王志巧，郁玉環(huán)

（1.東風(fēng)（十堰）發(fā)動機(jī)部件有限公司，湖北十堰442003；2.湖北汽車工業(yè)學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，湖北十堰442002）

阿里巴巴紐約上市對中國企業(yè)境外上市的啟示

王志巧1，郁玉環(huán)2

（1.東風(fēng)（十堰）發(fā)動機(jī)部件有限公司，湖北十堰442003；2.湖北汽車工業(yè)學(xué)院經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，湖北十堰442002）

通過對阿里巴巴前后2次上市歷程的分析，闡明阿里巴巴先在香港上市后在香港退市，而后時隔2年再次在紐約敲鐘上市的原因，借助對阿里巴巴公司策略、業(yè)務(wù)重組、財務(wù)報表、股價走勢的分析，對中國企業(yè)境外上市提出合理可行的建議和啟示。

阿里巴巴；境外上市；啟示

隨著中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇及中國企業(yè)的強(qiáng)勁增長，境外投資者增強(qiáng)了投資信心。中國企業(yè)也紛紛吸引外資、利用外資，在境外上市，但是中國企業(yè)境外上市卻普遍存在著盲目上市、跟風(fēng)上市、二級市場表現(xiàn)不佳等問題，影響了中國企業(yè)境外成功上市的比率。阿里巴巴2次上市經(jīng)驗對中國企業(yè)的境外上市有許多可以借鑒之處，本文中著重對阿里巴巴前后2次上市歷程進(jìn)行分析，通過對阿里巴巴公司策略、業(yè)務(wù)重組、財務(wù)報表、股價走勢進(jìn)行分析，得出對中國企業(yè)境外上市有利可行的建議。

1　中國企業(yè)境外上市現(xiàn)狀

1.1中國企業(yè)境外上市的特征

1）中國企業(yè)境外上市數(shù)量呈波折上升，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)占巨頭從圖1中可以看出：中國企業(yè)境外上市的數(shù)量呈現(xiàn)出波折上升的趨勢，2012～2014年，中國企業(yè)境外上市的數(shù)量趨于平穩(wěn)增長。據(jù)清科集團(tuán)公布的數(shù)據(jù)整理得出：中國企業(yè)境外上市互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)數(shù)量從2010年6家發(fā)展到2014年12家，占當(dāng)年中國企業(yè)境外上市企業(yè)數(shù)量的比例從4.65%增長到12.5%，呈現(xiàn)逐漸上升趨勢，并且在2014年中國企業(yè)境外上市的企業(yè)中，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上市數(shù)量最多、占比最大。

圖1　歷年中國企業(yè)境外上市數(shù)量及趨勢

2）境外上市地點以香港為主，上市地點逐漸多元化在中國企業(yè)境外上市，超過一半的企業(yè)選擇在香港上市，但是隨著中國企業(yè)不斷成熟及境外投資者對投資中國企業(yè)信心的增強(qiáng)，中國企業(yè)境外上市的地點逐漸呈現(xiàn)多元化狀態(tài)，新加坡證券交易所、韓國創(chuàng)業(yè)板境外證券市場等陸續(xù)出現(xiàn)了中國企業(yè)境外上市的身影。［1］

1.2中國企業(yè)境外上市中存在的問題

1）中國企業(yè)境外上市存在跟風(fēng)上市、盲目上市的不良現(xiàn)象從1993年只有8家境外上市企業(yè)到2014年超過300家境外上市企業(yè)，中國企業(yè)境外上市的數(shù)量增長速度是非常驚人的，但是在境外上市的企業(yè)中，表現(xiàn)不佳的大大存在，無奈退市的也不在少數(shù)，只有少數(shù)的表現(xiàn)出色。［2］

2）境外上市難度大，融資成本高中國企業(yè)境外上市，受到境內(nèi)和境外雙重法律制度的約束，中國證監(jiān)會要求上市企業(yè)必須是股份有限公司并且對上市公司的財務(wù)狀況、資產(chǎn)規(guī)模、盈利指標(biāo)等都有一定要求，而境外市場除此外，對上市企業(yè)又有運行規(guī)范等方面的要求。而中國企業(yè)境外上市，又大都采用直線IPO方式或者造殼上市模式，冗雜的審批程序和高昂的審核費用，境外上市支付給中介機(jī)構(gòu)的費用及境外股票流通市場的年費都大大增加了中國企業(yè)境外上市的成本。［3］

3）中國企業(yè)境外上市二級市場表現(xiàn)不佳，再融資難度大在2016年9月的恒生中國企業(yè)指數(shù)公布的30家成份股中，有20家企業(yè)股價低于10元，漲幅前十的占3家，這表明了中國企業(yè)在股市上發(fā)展后勁及動力不足，在二級市場上表現(xiàn)不佳。這對中國企業(yè)帶來很大的影響，首先是中國企業(yè)境外二次融資比較困難，其次這也打擊了境外投資者對中國企業(yè)境外上市的信心，造成負(fù)面影響。

2　對阿里巴巴紐約上市歷程的分析

阿里巴巴成立于1998年末，并于1999年3月成立子公司阿里巴巴中國，總部設(shè)在中國香港，營運總部設(shè)于中國內(nèi)地杭州市。在2000年得到國內(nèi)外共達(dá)2500萬美元的投資后，經(jīng)過收購雅虎、口碑網(wǎng)、剝離B2B業(yè)務(wù)等行動，在2007年11月將淘寶業(yè)務(wù)分拆，在香港聯(lián)交所上市。隨后組合口碑網(wǎng)同雅虎、阿里與淘寶合并等行動之后，阿里借由要約收購，完成了阿里巴巴的私有化，有計劃地于2012年6月從香港聯(lián)交所退市。接下來再升級阿里業(yè)務(wù)為國際業(yè)務(wù)，成立7個事業(yè)群、25個事業(yè)部等整改行動后，于2014年9月再次赴美上市，拉開了阿里巴巴整體上市的序幕，一躍成為世界第二大互聯(lián)網(wǎng)公司，僅次于谷歌之后。［4］

2.1阿里巴巴香港上市及退市

阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)有限公司于2007年11月在香港聯(lián)交所掛牌上市，開盤價為30元，收盤價為39.95元，漲幅33.17%，成交量13.57億股，籌資15億元。利用這筆資金，阿里壯大了旗下的互聯(lián)網(wǎng)廣告交易平臺阿里媽媽，合并了雅虎口碑，投資云計算，將淘寶發(fā)展成中國第一大電子商務(wù)平臺，而后將精心經(jīng)營的淘寶分拆成淘寶、天貓和一淘3個獨立的子公司，在良好的經(jīng)營狀態(tài)下，卻在2012年釜底抽薪，以要約收購的形式完成淘寶私有化，從香港聯(lián)交所摘牌退市，從投資商手中收回淘寶的控制權(quán)，正式完成了阿里巴巴香港上市的收局之作。［5］

2.1.1阿里巴巴香港上市

1）風(fēng)險投資的套現(xiàn)的壓力迫使阿里巴巴完成香港聯(lián)交所上市作為新生是電子商務(wù)行業(yè)，阿里巴巴的發(fā)展很大一部分得益于風(fēng)險投資商的風(fēng)險投資，但是風(fēng)險投資商希望利用阿里巴巴的上市來實現(xiàn)投資的增值。截止到阿里聯(lián)交所上市，軟銀的孫正義已經(jīng)為阿里注資達(dá)1億美元，甚至在這期間，利用收購雅虎的收購案，將自己手中持有的阿里巴巴及淘寶的股權(quán)轉(zhuǎn)到雅虎手中，為自己的風(fēng)險投資套現(xiàn)。［6］在這樣的風(fēng)險投資套現(xiàn)壓力下，阿里巴巴選擇融資上市以減輕風(fēng)險投資套現(xiàn)的壓力。

2）香港上市使阿里巴巴資產(chǎn)迅速增長，現(xiàn)金流大幅度增加從表1中可以看出：阿里巴巴香港上市后其總資產(chǎn)規(guī)模呈增長趨勢，由于增長勢頭過猛，2011年放緩了增長進(jìn)度，流動資產(chǎn)及凈流動資產(chǎn)始終呈現(xiàn)增長狀態(tài)，顯示出阿里巴巴紐約上市后良好的資金狀況。其經(jīng)營業(yè)務(wù)所得之現(xiàn)金流入凈額和現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加都呈增長趨勢，這說明阿里巴巴香港上市后良好的現(xiàn)金流狀況。

表1　阿里巴巴香港上市財務(wù)狀況與現(xiàn)金流百萬元

3）香港上市對阿里巴巴利潤增長大有助益阿里巴巴香港上市后，息稅后利潤從2010年到2011年達(dá)到230%的凈利潤增值率（表2），表現(xiàn)出阿里巴巴強(qiáng)大的盈利能力。

表2　阿里巴巴香港上市利潤表主要數(shù)據(jù)百萬元

2.1.2阿里巴巴香港退市

1）投資者逐利性質(zhì)阻礙了阿里巴巴的繼續(xù)發(fā)展阿里巴巴香港上市后，投資者希望更多的股利分派以實現(xiàn)投資的增值，但是阿里當(dāng)時正處在B2B業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型期，需要更多的資金進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，投資者同阿里巴巴創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊之間的矛盾激化，促使阿里巴巴選擇退市。

2）股價走低，致使阿里巴巴的市值被低估從圖2中可以看出：開盤日之后，阿里巴巴股價一路走低。一方面是由于2008年全球金融危機(jī)的沖擊，使得全球低靡；另一方面，京東、亞馬遜、eBAY等競爭對手也對阿里的B2B業(yè)務(wù)造成了沖擊。

3）在低點回購，既在低點保全自己，又為后續(xù)融資保留實力對于發(fā)行時市盈率超過300的阿里巴巴來說，趁著股價走低的節(jié)點，要約回購阿里的股份，既防止了自己被惡意收購，又為接下來在市場狀況回暖情況下的再次融資保存了實力。

圖2　阿里巴巴香港上市后股價走勢圖

2.2阿里巴巴紐約上市

阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)有限公司于2012年6月通過要約收購?fù)瓿伤接谢?，正式從香港?lián)交所摘牌。但是，在2012年7月，阿里巴巴宣布將現(xiàn)有的子公司業(yè)務(wù)升級為7個事業(yè)群，成立25個事業(yè)部，而后在2014年9月19日在美國紐交所整體登陸，敲鐘上市，為阿里巴巴的上市之路揭開了新的序幕。

1）為擺脫風(fēng)險投資的套現(xiàn)壓力，阿里巴巴需完成紐約上市根據(jù)阿里巴巴與雅虎達(dá)成的出售股份協(xié)議，阿里巴巴必須在2015年12月31日前通過合格的IPO將股票在港交所或者美國全國性證券交易所上市，且市值需達(dá)735億，發(fā)行價超過28.35美元，雅虎方可協(xié)議減持更多股份。［7］為了讓阿里巴巴的控制權(quán)及決策權(quán)回到創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊中，擺脫風(fēng)險投資的套現(xiàn)壓力，阿里巴巴不得不在2015年之前籌集第2次上市的事宜。

2）良好的資產(chǎn)狀況幫助阿里巴巴達(dá)到上市要求從表3可以看出：阿里巴巴紐約上市之前，其總資產(chǎn)及流動資金、凈流動資產(chǎn)都呈現(xiàn)持續(xù)增長的狀態(tài)，良好的資產(chǎn)狀況為阿里巴巴紐約融資上市提供了資金保障。

3）良好的現(xiàn)金流狀況保證了阿里巴巴紐約上市的存續(xù)能力從表3可以看出：阿里巴巴紐約上市前，其經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額及現(xiàn)金凈增減額都呈現(xiàn)出良好的發(fā)展態(tài)勢，這保證了阿里巴巴紐約上市后的存續(xù)能力。

4）強(qiáng)大的盈利能力保證了阿里巴巴上市后的發(fā)展空間從表3中可以看出：阿里巴巴紐約上市前的營業(yè)收入、毛利、凈利潤都呈現(xiàn)持續(xù)增長的趨勢，這說明了其良好的盈利狀況，展現(xiàn)出阿里巴巴強(qiáng)大的盈利能力。

表3　阿里巴巴紐約上市前后財務(wù)狀況、現(xiàn)金流量與盈利情況百萬元

5）阿里巴巴紐約上市后的股價走勢保證其上市后的發(fā)展動力從圖3中可以看出：阿里巴巴在紐交所上的股價表現(xiàn)是非常出色的，在2014年12月，甚至突破100美元的大關(guān)。而后受國際國內(nèi)金融影響，股價雖有走低，但是在2016年股價一路上漲，表現(xiàn)出色，為阿里后續(xù)的發(fā)展提供了資金動力，也為阿里巴巴的進(jìn)一步發(fā)展提供了強(qiáng)勁動力。

圖3　阿里巴巴紐約上市后股價走勢

2.3對阿里巴巴成功上市的總結(jié)

1）公司上市策略的制定作為依據(jù)風(fēng)投資金壯大和發(fā)展自身的電子商務(wù)企業(yè)，阿里巴巴的上市是必然的。2007年迫于風(fēng)投套現(xiàn)的壓力在香港聯(lián)交所融資上市。但是阿里巴巴卻借助這一點，制定了更長遠(yuǎn)的上市策略，利用在香港的上市和退市，完成了對淘寶業(yè)務(wù)的私有化，而后2014年在紐交所整體上市，獲得巨大成功。從這里可看出：根據(jù)時勢，阿里巴巴制定了不同的上市路線和上市策略，但是最終融資上市的目標(biāo)卻始終堅定。

2）在上市前進(jìn)行業(yè)務(wù)重組，為上市做好充足準(zhǔn)備從阿里巴巴的發(fā)展歷程中可看出：無論是在香港聯(lián)交所上市還是在美國紐交所上市，阿里巴巴都對其業(yè)務(wù)進(jìn)行了重組。首先是在香港聯(lián)交所上市之前，阿里巴巴成立淘寶網(wǎng)、建立支付寶、收購雅虎和口碑網(wǎng)，而后分拆B(yǎng)2B業(yè)務(wù)在香港聯(lián)交所融資上市，為阿里巴巴未來發(fā)展構(gòu)建起了合理的體制和結(jié)構(gòu)。在紐約上市之前，阿里巴巴對業(yè)務(wù)進(jìn)行了又一次的重組，成立7個事業(yè)群、25給事業(yè)部，與萬網(wǎng)合并、發(fā)布移動社交產(chǎn)品“來往”，為阿里巴巴構(gòu)建好未來的發(fā)展體系，既提高了上市融資成功的幾率，又為阿里巴巴未來發(fā)展定好了方向。［8］

3）明確上市規(guī)則和流程，熟悉上市規(guī)則，分析上市利弊注意權(quán)衡阿里巴巴在上市前，先對上市流程和上市規(guī)則進(jìn)行了相關(guān)了解及研究，綜合權(quán)衡后，選擇對自己有利的上市方式和地點融資上市。

4）良好的資產(chǎn)狀況、營運能力及盈利能力

阿里巴巴成功上市，最主要的是得益于其良好的資產(chǎn)狀況、營運能力和盈利能力。阿里巴巴有良好的營運能力及盈利能力，所以，阿里巴巴可以在香港聯(lián)交所退市后保持現(xiàn)金流及利潤的增長，從而為紐交所的上市保障資金動力。

3　啟示及建議

3.1對中國政府的啟示

1）政府要幫助中國企業(yè)樹立良好形象，引導(dǎo)和支持中國企業(yè)境外上市阿里巴巴在赴美上市之前，曾因電子商務(wù)網(wǎng)站上售假而受阻，阿里巴巴加強(qiáng)對淘寶及天貓上買家、賣家及商品質(zhì)量的審批及管理，在2012年底，淘寶網(wǎng)從美國年度“惡名市場”中除名，并且在對美國紐交所提交的IPO招股書中就該情況所可能產(chǎn)生的風(fēng)險進(jìn)行了披露，最終阿里巴巴順利在紐交所上市。但是，如果中國政府提前對中國電商這方面進(jìn)行檢查和監(jiān)督，阿里巴巴甚至可以在招股書上寫上“已通過國內(nèi)相關(guān)檢查和監(jiān)督”為招股書增色。在中國企業(yè)境外上市的過程中，中國政府扮演的應(yīng)當(dāng)是一個監(jiān)督者的角色，加強(qiáng)對境外上市企業(yè)的監(jiān)督，對境外上市企業(yè)存續(xù)能力和招股書的審查，可以提前幫助企業(yè)完善自身機(jī)制，加強(qiáng)境外投資者對中國企業(yè)的信心。

2）轉(zhuǎn)變政府職能，注重市場自身的調(diào)節(jié)功能阿里巴巴的營運總部在中國，主要的消費群也在中國，市場主體更是在中國，但是卻最終選擇赴美上市，境內(nèi)投資者也只能連連嘆息，這需要引起我們對阿里巴巴紐約上市的冷思考。在這背后，中國政府對中國股市過多干涉，“政策市”對國有企業(yè)的偏頗有失市場公平，政府對中國股市過多調(diào)控造成股市融資有限。種種原因，導(dǎo)致阿里巴巴最后遠(yuǎn)赴境外上市。政府應(yīng)當(dāng)轉(zhuǎn)變職能，尊重市場規(guī)律的作用，做好監(jiān)督的職能。

3）保護(hù)股民利益，加強(qiáng)相關(guān)法律制度的建設(shè)阿里巴巴在香港退市時，中小投資者即投資散戶沒有參與決策的權(quán)利，從而喪失了10%的決定權(quán)，這對眾多的中小投資者而言造成了巨大的損害和影響，并且，不符合股市的公平原則。中國政府應(yīng)當(dāng)從阿里上市的過程中吸取教訓(xùn)，制定相關(guān)的法律法規(guī)，加強(qiáng)對境外上市企業(yè)的相關(guān)法律監(jiān)管，保護(hù)股市股民的利益。

3.2對中國企業(yè)境外上市的啟示

1）中國企業(yè)首先要明確境外上市動機(jī)，不盲目上市，不跟風(fēng)上市，摒棄上市“圈錢”心態(tài)阿里巴巴在紐約上市時基于當(dāng)時美國科技股調(diào)整期，中概股股價暴跌的形勢，而阿里巴巴本身資金寬裕，并不缺錢，于是，阿里向SEC提交的文件中融資額僅10億美元，這告誡中國企業(yè)境外上市，首先要明確公司自身是否有境外上市的條件和必要，境外上市可以獲得較高的市盈率和融資額，但是其高額的年費和上市成本對企業(yè)資金而言卻是威脅。中國企業(yè)境外上市必須充分考慮這些問題，同時根據(jù)境外市場的情況做出正確的抉擇。

2）利用境外上市策略為公司謀取長遠(yuǎn)發(fā)展

阿里巴巴充分利用了“上市-退市-再上市”的資本運作方式，上市只是公司發(fā)展策略中的一個環(huán)節(jié)，中國企業(yè)在境外上市時，除了注意到它所帶來的優(yōu)渥融資額之外，還要考慮利用這個環(huán)節(jié)和策略謀取公司發(fā)展，要看到境外上市對公司發(fā)展的利弊對比。隨后根據(jù)公司自身狀況來制定上市策略。

3）把握上市流程，熟悉上市規(guī)則阿里巴巴紐約上市之前，對香港市場的運行規(guī)則較為了解，最后因為香港不允許“同股不同權(quán)”的上市制度而趨利避害而選擇在紐交所上市，這告誡中國企業(yè)境外上市時要把握上市流程及上市規(guī)則。

3.3對境內(nèi)股市引發(fā)的冷思考

1）改革境內(nèi)市場股價定價制度，增加股民信心，提高中國股市的活力阿里巴巴的營運總部、客戶群、市場主體都在中國，其主要盈利也是來自中國，但是最后卻在美國紐交所上市，這應(yīng)當(dāng)引起A股市場的冷思考。A股市場達(dá)不到阿里巴巴融資額的要求告誡中國境內(nèi)股市應(yīng)當(dāng)改革股票定價制度，增強(qiáng)市場活力。

2）合理中國股市上市審批制度，轉(zhuǎn)變政府角色，發(fā)揮市場功能境內(nèi)股市的上市條件同阿里企業(yè)文化相悖，而香港又對公司體制有所限制，這告誡中國境內(nèi)股市要建立合理的審批制度。

3）建立公開透明的股市運行制度，讓市場規(guī)律充分發(fā)揮作用紐交所是比較成熟的資本市場，其公開透明的運營環(huán)境吸引眾多優(yōu)秀的企業(yè)在紐交所融資上市，中國境內(nèi)股市應(yīng)當(dāng)改革長久以來存在的“政策市”等不良運營現(xiàn)象，依法治市，建立公開合理的運行環(huán)境。

［1］蘭春華.我國中小企業(yè)海外上市的動因研究［J］.財會月刊（理論版），2008（32）：30-33.

［2］吳輝.論中國企業(yè)的海外上市［J］.北京工商大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版），2002，17（4）：39-41.

［3］王海燕.中國民營企業(yè)境外上市動機(jī)及效果研究［D］.沈陽：遼寧大學(xué)，2010.

［4］陳玉新.馬云的局：阿里巴巴上市內(nèi)幕［M］.北京：中國法制出版社，2014.

［5］伯虎.15年創(chuàng)業(yè)路，阿里巴巴紐約敲響上市鐘［J］.戀愛婚姻家庭·青春，2015（2）：30-31.

［6］李抒.IT企業(yè)上市路徑及效果評價——基于阿里巴巴和富基融通的比較分析［D］.開封：河南大學(xué)，2009.

［7］胡旸.淺論雙層股權(quán)制度在我國實施的可能性［J］.現(xiàn)代營銷（下旬刊），2016（4）：25.

［8］徐娜娜.對阿里巴巴遠(yuǎn)去美國上市的思考［J］.東方企業(yè)文化，2014（21）：190.

Inspiration of New York-listed Alibaba for Chinese Enterprises Cross-listing

Wang Zhiqiao1，Yu Yuhuan2
（1.Dongfeng（Shiyan）Engine Parts Co.Ltd.，Shiyan 442003，China；2.School of Economics and Management，Hubei University of Automotive Technology，Shiyan 442002，China）

Based on analysis of the listing course which Alibaba listed twice before and after，the reasons why Alibaba listed at first in Hong Kong and then delisted，and two years later Alibaba listed again in New York were clarified.The strategy，business restructuring，financial statements，share price trend of Alibaba company were analyzed.The reasonable and feasible suggestions and inspirations for Chinese companies cross-listing were put forward.

Alibaba；cross-listing；inspiration

F253.7

A

1008-5483（2016）03-0058-05

10.3969/j.issn.1008-5483.2016.03.014

2016-06-08

湖北省教育科學(xué)“十二五”規(guī)劃（2013B165）

王志巧（1992-），女，湖北襄陽人，從事財務(wù)管理方面的研究。E-mail：2247012291@qq.com