對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 張軍朋

企業(yè)基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的投資分析

對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 張軍朋

企業(yè)現(xiàn)金流折現(xiàn)法考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值因素，同時(shí)，可以盡量降低企業(yè)管理者對(duì)于投資者的誤導(dǎo)。因此，本文主要介紹了自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型(FCFF模型)和利用該模型對(duì)企業(yè)的整體價(jià)值展開(kāi)評(píng)估的主要過(guò)程。通過(guò)評(píng)估計(jì)算可以評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值是被高估還是低估，以此為投資者的投資決策提供參考。

自由現(xiàn)金流 FCFF模型 投資分析

1 企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(FCFF模型)

企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型(FCFF模型，free cash flow of firm)是基于現(xiàn)值原則，即對(duì)于任何資產(chǎn)而言，資產(chǎn)的價(jià)值可以通過(guò)該資產(chǎn)預(yù)期未來(lái)可以獲取的現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)之后得到的現(xiàn)值來(lái)計(jì)算得出。企業(yè)自由現(xiàn)金流中包括支付給股東的現(xiàn)金流和債權(quán)人的現(xiàn)金流。將支付給股東的現(xiàn)金流按照權(quán)益資本成本折現(xiàn)就可以得出股權(quán)價(jià)值，同樣的，將債權(quán)人所有的現(xiàn)金流通過(guò)資本成本折現(xiàn)就可以得到債務(wù)價(jià)值。公司的整體價(jià)值就是企業(yè)的股權(quán)價(jià)值與債務(wù)價(jià)值之和。將權(quán)益資本成本與資本成本通過(guò)比例計(jì)算出企業(yè)的加權(quán)平均資本成本(WACC)，將自由現(xiàn)金流通過(guò)加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)，就是企業(yè)的整體價(jià)值。

1.1 企業(yè)自由現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)模型

根據(jù)科普蘭對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流的定義并結(jié)合相關(guān)研究，可以認(rèn)為，投資決策實(shí)際操作中的企業(yè)自由現(xiàn)金流量是將為了維持企業(yè)持續(xù)生存發(fā)展需要的現(xiàn)金(包括新增的營(yíng)運(yùn)資本和新增的投資成本現(xiàn)金流)扣除之后得出的，有關(guān)自由現(xiàn)金流的公式如下。

企業(yè)自由現(xiàn)金流量(FCFF)=EBIT(1-T)+折舊、攤銷(xiāo)-新增資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本增加

其中，EBIT：息稅前利潤(rùn)；T：企業(yè)的公司所得稅率。

營(yíng)運(yùn)資本增加=貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、預(yù)付賬款、存貨及待攤費(fèi)用的增加(減：減少)–應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付帳款、預(yù)收帳款、應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi)、應(yīng)交稅金、其他應(yīng)付款及預(yù)提費(fèi)用的增加(加：減少)。

會(huì)計(jì)假設(shè)中對(duì)于會(huì)計(jì)主體有持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，同樣，對(duì)于企業(yè)而言，我們?cè)谶M(jìn)行投資決策分析時(shí)也要從企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的角度來(lái)進(jìn)行分析。投資者在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)首先要對(duì)自由現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)期間進(jìn)行合理估計(jì)。一般來(lái)說(shuō)，根據(jù)持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)，預(yù)測(cè)期間要足夠長(zhǎng)，假設(shè)在這個(gè)過(guò)程中企業(yè)達(dá)到一定的穩(wěn)定狀態(tài)，即：自由現(xiàn)金流的增長(zhǎng)率穩(wěn)定，企業(yè)的投資收益率穩(wěn)定不變。當(dāng)企業(yè)處于這種持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展階段時(shí)，投資者就可以采用自由現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)模型如下。

其中，F(xiàn)CFF1：下一年度的企業(yè)自由現(xiàn)金流量；WACC：公司加權(quán)平均資本成本；g：企業(yè)自由現(xiàn)金流量的穩(wěn)定增長(zhǎng)率。

在FCFF穩(wěn)定增長(zhǎng)模型中，自由現(xiàn)金流的穩(wěn)定增長(zhǎng)率的微小變動(dòng)就會(huì)引起企業(yè)價(jià)值的較大變化。如果FCFF的穩(wěn)定增長(zhǎng)率和企業(yè)的加權(quán)平均資本成本趨于相等時(shí)，將二者帶入自由現(xiàn)金流模型就會(huì)得到企業(yè)的價(jià)值趨向無(wú)窮大。當(dāng)然，除了現(xiàn)金流的增長(zhǎng)率之外，資本性支出和固定資產(chǎn)等的折舊也十分重要，必須加以關(guān)注。企業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中會(huì)有籌資活動(dòng)，舉借債務(wù)更是主要方式之一。但是，需要注意的是與企業(yè)舉債相關(guān)的現(xiàn)金流并不屬于自由現(xiàn)金流的考慮范圍，比如償還的本息、發(fā)行的新債等。除此之外，企業(yè)還會(huì)發(fā)行一部分的優(yōu)先股來(lái)募集資金，那么因此得到的現(xiàn)金以及支付的股利等也應(yīng)該予以考慮。在計(jì)算企業(yè)的自由現(xiàn)金流量時(shí)，我們還需要對(duì)通貨膨脹因素予以辨別。倘若在計(jì)算歷史自由現(xiàn)金流時(shí)用的折現(xiàn)率中包含了對(duì)通脹因素的考慮那么在計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流量時(shí)也應(yīng)該予以考慮，反之，計(jì)算歷史流量用未考慮通脹的折現(xiàn)率(名義利率)，那么，計(jì)算未來(lái)的也不應(yīng)該考慮在內(nèi)。

1.2 企業(yè)自由現(xiàn)金流兩階段增長(zhǎng)模型

前面介紹的是自由現(xiàn)金流的穩(wěn)定增長(zhǎng)模型，是假設(shè)企業(yè)的自由現(xiàn)金流以一個(gè)穩(wěn)定的增長(zhǎng)率進(jìn)行增長(zhǎng)，企業(yè)達(dá)到一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)下實(shí)現(xiàn)的。這個(gè)模型是基于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的假設(shè)，也就意味著我們假定企業(yè)在未來(lái)數(shù)年內(nèi)都有源源不斷的自由現(xiàn)金流，因此，我們就需要對(duì)持續(xù)期間的自由現(xiàn)金流進(jìn)行估計(jì)，這顯然是很困難的，甚至是無(wú)法完成的。所以，為了確保在現(xiàn)實(shí)的操作過(guò)程中切實(shí)可行，我們需要對(duì)自由現(xiàn)金流的穩(wěn)定增長(zhǎng)模型做出一定的假設(shè)與改變，使得對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流可以做出正確的預(yù)測(cè)。在對(duì)自由現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，通?？梢园哑髽I(yè)的整個(gè)存續(xù)期分為兩個(gè)階段：第一階段是自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)期，第二階段是預(yù)測(cè)期之后的后續(xù)期。預(yù)測(cè)期通常要取一個(gè)相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間(可以為8年)，對(duì)于這一時(shí)期的企業(yè)自由現(xiàn)金流，必須進(jìn)行合理仔細(xì)的預(yù)測(cè)。對(duì)于第二階段，前提是假定企業(yè)達(dá)到了一定的均衡，對(duì)于自由現(xiàn)金流不再過(guò)度關(guān)注，用一個(gè)單一估計(jì)值來(lái)表示其后所有的自由現(xiàn)金流。也就是說(shuō)企業(yè)價(jià)值可以通過(guò)下面的公式來(lái)表示。

V=明確的預(yù)測(cè)期內(nèi)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+明確的預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量現(xiàn)值

這就是FCFF兩階段增長(zhǎng)模型，用公式表示為：

其中，F(xiàn)CFFt：企業(yè)第t期預(yù)測(cè)的自由現(xiàn)金流量；WACC：高速增長(zhǎng)期的資本成本； gn：n年后的固定增長(zhǎng)率；WACCn：穩(wěn)定狀態(tài)下的資本報(bào)酬率。

本文主要采用企業(yè)自由現(xiàn)金流的兩階段模型對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估分析，進(jìn)而為投資人做出有利于將來(lái)的投資決策提供參考。

前面述及，需要對(duì)企業(yè)未來(lái)預(yù)測(cè)期的自由現(xiàn)金流做出評(píng)估預(yù)測(cè)，因此，需要對(duì)有關(guān)的數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè)，以便于自由現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)和評(píng)估計(jì)算。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生現(xiàn)金的主要來(lái)源。主營(yíng)業(yè)務(wù)是企業(yè)主要的活動(dòng)，關(guān)系到企業(yè)的生存與發(fā)展。這是因?yàn)橹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)與生產(chǎn)成本、營(yíng)運(yùn)成本以及資本性支出都與主營(yíng)業(yè)務(wù)情況緊密相連。只要投資者對(duì)企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入做出相對(duì)準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)，那么，就可以利用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。所以，從與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入開(kāi)始對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè)比直接從EBIT或者經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金開(kāi)始預(yù)測(cè)更加的合理可靠。因此，為了使企業(yè)價(jià)值的預(yù)測(cè)更加合理可靠，在對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)有必要從主營(yíng)業(yè)務(wù)的收入入手。在進(jìn)行未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)時(shí)，需要樣本也在持續(xù)的期間內(nèi)選取，利用過(guò)去的資料為借鑒進(jìn)行未來(lái)的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)。

2 利用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進(jìn)行投資分析的過(guò)程

利用企業(yè)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型(FCFF模型)對(duì)一般企業(yè)進(jìn)行投資分析的主要過(guò)程如下。

第一步，利用企業(yè)發(fā)布的年度財(cái)務(wù)報(bào)告中的報(bào)表來(lái)對(duì)企業(yè)過(guò)去經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的自由現(xiàn)金流進(jìn)行調(diào)整計(jì)算；第二步，由于企業(yè)處于不同發(fā)展階段時(shí)企業(yè)現(xiàn)金流的狀況會(huì)產(chǎn)生差異，所以投資者要根據(jù)企業(yè)的不同階段，對(duì)企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流進(jìn)行合理預(yù)測(cè)；第三步，計(jì)算自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)率，即企業(yè)的加權(quán)平均資本成本；第四步，將以上預(yù)測(cè)得出的現(xiàn)金流與折現(xiàn)率相結(jié)合，運(yùn)用FCFF模型對(duì)企業(yè)的整體進(jìn)行價(jià)值的評(píng)估；第五步，根據(jù)公司報(bào)表披露找出企業(yè)目前的股本數(shù)量，根據(jù)企業(yè)的整體價(jià)值除以股本數(shù)量得出每股的實(shí)際價(jià)值，然后與現(xiàn)在現(xiàn)行的股價(jià)比較，得出是否進(jìn)行投資分析。

2.1 利用企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表獲取歷史的自由現(xiàn)金流量

在計(jì)算歷史自由現(xiàn)金流時(shí)，根據(jù)上述有關(guān)自由現(xiàn)金流的公式進(jìn)行計(jì)算。因此，應(yīng)該根據(jù)企業(yè)所披露的財(cái)務(wù)報(bào)表中的相關(guān)會(huì)計(jì)科目結(jié)合上述公式中的計(jì)算方法對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流進(jìn)行調(diào)整，計(jì)算得出企業(yè)的歷史自由現(xiàn)金流。

2.2 預(yù)測(cè)未來(lái)自由現(xiàn)金流量情況

在實(shí)際的企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，利用有關(guān)評(píng)估機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)以及企業(yè)的歷史自由現(xiàn)金流情況對(duì)企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流做出預(yù)測(cè)，進(jìn)而對(duì)企業(yè)的整體價(jià)值做出評(píng)估。在進(jìn)行現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)時(shí)除了以歷史流量為成本還要根據(jù)企業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)以及預(yù)期收益情況做出合理估計(jì)。在對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，主要是對(duì)企業(yè)年度財(cái)務(wù)報(bào)告中披露的相關(guān)報(bào)表進(jìn)行數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，進(jìn)而預(yù)測(cè)自由現(xiàn)金流情況。在對(duì)相關(guān)報(bào)表進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)最重要的方法是“比率固定法”。使用該方法進(jìn)行現(xiàn)金流預(yù)測(cè)應(yīng)該遵循的基礎(chǔ)性理論是：第一預(yù)測(cè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，第二是按照?qǐng)?bào)表中的有關(guān)科目和主營(yíng)收入的數(shù)據(jù)計(jì)算二者的比率，利用該比例不變的前提假設(shè)，根據(jù)主營(yíng)收入的變化來(lái)預(yù)測(cè)其他項(xiàng)目的數(shù)據(jù)。具體來(lái)說(shuō)應(yīng)該按照以下步驟進(jìn)行預(yù)測(cè)。

(1)對(duì)企業(yè)的主營(yíng)收入進(jìn)行合理的估計(jì)。因?yàn)榘凑铡氨嚷使潭ǚā?，?cái)務(wù)報(bào)表中幾乎每個(gè)項(xiàng)目都是基于主營(yíng)收入來(lái)做出的預(yù)測(cè)，在很大程度上依賴(lài)于主營(yíng)收入的增減變動(dòng)，無(wú)論是基于企業(yè)的盈利能力還是外部變化。

(2)在對(duì)收入進(jìn)行預(yù)測(cè)之后就需要對(duì)企業(yè)的報(bào)表進(jìn)行預(yù)估。首先預(yù)測(cè)的是利潤(rùn)表，包括對(duì)各項(xiàng)費(fèi)用的預(yù)測(cè)、成本的預(yù)測(cè)等，分析并利用這些項(xiàng)目的驅(qū)動(dòng)因素來(lái)進(jìn)行合理預(yù)測(cè)。

(3)然后是對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行預(yù)測(cè)，要預(yù)測(cè)其中與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)的項(xiàng)目、非經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)項(xiàng)目以及所有者權(quán)益。

(4)根據(jù)以上幾步的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，計(jì)算預(yù)估企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流情況，一般是預(yù)測(cè)5年以上的數(shù)據(jù)。

2.3 確定企業(yè)的加權(quán)平均資本成本(WACC)

在用FCFF模型進(jìn)行折現(xiàn)計(jì)算時(shí)，需要對(duì)折現(xiàn)率進(jìn)行合理計(jì)算，在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，采用的是加權(quán)平均資本成本即WACC。利用自由現(xiàn)金流計(jì)算出的是企業(yè)的整體價(jià)值，包括了股權(quán)和債務(wù)兩個(gè)方面。同時(shí)，投資者的要求收益率中包括了其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的估計(jì)，WACC中既反映了股東也反映了債權(quán)人的要求，所以說(shuō)，用WACC來(lái)計(jì)算是最合適的。加權(quán)平均資本成本的計(jì)算公式如下：

其中，Kd：債務(wù)的稅前利率；KP：優(yōu)先股股本；Ks：普通股股本；T：所得稅率；Wp,Wd，Ws分別代表優(yōu)先股資本、債務(wù)資本、普通股資本占總資本的比重。

通過(guò)該公式可以發(fā)現(xiàn)債務(wù)成本可以根據(jù)市場(chǎng)數(shù)據(jù)直接得到，但是股權(quán)的資本成本需要進(jìn)一步的計(jì)算。綜合各方面因素，根據(jù)CAPM模型計(jì)算企業(yè)的股權(quán)成本是最合適的。CAPM模型的公式如下：

其中，K(Rj)：資產(chǎn)(股票)j的期望收益率；Rf：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；Rm：市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；βj：資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

通過(guò)該公式可以發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)的期望收益率和β值之間是成線(xiàn)形關(guān)系的，也就是說(shuō)資產(chǎn)的期望收益率會(huì)隨著資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)增加而增加。

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率通常采用的是我國(guó)中長(zhǎng)期國(guó)債的利率來(lái)作為其數(shù)值，Rm可以采用企業(yè)所在的上市證券市場(chǎng)的近幾年的整體收益率的算數(shù)平均數(shù)進(jìn)行計(jì)算，至于β值，每年會(huì)有專(zhuān)門(mén)的評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估并發(fā)布，所以可以根據(jù)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)的評(píng)估值來(lái)作為β值。只要可以確定Rf、Rm、βj的值就可以根據(jù)CAPM公式確定股本成本。在股本成本確定之后將其帶入WACC的計(jì)算公式，就可以得出企業(yè)的WACC，確定企業(yè)價(jià)值估算的折現(xiàn)率，為接下來(lái)利用FCFF模型進(jìn)行價(jià)值測(cè)算提供數(shù)據(jù)支持。

2.4 計(jì)算企業(yè)整體價(jià)值

在計(jì)算企業(yè)的整體價(jià)值之前，已經(jīng)通過(guò)前期的準(zhǔn)備工作得到了大部分的數(shù)據(jù)信息，主要完成的工作如下。

(1)根據(jù)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表，調(diào)整計(jì)算企業(yè)的歷史自由現(xiàn)金流，為接下來(lái)的自由現(xiàn)金流的預(yù)估做好準(zhǔn)備；(2)針對(duì)企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況、行業(yè)形勢(shì)、宏觀經(jīng)濟(jì)政策等因素，結(jié)合企業(yè)的歷史自由現(xiàn)金流，合理預(yù)估企業(yè)未來(lái)幾年的發(fā)展?fàn)顩r，并對(duì)未來(lái)幾年企業(yè)的自由現(xiàn)金流做出合理預(yù)測(cè)；(3)根據(jù)CAPM模型以及加權(quán)平均資本成本公式，結(jié)合外部數(shù)據(jù)，對(duì)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本做出計(jì)算。

在完成上面的工作之后，接下來(lái)就是對(duì)企業(yè)的整體價(jià)值進(jìn)行測(cè)算，因?yàn)橹拔覀円呀?jīng)由第二步測(cè)得了企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流，我們需要做的就是將未來(lái)預(yù)測(cè)期內(nèi)的自由現(xiàn)金流根據(jù)FCFF模型公式折現(xiàn)成現(xiàn)值。之前分析過(guò)，F(xiàn)CFF模型分為穩(wěn)定增長(zhǎng)模型和兩階段增長(zhǎng)模型，二者使用的前提假設(shè)存在一定的區(qū)別，投資者在利用該模型時(shí)需要根據(jù)其前提假設(shè)選擇相對(duì)應(yīng)的模型。

通常來(lái)講，F(xiàn)CFF的兩階段模型前提假設(shè)更為合理，計(jì)算出的企業(yè)價(jià)值更為有效，因此，一般在企業(yè)價(jià)值估算時(shí)使用的是FCFF的兩階段增長(zhǎng)模型。

2.5 做出投資決策分析

根據(jù)公司報(bào)表披露找出企業(yè)目前的股本數(shù)量，根據(jù)企業(yè)的整體價(jià)值除以股本的數(shù)量得出每股的實(shí)際價(jià)值，然后與現(xiàn)行的股價(jià)比較，得出是否進(jìn)行投資分析。由于我們分析的是中長(zhǎng)期投資決策，所以通常來(lái)講應(yīng)該遵循以下原則進(jìn)行決策。

(1)當(dāng)企業(yè)的價(jià)值被高估時(shí)，投資者不應(yīng)該在此時(shí)對(duì)該公司進(jìn)行投資；

(2)當(dāng)企業(yè)的價(jià)值被低估時(shí)，投資者應(yīng)該在此時(shí)對(duì)該公司進(jìn)行投資，以在未來(lái)獲取更高收益。

3 結(jié)語(yǔ)

本文通過(guò)研究認(rèn)為，企業(yè)的價(jià)值在很大程度上取決于企業(yè)的自由現(xiàn)金流。通過(guò)分析，也可以發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)CFF模型在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值估算時(shí)較為準(zhǔn)確，是最常用的模型之一。所以，投資者在進(jìn)行投資決策分析的過(guò)程中，利用FCFF模型進(jìn)行企業(yè)價(jià)值的估算是十分必要的。同時(shí)，由于企業(yè)的發(fā)展情況有所不同，自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)存在一定的主觀性，難以對(duì)所有企業(yè)的價(jià)值做出準(zhǔn)確的預(yù)估，因此這需要進(jìn)一步的研究與改進(jìn)。

[1] 蔣屏．公司理財(cái)[M]．北京：中信出版社，2012．

[2] 劉官華．基于自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的互聯(lián)網(wǎng)上市公司投資分析[D]．北京郵電大學(xué)，2007．

[3] 劉召敏．基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價(jià)值分析[D]．華中科技大學(xué)，2005．

[4] 劉琳．基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價(jià)值分析——以海南航空公司為例[D]．河北大學(xué)，2008．

[5] 宋麗麗．自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的運(yùn)用[D]．華東師范大學(xué)，2008．

[6] 湯姆·科普蘭，等．郝少倫，等譯．價(jià)值評(píng)估一—公司價(jià)值的衡量與管理[M]．北京：電子工業(yè)出版社，2002．

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