G20上的中美經(jīng)濟(jì)“三重門”

這屆G20杭州峰會(huì)突出體現(xiàn)發(fā)展中國(guó)家將在新型國(guó)際權(quán)力結(jié)構(gòu)中參與全球治理，世界經(jīng)濟(jì)將通過(guò)創(chuàng)新性的努力獲得新動(dòng)力，且國(guó)際金融秩序顯得更加具有普惠性。作為世界前兩大經(jīng)濟(jì)體的美國(guó)和中國(guó)，其采取的財(cái)政政策無(wú)疑影響著全世界經(jīng)濟(jì)。

2008年的金融危機(jī)，促使各國(guó)在G20峰會(huì)上聯(lián)手來(lái)處理金融問(wèn)題。而從前十屆峰會(huì)所取得的成果來(lái)看，重點(diǎn)已經(jīng)逐漸從最初的金融穩(wěn)定轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。作為世界第一大經(jīng)濟(jì)體的美國(guó)，和世界第二大經(jīng)濟(jì)體的中國(guó)，在金融危機(jī)過(guò)去8年后，其自身經(jīng)濟(jì)和政策調(diào)整仍在繼續(xù)，尤其是投融資體系的變化。中國(guó)和美國(guó)的財(cái)政政策能否將全球的反危機(jī)式的政策寬松拉回到真正的宏觀政策本身，也正是這次G20最受關(guān)注之處。

一重門：貨幣穩(wěn)健VS美聯(lián)儲(chǔ)加息

為了度過(guò)金融危機(jī)，美國(guó)自2008年以來(lái)連續(xù)實(shí)施了4輪量化寬松的非常規(guī)貨幣政策，以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。去年底至今年初，新興市場(chǎng)的美元資本大幅度回流美國(guó)，造成包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)的市場(chǎng)動(dòng)蕩。

值得注意的是，就在今年G20杭州峰會(huì)即將召開(kāi)之際，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫表示，未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)加息的可能性有所加大。但相比于口頭上的頻繁表態(tài)，美聯(lián)儲(chǔ)僅僅是在2015年12月實(shí)施了一次力度不大的加息，整個(gè)加息過(guò)程更多時(shí)候是“光打雷，不下雨”。

對(duì)此，高盛集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家簡(jiǎn)·哈祖斯指出，美聯(lián)儲(chǔ)之所以發(fā)出“鷹派”言論，一方面為了安撫國(guó)內(nèi)日益高漲的加息聲音，另一方面是為了維護(hù)美元資產(chǎn)在全球資金眼中的吸引力。簡(jiǎn)·哈祖斯說(shuō)，擇機(jī)發(fā)表即將加息的言論，推動(dòng)美元加息預(yù)期升溫并帶動(dòng)美元升值，維持美元資產(chǎn)的吸引力。這對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)是一筆很劃算的買賣——最終美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)需真正加息，就可以實(shí)現(xiàn)加息的目的，讓全球資金涌入美元資產(chǎn)支持美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

與此同時(shí)，中國(guó)的宏觀數(shù)據(jù)近期的波動(dòng)超出預(yù)期，比如7月新增信貸不足5000億，而市場(chǎng)預(yù)期的是8000億。不少市場(chǎng)人士認(rèn)為，造成信貸低于預(yù)期的三個(gè)原因是，去年基數(shù)較高、證金公司還款、銀行有意控制信貸。前兩個(gè)原因可以歸入為周期性因素，但最后一個(gè)原因則反映出中國(guó)的流動(dòng)性傳導(dǎo)仍然面臨老問(wèn)題——渠道不通、方向不確定。這一點(diǎn)，反應(yīng)在近期的市場(chǎng)上就是資產(chǎn)荒，房?jī)r(jià)猛漲但是真實(shí)的投資雷聲大雨點(diǎn)小。

在G20峰會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)加息和中國(guó)的“穩(wěn)健”貨幣政策無(wú)疑會(huì)受到比較，圍繞于此的問(wèn)題也會(huì)不少。

相比于美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)加息的半遮半掩，近期央行屢次對(duì)市場(chǎng)預(yù)期降準(zhǔn)、降息的心態(tài)，給出明確答復(fù)：貨幣政策的調(diào)整要視整體經(jīng)濟(jì)的情況而定。

8月29日，受美聯(lián)儲(chǔ)加息因素?cái)_動(dòng)，匯市警報(bào)再次響起。當(dāng)日人民幣中間價(jià)大幅下調(diào)逾300點(diǎn)，在岸人民幣兌美元收于逾一個(gè)月低點(diǎn)，離岸價(jià)格一度失守6.7。

在全球主要貨幣都趨近零利率之時(shí)，一個(gè)國(guó)家的貨幣政策變化，觸及的不僅是匯率波動(dòng)，也會(huì)迅速體現(xiàn)在投資上。從這個(gè)角度看，貨幣體系、金融體系的調(diào)整正在呈現(xiàn)更多的相互影響。已經(jīng)看到的是，金融體系的變化對(duì)貨幣政策的影響正在逐步增強(qiáng)，這從近來(lái)金融改革日漸緊迫也可以看出。

美聯(lián)儲(chǔ)加息將讓人民幣形成貶值壓力，擠壓中國(guó)貨幣政策空間，不利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)。但也要看到，美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)個(gè)月來(lái)的“口頭加息”已經(jīng)在很大程度上透支了預(yù)期。因此，如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)能在未來(lái)繼續(xù)保持當(dāng)前的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，那么無(wú)論美聯(lián)儲(chǔ)加息與否，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)及政策的邊際影響都會(huì)日益衰微。

美聯(lián)儲(chǔ)官員耶倫目前預(yù)計(jì)2016年加息兩次，但喜憂參半的數(shù)據(jù)令他們很難找到支持進(jìn)一步加息的依據(jù)。

二重門：實(shí)體VS金融

金融危機(jī)從何而來(lái)？一句話，金融杠桿過(guò)度。

美國(guó)的次貸危機(jī)是2008年全球金融危機(jī)的觸發(fā)點(diǎn)。在危機(jī)爆發(fā)前，居民以杠桿撬動(dòng)購(gòu)房貸款，次級(jí)房屋信貸行業(yè)違約劇增，而信貸收緊，最終隨著住房?jī)r(jià)格下跌，購(gòu)房者難以將房屋出售或者通過(guò)抵押獲得融資。

我們不能光盯著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)抓緊做的是擠泡沫。

金融危機(jī)后，美國(guó)的居民負(fù)債/GDP比率已從2008年100%的峰值，回調(diào)到2014年的80%。這說(shuō)明，金融危機(jī)后美國(guó)有效降低了杠桿，雖然就業(yè)、消費(fèi)受到影響，但是長(zhǎng)痛不如短痛。

2015年12月召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，2016年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要是抓好去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板五大任務(wù)。

去產(chǎn)能先從鋼鐵和煤炭行業(yè)開(kāi)始，去庫(kù)存最主要的領(lǐng)域是房地產(chǎn)，去杠桿則主要是從金融領(lǐng)域來(lái)扭轉(zhuǎn)資金脫實(shí)向虛的問(wèn)題。這一過(guò)程肯定痛苦，去產(chǎn)能的過(guò)程中巨大的包袱是企業(yè)債務(wù)，去庫(kù)存卻遭遇到了一線房?jī)r(jià)暴漲，而去杠桿也仍未能有效改變脫實(shí)向虛。

雖然中美經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融市場(chǎng)成熟度不盡相同，但是如果美國(guó)的去杠桿可以作為一個(gè)參照，金融和類金融機(jī)構(gòu)的整頓是去杠桿的必要一環(huán)，這才是擠泡沫的關(guān)鍵所在。

金融危機(jī)后，中國(guó)的貨幣政策正在逐步擺脫大放大收的操作，逐步轉(zhuǎn)向預(yù)期微調(diào)的手法。但這顯然還不夠。從去年下半年開(kāi)始，財(cái)政政策開(kāi)始真正發(fā)力，大批以財(cái)政投資撬動(dòng)的基建項(xiàng)目上馬。

貨幣和財(cái)政政策的發(fā)力仍然無(wú)法繞過(guò)的問(wèn)題就是實(shí)體投資意愿不足。美國(guó)在金融危機(jī)后啟動(dòng)了重返制造業(yè)，但是中國(guó)的制造業(yè)復(fù)蘇并不理想，PMI（采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)）等數(shù)據(jù)增速仍然為負(fù)，與此同時(shí)民間投資大量萎縮。

三重門：L型VS觸底反彈

今年5月權(quán)威人士在接受采訪時(shí)表示：中國(guó)經(jīng)濟(jì)L型（經(jīng)濟(jì)下來(lái)之后在低位持續(xù)運(yùn)行）要持續(xù)幾年。最近幾個(gè)月公布的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也顯示，“經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的固有矛盾沒(méi)緩解，一些新問(wèn)題也超出預(yù)期”。

不僅中國(guó)經(jīng)濟(jì)處在調(diào)整的關(guān)鍵時(shí)期，全球的經(jīng)濟(jì)格局也在發(fā)生巨大變化，經(jīng)濟(jì)秩序和金融秩序都在重構(gòu)。值得注意的是，歷屆峰會(huì)的主題幾乎都會(huì)提及金融和經(jīng)濟(jì)，而這次出現(xiàn)一個(gè)新詞匯是創(chuàng)新。

財(cái)政部部長(zhǎng)樓繼偉日前在接受采訪時(shí)表示，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定、不確定因素增多，一些風(fēng)險(xiǎn)有長(zhǎng)期化、常態(tài)化趨勢(shì)。受全球人口結(jié)構(gòu)變化、生產(chǎn)率增速放緩等影響，低增長(zhǎng)已成“新常態(tài)”。

實(shí)際上，雖然全球金融的擾動(dòng)因素仍在，但是隨著美國(guó)歷來(lái)重視的就業(yè)數(shù)據(jù)以及房?jī)r(jià)、股市的逐步回升，美國(guó)在金融危機(jī)后復(fù)蘇較快。對(duì)于這一點(diǎn)，應(yīng)該有充分的認(rèn)識(shí)。不僅如此，在這一時(shí)點(diǎn)上，中美對(duì)于全球金融穩(wěn)定格局要形成共識(shí)，中美經(jīng)濟(jì)有可以互相借鑒之處。

樓繼偉8月29日表示，在G20作用面臨轉(zhuǎn)型之際，中國(guó)提出G20創(chuàng)新增長(zhǎng)藍(lán)圖，推動(dòng)G20從關(guān)注短期政策向更多關(guān)注中長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性改革轉(zhuǎn)變。

宏觀政策造氛圍，扎實(shí)改革謀長(zhǎng)遠(yuǎn)。應(yīng)該看到，美國(guó)屬于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，其創(chuàng)新能力較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量較高，很多企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈分工的頂端，因此美國(guó)面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行危機(jī)時(shí)采取寬松的貨幣政策才相對(duì)有效。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期以來(lái)發(fā)展方式較為粗放、體制機(jī)制等內(nèi)在結(jié)構(gòu)性矛盾較為突出，如今正處于爬坡過(guò)坎、轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵階段，因此保持宏觀政策定力，扎實(shí)推動(dòng)各項(xiàng)深化改革措施落地?zé)o疑是“上策”。

無(wú)論是經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)和結(jié)構(gòu)調(diào)整，還是經(jīng)濟(jì)體量對(duì)全球的影響，中國(guó)在G20上的表態(tài)將向全球表明，相較于金融危機(jī)期間的應(yīng)對(duì)政策，未來(lái)政策將轉(zhuǎn)向立足長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

在不少海外學(xué)者看來(lái)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)較之前已經(jīng)明顯企穩(wěn)，未來(lái)的轉(zhuǎn)型更將決定世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前景。美國(guó)耶魯大學(xué)杰克遜全球事務(wù)研究所高級(jí)研究員史蒂芬·羅奇指出，盡管與1980年到2011年之間平均10%的增長(zhǎng)速度相比中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的確在減緩，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然是促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最大貢獻(xiàn)者，這種貢獻(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入停滯、舉步維艱時(shí)顯得彌足珍貴，未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然要依賴中國(guó)。

對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，加快內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型這是當(dāng)務(wù)之急——金融改革加快，穩(wěn)增長(zhǎng)和去杠桿將會(huì)出現(xiàn)新的調(diào)整落點(diǎn)。面對(duì)當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)再次顯現(xiàn)出的不平衡，金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)才是真正的定海神針。要解決經(jīng)濟(jì)中的不確定性和深層次問(wèn)題，未來(lái)改革和調(diào)控兩手都要硬。

（《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》2016.8.30、《人民日?qǐng)?bào)》2016.8.30等）