楊亨文

中國股市的幾點(diǎn)反思

楊亨文

自2008年以來，中國股市傷害了無數(shù)股民的感情，在市場(chǎng)把這場(chǎng)股災(zāi)一味的歸結(jié)于美國次貸危機(jī)殃及池魚的時(shí)候，我們需要反思自身制度上的缺陷和不足之處。美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)2008年暴跌后重拾升勢(shì)，已連創(chuàng)新高，而A股市場(chǎng)自那場(chǎng)暴跌后便一蹶不振、長(zhǎng)跌綿綿，即便在證監(jiān)會(huì)暫停IPO的2013年里都難有起色。文章從收益權(quán)、信托責(zé)任、行政監(jiān)管3個(gè)方面展開對(duì)A股市場(chǎng)熊冠全球多年的問題進(jìn)行探討，力求從幾個(gè)零散的維度解構(gòu)和探尋中國股市的癥結(jié)所在。

收益權(quán)；信托責(zé)任；證券監(jiān)管

一、股市的誕生

世界上最早的股份有限公司誕生于1602年，即荷蘭成立的東印度公司。股份有限公司這種企業(yè)組織形式出現(xiàn)以后，很快在資本主義國家廣泛應(yīng)用，成為資本主義國家企業(yè)組織的重要形式之一。

為了籌措巨額的遠(yuǎn)洋資金并分散風(fēng)險(xiǎn)，東印度公司的原始創(chuàng)立者們通過向社會(huì)公眾募集資金，以白條（stock）為憑據(jù)，標(biāo)記出資者的份額，以此約定承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)。這些白條以約定收益權(quán)為前提，沒有任何認(rèn)購者是只為承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而去買這些白條，白條的核心價(jià)值在于它能帶來未來的收益權(quán)。

船隊(duì)遠(yuǎn)渡重洋凱旋而歸，帶著換回的金銀財(cái)寶或以侵略的方式占領(lǐng)土地，那么這些所得財(cái)物及土地都將以份額分割給持有白條的認(rèn)購者們，這讓骨子里就泛濫著海洋冒險(xiǎn)精神的荷蘭人民深受打動(dòng)。

為了方便這些白條能更好地流通轉(zhuǎn)讓，讓市場(chǎng)上的投資者以價(jià)格的方式來靈活評(píng)估公司的價(jià)值，1611年東印度公司的白條正式在荷蘭阿姆斯特丹交易所上市，這便是世界上第一支上市發(fā)行的股票，也因此東印度最終成就了世界上最為強(qiáng)大的遠(yuǎn)洋艦隊(duì)。

到1669年東印度公司成為有史以來世界上最富有的公司，擁有150條商船，40條戰(zhàn)艦，50000名員工和10000人的私人武裝。公司投資的收益率達(dá)到年化40%，遠(yuǎn)超當(dāng)今股神巴菲特投資生涯年化26.5%的收益率。不得不說可預(yù)期并嚴(yán)格執(zhí)行的收益分配是東印度公司能夠順利發(fā)行股票并最終分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)籌措資金達(dá)到高速壯大的發(fā)展力量所在。

二、信托責(zé)任的建立

隨后的兩三百年時(shí)間，隨著歐洲懷揣新理想新思維的移民逐步地來到美國新大陸，他們帶來了早期在歐洲大陸萌芽生長(zhǎng)的股份制度，并運(yùn)用到了美國的現(xiàn)代企業(yè)里。工商業(yè)的發(fā)展是美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大的根基，美國強(qiáng)化了股份制度，引入了現(xiàn)代化的職業(yè)經(jīng)理人管理制度，對(duì)資本進(jìn)行職業(yè)化經(jīng)營，加速資本的增值，促進(jìn)了美國工商業(yè)的高速發(fā)展，成就了這個(gè)十八世紀(jì)成長(zhǎng)起來的世界第一強(qiáng)國。

職業(yè)經(jīng)理人起源于1841年的美國，當(dāng)時(shí)因?yàn)閮闪锌蛙囅嘧?，美國人意識(shí)到鐵路企業(yè)的業(yè)主沒有能力管理好這種現(xiàn)代企業(yè)，應(yīng)該選擇有管理才能的人來擔(dān)任企業(yè)的管理者，世界上第一個(gè)經(jīng)理人就此誕生。職業(yè)經(jīng)理人在起源時(shí)就帶著它的使命，這便是信托責(zé)任：保障鐵路的運(yùn)營安全，為客戶提供更完善的服務(wù)，從而為股東賺取更多的利潤。沒有責(zé)任感的企業(yè)就等于對(duì)于客戶的慢性謀殺，三聚氰胺、瘦肉精、地溝油等，都是視消費(fèi)者生命于不顧的惡劣行為，無良的企業(yè)行為最終也將直接損害股東的切身利益。

三鹿在事件暴露后倒閉，雙匯也在瘦肉精事件后市值蒸發(fā)了180多億。信托責(zé)任是當(dāng)今企業(yè)生存發(fā)展的基礎(chǔ)，股民把辛苦的積蓄購買了公司的股票支持企業(yè)發(fā)展，受托管理這些資產(chǎn)的職業(yè)經(jīng)理人理應(yīng)傾心盡力經(jīng)營企業(yè)，讓企業(yè)發(fā)展增值回饋股東，這是股份制企業(yè)最基本的資本良知。

當(dāng)然，單方面的去要求股份公司盡職盡責(zé)善待廣大中小投資者是有困難的，人都是私利的。一方面我們要提供良好的國民教育為其培養(yǎng)信托責(zé)任的精神構(gòu)筑搖籃，另一方面，在這個(gè)系統(tǒng)出現(xiàn)紊亂的時(shí)候，能夠有一個(gè)執(zhí)政為民的監(jiān)管機(jī)構(gòu)來為弱勢(shì)的股民打抱不平還以公道。

三、金融監(jiān)管之道路

1929年美國爆發(fā)了歷史上最嚴(yán)重的金融危機(jī)，據(jù)估計(jì)在該時(shí)期約500億美元的資金投入到了證券市場(chǎng)（當(dāng)年的GDP也就500多億），這些資金在1929年的股票市場(chǎng)崩潰之后，市值幾近化為烏有。股票市場(chǎng)的崩盤，導(dǎo)致了無數(shù)投資者和銀行損失慘重，而其引起的銀行擠兌，更是導(dǎo)致了銀行業(yè)的災(zāi)難，最終導(dǎo)致了1929～1933年美國的經(jīng)濟(jì)大蕭條。

為了恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，美國國會(huì)認(rèn)為必須重樹國民對(duì)資本市場(chǎng)的信心。國會(huì)召開聽證會(huì)研究解決辦法，并根據(jù)聽證會(huì)的結(jié)論而通過了《1933證券法案》和《1934證券交易法案》。并于1934年建立了美國證券交易委員會(huì)，也正是這一年拉開了美國證券市場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)75年大牛市的序幕。

個(gè)人投資者拿出儲(chǔ)蓄支持企業(yè)發(fā)展，企業(yè)的發(fā)展一方面提供更好的產(chǎn)品和服務(wù)改善社會(huì)生活，另一方面帶動(dòng)更多的就業(yè)、繳納更多的稅收，這樣一個(gè)良性循環(huán)的鏈?zhǔn)浇Y(jié)構(gòu)，使美國從大蕭條時(shí)期（1933年結(jié)束）延續(xù)到2008年金融危機(jī)爆發(fā)前期的跨度達(dá)75年的猛烈發(fā)展階段。這期間，美國國民生產(chǎn)總值從1933年的564億美元增長(zhǎng)到2008年的144416億美元，增長(zhǎng)了256倍。而伴隨這期間的道瓊斯工業(yè)指數(shù)從大蕭條底部的43點(diǎn)暴漲到2007年10月11日到2008年金融危機(jī)前夜的14198.10，猛增330.2倍，超過了經(jīng)濟(jì)增速。真正的讓股民在這期間超額分享了國家經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)，是真正的與民同樂、與民同富。

1990年11月26日上海證券交易所成立，一周后的12月1日深圳證券交易所也相繼揭牌，歷史性地開啟了中國的資本之路。20年摸著石頭過河的嘗試：投資銀行暴利勾結(jié)，信息披露粉飾造假，上市公司吝嗇分紅，IPO亂象橫生。正如第十八屆（2014年度）中國資本市場(chǎng)論壇上知名財(cái)經(jīng)主持人左安龍所說，“這是一個(gè)騙人的市場(chǎng)，是一個(gè)詐騙的市場(chǎng)，是強(qiáng)盜的市場(chǎng)，是搶錢的市場(chǎng)”。

2001年6月14日，滬市盤中收高于2245.44點(diǎn)，至2013年6月25日，滬市盤中收低于1849.65點(diǎn)，12年時(shí)間竟然反跌近400點(diǎn)。而GDP從2001年的11萬億，到2013年預(yù)計(jì)的56萬億，漲了409%，作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的A股市場(chǎng)卻跌了17.6%。

內(nèi)幕交易，不對(duì)稱信息披露，變?cè)鞎?huì)計(jì)報(bào)表以及分析師的蓄意誘導(dǎo)，重融資輕投資不斷地從市場(chǎng)上抽血，分紅制度（261家上市公司從未分紅，分紅率全球前百大經(jīng)濟(jì)體最低）及退市制度不完善等讓無良上市公司逍遙法外。平安集團(tuán)董事長(zhǎng)馬明哲直言：如果河上有橋，何必摸著石頭過河。

四、對(duì)完善我國股票交易市場(chǎng)治理的建議

針對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)基礎(chǔ)不夠完善的基礎(chǔ)，我們監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)嚴(yán)刑峻法，抓典型、遏投資、樹信心。

第一，內(nèi)幕交易。比如經(jīng)法院判決的黃光裕內(nèi)幕交易案、李啟紅內(nèi)幕交易案，內(nèi)幕交易者動(dòng)輒獲益數(shù)億元。如果上市公司的基本面不變，那么股市顯然是一個(gè)零和博弈。內(nèi)幕交易者的獲益，不正是中小投資者的損失嗎？不正是對(duì)中小投資者利益的侵害嗎？無疑加大對(duì)內(nèi)幕交易的處罰力度，強(qiáng)化對(duì)內(nèi)部人士的監(jiān)管，擴(kuò)大與內(nèi)部交易相關(guān)的信息披露責(zé)任，是治市與救市的第一策。

第二，上市公司信息披露的選擇性偏差。如漢王科技，把利好消息在大股東、機(jī)構(gòu)投資者和高管減持之前披露，而把利空消息放在減持之后披露，這種選擇性信息披露偏誤，必然導(dǎo)致大股東、機(jī)構(gòu)投資者和高管高價(jià)位減持、中小投資者高價(jià)位接盤，極大地危害市場(chǎng)的公平性，從而損害中小投資者利益。加強(qiáng)對(duì)此類行為的監(jiān)管和處罰力度，是治市與救市的第二策。

第三，分析師是市場(chǎng)中主要的信息供給者之一，但我們的研究表明，機(jī)構(gòu)建倉后，分析師進(jìn)場(chǎng)，股票價(jià)格隨后開始上升；分析師推薦增持之后，機(jī)構(gòu)開始減倉，在高位套現(xiàn)，隨后股票價(jià)格開始下降。這是不是意味著分析師與機(jī)構(gòu)串通？作為主要信息供給方的分析師，還值得中小投資者信賴嗎？加大對(duì)分析師行業(yè)的監(jiān)管和處罰力度，凈化A股市場(chǎng)的信息環(huán)境，是治市與救市的第三策。

五、中國證券市場(chǎng)未來可期

股票從它400年前產(chǎn)生的那天起就賦予了收益性這個(gè)特征，這是股票能夠存續(xù)并流通的前提，是其他屬性能夠?qū)崿F(xiàn)的條件。有著信托責(zé)任的職業(yè)經(jīng)理人集合管理投資者的資產(chǎn)，將這個(gè)國家原本無效率的居民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為最具競(jìng)爭(zhēng)力和增值效率的資產(chǎn)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)厲打擊證券違法犯罪保護(hù)投資者的利益，規(guī)范金融市場(chǎng)的運(yùn)行，保障金融系統(tǒng)穩(wěn)定發(fā)展，讓股票市場(chǎng)能夠有效服務(wù)于國民經(jīng)濟(jì)的建設(shè)并能讓為此付出資本貢獻(xiàn)的投資者得到應(yīng)有的回報(bào)。

收益權(quán)、信托責(zé)任、證券監(jiān)管這三個(gè)方面探究了A股種種亂象的幾大根源。20年的A股發(fā)展之路傷害了無數(shù)股民感情，中小投資者是股市的源頭活水，沒有了他們，中國股市還會(huì)有明天嗎？我們相信，唯有游戲規(guī)則公平了，中國的證券市場(chǎng)的未來才有燦爛。

［1］倪文君.荷蘭東印度公司［M］.2011，4.

［2］王莉玲.論我國信托責(zé)任的缺失與完善［D］.武漢工程大學(xué)，2013.

［3］席月民.我國信托業(yè)監(jiān)管改革的重要問題［J］.上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2011，（01）.

［4］李香梅.完善我國股票監(jiān)管的幾點(diǎn)思考 ［J］.管理科學(xué)文摘，2007，（11）.

［5］文萬良.論股票內(nèi)幕交易監(jiān)管的完善［D］.湖南師范大學(xué)，2011. ［6］荷韋克特著.秦傳安譯.大蕭條時(shí)代［M］.2008，11.

楊亨文，福建泉州人，廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院2012級(jí)在職碩士研究生，現(xiàn)供職于泉州農(nóng)商銀行金融市場(chǎng)部，研究方向：金融市場(chǎng)理論與實(shí)踐。

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1008-4428（2016）01-84-02