黃前前

摘 要：將股票按不同的特征分類，選出各類中最具代表性的股票構(gòu)造組合。采用非參數(shù)方法處理不同類型股票組合高頻收盤價(jià)數(shù)據(jù)，識(shí)別出各個(gè)組合收益率的跳躍行為。以滬深300股指的跳躍風(fēng)險(xiǎn)作為基準(zhǔn)，對(duì)不同類型股票收益的跳躍風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。結(jié)果表明：中國股票市場存在跳躍風(fēng)險(xiǎn)，且主要以正向跳躍為主。不同類型股票收益跳躍風(fēng)險(xiǎn)不同，相對(duì)于其他類型，股價(jià)高交易活躍的小盤股的跳躍風(fēng)險(xiǎn)更高。

關(guān) 鍵 詞：非參數(shù)方法；跳躍風(fēng)險(xiǎn)；股票收益；高頻數(shù)據(jù)

中圖分類號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-2517（2017）03-0021-09

Research on Jump Risks of Different Stocks Returns

Huang Qianqian

（Fujian Normal University， Fuzhou 350000， China）

Abstract： The paper selected the most representative stock portfolio according to different stock categorization and identified jump behavior of each stock portfolios return rate through processing different stock portfolios high frequency closing price data by using non-parametric method. Then the paper did statistical analysis on jump risks of different stock returns by using CSI300 stock index as bench mark and results showed that there exist jump risks in Chinas stock market and mostly positive risks. There are different jump risks between each type of stock. Comparing to other types of stocks， stocks with higher price and higher active trading small-cap stocks have jump higher risks.

Key words： non-parametric method； jump risk； stock returns； high-frequency data

一、文獻(xiàn)綜述

資產(chǎn)價(jià)格及其收益率的跳躍性波動(dòng)是指在某個(gè)時(shí)點(diǎn)由于市場上某種突然的信息沖擊導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格或收益率產(chǎn)生向上或是向下的大幅度突然性波動(dòng)。這種具有突變性特征的波動(dòng)在金融計(jì)量理論中稱為“跳躍”。一般性的，資產(chǎn)價(jià)格及收益率的波動(dòng)行為可以分為兩種類型， 一種是連續(xù)性波動(dòng)，即價(jià)格的上升或者下跌是平緩的，在單位時(shí)間內(nèi)的漲幅或者跌幅是在一個(gè)范圍內(nèi)波動(dòng)， 是常態(tài)的。另一種是跳躍性波動(dòng)， 價(jià)格或收益的變化率不穩(wěn)定，通常在極短的時(shí)間里表現(xiàn)為異常的超過平穩(wěn)閾值的上漲或下跌，在時(shí)間序列上給人一種數(shù)據(jù)跳躍的感覺。 雖然跳躍性波動(dòng)發(fā)生的頻率比較小，但是相對(duì)于連續(xù)的、平穩(wěn)的價(jià)格變動(dòng)更為突然，幅度也更大。跳躍性波動(dòng)一旦發(fā)生，會(huì)對(duì)股票、債券、衍生品等市場產(chǎn)生巨大沖擊，這種沖擊的影響與連續(xù)性波動(dòng)產(chǎn)生的影響不是一個(gè)量級(jí)，通常會(huì)引發(fā)一系列的連鎖反應(yīng)，迅速擾亂金融市場的秩序。對(duì)于市場上資產(chǎn)頭寸持有者而言，資產(chǎn)價(jià)格的跳躍波動(dòng)有可能導(dǎo)致爆倉，給資產(chǎn)持有者造成巨大的損失，因而跳躍性波動(dòng)將產(chǎn)生跳躍風(fēng)險(xiǎn)。自Merton（1976）研究了跳躍行為對(duì)衍生品定價(jià)影響以來，“跳躍”受到全球?qū)W術(shù)界的關(guān)注[1]。近年來，高頻交易數(shù)據(jù)的獲取越來越便利，因而基于高頻數(shù)據(jù)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格跳躍風(fēng)險(xiǎn)的研究成為金融學(xué)研究領(lǐng)域中重要的前沿問題。

從國內(nèi)外學(xué)者的研究來看，主要研究方向在跳躍風(fēng)險(xiǎn)的定義及度量。對(duì)跳躍風(fēng)險(xiǎn)的度量在已有的研究成果中主要有兩類方法，一種是傳統(tǒng)上采用的參數(shù)方法，另一種則是在近些年才提出的非參數(shù)方法。 參數(shù)方法的理論基礎(chǔ)是隨機(jī)過程。Press（1967） 最早假設(shè)對(duì)數(shù)資產(chǎn)價(jià)格是維納過程與泊松點(diǎn)過程的線性疊加， 其中泊松點(diǎn)過程表示跳躍行為，從而首次在資產(chǎn)價(jià)格行為中引入跳躍過程[2]。這種方法所利用的數(shù)據(jù)是高度離散化的低頻數(shù)據(jù)，如日、周、月等交易數(shù)據(jù)。Chan等（2002）主要采用極大似然法對(duì)低頻數(shù)據(jù)進(jìn)行跳躍風(fēng)險(xiǎn)的研究[3]。Huang等（2005）則采用廣義矩估計(jì)法進(jìn)行研究[4]。其他學(xué)者則不斷將參數(shù)方法發(fā)展延伸，構(gòu)造出各種不同的模型來刻畫跳躍行為。由于近年來高頻數(shù)據(jù)的獲取越加便利， 加之計(jì)算機(jī)技術(shù)日新月異的發(fā)展，對(duì)高頻數(shù)據(jù)的處理能力大大增強(qiáng)，學(xué)者們提出了解決跳躍問題的非參數(shù)法。這一方法利用日內(nèi)高頻數(shù)據(jù)（分鐘數(shù)據(jù)）將每日資產(chǎn)價(jià)格的已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)分解為連續(xù)性部分和跳躍性部分，然后分別對(duì)這兩種波動(dòng)成分的時(shí)間序列進(jìn)行檢驗(yàn)，分析二者的不同特征。Andersen等（1998，1999，2003）利用高頻數(shù)據(jù)構(gòu)建了一種全新的波動(dòng)率測(cè)度，即“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)，并證明其是積分波動(dòng)的無偏估計(jì)量[5]-[7]。Barndorff-Nielsen等提出了非參數(shù)估計(jì)的BNS方法，這一方法的核心思想是將跳躍方差用“已實(shí)現(xiàn)”波動(dòng)與雙冪次變差的離差作為估計(jì)量，該標(biāo)志性研究成果為全面深入地研究跳躍行為提供了基礎(chǔ)性的技術(shù)工具[8]-[11]。其后學(xué)者雖然在研究方法的細(xì)節(jié)上有所差別，但大都是BNS方法的應(yīng)用擴(kuò)展。

還有一些學(xué)者則在非參數(shù)法的基礎(chǔ)上對(duì)跳躍風(fēng)險(xiǎn)做了一些有效性的檢驗(yàn)，如討論在估計(jì)波動(dòng)率時(shí)的有效性問題， 或者檢驗(yàn)各市場的跳躍現(xiàn)象。如王春峰等（2008）研究上證綜指已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)中的跳躍行為時(shí)采用了二次冪變差理論[12]。又如Duffie等（2000）關(guān)注跳躍行為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)度量與管理產(chǎn)生的影響[13]。Jarrow等（1984）則研究了股票市場存在跳躍行為的資產(chǎn)配置問題[14]。陳國進(jìn)等（2010）利用滬深300指數(shù)的高頻數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了兩種不同波動(dòng)成分在股市不同周期內(nèi)的統(tǒng)計(jì)性質(zhì)，并分析了收益率對(duì)各種波動(dòng)成分的規(guī)模效應(yīng)和杠桿效應(yīng)，且發(fā)現(xiàn)股票指數(shù)跳躍行為的聚集現(xiàn)象[15]。還有學(xué)者研究近年來中國證券市場的新政策對(duì)跳躍風(fēng)險(xiǎn)的影響。 趙華等（2014） 對(duì)中國股市高頻跳躍性及其與宏觀信息沖擊的關(guān)系進(jìn)行研究，得出宏觀信息的意外沖擊對(duì)股價(jià)跳躍具有顯著的影響[16]。陳海強(qiáng)等（2015）從滬深300股指期貨交易對(duì)股市跳躍風(fēng)險(xiǎn)影響的研究中發(fā)現(xiàn)股指期貨交易會(huì)平抑大跳強(qiáng)度、 增加小跳強(qiáng)度，即股指期貨的退出對(duì)于股市跳躍風(fēng)險(xiǎn)的影響具有雙刃劍的作用[17]。唐勇等（2012）對(duì)市場微觀結(jié)構(gòu)噪聲、波動(dòng)率跳躍和流動(dòng)性三者的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明，噪聲越大，指數(shù)發(fā)生跳躍的可能性越高，流動(dòng)性越強(qiáng)；噪聲越小，跳躍可能性越低[18]。

雖然也有Becketti等（1990）及Darrat等（1995）研究了股指期貨交易活躍程度（成交量和持倉量）與股市跳躍波動(dòng)之間的關(guān)系[19]-[20]，但是對(duì)跳躍風(fēng)險(xiǎn)的成因及影響因素的研究成果相對(duì)較少，而且大多數(shù)學(xué)者都將跳躍風(fēng)險(xiǎn)的研究對(duì)象放在了市場的整體波動(dòng)上。 風(fēng)險(xiǎn)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之分。由于性質(zhì)特征的不同，股票或股票組合除了非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不同，還存在對(duì)整個(gè)股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)反應(yīng)不同的現(xiàn)象。跳躍風(fēng)險(xiǎn)也是風(fēng)險(xiǎn)的一種，所以有理由相信不同類型股票的跳躍風(fēng)險(xiǎn)不同。而且跳躍風(fēng)險(xiǎn)對(duì)資產(chǎn)持有者而言，最主要的風(fēng)險(xiǎn)來自于其持有的單個(gè)資產(chǎn)或者組合資產(chǎn)的跳躍。因此研究金融市場中不同類型資產(chǎn)的跳躍風(fēng)險(xiǎn)狀況，幫助投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，減少風(fēng)險(xiǎn)造成的損失，具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

本文從跳躍行為內(nèi)在本質(zhì)出發(fā)， 對(duì)A股市場股票進(jìn)行分類。以非參數(shù)方法為理論基礎(chǔ)，對(duì)各類別股票組合高頻數(shù)據(jù)的跳躍風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度，并進(jìn)行比較、分析、總結(jié)，驗(yàn)證不同類型股票跳躍風(fēng)險(xiǎn)狀況的假設(shè)。最后得出一般性的結(jié)論， 以期成為資產(chǎn)持有者對(duì)投資標(biāo)的選擇的參考，減少資產(chǎn)持有者因資產(chǎn)價(jià)格跳躍風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的損失。

二、理論分析及研究假設(shè)

（一）跳躍風(fēng)險(xiǎn)的成因

中國A股市場跳躍風(fēng)險(xiǎn)即市場指數(shù)在短時(shí)間內(nèi)劇烈波動(dòng)所引起的風(fēng)險(xiǎn)。市場的跳躍風(fēng)險(xiǎn)主要由宏觀信息或不可預(yù)知的突發(fā)情況引起。突發(fā)情況如地震、海嘯、恐怖襲擊等自然或人為災(zāi)難及政策突變。鄒昊平等（2000）通過博弈方法分析政府行為對(duì)股市的影響后指出，造成中國股市跳躍性波動(dòng)的首要因素是政策[21]。由于中國股市起步晚，發(fā)展不完善，監(jiān)管不到位，以個(gè)人投資者為主等特殊情況，政策突然變動(dòng)是跳躍風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因。政府政策的突變給投資者帶來未來預(yù)期的不確定性，引起投資者交易行為的“反應(yīng)過度”或“反應(yīng)不足”，進(jìn)而引起股票價(jià)格的突變。

單個(gè)股票處于股票市場整體的環(huán)境中，不可避免受到市場宏觀情況的影響。單個(gè)上市公司具有獨(dú)立性，除了受到宏觀情況的影響還受到微觀信息的影響。對(duì)于股票跳躍風(fēng)險(xiǎn)的成因，Beine等（2007）研究認(rèn)為信息沖擊是跳躍的微觀成因[22]。也可以從行為金融學(xué)的角度對(duì)跳躍行為進(jìn)行解釋，如投資者情緒或心理等因素。關(guān)于投資者情緒和人文素質(zhì)對(duì)金融市場波動(dòng)的影響Shiller在《Irrational Exuberance》一書中進(jìn)行過一定的闡述。概括起來，股票的跳躍風(fēng)險(xiǎn)成因主要有兩類：一是微觀層面，市場內(nèi)部投資者情緒的變動(dòng)、心理的變化體現(xiàn)在交易行為上的“反應(yīng)過度”及“反應(yīng)不足”；二是宏觀層面，市場外部的信息沖擊包括政府政策變動(dòng)等。

（二）股票的劃分

上市的股票主要有三類本質(zhì)特征，一是自身具有的特征，二是在交易中體現(xiàn)出的特征，三是股票所處行業(yè)的特征。股票自身具有的特征包括價(jià)值和規(guī)模，這兩個(gè)特征最有代表性。在證券投資及研究實(shí)務(wù)中通常選用賬面市值比這一指標(biāo)來衡量價(jià)值特征， 總股本和流通股本刻畫上市股票的規(guī)模。在本文中由于研究的是股票在交易中的價(jià)格跳躍，所以選用流通股本作為分類指標(biāo)。股票的交易特征是指股票在市場交易中的表現(xiàn)， 最主要、最常見的是市盈率與換手率。 故本文按照流通股本數(shù)大小、市盈率大小、賬面市值比大小、換手率大小分別構(gòu)造股票投資組合。股票所處行業(yè)揭示了上市公司主營業(yè)務(wù)的范圍，同一行業(yè)公司一般具有相似的公司治理結(jié)構(gòu)、主營業(yè)務(wù)及發(fā)展前景。為了數(shù)據(jù)獲得的便利性， 本文采用中證指數(shù)公司編制的滬深300分行業(yè)指數(shù)。

（三）不同類型股票跳躍風(fēng)險(xiǎn)差異

收益跳躍風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是股票價(jià)格的跳躍。分析價(jià)格的跳躍則涉及到市場上股票價(jià)格的形成機(jī)制。日內(nèi)股票價(jià)格在市場中是由連續(xù)競價(jià)決定的。連續(xù)競價(jià)的原則可以簡單概括為“價(jià)格優(yōu)先，時(shí)間優(yōu)先”，即買單按出價(jià)大小排序，價(jià)高的先成交，同等價(jià)格按下單時(shí)間先后成交。

從連續(xù)競價(jià)規(guī)則中可以看出，要引起股票價(jià)格的跳躍，在極短的單位時(shí)間中必須出現(xiàn)大量極高價(jià)的申買單或者大量極低價(jià)的申賣單，而且此買賣單必須全部或部分成交才能在股票的價(jià)格上反應(yīng)出來。在這一價(jià)格的變動(dòng)中有一個(gè)變量起到了決定性的作用，它就是成交量。單位時(shí)間成交量的本質(zhì)即是市場的流動(dòng)性。證券市場的流動(dòng)性使投資者交易行為的實(shí)現(xiàn)成為可能。流動(dòng)性高的股票， 其價(jià)格能較快反應(yīng)微觀及宏觀因素的沖擊。當(dāng)宏觀或微觀的沖擊來臨時(shí)，流動(dòng)性高的股票價(jià)格將在較短的時(shí)間內(nèi)做出變化，將表現(xiàn)出更顯著的跳躍性。國外關(guān)于資本市場中的流動(dòng)性和波動(dòng)性關(guān)系的研究起步較早，大量研究表明流動(dòng)性對(duì)股票價(jià)格有著顯著的沖擊效應(yīng)。Beaver（1968）發(fā)現(xiàn)公告信息發(fā)布時(shí)交易量顯著增加[23]。Amihud等（1990）認(rèn)為未預(yù)期的流動(dòng)性突然下降造成股票價(jià)格急劇下跌[24]。Petitjean等（2010）對(duì)跳躍行為發(fā)生前后流動(dòng)性變化情況進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)在跳躍行為發(fā)生前后時(shí)間段股票交易的流動(dòng)性顯著增加[25]。

眾多學(xué)者在中國股票市場發(fā)現(xiàn)了規(guī)模效應(yīng)、賬面市值比效應(yīng)等市場異象，但這兩個(gè)市場異象的成因一直沒有定論，仍然是金融研究的熱點(diǎn)問題。規(guī)模效應(yīng)和賬面市值比效應(yīng)即不同規(guī)模、賬面市值比的股票，其平均收益和超額收益都存在差異。因而，從中國股票市場規(guī)模效應(yīng)和賬面市值比效應(yīng)的存在我們可以假定不同規(guī)模、不同賬面市值比的股票的跳躍風(fēng)險(xiǎn)也存在差異。Fama和French為了描述這一市場異象，提出了三因子模型。三因子模型中除了CAPM模型中存在的市場風(fēng)險(xiǎn)，更加入了市值風(fēng)險(xiǎn)、賬面市值比風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)因子。三因子模型公式為：

Ri=？琢i+biRM+siE（SMB）+hiE（HMI）+？著i

記大市值股票的平均期望收益率為ErS，小市值股票的期望收益率為ErB，那么E（SMB）=ErS-ErB。E（HMI）的定義也類似。bi為市場風(fēng)險(xiǎn)，si為市值風(fēng)險(xiǎn)，hi為賬面市值比風(fēng)險(xiǎn)。市值風(fēng)險(xiǎn)是指公司的規(guī)模對(duì)該公司股票的風(fēng)險(xiǎn)有影響。劉輝等（2013）以中國A股市場上市公司為樣本，基于Fama-French三因素模型， 實(shí)證分析了中國A股市場股票收益率的風(fēng)險(xiǎn)因子。結(jié)果顯示，高賬面市值比的風(fēng)險(xiǎn)比低賬面市值比的風(fēng)險(xiǎn)大，小規(guī)模股票的市值風(fēng)險(xiǎn)比大規(guī)模股票的市值風(fēng)險(xiǎn)大[26]。從這一現(xiàn)象，再結(jié)合三因子模型的公式，若E（SMB）、E（HMI）突然跳躍，由于不同類型股票si與hi不同， 則組合收益R的跳躍幅度也將不同。因此，我們有理由推斷不同規(guī)模不同賬面市值比的跳躍風(fēng)險(xiǎn)具有差異。

綜上對(duì)跳躍行為本質(zhì)的討論及對(duì)股票市場價(jià)格波動(dòng)的歷史經(jīng)驗(yàn)，本文做出如下假設(shè)：

H1：不同類型股票的跳躍風(fēng)險(xiǎn)是不同的。

H2：高估值高換手率的小盤股股票跳躍行為頻率更大、風(fēng)險(xiǎn)更高。

（二）不同行業(yè)股票跳躍風(fēng)險(xiǎn)

滬深300行業(yè)指數(shù)總共將滬深300成分股分成10個(gè)行業(yè)， 由于Wind數(shù)據(jù)中滬深300電信與滬深300信息指數(shù)數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重，因此只考察剩余8只行業(yè)指數(shù)。8只行業(yè)指數(shù)為： 滬深300醫(yī)藥、消費(fèi)、金融、公用、工業(yè)、可選、能源、材料指數(shù)。采用2015年1月1日起的各行業(yè)指數(shù)5分鐘高頻數(shù)據(jù)，總共488個(gè)交易日，23 424個(gè)收盤價(jià)。將各個(gè)行業(yè)指數(shù)數(shù)據(jù)代入公式（1）～（4）中，得到跳躍變差的時(shí)間序列。表3為跳躍變差時(shí)間序列的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

從表3可以看出，各行業(yè)的總跳躍行為占比存在差異，都在滬深300市場跳躍行為占比值20.90%的上下波動(dòng)?？偺S占比最高的為金融行業(yè)（23.98%），最低的為材料行業(yè)（18.65%）。負(fù)向跳躍行為占比最高的是2.25%的消費(fèi)和公用行業(yè)。從跳躍風(fēng)險(xiǎn)的最高值和平均值來看，各行業(yè)股票組合的數(shù)值差異都不是很大， 而且沒有明顯的規(guī)律，惟一例外的是材料行業(yè)， 負(fù)向跳躍風(fēng)險(xiǎn)平均強(qiáng)度達(dá)到-0.00016，小于滬深300指數(shù)的值。股票按行業(yè)分類與按股票自身特征以及交易特征分類所統(tǒng)計(jì)的跳躍風(fēng)險(xiǎn)沒有顯著的區(qū)別，但是按行業(yè)分類的跳躍行為的幅度較小。

五、結(jié)論及建議

（一）結(jié)論

本文將股票按自身特征、交易特征及行業(yè)分類，分別檢驗(yàn)了各股票組合高頻收益率數(shù)據(jù)已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)跳躍行為，并進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析。研究發(fā)現(xiàn)：第一，中國股票市場存在股價(jià)的跳躍行為，在市場態(tài)勢(shì)變化時(shí)跳躍行為出現(xiàn)的頻率更高，幅度更大。跳躍不僅有正向的跳躍，還有負(fù)向的跳躍，總體上正向跳躍比負(fù)向跳躍更加頻繁， 跳躍程度也更深。第二，不同類型的跳躍風(fēng)險(xiǎn)是不同的。 從不同分類方法來看， 個(gè)股的跳躍行為與其自身股票的規(guī)模特征、價(jià)值特征以及交易特征有關(guān)， 與股票所處行業(yè)無關(guān)。第三，股價(jià)高交易活躍的小盤股股價(jià)跳躍風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的頻率和強(qiáng)度都更高。第四，若將股票按行業(yè)分類，則每個(gè)行業(yè)指數(shù)的跳躍風(fēng)險(xiǎn)沒有明顯的規(guī)律。

（二）對(duì)策建議

1. 從國家角度。為了減少股票市場的價(jià)格跳躍頻率及跳躍風(fēng)險(xiǎn)的危害，國家應(yīng)建立健全股票市場相關(guān)的法律法規(guī)，為我國股票市場健康發(fā)展提供充分的制度保障。股票市場系統(tǒng)性跳躍風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生大多源于信息沖擊，特別是制度性信息的變動(dòng)。股票市場的管理者在規(guī)章制度的制定上應(yīng)避免“朝令夕改”的情況出現(xiàn)，盡量減少對(duì)股票市場的突然沖擊。 我國應(yīng)在借鑒國外成熟市場經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)結(jié)合中國股市的特色，在相關(guān)政策出臺(tái)前做好充分的調(diào)研或風(fēng)險(xiǎn)測(cè)試，找到適合中國資本市場的好政策，避免股票價(jià)格的暴漲暴跌。持續(xù)繁榮的股市將增加投資者對(duì)未來持久收入的預(yù)期， 同時(shí)增強(qiáng)市場投資者在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的信心。 應(yīng)努力維護(hù)股市穩(wěn)定，避免異常波動(dòng)，減少跳躍行為，降低股市的跳躍風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)投資者信心，保護(hù)投資者利益。

2. 從市場監(jiān)管者的角度。目前我國證券監(jiān)管法律法規(guī)仍不健全。內(nèi)幕交易、人為操縱股價(jià)、違反公開信息披露、惡意串通欺詐交易等行為極易引發(fā)股票價(jià)格的跳躍風(fēng)險(xiǎn)， 對(duì)社會(huì)及投資者造成巨大損失。因此監(jiān)管者必須從跳躍風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的“事前”“事中”“事后”三個(gè)階段來進(jìn)行監(jiān)管：加強(qiáng)“事前”監(jiān)管，即完善上市公司的信息披露制度，加強(qiáng)信息披露監(jiān)管，使披露的信息真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)、公平、有效；加強(qiáng)“事中”監(jiān)管，即監(jiān)管者應(yīng)研究當(dāng)跳躍行為產(chǎn)生時(shí)，投資者面臨跳躍風(fēng)險(xiǎn)威脅時(shí)所能采取的措施；加強(qiáng)“事后”監(jiān)管，即監(jiān)管者在跳躍風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后，應(yīng)立即核查，確定跳躍風(fēng)險(xiǎn)是否因內(nèi)幕交易、人為操縱股價(jià)、違反公開信息披露、惡意串通欺詐交易等行為產(chǎn)生， 若發(fā)現(xiàn)跳躍風(fēng)險(xiǎn)是由以上原因產(chǎn)生，則對(duì)其進(jìn)行處罰，嚴(yán)重者追究其法律責(zé)任。

3. 從投資者的角度。投資者應(yīng)該努力學(xué)習(xí)與投資相關(guān)的知識(shí)，在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變動(dòng)或微觀上市公司信息披露時(shí)， 能合理有效地評(píng)估所得信息的價(jià)值，并做出正確適當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)，避免“反應(yīng)過度”或“反應(yīng)不足”。 本文研究得出高估值高換手率的小盤股的跳躍風(fēng)險(xiǎn)更高的結(jié)論，可為投資者的投資行為提供一定的參考。因此股票市場投資者投資低價(jià)優(yōu)質(zhì)的大盤股將有效避免跳躍風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資收益的影響，可以在股市價(jià)格的波動(dòng)中、在經(jīng)濟(jì)環(huán)境的瞬息變換中取得較好的投資收益。

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（責(zé)任編輯、校對(duì)：李丹）