王鵬智　苗長青（渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院，遼寧錦州121013）

從中融人壽舉牌看險資對資本市場的影響及未來走向

王鵬智苗長青
（渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院，遼寧錦州121013）

中融人壽舉牌資本市場一方面有長期避險配置的價值；另一方面，能提高保險資金的投資收益。文章通過中融人壽舉牌入手，進一步分析險資舉牌過程中可能對資本市場產(chǎn)生的影響，并指出未來險資的發(fā)展方向。

舉牌；險資；資本市場

引言

2015年，可謂是一個不一樣的一年。險資舉牌接連不斷，安邦、前海人壽、富德生命人壽、國華人壽等競相舉牌上海和深圳證券交易所上市公司，形成一股舉牌潮。為實現(xiàn)改善保險資金的配置情況，達到資本市場穩(wěn)定、長期、健康發(fā)展的目標(biāo)，由我國保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于提高保險資金投資藍籌股票監(jiān)管比例有關(guān)事項的通知》，進一步提高了保險公司投資權(quán)益類資產(chǎn)的上限。2015年12月國務(wù)院常務(wù)會議，確定進一步顯著提高直接融資比重措施，率先要完善股票、債券等多層次資本市場。在此背景下，這次舉牌與以往不同，主角為金融資本，而非以往的產(chǎn)業(yè)資本。在2015年12月23-25日，中融人壽舉牌了3家上市公司，分別為真視通（002771）、鵬輝能源（300438）、天孚通信（300394）。

一、舉牌的概念及產(chǎn)生條件

為了避免大股東借助其在公司顯著地位及資金優(yōu)勢來非法操縱股票價格，保護我國投資者的利益，1993年證監(jiān)會規(guī)定，通過證券交易所的證券交易，持有一個公司已發(fā)行的股份達到5%時，應(yīng)當(dāng)在發(fā)生之日起3日內(nèi)，向證監(jiān)會、證券交易所做出書面報告，通知該上市公司，并予公告；1999年《證券法》中明確指出繼續(xù)披露細則為每變動5%就有向中國證監(jiān)會和上市公司繼續(xù)披露的義務(wù)。一般情況下，上市公司5%股份的異常變動是由二級市場的集中競價買賣導(dǎo)致的，該上市公司因此要依法履行信息披露義務(wù)，這就是市場的舉牌。

2015年12月23日國務(wù)院總理李克強主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，提出了進一步采取一些能夠提高直接融資比重的辦法，提升金融服務(wù)實體經(jīng)濟效率，率先要完善股票、債券等多層次資本市場。金融業(yè)可能迎來交叉舉牌的新潮流，預(yù)示混業(yè)經(jīng)營即將開啟。只有金融市場豐富發(fā)展、融資方式全面展開，才能滿足我國實體經(jīng)濟融資的需求，這就給險資舉牌創(chuàng)造了政策上的支持。

2015年，中國保險監(jiān)督委員會發(fā)布的《關(guān)于提高保險資金投資藍籌股票監(jiān)管比例有關(guān)事項的通知》。該文件在原有保險資金投資藍籌股票監(jiān)管比例的基礎(chǔ)上進一步有所放開，滿足條件的保險公司，完全可將投資一只藍籌股票的比例上限由之前的占該公司上季度末總資產(chǎn)的5%調(diào)整為現(xiàn)在在新政策所指的10%；之前規(guī)定的一旦所投資的單一權(quán)益類資產(chǎn)達到30%比例就不可繼續(xù)追加投資，現(xiàn)在保監(jiān)會把這條規(guī)定修改成了即使達到30%的上線也可繼續(xù)增持，只要增持后權(quán)益類資產(chǎn)余額不高于上季度末總資產(chǎn)的40%。保監(jiān)會此舉為優(yōu)化險資結(jié)構(gòu)，促進資本市場發(fā)展，為保險公司在二級市場配置資產(chǎn)創(chuàng)造了條件。

從最近幾年中融人壽的發(fā)展來看，公司的業(yè)務(wù)水平處在一個快速發(fā)展的階段，成立發(fā)展的這5年時間，創(chuàng)造了11億元的凈利潤，而保險行業(yè)所需的盈利年限普遍在成立的7年之后，所以說這個公司很了不起。但是中融人壽2012年11月至2013年12月違規(guī)運用保險資金、虛增公司償付能力的行為，違反了《保險法》（2009年修訂）第一百零六條。根據(jù)該法第一百六十五條，保監(jiān)會決定對中融人壽處以罰款30萬元，并且在一年時間之內(nèi)限制該公司不動產(chǎn)的投資、股權(quán)的投資、金融產(chǎn)品的投資，控制了公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)①。而中融人壽的總資產(chǎn)很高、保費收入持續(xù)升高并且公司的償付能力十分充足。在這樣的狀況下，中融人壽有必要把錢投資出去，于是在2015年連續(xù)舉牌了3家上市公司。

二、舉牌產(chǎn)生的影響

（一）能夠調(diào)動更多的市場熱情

舉牌方舉牌看中的是被舉牌上市公司的償付能力和管理能力等可持續(xù)發(fā)展的潛力，是一種理性投資的決策。舉牌的同時也是向市場傳遞一個該公司被低估的信號，因此，投資人可根據(jù)這個公開信息進行投資來進行長期獲利。市場對舉牌公司的股票價格反應(yīng)也是很樂觀的，但是往往公告發(fā)布當(dāng)日購入者所獲收益最佳，而之后小投資者的短期投機舉牌不能獲得很大收益[1]。中融人壽通過二級市場大量買入這三家公司的股票，并且舉牌成為資本市場的焦點之一。這不但符合證券監(jiān)管層對股票二級市場的管理目標(biāo)，還反映中融人壽對被舉牌公司的未來發(fā)展的積極看法。

（二）提高A股市場中機構(gòu)投資者的份額

大部分保險公司提升股票配置的比例，提升機構(gòu)投資者在資本市場投資者中的比例，符合資本市場成熟發(fā)展的規(guī)律，也是保險資金越來越多元化應(yīng)用的需要。大多數(shù)保險公司舉牌上市公司并不是漫無目的地舉牌，被舉牌的公司都具有一些共性。這些被舉牌的公司凈利潤都很高，都是符合國家產(chǎn)業(yè)政策的行業(yè)。隨著保險公司一些新動向的清晰，或許保險資金、社保基金即將使市場資金結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化。

（三）滿足實體經(jīng)濟融資的需求

保險公司持有越來越多的上市公司的股權(quán)，當(dāng)所持份額達到一定比例構(gòu)成舉牌。舉牌一方面能解決實體經(jīng)濟的融資需求；另一方面，險資可以通過參與目標(biāo)公司的經(jīng)營決策，為其長期、健康發(fā)展提供戰(zhàn)略規(guī)劃。新經(jīng)濟新形勢下的中國企業(yè)面臨一些挑戰(zhàn)，比如小微企業(yè)融資非常難，而保險業(yè)卻有12萬億元的大資金，拿出一部分投入到小微企業(yè)經(jīng)營中，那么中小企業(yè)融資困境就會得到極大的改善，這有助于中國新經(jīng)濟的發(fā)展。

三、舉牌的動機

根據(jù)2015年保監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2014年保險公司保費收入為24282.52億元，同比增長20%。賠償和給付支出8674.14億元，同比增長20%。資金運用余額111795.49億元，較2013年增長19.81%；總資產(chǎn)123597.76億元，較2013年增長21.66%；凈資產(chǎn)16089.70億元，較2013年增長21.38%；養(yǎng)老保險公司企業(yè)年金受托管理資產(chǎn)4168.80億元，投資管理資產(chǎn)3525.51億元。對于保險行業(yè)平穩(wěn)增長的資產(chǎn)來說，通過何種投資方式來提升資本金的投資收益率成為保險業(yè)現(xiàn)在面臨的主要問題。

保險公司的投資橫跨貨幣市場、資本市場、實體經(jīng)濟，運用股權(quán)、債權(quán)等多種交易形式。隨著保險公司保費收入加速增長以及人民幣正式加入SDR，逐漸實現(xiàn)利率市場化、匯率市場化和放開資本項目的背景下，投資股票二級市場也是一種不錯的資產(chǎn)配置[2]。固定收益類投資收益率水平不斷下降，2015年10月份新發(fā)10年期國債票面利率為2.99%，具有投資功能的債券收益率更下跌到3.5%的水平附近，上市公司的市盈率往往在20倍附近，這些大批量的業(yè)績優(yōu)良的上市公司的市盈率折換成收益率相當(dāng)于5%的收益水平，遠遠超出國債票面利率水平，今后收益率水平還會進一步上升，那么舉牌長期仍然有避險配置價值。

2015年，保險公司依照會計準(zhǔn)則規(guī)定進行核算，當(dāng)所持股票股份數(shù)達到舉牌標(biāo)準(zhǔn)后，這時候把股票當(dāng)成長期持有類，然后股價變動對保險業(yè)的影響很微弱。比運用尋找價值被嚴(yán)重低估的股票，持有股票到股票回歸到正常的價值水平并賣出，所承受的風(fēng)險更小。

四、中融人壽舉牌的獨特之處

保費是險資的一個主要收入來源，是一種未來需要進行償付的負債，但這種負債與銀行理財或股票市場的杠桿資金有著本質(zhì)的區(qū)別。銀行理財?shù)馁Y金與中融人壽資金相比期限較短，短期風(fēng)險較大；而中融人壽保險資金具有長期存保特點，時間較久，通常都在10年以上，長期投資風(fēng)險反而較小。中融人壽在資管業(yè)務(wù)之時，把重心傾向于考量目標(biāo)公司資產(chǎn)負債，注重長期的投資組合管理，中融人壽就會進行PE、上市公司股票、固定資產(chǎn)和固定收入等多方面進行一個投資組合配置，這是其與銀行理財產(chǎn)品相比的不同之處。

目前，中融人壽公司是靠其業(yè)務(wù)內(nèi)分紅險、萬能險、投資連接險等不同類型保險產(chǎn)品收入，按不同的權(quán)重計算形成的保險費用來進行投資的，隨著國民保險意識的提高，萬能險越來越受歡迎。萬能險是個投資期很長的壽險產(chǎn)品，包括兩個部分，首先因為期限較長所以有保險保障的部分，其次才是另一部分的投資收益的部分。它雖然同銀行理財產(chǎn)品一樣，面臨杠桿資金的風(fēng)險。但保險公司資金的優(yōu)勢顯示出來了，即使不同萬能險的長短期限不同，但整體而言萬能險的期限通常長于理財產(chǎn)品。投險人一旦購入萬能險，按照購入之前的協(xié)議，無論該投保人是否立即贖回還是在購買滿5年的時候贖回，該投保人都蒙受一部分時間成本上的虧損。即使保險公司萬能險起初提供的是比銀行理財?shù)偷睦剩窃谄谀┻M行結(jié)算的時候，各種萬能險結(jié)算利率遠高于銀行理財產(chǎn)品的收益率水平。由于銀信理財產(chǎn)品收益率不高，投保人選擇退保也沒有更優(yōu)質(zhì)的投資渠道，所以險資的資金穩(wěn)定。萬能險的引入成為這次舉牌資金來源與以往險資舉牌的獨特之處。

保險資金追求的是穩(wěn)定與持續(xù)，業(yè)績優(yōu)良的大盤股就成為保險公司的首先備選目標(biāo)。2015年，在股市的巨幅震蕩中，保險公司的保險資金不斷涌入股市。保險公司買入越來越多的藍籌股，很多藍籌股被舉牌。而中融人壽卻舉牌3家2015年上市的次新股。這種資產(chǎn)配置的風(fēng)險偏好明顯高于其余的舉牌保險公司。3家公司的總股本都不高且大股東的股票都處于限售狀態(tài)，中融人壽的獨特之處在于，沒有像其他保險公司一樣去舉牌藍籌股，而是另辟新徑地舉牌次新股。中融人壽重大的獨特之處，在于舉牌之后就形成了對目標(biāo)公司董事會及管理層產(chǎn)生的一定潛在的影響效應(yīng)。中融人壽在一定程度上具有影響董事會進行一些抉擇，進一步掌控管理層，進而實現(xiàn)通過代理理論來實現(xiàn)使公司利潤絕大部分流入大股東。相對大股東來說，散戶沒有影響管理層實現(xiàn)有利于自身決策實施的機會，哪怕年底分紅大股東和小股東是一樣的，只不過是小股東借了大股東的東風(fēng)而已。只有大股東這個順風(fēng)車得到了利益，小股東方能跟風(fēng)沾到點甜頭。以致于能否透過舉牌進入董事會，參與一些管理決策，是舉牌與不舉牌之間的天壤差別。中融人壽的操作，一下持股超過5%，進入董事會是必然之舉，影響力也會有所提高。并且從被舉牌3家公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)都是小股本的情況來看，與其他舉牌案件有很鮮明的獨特性。

五、險資的未來發(fā)展方向

（一）金融業(yè)務(wù)交叉持牌，混業(yè)時代或?qū)⒌絹?/p>

國務(wù)院常務(wù)會議確定，加強對金融機構(gòu)和金融中介機構(gòu)進行監(jiān)管，研究證券、基金、期貨三大金融業(yè)支柱等經(jīng)營機構(gòu)交叉持牌，推進符合條件的金融機構(gòu)申請證券資格執(zhí)照，允許金融機構(gòu)逐漸持有牌照，有利于促進金融改革發(fā)展。國務(wù)院政策核心是壯大證券行業(yè)規(guī)模。雖然證券業(yè)處于全面業(yè)務(wù)發(fā)展中，但執(zhí)照優(yōu)勢正在逐漸被市場紅利替代，市場化改革中業(yè)績優(yōu)良的小券商受影響相對弱很多。按國際大潮流發(fā)展來看，中國新經(jīng)濟下混業(yè)經(jīng)營是發(fā)展的大方向，也是我國市場經(jīng)濟的必經(jīng)之路[3]。

（二）險資可以與市場上最優(yōu)秀的PE機構(gòu)合作

險資可通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金或保險系私募股權(quán)投資公司的方式進行投資，充分借助外腦，積極參與到改革的紅利之中。一方面，在二級市場構(gòu)建一個投資組合；另一方面，充分利用在一級和二級市場組合投資和自身獨特信息流與資金流的優(yōu)勢，獲得更大的投資回報率[4]。隨著中小板、創(chuàng)業(yè)板的上市和股票全流通的實現(xiàn)，我國私募股權(quán)投資的退出機制也越來越完善，對境外資本市場的依賴程度大為降低，監(jiān)管政策對于私募股權(quán)投資也逐漸放開，保險資金參與私募股權(quán)投資的時機已非常成熟。

（三）積極重視并參與股權(quán)市場

美國、日本等金融領(lǐng)域發(fā)達國家的國外股權(quán)、債權(quán)市場融資比例大約各占50%，而我國目前的股權(quán)占比仍然很落后，還不到15%。保監(jiān)會2015年11月末發(fā)布的上半年保險統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2015年10月底，總資產(chǎn)118341.35億元，保險資金運用余額達106061.64億元。其中銀行存款24189.10億元，占比22.81%；債券37120.67億元，占比35.00%；股票及證券投資基金規(guī)模有所提高達到14863.68億元，占比14.02%，其他投資規(guī)模有所提高達到29888.19億元，占比為27.17%。按照我國政府監(jiān)管的規(guī)定，保險公司投資權(quán)益類的資產(chǎn)的比例為上限是上季度末總資產(chǎn)水平的40%，而我國目前股票和證券投資基金水平才為14.02%，距離我國監(jiān)管上面紅線還可以增加1.96萬億元，險資在股票市場還有進一步發(fā)展的空間[5]。

（四）更多地參與到資產(chǎn)證券化交易當(dāng)中

資產(chǎn)證券化不僅為發(fā)起人提供了一條有效的融資路徑，其靈活的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計也為保險公司等投資者提供了一種嶄新的投資選擇。保險公司從投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中能獲得很好的收益回報。如何提高保險資金的投資收益成為保險公司所面臨的一個難題，資產(chǎn)證券化是一個金融衍生產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是一個保險資金投資的一個很好的標(biāo)的物[6]。隨著我國金融市場的發(fā)展，我國保險業(yè)或許能在資產(chǎn)證券化等項目中獲得一定可觀的收益回報。

①參見中國保險監(jiān)督管理委員會行政處罰決定書（保監(jiān)罰〔2015〕12號）。

[1]謝紀(jì)剛，張秋生，陳勇.中國證券市場舉牌事件的市場反應(yīng)[J].生命力研究2008（18）：9-10.

[2]劉灝.保險資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)發(fā)展研究[D].北京交通大學(xué),2015.

[3]劉帥.產(chǎn)融結(jié)合視角下的資本形成與經(jīng)濟增長[J].經(jīng)濟與管理研究,2015(7):3-11.

[4]王輝.股票融資對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響研究[D].江西財經(jīng)大學(xué),2012.

[5]戴曉峰.基于雙邊投資組合模型的保險資金投資策略研究[J].保險研究,2014(12):90-101.

[6]步倩.保險資金投資證券化[J].武漢金融，2006（9）：54-55.

（責(zé)任編輯單麗娟）

On Influence of Insurance Capital on Capital Market and Future Trend of Insurance Capital from Perspective of "Announcement for 5% Change" Made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd.

WANG Zhi-peng, MIAO Chang-qing
(College of Economy and Law, Bohai University, Jinzhou 121013, China)

The "Announcement for 5% Change" in capital market made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd. helps to avoid risks and to raise the income in insurance investment. From the "Announcement for 5% Change" made by Zhongrong Life Insurance Co., Ltd., a further analysis is made of the influence of insurance capital on capital market and of the future trend of insurance capital..

"Announcement for 5%Change"; insurance capital; capital market062

F752.7

A

1672-8254（2016）04-0059-04

2015-11-26

遼寧省社會科學(xué)基金一般項目“依托遼寧沿海經(jīng)濟帶構(gòu)建遼寧省對外開發(fā)開放新體系”的階段性研究成果（項目編號：L14DJL035）

王鵬智（1993—），男，渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院金融學(xué)專業(yè)碩士研究生，從事證券分析研究;苗長青（1978—），男，經(jīng)濟學(xué)博士，渤海大學(xué)經(jīng)法學(xué)院經(jīng)貿(mào)系講師，從事國別經(jīng)濟研究。