng)更加注意加強(qiáng)與IMF的合作，可以通過與國(guó)際社會(huì)的合作彌補(bǔ)自身監(jiān)管能力的不足，優(yōu)化國(guó)內(nèi)和國(guó)際的雙重監(jiān)管。

雖然IMF并未在法律框架內(nèi)要求會(huì)員國(guó)實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換，但其提出實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目完全可兌換是所有會(huì)員國(guó)必須堅(jiān)持的目標(biāo)，各國(guó)在做出政策調(diào)整的時(shí)候，要考慮國(guó)內(nèi)和國(guó)際的雙重影響，特別要注意國(guó)家政策對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和財(cái)政穩(wěn)定的影響，這是會(huì)員國(guó)的權(quán)利，同時(shí)也是義務(wù)(Arora et al.，2013)。作為IMF會(huì)員國(guó)，中國(guó)需要遵守《基金協(xié)定》第4條匯兌安排、第8條一般義務(wù)以及第15至25條關(guān)于SDR的規(guī)定。但是IMF的監(jiān)管需基于會(huì)員國(guó)的同意，通過相互監(jiān)督程序執(zhí)行，很少涉及潛在的或?qū)嶋H的對(duì)于違反原則的成員國(guó)的懲罰，性質(zhì)上屬于“軟法”(Truman 等，2011)，而在資本項(xiàng)目可兌換上，IMF更是沒有具有直接法律約束力的規(guī)則設(shè)定。在與IMF合作的同時(shí)，中國(guó)要保持自身貨幣政策的獨(dú)立性，從自身資本項(xiàng)目開放的時(shí)間表和人民幣國(guó)際化需求出發(fā)，不盲目追求高開放程度。

同時(shí)，IMF是收集和交換國(guó)際貨幣金融信息的中心。依據(jù)《基金協(xié)定》第8條第5款，IMF作為負(fù)責(zé)監(jiān)督各國(guó)匯兌管理事務(wù)的國(guó)際組織，有權(quán)要求成員國(guó)提供IMF開展業(yè)務(wù)活動(dòng)所需要的信息。20世紀(jì)90年代墨西哥金融危機(jī)在暴露了IMF監(jiān)管缺陷的同時(shí)，也表明了有效監(jiān)管的重要性，而監(jiān)管的質(zhì)量取決于可及時(shí)獲取的、可靠的金融數(shù)據(jù)。*“Annual Report of the Executive Board for the Financial Year Ended April 30, 1996”, Part 8 Fund Surveillance, p.2, Washington, D.C., 1996.中國(guó)于2015年10月7日正式加入了IMF制定的數(shù)據(jù)公布特殊標(biāo)準(zhǔn)(SDDS)，向市場(chǎng)參與者提供經(jīng)濟(jì)和金融信息，與IMF和國(guó)際社會(huì)合作以追求可靠的宏觀經(jīng)濟(jì)政策*http://dsbb.imf.org/Pages/SDDS/DateofSubscription.aspx?sortBy=1&sortOrder=0；截至2017年3月，有74個(gè)國(guó)家采用了SDDS，其中美國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、日本等13個(gè)國(guó)家采用SDDS plus。。與中國(guó)2002年采納的數(shù)據(jù)公布通用標(biāo)準(zhǔn)(GDDS)相比，SDDS對(duì)數(shù)據(jù)公布的范圍、頻率、及時(shí)性和質(zhì)量等要求更為嚴(yán)格，采用嚴(yán)格的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，既有助于完善國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)體系，又有助于國(guó)際和國(guó)內(nèi)研究機(jī)構(gòu)作能夠有效監(jiān)測(cè)和分析國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)狀況，及時(shí)建議采取措施規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)常被看作系統(tǒng)重要性國(guó)家之一，人民幣加入SDR之后又會(huì)凸顯中國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)中日益重要的地位，中國(guó)與IMF的合作對(duì)于提高IMF監(jiān)管的有效性和國(guó)際金融體系預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性都有不可忽視的作用。中國(guó)應(yīng)當(dāng)在保證國(guó)家安全和個(gè)人隱私的前提下，和IMF交換信息和數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)全球金融信息的交換和共享，加強(qiáng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的研究與預(yù)測(cè)，尤其是防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。另外，繼續(xù)推進(jìn)IMF份額和投票權(quán)改革，提高其公正性和合法性，提高中國(guó)在其中的話語(yǔ)權(quán)，反過來(lái)也有利于中國(guó)和IMF的監(jiān)管合作。

4．完善宏觀審慎金融監(jiān)管框架

取消人民幣與外幣在資本項(xiàng)目下匯兌的管制措施，客觀上要求匯兌限制的減少，放寬行政管理，更多地交由市場(chǎng)調(diào)節(jié)，但并不意味著簡(jiǎn)單地放松監(jiān)管，因?yàn)椴环€(wěn)定性或者脆弱性是金融的固有特征，而法律機(jī)制在維持金融穩(wěn)定方面發(fā)揮著重要作用(李仁真 等，2011)。因而，為維護(hù)中國(guó)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和安全，在取消匯兌限制的同時(shí)，必須要保證充分有效的金融監(jiān)管。然而中國(guó)金融監(jiān)管的有效性仍不充分，如前文所述，就管制現(xiàn)狀而言，存在規(guī)范文件數(shù)量龐大且位階較低，政出多門，職權(quán)交叉等問題。同時(shí)，在經(jīng)常項(xiàng)目的可兌換和部分資本項(xiàng)目開放的現(xiàn)狀下，仍未開放的項(xiàng)目會(huì)通過交易設(shè)計(jì)成開放項(xiàng)目的外觀而規(guī)避管制，在提高管制的成本的同時(shí)又降低了管制措施的有效性。在面對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，跨境資本流動(dòng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的壓力下，必須改革監(jiān)管方式，構(gòu)建符合中國(guó)實(shí)際的宏觀審慎政策框架。

“宏觀審慎”是相對(duì)于微觀審慎而言的，具體是指金融監(jiān)管當(dāng)局為減少金融危機(jī)或經(jīng)濟(jì)波動(dòng)給金融體系帶來(lái)的損失，從金融市場(chǎng)整體角度實(shí)施的各種制度安排(余紹山 等，2013)。宏觀審慎監(jiān)管制度，則是運(yùn)用宏觀審慎措施限制金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，降低重要金融服務(wù)中斷對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成危害的監(jiān)管制度(韓龍，2016)。本文認(rèn)為，構(gòu)建和完善宏觀審慎金融監(jiān)管框架，需考慮到：一方面，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步加強(qiáng)和完善以央行為核心的宏觀審慎金融監(jiān)管框架，優(yōu)化監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的權(quán)責(zé)分配和協(xié)調(diào)，加強(qiáng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估與監(jiān)測(cè)，在體制層面實(shí)現(xiàn)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防范與管理，既要根據(jù)各個(gè)金融部門的特點(diǎn)設(shè)計(jì)各自的監(jiān)管規(guī)則，又要關(guān)注整個(gè)金融市場(chǎng)和系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)?！吨袊?guó)人民銀行法》2003年修改后，分離出央行金融監(jiān)管的職責(zé)，形成了“一行三會(huì)”分業(yè)監(jiān)管框架。然而，經(jīng)歷次貸危機(jī)和混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式變革后，國(guó)際社會(huì)認(rèn)識(shí)到央行預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管職能的重要性，并將其作為宏觀審慎監(jiān)管框架的核心(劉迎霜，2014)，金融穩(wěn)定委員會(huì)更是密集推出了一系列宏觀審慎監(jiān)管建議。2013年國(guó)務(wù)院建立了由央行牽頭的金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部級(jí)聯(lián)席會(huì)議，從事金融監(jiān)管工作，但是未改變現(xiàn)行金融監(jiān)管體制，未更改“一行三會(huì)一局”的職責(zé)分工，因而央行仍然未獲得對(duì)金融市場(chǎng)的全方位監(jiān)管職責(zé)。所以，在國(guó)內(nèi)的金融體制改革中，應(yīng)當(dāng)明確央行實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管的法定職能，賦予其主導(dǎo)地位。建議體制性提升央行的級(jí)別與地位，在央行下設(shè)立金融監(jiān)管局，負(fù)責(zé)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)的監(jiān)管協(xié)調(diào)。另一方面，應(yīng)當(dāng)積極跟進(jìn)國(guó)際組織加強(qiáng)審慎監(jiān)管的進(jìn)展，充分吸收最新成果和設(shè)計(jì)，如巴塞爾協(xié)議Ⅲ的風(fēng)險(xiǎn)資本要求，金融穩(wěn)定委員會(huì)對(duì)全球系統(tǒng)重要性銀行的總損失吸收能力的要求，以及國(guó)際保險(xiǎn)監(jiān)管協(xié)會(huì)對(duì)系統(tǒng)重要性保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的資本要求等，不斷優(yōu)化審慎監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

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(責(zé)任編輯 劉志煒)

Inclusion of Renminbi in the SDR Basket and Convertibility in Capital Account

LIU Ying LV Wei

(Law School, Wuhan University, Wuhan 430072)

Increasing convertibility of renminbi in capital account is not an international obligation of China under current international financial law. Meanwhile, China will not bear such a restrictive obligation in the short term. Therefore, restricting exchange of renminbi between foreign currencies in capital account is sovereign authority of Chinese government. To include renminbi in the SDR basket doesn′t create new obligations concerning convertibility in capital account. However, it pressures renminbi to be more convertible. China should take legal measures to deal with several challenges which may encounter in the process of promoting convertibility of renminbi in capital account, after including renminbi in the SDR basket.

renminbi; capital account; convertibility; SDR

2017-03-19

劉 瑛(1978-)，女，廣東惠州人，武漢大學(xué)法學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師。 呂 威(1993-)，女，江蘇鹽城人，武漢大學(xué)法學(xué)院碩士生。

* 武漢大學(xué)青年學(xué)術(shù)團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目“加快實(shí)施自由貿(mào)易區(qū)戰(zhàn)略下中國(guó)經(jīng)貿(mào)法律制度的完善”的階段成果。

F832.6；D922.28

A

1001-6260(2017)06-0074-12

10.19337/j.cnki.34-1093/f.2017.06.008

財(cái)貿(mào)研究 2017.6