劉洪++徐浩鵬

摘要：自2011年上市公司開始和PE聯(lián)合設(shè)立并購基金以來，“上市公司+PE”并購基金的控制權(quán)以及由此產(chǎn)生的合并報表主體識別問題，一直困擾著會計理論和實務(wù)界的同仁。這不僅是會計處理的需要，也是控制并購基金風險、保護其他有限合伙人（Limited partner，以下簡稱LP）利益的基本要求。文章從CAS 33關(guān)于控制的定義、判斷條件及其會計處理，結(jié)合并購基金的發(fā)起目的、上市公司權(quán)益份額、治理結(jié)構(gòu)、投資決策等特征，分析了“上市公司+PE”并購基金的合并報表主體選擇、豁免情況等問題。

關(guān)鍵詞：PE 并購基金 合并報表

自2011年天堂硅谷聯(lián)合大康牧業(yè)首創(chuàng)“上市公司+PE”模式以來，產(chǎn)業(yè)并購基金如雨后春筍般出現(xiàn)，并迅速成為資本市場的新寵兒。截至2016年年底，我國已有上百家上市公司與PE合作設(shè)立了并購基金，該類基金具體業(yè)務(wù)主要圍繞上市公司進行，PE與上市公司共同參與并購基金相關(guān)投資業(yè)務(wù)，PE的退出渠道則以上市公司收購為主。

上市公司聯(lián)合PE設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金，往往采用有限合伙形式，而有限合伙基金實際控制方的識別與判斷，是實踐中經(jīng)常遇到的難題。在這類并購基金中，上市公司往往隱藏在LP名義下，享受著普通合伙人（General Partner，以下簡稱GP）一樣的權(quán)利并承擔同等義務(wù)，伴隨著衍生金融工具的成熟和發(fā)展，出現(xiàn)“名為LP實為GP”的情況，導致并購基金實際控制方非常模糊。這不僅給并購基金的會計處理帶來挑戰(zhàn)，更會帶來較高的交易風險，不利于其他LP合法權(quán)益的保護。

并購基金的控制權(quán)到底在誰手中，誰來編制合并報表，有沒有例外情況？本文將根據(jù)合并財務(wù)報表準則（CAS 33）關(guān)于合并報表主體、控制的定義及判斷要素的規(guī)定，結(jié)合并購基金的發(fā)起目的、上市公司權(quán)益份額、治理結(jié)構(gòu)、投資決策等特征，對這些問題一一進行探討。

一、“上市公司+PE”并購基金及其會計處理

所謂“上市公司+PE”并購基金是指上市公司聯(lián)合私募投資機構(gòu)設(shè)立的基金，該基金作為上市公司產(chǎn)業(yè)整合的主體，圍繞上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略進行橫向或者縱向并購、投資等業(yè)務(wù)，提高和鞏固上市公司行業(yè)地位。上市公司通過設(shè)立并購基金引入其他資金，一方面放大自身的投資能力，另一方面通過并購基金培育或孵化標的企業(yè)，能夠最大限度地提升并購的效率與資本運營效率。

并購基金本質(zhì)上還是一種私募股權(quán)基金，實務(wù)中，會計處理參考了其他私募股權(quán)基金的方法。上市公司基于持有意圖以及股權(quán)性質(zhì)進行綜合判斷，并購基金投資的會計處理方法有兩種，一是視為金融產(chǎn)品，列為金融資產(chǎn)；二是列為長期股權(quán)投資。實務(wù)中，多數(shù)上市公司依據(jù)舊的金融工具準則將并購基金列為可供出售金融資產(chǎn)核算，也有部分企業(yè)將并購基金列為長期股權(quán)投資，個別企業(yè)列為持有至到期投資。

一旦上市公司將其在并購基金中的份額列為金融資產(chǎn)，便不存在合并報表問題，因此本文僅針對將并購基金列為長期股權(quán)投資的上市公司進行論述。

二、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的必要性

財政部2014年頒布的合并財務(wù)報表準則（CAS 33）規(guī)定，合并財務(wù)報表的編制主體是母公司，母公司應(yīng)當以控制為基礎(chǔ)確定合并財務(wù)報表的合并范圍。因此，對于并購基金合并財務(wù)報表編制主體問題，控制的定義及其判定條件成為了關(guān)鍵的考察點。對并購基金實際控制主體的識別，是其合并財務(wù)報表編制主體選擇的基本根據(jù)。

“上市公司+PE”并購基金一般采用有限合伙制形式，PE擔任GP執(zhí)行合伙事務(wù)，也往往擔任基金管理人，上市公司只能作為LP。相對于普通合伙制、公司制等形式的并購基金，有限合伙制基金具有尊重GP的管理價值、GP激勵機制靈活、GP道德風險可控、資金使用效率較高等優(yōu)勢。

對于國外成熟的有限合伙制基金來說，擔任普通合伙人執(zhí)行合伙事務(wù)，往往意味著對該基金的經(jīng)營管理權(quán)和實際控制權(quán)。但我國私募股權(quán)投資基金發(fā)展并不成熟，就“上市公司+PE”并購基金而言，GP與LP的權(quán)責劃分并沒有統(tǒng)一的標準，也沒有明確的界限，且LP內(nèi)部的權(quán)責也有區(qū)隔，上市公司成為了特殊的LP，與GP享有共同的投資、管理和決策的權(quán)利，而其他LP與國外成熟結(jié)構(gòu)下LP的角色基本一致。

由此，“上市公司+PE”并購基金中，上市公司往往名義是LP，實際上是GP，導致較高的交易風險。因此，對“上市公司+PE”并購基金實際控制方即合并報表編制主體的識別，不僅僅是會計處理的需要，更是控制并購基金風險、保護其他LP利益的基本要求。

三、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的一般原則

根據(jù)CAS 33規(guī)定，控制是指投資方擁有對被投資方的權(quán)利，通過參與被投資方的相關(guān)活動而享有可變回報，并且有能力運用對被投資方的權(quán)利影響其回報金額。因此，要從控制的三要素來判斷上市公司是否對并購基金實現(xiàn)控制。

CAS 33第八條還規(guī)定了六個判斷投資方是否控制被投資方的相關(guān)事實和情況，因此，上市公司或其子公司參與設(shè)立并購基金，應(yīng)當在綜合考慮所有相關(guān)事實和情況之后對是否控制并購基金進行判斷。相關(guān)事實與情況主要包括：（1）并購基金的設(shè)立目的；（2）并購基金的相關(guān)活動以及相關(guān)活動如何決策；（3）上市公司或PE等投資方享有的權(quán)利能否足以讓其主導并購基金的相關(guān)活動；（4）投資方能否通過參與并購基金的相關(guān)活動獲得可變回報；（5）投資方能否運用對并購基金的權(quán)利影響其回報金額；（6）該合伙人與其他方的關(guān)系。

上述六條中，（3）（4）（5）是最重要也是判斷是否構(gòu)成控制最為關(guān)鍵的三條。本文將依據(jù)上述三條對“上市公司+PE”多數(shù)采用的有限合伙基金進行分析。

（一）投資方主導被投資方的能力

1.執(zhí)行合伙事務(wù)與控制合伙企業(yè)的差異。并購基金往往采用有限合伙企業(yè)形式，基金管理人一般由GP擔任。《合伙企業(yè)法》規(guī)定，GP擔任執(zhí)行事務(wù)合伙人，LP不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對外代表有限合伙企業(yè)。同時也規(guī)定，上市公司不能成為普通合伙人。根據(jù)《合伙企業(yè)法》的規(guī)定，LP參與決定普通合伙人入伙、退伙，對企業(yè)的經(jīng)營管理提出建議等八種行為不視為執(zhí)行合伙事務(wù)，但是八種行為之外的其他行為是否構(gòu)成執(zhí)行合伙事務(wù)，該法并沒有作出明確規(guī)定。事實上，實務(wù)中常有LP在一定程度上參與甚至主導并購基金投資決策的現(xiàn)象，尤其是“上市公司+PE”模式并購基金，由于該類基金根據(jù)上市公司的既定戰(zhàn)略設(shè)立，業(yè)務(wù)圍繞上市公司的并購戰(zhàn)略進行，因此上市公司在其投資決策委員會中基本都具有話語權(quán)，有些甚至具有一票否決權(quán)。同時，執(zhí)行合伙事務(wù)即經(jīng)營管理權(quán)，并非一定意味著實現(xiàn)對合伙企業(yè)的控制。實務(wù)中，LP實際控制并購基金的情況也并非沒有，比如單個LP在有限合伙制基金中所占份額較大，或者作為唯一的劣后級LP享有絕大部分剩余報酬或者承擔絕大部分剩余風險時，該LP很有可能控制該基金。如九派東陽光科移動通信及新能源產(chǎn)業(yè)并購基金，該基金成立于2014年7月，注冊于深圳市前海深港合作區(qū)，組織形式為有限合伙，認繳出資額為3億元，九派資本作為GP，認繳出資300萬元，占比1%；東陽光科作為唯一的LP，認繳出資2.97億元，占比99%。

因此，對于“上市公司+PE”模式并購基金，不能僅以GP執(zhí)行合伙事務(wù)，而認定其必然控制該基金；當然更不能僅僅以法律規(guī)定LP不能執(zhí)行合伙事務(wù)為由，認為LP必然不能成為該有限合伙制基金實際控制方。

2.表決權(quán)的分配。CAS 33第十三條規(guī)定，除非有確鑿證據(jù)表明其不能主導被投資方相關(guān)活動，否則投資方持有被投資方一半以上的表決權(quán)，或者通過協(xié)議與其一致行動人持有被投資方一半以上表決權(quán)的，表明投資方擁有對被投資方的權(quán)利。同時，CAS 33第十四條規(guī)定，投資方持有被投資方表決權(quán)不到一半，但綜合考慮表決權(quán)的分配結(jié)構(gòu)、潛在表決權(quán)、其他合同安排產(chǎn)生的權(quán)利、被投資方以往的表決權(quán)行使情況等事項之后，足以斷定投資方持有的表決權(quán)能夠主導被投資方相關(guān)活動的，視為投資方擁有對被投資方的權(quán)利。

有限合伙基金中，LP認繳合伙企業(yè)絕大部分出資，GP僅象征性出資，占比一般只有1%左右?！逗匣锲髽I(yè)法》規(guī)定，合伙人大會中表決權(quán)按出資比例分配，合伙協(xié)議另有約定的除外。因此從出資額角度看，認繳出資額絕大部分的LP擁有大部分表決權(quán)，但該表決權(quán)僅涉及有關(guān)合伙企業(yè)本身的重大決策，一般包括入伙、退伙、解散等關(guān)乎合伙企業(yè)生死存亡的重大事項，其目的在于加強對GP的約束和監(jiān)督，保障LP的合法權(quán)益。當然，由于LP對合伙企業(yè)債務(wù)只以其出資為限承擔有限責任，不應(yīng)該也不能參與合伙企業(yè)的日常經(jīng)營和管理，在投資決策委員會等經(jīng)營管理層面不應(yīng)具有表決權(quán)，否則將失去有限責任的保護。

但是，在我國的私募股權(quán)投資基金實踐中，由于發(fā)展不夠成熟，LP往往會謀求投資決策層面一定程度的話語權(quán)。GP為了取得LP的信任和配合，不得不在投資決策委員會給予LP一定的席位，并賦予其一定的表決權(quán)。而并購基金本身就是圍繞上市公司并購而設(shè)立，作為LP的上市公司或其關(guān)聯(lián)方，相比一般LP在投資決策中就具有更多的話語權(quán)，如一票否決權(quán)等。以樂普-金石健康產(chǎn)業(yè)投資基金為例，雖然在投資決策委員會5名成員中，作為LP的上市公司樂普醫(yī)療中只委派1名，而PE方金石投資有3名，但經(jīng)樂普醫(yī)療提名的投資決策委員會委員對投資事項具有一票否決權(quán)。

3.實質(zhì)性權(quán)利與保護性權(quán)利。CAS 33明確規(guī)定，投資方在判斷是否擁有對被投資方的權(quán)利時，只應(yīng)考慮與被投資方相關(guān)的實質(zhì)性權(quán)利，包括自身所享有的實質(zhì)性權(quán)利以及其他方所享有的實質(zhì)性權(quán)利。所謂實質(zhì)性權(quán)利，是指持有人在對相關(guān)活動進行決策時有實際能力行使的可執(zhí)行權(quán)利；保護性權(quán)利，則是指僅為了保護權(quán)利持有人利益卻沒有賦予持有人對相關(guān)活動決策權(quán)的一項權(quán)利。保護性權(quán)利既不能賦予該持有人擁有對被投資方的權(quán)利，也無法阻止其他方擁有或行使對被投資方的權(quán)利。對公司制企業(yè)來說，由股東大會行使的公司增資或減資，發(fā)行企業(yè)債券，公司的合并、分立、解散等改變公司形式的事項，屬于保護性權(quán)利。對應(yīng)到合伙企業(yè)，則是合伙人大會行使的權(quán)利。從理論上說， LP出資額占有限合伙基金絕大多數(shù)，擁有合伙人大會層面絕大部分表決權(quán)，但該表決權(quán)僅涉及有關(guān)合伙企業(yè)本身的重大決策，包括入伙、退伙、解散等關(guān)乎合伙企業(yè)生死存亡的重大事項，其目的在于加強對GP的約束和監(jiān)督，保障LP的合法權(quán)益，顯然屬于保護性權(quán)利。但是在實務(wù)中，LP參與合伙企業(yè)的日常經(jīng)營和管理，并且在投資決策委員會等經(jīng)營管理層面擁有表決權(quán)十分常見，而這種權(quán)利顯然就屬于實質(zhì)性權(quán)利。

（二）可變回報

CAS 33第十七條規(guī)定：投資方自被投資方取得的回報可能會隨著被投資方業(yè)績而變動的，視為享有可變回報。

對有限合伙制基金而言，GP獲取回報主要有兩種方式：管理費和業(yè)績分成。尤其是業(yè)績分成，其水平與被投資方的經(jīng)營狀況密切相關(guān)。LP的收益分配方式主要有以下幾種：（1）固定收益，即名股實債；（2）可變收益；（3）固定收益+可變收益。因此，需要根據(jù)具體情況進行具體分析。在GP與LP都享有可變收益時，其可變收益與其總收益之間的比例將是一個重要的參考指標。雖然GP對超額收益只取得其中一小部分，如20%—30%，但是，由于其對有限合伙制基金認繳出資只有1%左右，甚至更低。因此，相比LP，GP的可變收益占其總收益的比例往往高很多。

但“上市公司+PE”并購基金模式中，部分基金的管理公司由上市公司和PE共同發(fā)起，作為GP的管理公司，其利潤按比例分別歸上市公司和PE享有，此時是否意味著上市公司和PE都享有可變回報？以中南文化產(chǎn)業(yè)基金為例，該基金由中南文化和中植資本聯(lián)合發(fā)起設(shè)立，首期基金中植資本認繳出資1億元、中南文化認繳出資1.4億元、中南集團（中南文化大股東）認繳出資1億元、基金管理公司認繳出資1 000萬元。其中，基金管理公司由中南文化與中植資本聯(lián)合設(shè)立，中南文化持股30%，中植資本持股70%。

（三）運用主導被投資方的能力而影響回報

“運用對被投資方的權(quán)利影響投資方回報的能力”這一判斷要素和前文“主導被投資方的權(quán)利”要素緊密相關(guān)。主導被投資方的權(quán)利越大、越深、越廣，影響被投資方回報的能力也就越大。

大部分上市公司設(shè)立并購基金的目的是為了尋找優(yōu)質(zhì)的并購項目以獲得公司戰(zhàn)略發(fā)展的需要，實現(xiàn)價值增值，項目投資就成了并購基金唯一回報來源。因此，對被投資方回報影響最大的便是項目投資相關(guān)事務(wù)，而擁有對項目投資決策權(quán)利的投資決策委員會無疑扮演了最關(guān)鍵的角色。

四、“上市公司+PE”并購基金合并報表主體識別的例外情況

CAS 33規(guī)定，合并財務(wù)報表的編制主體是母公司。如果母公司是投資性主體，且不存在為其投資活動提供相關(guān)服務(wù)的子公司，則不應(yīng)當編制合并財務(wù)報表，該母公司應(yīng)以公允價值計量其對所有子公司的投資，且公允價值變動計入當期損益。

所謂投資性主體，CAS 33第22條規(guī)定，若母公司以從一個或多個投資者處獲得資金，向投資方提供投資管理服務(wù)，并讓投資者獲得回報為唯一目的，并且該母公司對投資業(yè)績均按照公允價值進行計量和評價。滿足上述條件時，此母公司一般為投資性主體。事實上，CAS 33之所以規(guī)定對投資性主體的合并報表豁免、對投資對象按公允價值計量且其變動計入當期損益，主要是根據(jù)此類主體的信息使用者特殊的信息需求“定制”的，否則反而會降低會計信息的相關(guān)性。

因此，若該并購基金的實際控制方為基金公司或投資管理公司，并且該實際控制方滿足上述投資性主體的三個條件，則可以不編制合并報表。

五、結(jié)論

綜上所述，上市公司或其子公司參與設(shè)立并購基金，如果其在并購基金中享有的權(quán)利足以主導并購基金的相關(guān)活動，并且通過這些活動可以獲得可變回報，還能運用這些權(quán)利影響其回報金額，則可以確定上市公司對該并購基金實現(xiàn)控制，應(yīng)該將其納入合并報表范圍。當然，本文只是一般性的分析，實務(wù)中還應(yīng)該結(jié)合單個基金的發(fā)起目的、上市公司權(quán)益份額、治理結(jié)構(gòu)等特征具體分析，不能認為達不到上述條件中的部分條件，就一定不應(yīng)該將該并購基金納入上市公司合并報表范圍。Z

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作者簡介：

劉洪，男，重慶工商大學會計學院，碩士；研究方向：會計學和財務(wù)管理。

徐浩鵬，男，美國波士頓大學文理學院經(jīng)濟數(shù)學專業(yè)；研究方向：金融和財務(wù)。