賈亞麗+孔慶景

【摘要】科技型中小企業(yè)對經(jīng)濟發(fā)展、科技創(chuàng)新及社會和諧穩(wěn)定都起著重要作用，但作為資本密集型企業(yè)，在發(fā)展過程中資金的緊缺成為科技型企業(yè)普遍面臨的問題，也成為阻礙其發(fā)展的首要癥結。本文基于發(fā)行高收益?zhèn)暯?，在解決科技型中小企業(yè)融資難過程中遇到的問題，并提出了利用高收益?zhèn)谫Y創(chuàng)新發(fā)行機制，使其成為科技型中小企業(yè)融資的破冰之舉。

【關鍵詞】科技型中小企業(yè) 融資 高收益?zhèn)?創(chuàng)新發(fā)行機制

一、引言

科技型中小企業(yè)常被稱為“小巨人”，其群體數(shù)量和發(fā)展質量，可以反映出一個地區(qū)高新技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展?jié)摿?。截?015年底，河北省科技型中小企業(yè)的數(shù)量達到2.9萬家，全省科技型中小企業(yè)擁有專利4萬多項。由科技型中小企業(yè)創(chuàng)造的河北著名商標達2300項，占2014年全省總量的77%。因此，科技型中小企業(yè)在促進我省經(jīng)濟增長、增加就業(yè)、科技創(chuàng)新等方面具有不可替代的作用，對經(jīng)濟和社會的發(fā)展具有重要戰(zhàn)略意義。

與傳統(tǒng)企業(yè)相比，科技型企業(yè)在發(fā)展、技術、管理、投資和資本等方面具有自身的特點，科技型企業(yè)對自然資源的依賴程度較低，但是對資金的依賴性較高。具體而言，科技型企業(yè)從創(chuàng)立到形成一定規(guī)模、從產(chǎn)品研發(fā)到產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)均需以大量資金投入為先導；在此基礎上，企業(yè)要持續(xù)地科技創(chuàng)新，不斷地進行科技改造和知識創(chuàng)新以保持較強的競爭優(yōu)勢，對資金的需求也會持續(xù)增加；而創(chuàng)新所形成的高速成長又進一步加大了企業(yè)對資金的需求規(guī)模。因此，資金的緊缺成為科技型企業(yè)普遍面臨的問題。而科技型中小企業(yè)由于受其性質、規(guī)模及信用等級的限制，在商業(yè)貸款上授信比較困難且上市更難達到要求，資金短缺問題更成為阻礙其發(fā)展的首要癥結。

由于科技型中小企業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展中的重要性，中央及地方政府均出臺了一系列財稅金融扶持政策，幫助其解決資金問題，并取得了一定的成效。特別是在2012年5月，我國借鑒國外經(jīng)驗，頒布了《中小企業(yè)私募債券業(yè)務試點辦法》，成功引入高收益?zhèn)?。高收益?zhèn)铒@著的特征在于發(fā)行門檻低，對公司發(fā)行條件沒有嚴格的要求。這對于科技型中小企業(yè)來說，可以通過發(fā)行高收益?zhèn)?、以較低的門檻進入我國資本市場，充分利用“垃圾債”吸引國內(nèi)外投資者，尤其是那些風險偏好者，擴大了科技型中小企業(yè)的融資范圍。另外，高收益的債券可以有效實現(xiàn)科技型中小企業(yè)杠桿經(jīng)營，有利于科技型中小企業(yè)的發(fā)展壯大。同時，高收益?zhèn)陌l(fā)展可以促進我國融資市場的不斷擴大，資本市場運行機制的不斷完善。

二、河北省科技型中小企業(yè)發(fā)行高收益?zhèn)F(xiàn)狀分析

鑒于高收益?zhèn)趪鈱Τ砷L性中小型提供融資服務解決中小企業(yè)融資難的困境取得了重大成功，自2012年6月高收益?zhèn)谖覈囆幸詠?，截至?015年已發(fā)行504只，總發(fā)行金額達到791.11億元，利率水平處于8.5%～12%之間，無論規(guī)模上還是利率水平上，逐年都處于上升趨勢。另外，由于高收益?zhèn)唢L險性，信用擔保是降低其風險的有效方式，但發(fā)行的高收益?zhèn)杏袚５膫瘍H占3%，而97%的中小企業(yè)無任何擔保。

高收益?zhèn)耐菩袑鉀Q中小企業(yè)融資難的問題產(chǎn)生較大的影響，為中小企業(yè)的快速發(fā)展提供了較好的融資平臺。因此，2014年9月，在高收益?zhèn)谖覈囆袃赡旰?，河北省政府與滬深交所簽訂了《中小企業(yè)私募債券業(yè)務試點合作備忘錄》，成為全國第29個中小企業(yè)私募債試點區(qū)域。至此，河北的中小企業(yè)在資本市場上又多了一項融資工具，也開創(chuàng)了我省科技型中小企業(yè)新的融資模式。但受到相關發(fā)行配套不完善影響，該融資模式在河北省并未得到推廣，截止目前為止我省沒有一家中小企業(yè)實施該融資模式，融資困難仍然是我省科技型中小企業(yè)面臨的首要難題。為進一步促進我省科技型中小企業(yè)的健康發(fā)展，研究如何有效利用“高收益?zhèn)苯鉀Q科技型中小企業(yè)融資難題，充分發(fā)揮金融對科技的支撐作用，成為本文的重要研究目的。

三、河北省科技型中小企業(yè)發(fā)行高收益?zhèn)嬖趩栴}

科技型中小企業(yè)融資難從本質上看并非市場缺乏資金，而是市場機制不健全導致的市場失靈，市場資金沒有合法的渠道直接投入科技型中小企業(yè)。而高收益?zhèn)囊雱t拓寬了其融資渠道。從短期來看，科技型中小企業(yè)高收益?zhèn)跗诘陌l(fā)行量不會太大，供應量也未必會在短期內(nèi)有特別快速的增長，而且在初期，各投資者將首選資質相對較好的企業(yè)，違約率相對較低。從中長期看，隨著更多發(fā)行人的參與，整體資質會下降，違約率可能增大。使其在實際推行過程中面臨諸多問題。結合我省實際情況，其主要問題有：

（一）融資成本高，償付壓力較大

對于高收益?zhèn)谖沂⊥菩惺茏?，其中最重要原因在于融資門檻相對較高。從發(fā)行額度來看，滬深兩市的高收益?zhèn)技Y金額度較高，基本都在億元以上，而且對中小企業(yè)各方面要求較高，我省很大一部分中小企業(yè)達不到發(fā)行標準；另外，從發(fā)行成本來看，該類債券票面利率大部分處于8.5%～12%之間，而且發(fā)行過程中還會產(chǎn)生承銷費、擔保費、審計費、評級費等費用。綜合考慮成本費用，其融資成本會上升到15%左右，相對于銀行貸款利率水平，發(fā)行高收益?zhèn)Y本成本較高。另外，由于科技型中小企業(yè)投入產(chǎn)出周期較長，資金回籠較慢，短期償付壓力較大。

（二）擔保機制缺陷，違約風險上升

高收益?zhèn)瘜儆诟唢L險低信用債務，沒有政府背書和風險兜底作為依托，償付風險較高。高風險的高收益?zhèn)瓌t上應該更加依賴于擔保并體現(xiàn)高收益的特征，但實際中有無擔保并未反映出應有的風險溢價。究其原因是大多數(shù)擔保公司呈現(xiàn)了“擔而不?！暗默F(xiàn)象，擔保機構形同虛設，這又進一步提高了高收益?zhèn)倪`約風險。

因此，在其發(fā)行時候有無擔保對其風險性影響較大，但從實際發(fā)行情況來看，97%高收益?zhèn)療o任何擔保，一定程度上增加了違約風險的發(fā)生。2014年隨著“13中森債”“12華特斯”高收益?zhèn)霈F(xiàn)違約，不能償付債權人到期債務，引發(fā)了高收益?zhèn)`約潮，2015高收益?zhèn)`約達到137只，比2014年增長了2.98倍。高收益?zhèn)`約的事件層出不窮，致使2014年9月才進入高收益?zhèn)圏c的河北省及其科技型中小企業(yè)對發(fā)行高收益?zhèn)M行融資的模式更加審慎。

四、河北省科技型中小企業(yè)高收益?zhèn)瘎?chuàng)新發(fā)行機制構建

2012年我國推出高收益?zhèn)沂〗刂聊壳鞍l(fā)行高收益?zhèn)萍夹椭行∑髽I(yè)仍然空白，沒有充分發(fā)揮高收益?zhèn)淖饔茫科湓蛟谟诟呤找鎮(zhèn)L險高但收益不夠吸引投資者。因此，針對高收益?zhèn)媾R的問題，可以借鑒國外“硅谷銀行”模式，構建發(fā)行高收益?zhèn)奈寰S視角“蛛網(wǎng)模式”，即以“高收益?zhèn)睘楹诵牡摹捌髽I(yè)抵押+政府擔保+證監(jiān)會監(jiān)管+投資者參與+中介機構風險管理”模式，力圖實現(xiàn)五角度互相支撐、互相制衡局面，實現(xiàn)順利推行高收益?zhèn)?，為我省科技型中小企業(yè)成長提供充足資金，促進其迅速成長。具體構建模式如下圖：

第一，從企業(yè)自身角度，科技型中小企業(yè)應該增信推行高收益?zhèn)?，來降低其發(fā)行的融資成本。由于科技型中小企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新的特性，決定其投入高且對產(chǎn)出風險難以估量，研發(fā)的成果能否成功上市，能否取得較好的效果，直接決定了企業(yè)的生死存亡，在這種高風險特點下，企業(yè)要提升自身科技成果轉化為企業(yè)技術創(chuàng)新能力和發(fā)展方面的重要作用，同時借助政府在《國家科技成果轉化引導基金貸款風險補償管理暫行辦法》過程中給予的支持，促進科技成果的轉化；另外，企業(yè)可以通過制定一整套的信譽建設體系，包括建立獨立的企業(yè)信用管理部門具體處理企業(yè)信用申請、參與信用審核、審批信用額度、財務信息披露等信用管理工作，提高企業(yè)信息透明度，通過信息對稱提升自身信用；最后，企業(yè)可以借鑒“硅谷銀行”模式，以科技型中小企業(yè)核心知識產(chǎn)權做抵押等措施，為順利推行高收益?zhèn)峁└颈Ｕ稀?/p>

第二，從政府角度，政府應該營造投資者信任的經(jīng)濟環(huán)境，制定對科技型中小企業(yè)的應用高收益?zhèn)谫Y管理辦法，為高收益?zhèn)菩写罱ㄐ庞闷脚_。例如政府可以建立科技型中小企業(yè)融資基金賬戶，其資金來源兩個渠道，一方面，來自于全省認定科技型中小企業(yè)，每年根據(jù)其經(jīng)營狀況計算繳納金額；另一方面，來自于政府每年對科技型中小企業(yè)資金支持。對于基金賬戶資金的使用，主要針對發(fā)行高收益?zhèn)霈F(xiàn)違約企業(yè)，幫助違約企業(yè)度過難關。當企業(yè)進入正常發(fā)展軌道時，需為其使用基金賬戶資金額度按照同期投資收益率上交利息費用，從而實現(xiàn)雙贏的結果。

第三，從投資者角度，投資者首先應該對高收益?zhèn)星逦ㄎ?，另外，在認購高收益?zhèn)瘯r需考慮其發(fā)行是否有擔保、擔保的本金覆蓋率有多高、擔保或者抵質押為的處置難易度、企業(yè)自身的資質如何。通過詳細可行性評估之后，來做出是否認購高收益?zhèn)南嚓P決策。

第四，從中介機構角度，高收益?zhèn)捎谑遣扇浒钢七M行私募發(fā)行，承銷商對發(fā)行企業(yè)的資質審核尤為重要，也一定程度上會對承銷商的風險控制能力、產(chǎn)品創(chuàng)新能力、營銷能力帶來挑戰(zhàn)，考核其篩選能力和內(nèi)核控制機制。而且承銷商在發(fā)行高收益?zhèn)瘯r需將發(fā)行企業(yè)具體信息披露給投資者，降低其經(jīng)營風險，平衡其承攬業(yè)務與風險控制的矛盾。

第五，從監(jiān)管角度，科技型中小企業(yè)上市比率相對較低，所以其經(jīng)營狀況以及企業(yè)自身發(fā)展形勢等信息外界不能獲得，對于監(jiān)管部門來說，需完善信用監(jiān)管及信息披露相關制度，提高投資者對高收益?zhèn)男畔⑼该鞫?，降低違約風險。另外，監(jiān)管部門需制定完善的擔保制度，對擔保公司擔保額度和連帶責任進行明確規(guī)定，避免出現(xiàn)“擔而不?！?，損害投資者利益的情況。最后，在進行普及高收益?zhèn)嚓P知識后，應放寬高收益?zhèn)J購條件，讓個人投資者進入債券市場，為活躍高收益?zhèn)袌鲆约伴L期發(fā)展提供條件。

五、結論

由于高收益?zhèn)l(fā)行對企業(yè)要求較低，對公司的規(guī)模、信用等級、經(jīng)營狀況等沒有嚴格要求，對企業(yè)的經(jīng)營情況沒有深入的披露，導致高收益?zhèn)袌鼍哂休^高的風險。因此，如何整頓高收益?zhèn)l(fā)行的外部金融環(huán)境、如何提高發(fā)行債券企業(yè)自身誠信度，從而保證發(fā)行債券企業(yè)質量、維護發(fā)行與投資雙方利益，降低債券違約給地方帶來的負面影響、保證債券市場良性發(fā)展是推行高收益?zhèn)P鍵。本文提出了推行高收益?zhèn)奈寰S視角“蛛網(wǎng)模式”，為我省正確引導科技型中小企業(yè)進入債券市場進行融資，保證高收益?zhèn)袌龅牧夹园l(fā)展，避免給地方資本市場帶來金融風險提供理論依據(jù)，也希望能為我省科技型中小企業(yè)經(jīng)濟的高速發(fā)展提供借鑒。

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基金項目：河北省科技廳項目“河北省科技型中小企業(yè)融資難的破冰之舉——基于發(fā)行高收益?zhèn)暯恰保ň幪?54576274）。

作者簡介：賈亞麗（1978-），女，河北保定人，管理學碩士，河北金融學院會計系副教授。研究方向：財務管理；孔慶景（1984-），女，河北邯鄲人，管理學碩士，河北金融學院會計系講師，研究方向：財務管理。