李超

估值近百億的恒力盛泰成立才不到一年時(shí)間，其營收大部分來自于關(guān)聯(lián)交易，核心資產(chǎn)專利使用權(quán)也存在不確定性；不僅如此，原股東給出的未來三年超高業(yè)績承諾也令人懷疑。

10月11日，華西能源（002630.SZ）發(fā)布關(guān)于終止籌劃重大資產(chǎn)重組的公告。公告表示，公司于2016年4月23日開始停牌，擬購買張博增旗下石墨烯相關(guān)資產(chǎn)，經(jīng)過反復(fù)溝通論證，鑒于標(biāo)的公司目前的資產(chǎn)和生產(chǎn)經(jīng)營狀況需要時(shí)間進(jìn)行進(jìn)一步優(yōu)化和整合，存在不確定性，遂終止本次重大資產(chǎn)重組；同時(shí)，原計(jì)劃調(diào)整為擬以現(xiàn)金人民幣13.5億元收購張博增旗下恒力盛泰（廈門）石墨烯科技有限公司15%的股權(quán)。

上市公司表示，石墨烯行業(yè)，市場潛力巨大，面對新的行業(yè)競爭格局，公司亟須產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，投資石墨烯將使上市公司獲得新的利潤增長點(diǎn)，本次投資只是其進(jìn)入石墨烯行業(yè)的第一步。

盡管對于本次交易底氣十足，但是《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，估值接近百億的恒力盛泰成立才不到一年時(shí)間，其營收大部分來自于關(guān)聯(lián)交易，核心資產(chǎn)專利使用權(quán)也存在不確定性；不僅如此，標(biāo)的資產(chǎn)原股東給出的未來三年超高的業(yè)績承諾，實(shí)現(xiàn)難度不小。

關(guān)聯(lián)交易超八成

華西能源主營業(yè)務(wù)為優(yōu)化節(jié)能型鍋爐和新能源綜合利用型鍋爐及其配套產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、制造和銷售。

2016年上半年，華西能源營業(yè)收入為16.85億元，同比下降0.98%；扣非后凈利潤為8740萬元，同比下降19.13%。華西能源在半年報(bào)中表示，公司所處行業(yè)市場需求下降、競爭加劇，同時(shí)原鋼板、鋼管、鋼構(gòu)型材等原材料價(jià)格的波動，使公司面臨利潤下降的風(fēng)險(xiǎn)。

主業(yè)遇挫謀轉(zhuǎn)型，本次投資標(biāo)的恒力盛泰主營業(yè)務(wù)為石墨烯的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括單層氧化石墨烯溶液及干粉、單層及少數(shù)層氧化石墨烯干粉、單層及少數(shù)層純凈石墨烯微粉、少數(shù)層純凈石墨烯微粉等。

盡管屬于近期在資本市場火熱的石墨烯題材，但《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，恒力盛泰成立不足一年時(shí)間，不僅盈利史較短，其大部分收入還來自關(guān)聯(lián)交易。

工商注冊資料顯示，恒力盛泰注冊時(shí)間為2015年12月11日，核準(zhǔn)日期為2016年9月20日，注冊資本10億元。華西能源公布的審計(jì)報(bào)告顯示，2015年，恒力盛泰未開展任何業(yè)務(wù)，2016年1-8月其營業(yè)收入為3.32億元，凈利潤為2.28億元。

成立短短數(shù)月，恒力盛泰便創(chuàng)造出過億元的利潤，其盈利能力著實(shí)驚人，但超高的關(guān)聯(lián)交易比例，似乎要給這份成績單打上一個(gè)大大的折扣。

審計(jì)報(bào)告的“關(guān)聯(lián)交易情況”顯示，恒力盛泰2016年1-8月份有兩筆來自關(guān)聯(lián)客戶的銷售，其中以市價(jià)向客戶A銷售石墨烯產(chǎn)品金額為2.56億元，占總營收的比例77.11%，以市價(jià)向客戶C銷售石墨烯產(chǎn)品金額為3248萬元，占總營收的比例9.78%。也就是說，在其3.32億元的營業(yè)收入中，有80%以上來自于關(guān)聯(lián)交易。

上市公司在回復(fù)深交所問詢函中表示，客戶A系恒力盛泰最重要的戰(zhàn)略合作單位，旗下有約100家子公司，購置石墨烯主要用于圖層、新能源汽車電池、散熱導(dǎo)熱等領(lǐng)域，但并未透露該公司具體名稱。

不僅如此，恒力盛泰石墨烯產(chǎn)品的毛利率更是驚人。審計(jì)報(bào)告顯示，2016年1-8月，其超過3億元的營業(yè)收入，營業(yè)成本僅為111萬元，毛利率幾乎是100%。

對比同行業(yè)上市公司，新三板上市公司第六元素（831190.OC）2015年年報(bào)顯示，其石墨烯粉體業(yè)務(wù)營業(yè)收入890萬元，營業(yè)成本608萬元，毛利率僅為31.69%；2016年半年報(bào)則顯示，其石墨烯粉營業(yè)收入153萬元，營業(yè)成本125萬元，毛利率僅為18.3%。而另一家主營石墨烯粉材的新三板上市公司華高墨烯（835672.OC），其2015年該業(yè)務(wù)營業(yè)收入197萬元，營業(yè)成本66萬元，毛利率也僅為66.5%。

在回復(fù)深交所問詢中，上市公司表示，國內(nèi)現(xiàn)約有70家石墨烯為主的企業(yè)，其中粉體企業(yè)約50家，多數(shù)企業(yè)技術(shù)不成熟，產(chǎn)能低、成本高，目前能夠低成本量產(chǎn)的單層石墨烯材料供應(yīng)商只有恒力盛泰一家。盡管生產(chǎn)銷售規(guī)模和技術(shù)對于毛利率會產(chǎn)生一定的影響，但恒力盛泰3.32億元營業(yè)收入所對應(yīng)的111萬營業(yè)成本具體從何而來，仍然值得商榷。

專利權(quán)存疑

在2016年上半年華西能源公告涉足石墨烯領(lǐng)域之時(shí)，市場普遍認(rèn)為其將收購張博增旗下所持有的AngstronMaterials.Inc公司（下稱“AMI公司”）。

上市公司給深交所的回復(fù)函顯示，恒力盛泰實(shí)際控制人張博增1982年畢業(yè)于美國麻省理工學(xué)院并獲得材料學(xué)與工程專業(yè)博士學(xué)位，目前擁有約200篇已發(fā)表的科學(xué)論文及160多個(gè)美國和國際專利，2007年其與合作伙伴扎姆阿茹娜在美國創(chuàng)立AMI公司，將單原子層石墨烯材料逐步產(chǎn)業(yè)化。

盡管擁有眾多頭銜和專利，但是本次投資標(biāo)的恒力盛泰卻并未擁有全部專利的所有權(quán)。

公告顯示，2016年8月31日，AMI與恒力盛泰簽署專利及技術(shù)使用許可協(xié)議，AMI授予恒力盛泰25項(xiàng)石墨烯生產(chǎn)技術(shù)于中國大陸范圍的排他性使用許可。也就是說，恒力盛泰只擁有AMI公司25項(xiàng)專利在中國大陸范圍內(nèi)的使用權(quán)而非全部專利所有權(quán)。不僅如此，該25項(xiàng)專利技術(shù)均為公開透明信息，存在被抄襲和仿冒的風(fēng)險(xiǎn)。

上市公司在回復(fù)函中表示，若AMI公司或恒力盛泰違法或違約而單方面終止相關(guān)專利的許可使用，作為標(biāo)的公司重要股東，上市公司有權(quán)要求標(biāo)的公司以自身名義根據(jù)《專利及技術(shù)許可合同》的約定向AMI公司及其股東主張和實(shí)現(xiàn)所有合法權(quán)益，但具體的維權(quán)細(xì)節(jié)和違約賠償金額并未透露。

本次交易，標(biāo)的股東蜂巢新能源和富星國際分別出讓給上市公司恒力盛泰10%和5%的股權(quán)，交易價(jià)格分別為9億元和4.5億元。值得注意的是，兩家公司至今尚未實(shí)繳全部注冊資本，其中原股東蜂巢新能源認(rèn)繳出資額5.1億元，實(shí)繳出資額2.5億元，實(shí)繳出資比例不足50%，原股東富星國際認(rèn)繳出資額4.4億元，實(shí)繳出資額僅為5000萬元，實(shí)繳比例僅為11.36%。

上市公司表示，以上兩位股東承諾將按照標(biāo)的公司章程規(guī)定的出資繳納時(shí)間足額繳納剩余出資，未實(shí)繳出資不損害上市公司權(quán)益，不存在損害上市公司權(quán)益的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

盈利畫餅

根據(jù)《股權(quán)收購協(xié)議》，在股權(quán)交割完成當(dāng)年及其后兩個(gè)會計(jì)年度，原股東承諾標(biāo)的公司逐年實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為5億元、6億元和7億元。

對于這份不菲的業(yè)績承諾，上市公司在回復(fù)函中表示，恒力盛泰于評估基準(zhǔn)日前與四家客戶簽訂了三年的框架合同，合同金額總計(jì)約50億元人民幣，其中最大客戶具備央企背景，近年來一直在關(guān)注石墨烯產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而在早先的收購公告中，華西能源則表示，其在報(bào)告期內(nèi)已簽署合同總金額超過40億元，下游客戶覆蓋了經(jīng)編紡織、鍍鋅、涂料等多個(gè)行業(yè)。

盡管表示大把合同在手，《證券市場周刊》記者卻發(fā)現(xiàn)，上市公司在早先發(fā)布的收購公告中表示，恒力盛泰生產(chǎn)方面目前處于調(diào)試及試生產(chǎn)階段，報(bào)告期內(nèi)其正在積極籌建廠房及生產(chǎn)設(shè)備，目前完成了廠房的租賃及基礎(chǔ)改造，主要生產(chǎn)設(shè)備方案論證及供應(yīng)商遴選，啟動了與生產(chǎn)經(jīng)營相關(guān)的行政許可申報(bào)及備案工作。

也就是說，恒力盛泰的業(yè)績承諾是在生產(chǎn)尚未正式開展、手續(xù)辦理尚未完全完成的情況下做出的，該份業(yè)績承諾究竟有多大程度的可執(zhí)行性讓人頗為懷疑。

量價(jià)方面也給這份天量的利潤承諾蒙上神秘面紗。上市公司在回復(fù)函中表示，恒力盛泰已購置了一條石墨烯生產(chǎn)線，以每天運(yùn)行16小時(shí)計(jì)算，可年產(chǎn)100噸單層石墨烯粉體，預(yù)計(jì)2017年和2018年單層石墨烯干粉產(chǎn)能可分別達(dá)到200噸和500噸。其預(yù)計(jì)在2017年和2018年，標(biāo)的公司石墨烯產(chǎn)品總銷量分別為70噸和140噸，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為10.56億元和13.68億元。

但是，張博增早先接受媒體采訪時(shí)曾表示，受技術(shù)進(jìn)步、量產(chǎn)及市場對價(jià)格接受程度的影響，石墨烯價(jià)格必然會持續(xù)下降。他表示，2016年AMI公司石墨烯產(chǎn)品價(jià)格可望達(dá)到每公斤低于200美元的目標(biāo)。

如果按照每公斤200美元、每噸20萬美元的標(biāo)準(zhǔn)，恒力盛泰2017年和2018年分別70噸和140噸銷量即使能全部實(shí)現(xiàn)，其收入也僅僅只有1400萬美元和2800萬美元，顯然與10.56億元人民幣和13.68億元人民幣相距甚遠(yuǎn)。

恒力盛泰未來三年總共18億元的凈利潤究竟能否完成，目前來看仍然是個(gè)未知數(shù)。