陳靜修

一、引言

隨著我國金融市場逐步對外開放，大量的國外商業(yè)銀行涌入我國，促使我國銀行業(yè)快速擴張。因此，許多銀行通過上市的方式來改善公司治理結(jié)構(gòu)和提高盈利能力，這就導(dǎo)致上市銀行的存貸速度明顯高于行業(yè)總體水平。為了控制銀行業(yè)財務(wù)風(fēng)險，研究上市銀行的資本結(jié)構(gòu)對財務(wù)風(fēng)險的影響就成為一個十分重要的問題。

隨著銀行經(jīng)營環(huán)境的變化和銀行間競爭的日益激烈，銀行企業(yè)面臨經(jīng)營不確定因素的增加也使得銀行業(yè)面臨的風(fēng)險日趨多樣化。有國外權(quán)威咨詢機構(gòu)實證研究認(rèn)為，91%的破產(chǎn)企業(yè)是由于其經(jīng)營和財務(wù)管理不善導(dǎo)致的，因此，在企業(yè)中建立一個科學(xué)的可行的財務(wù)風(fēng)險預(yù)警模型可以協(xié)助管理者掌握企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況，并進(jìn)行有效的風(fēng)險預(yù)防及風(fēng)險控制具有十分重要的意義。財務(wù)風(fēng)險存在于企業(yè)資金運營的各個階段，是不可避免的。而財務(wù)危機的發(fā)生是一個漸進(jìn)的過程，是可以避免的，因此，上市公司的管理者要及時有效的預(yù)測財務(wù)風(fēng)險，就可以避免財務(wù)危機的發(fā)生。

上市銀行面對復(fù)雜多變的國內(nèi)外環(huán)境，競爭日益激烈的市場環(huán)境，其內(nèi)外部問題不斷顯現(xiàn)，矛盾突出。如：缺乏有效監(jiān)管機制，公司治理效益不明顯，資本結(jié)構(gòu)不合理，財務(wù)狀況運行效果不佳等。因此，如何優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，完善監(jiān)管機制，控制財務(wù)風(fēng)險，對中國銀行業(yè)自身長期穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展，意義重大。

本文在借鑒國內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上，選取了16家上市銀行作為研究對象，從實證分析的角度出發(fā)，結(jié)合傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論中的Z-score模型，建立多元回歸模型，定量分析股權(quán)結(jié)構(gòu)、債務(wù)結(jié)構(gòu)等方面對財務(wù)風(fēng)險的影響，以解決銀行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的問題。進(jìn)而有效控制財務(wù)風(fēng)險，減少損失，也有利于政府監(jiān)管機構(gòu)對其財務(wù)風(fēng)險的監(jiān)督，提高監(jiān)管效率。

二、理論假設(shè)

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論以及已有學(xué)者們的研究成果，可以發(fā)現(xiàn)已有研究所用的衡量指標(biāo)是資產(chǎn)負(fù)債率，研究的是資本結(jié)構(gòu)的特點、決策方法、企業(yè)績效、競爭策略等。而在近年來，學(xué)者們逐漸關(guān)注到世界上許多國家的所有權(quán)結(jié)構(gòu)是相對集中的。

股權(quán)的集中分散程度影響著公司的治理結(jié)構(gòu)，會帶來不同的財務(wù)風(fēng)險。股權(quán)相對集中，公司股份為一個或幾個大股東所有，會直接有效地約束經(jīng)營者，提高監(jiān)管治理效率；股權(quán)相對分散，各股東持有較少股份，存在缺乏對經(jīng)營者的監(jiān)督與約束，會增加經(jīng)營者“道德風(fēng)險”與“逆向選擇”的發(fā)生。

La Porta等認(rèn)為，高度集中的股權(quán)會降低大股東對中小股東的侵占，控股股東擁有的上市公司的股份越多，掏空的速度就會越慢。Denis和Mcconnell的研究表明，在投資者保護(hù)弱的國家，股權(quán)的集中程度能在一定程度上彌補這種缺陷。有統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，中國上市公司的股權(quán)高度集中。股權(quán)的高度集中會導(dǎo)致控股股東與中小股東的利益趨同程度提高，而使利益侵占效應(yīng)變?nèi)?。江偉和沈藝峰的研究表明，第一大股東持股比例的增加意味著大股東在上市公司的利益取向更傾向于“協(xié)同效應(yīng)”。盡管國內(nèi)的研究普遍認(rèn)為控股股東會“掏空”上市公司，但是股權(quán)的集中又使的控股股東顧及到自身利益而弱化其“掏空”的行為，因而上市公司的企業(yè)風(fēng)險較小。因此，本文認(rèn)為在控股股東持股比例較高時，上市公司的企業(yè)風(fēng)險較小，此時是利益的趨同效應(yīng)；相反，當(dāng)控股股東持股比例較低時，控股股東“掏空”上市公司的動機比較強烈，上市公司的企業(yè)風(fēng)險較高。就此，提出本文研究假設(shè)1與假設(shè)2。

H1：在其他條件相同的情況下，上市銀行的股權(quán)集中度與財務(wù)風(fēng)險水平呈負(fù)相關(guān)。

H2：在其他條件相同的情況下，上市銀行的指數(shù)與財務(wù)風(fēng)險水平呈正相關(guān)。

總資產(chǎn)回報率反映了企業(yè)的盈利能力狀況。該指標(biāo)數(shù)值越高，意味著企業(yè)利用資產(chǎn)獲取盈利的能力越強。盈利能力強的企業(yè)相對來說遭受企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的可能性就較低。總資產(chǎn)回報率計算方式是凈利潤/平均資產(chǎn)總額。

H3：在其他條件相同的情況下，上市銀行的總資產(chǎn)回報率與財務(wù)風(fēng)險水平呈負(fù)相關(guān)。

銀行企業(yè)的規(guī)模越大，越容易受到外部投資者的關(guān)注，其信息的不對稱水平也就降低，即透明度越高，因此它們的破產(chǎn)風(fēng)險相對較低。由于銀行規(guī)模越大其吸收資本的能力越大利用資本產(chǎn)生盈利的能力也越大，相對而言負(fù)債占資產(chǎn)的比例越小資產(chǎn)負(fù)債率也就越小。因此本文假設(shè)銀行規(guī)模與資本結(jié)構(gòu)是負(fù)相關(guān)關(guān)系，本文采用總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為銀行的企業(yè)規(guī)模。

H4：在其他條件相同的情況下，上市銀行的企業(yè)規(guī)模與財務(wù)風(fēng)險水平呈正相關(guān)。

負(fù)債與所有者權(quán)益構(gòu)成比即債務(wù)籌資與股權(quán)籌資之比、負(fù)債總額與總資產(chǎn)之比。一般認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債率越高，財務(wù)風(fēng)險越大；反之，財務(wù)風(fēng)險越小。

H5：在其他條件相同的情況下，上市銀行的資產(chǎn)負(fù)債率與財務(wù)風(fēng)險水平呈正相關(guān)。

上市銀行成長得越快，由于受到內(nèi)部管理、外部融資等方面的限制，公司陷入風(fēng)險的可能越大，因此公司的成長性同樣是影響公司財務(wù)風(fēng)險的重要因素之一。成長率較高的企業(yè)一般面臨著較大的代理成本問題。銀行保持較高的資本比率可以減輕股東和債權(quán)人之間的代理成本，帶來融資成本的下降。因此，對成長率較高的銀行來說，較低的資本比率可以減少來自管理者的代理成本，但這也使得銀行的風(fēng)險增加。在資本金補充渠道有限的情況下，資產(chǎn)的過快增加會帶來資本比率的下降。所以，我們以資產(chǎn)增長率來衡量銀行的成長機會，并預(yù)期成長率與資本結(jié)構(gòu)是負(fù)相關(guān)關(guān)系。

H6：在其他條件相同的情況下，上市銀行的成長率與財務(wù)風(fēng)險水平呈負(fù)相關(guān)。

三、研究方法

本文采用規(guī)范分析法，探討資本結(jié)構(gòu)與財務(wù)風(fēng)險理論關(guān)系，同時，采用定性分析法提出相關(guān)假設(shè)；在此基礎(chǔ)上，收集中國上市銀行的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立多元回歸模型，進(jìn)行實證研究；最后，采用因果分析法，針對相關(guān)問題，提出相關(guān)決策。

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文選取了在上海證券交易所和深圳證券交易所A股上市的所有銀行從2010年到2013年的季度報數(shù)據(jù)。所有數(shù)據(jù)均來自銳思數(shù)據(jù)庫。通過資料收集，數(shù)據(jù)加工整理，運用EVIEWS7.2進(jìn)行實證分析。

（二）變量選取與模型構(gòu)建

上市銀行的資本結(jié)構(gòu)具有負(fù)債經(jīng)營的特點，其資金來源的特殊性也決定了銀行資本結(jié)構(gòu)與其他行業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有顯著差異。因此，銀行資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)體系也與其他行業(yè)有不同之處。

1.變量選取

上市銀行的資本結(jié)構(gòu)具有負(fù)債經(jīng)營的特點，其資金來源的特殊性也決定了銀行資本結(jié)構(gòu)與其他行業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有顯著差異。因此，本文在選取變量時充分考慮到這一點。

將財務(wù)風(fēng)險水平作為被解釋變量，用Z-score模型中的Z值來衡量。其余各解釋變量及計算方法如下表1所示。

2.模型構(gòu)建

財務(wù)風(fēng)險水平的量化衡量方法主要有兩類：一是以市場數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，股票收益的波動為依據(jù)；二是以會計數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，會計收益的波動為依據(jù)。主要量化財務(wù)風(fēng)險水平的指標(biāo)方法有：方差分析法、？茁系數(shù)法、財務(wù)指標(biāo)綜合分析法、財務(wù)杠桿系數(shù)法與Z-score模型法等。模型法是美國學(xué)者Altman提出的，首先用于研究公司的破產(chǎn)問題。根據(jù)誤判率最小的原則，從22個財務(wù)指標(biāo)中確定了資產(chǎn)營運資本率、資產(chǎn)留存收益率、資產(chǎn)報酬率、債務(wù)權(quán)益市價率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等5個變量作為判別變量，產(chǎn)生一個總的判別企業(yè)財務(wù)狀況惡化程度的概率值即Z值。其判定模型是：

Z=0.012Y1+0.014Y2+0.033Y3+0.006Y4+0.999Y5

其中：Y1=營運資本/總資產(chǎn)，Y2=留存收益/總資產(chǎn)，Y3=息稅前收益/總資產(chǎn)，Y4=權(quán)益市值/賬面總負(fù)債，Y5=銷售收入/總資產(chǎn)。其中：Z值與財務(wù)風(fēng)險水平呈負(fù)相關(guān)，Z值越大，財務(wù)風(fēng)險越?。环粗?，Z值越小，財務(wù)風(fēng)險越大。

本文建立多元線性回歸方程模型進(jìn)行實證分析。模型構(gòu)建如下：

四、數(shù)據(jù)分析

本文采用EVIEWS7.2軟件對所選取的1個被解釋變量和6個解釋變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析、相關(guān)性分析和多元回歸分析，試圖找出各個解釋變量和被解釋變量之間的關(guān)系，并建立多元回歸模型。

（一）描述性統(tǒng)計分析

中國上市銀行地區(qū)分布如表2所示。樣本數(shù)據(jù)表明中國上市銀行主要集中在北京，所占比例達(dá)到56.25%，超過總數(shù)的一半。其他分布于華東沿海地區(qū)，中西部地區(qū)沒有上市銀行。根據(jù)中國銀監(jiān)會副主席唐雙寧在中共中央黨校主辦的《學(xué)習(xí)時報》指出，中國上市銀行分布不均的原因是：改革開放之后，中國地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距迅速擴大，不同經(jīng)濟(jì)帶之間的金融發(fā)展存在嚴(yán)重的不平衡；銀行體系資金來源區(qū)域分布不均衡，大部分存款集中在中部地區(qū)；貸款投放水平存在差異。

（二）資本結(jié)構(gòu)分析

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)分析。中國上市銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)如表3所示。從股東的集中程度來看，根據(jù)集中分散標(biāo)準(zhǔn)，第一大股東持股比例大于50%為股權(quán)高度集中，小于30%為高度分散，處于兩者中間為適度集中。從表3可以看出，第一大股東持股比例平均值為31.875%，處于股權(quán)適度集中狀態(tài)。Z值為第1大股東持股比例/第2大股東持股比例，即股權(quán)制衡程度，股權(quán)制衡程度越高，外部股東相對于控股股東的勢力就越強，既能保留股權(quán)相對集中的優(yōu)勢，又能有效抑制大股東對上市公司利益的侵害。從表3中可以看出，Z值的均值達(dá)到7.91%，股權(quán)制衡程度較大。

2.其他指標(biāo)分析。從表4可以看出，樣本中除了企業(yè)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)差略大于1之外，其他指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)差都小于1。這表明，各個變量的變化幅度都不大，甚至很小。

（三）財務(wù)風(fēng)險分析

按照Altman對財務(wù)風(fēng)險水平Z值的劃分標(biāo)準(zhǔn)：

當(dāng)Z<1.81時，說明企業(yè)經(jīng)營過程中出現(xiàn)嚴(yán)重問題，財務(wù)運行狀況較差，存在較大的財務(wù)風(fēng)險；當(dāng)1.812.675時，表示企業(yè)的財務(wù)狀況運行良好，破產(chǎn)的可能性非常小。中國上市銀行財務(wù)風(fēng)險狀況如表5所示。從表5可以看出，中國上市銀行中有37.5%的公司財務(wù)狀況不穩(wěn)定，有62.5%的公司財務(wù)狀況運行良好，不存在財務(wù)風(fēng)險的公司。

（四）各變量指標(biāo)的相關(guān)性分析

將所有變量進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果如表6所示：

從表6可以看出，Z值與股權(quán)制衡度（X2）相關(guān)系數(shù)為0.4969，呈正相關(guān)但不顯著；Z值與企業(yè)規(guī)模（X4）的相關(guān)系數(shù)為0.7885，顯著正相關(guān)；Z值與資產(chǎn)負(fù)債率（X5）、Z值與成長性（X6）顯著負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為-0.6310。這些相關(guān)性分析結(jié)果與理論假設(shè)相同。而股權(quán)集中度（X1）與總資產(chǎn)回報率（X3）的相關(guān)性分析結(jié)果與理論假設(shè)發(fā)生了偏差。

出現(xiàn)這種情況的原因可能是：首先，樣本量不夠，統(tǒng)計不具備完全代表性。雖然本文選取的樣本包括了我國全部上市銀行的數(shù)據(jù)，但是由于我國上市銀行的總體數(shù)目還是比較少，在一定程度上影響了分析結(jié)果的正確性。其次，我國上市銀行大部分是由原國有企業(yè)改制而來，在一定程度上受政府或多或少的直接干預(yù)，因而一些銀行可能受到政府干預(yù)而不能完全按照市場需要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。最后，我國資本市場發(fā)展還不完善，西方在比較完善的資本市場基礎(chǔ)上得出的結(jié)論不完全適用于我國資本市場。

（五）多元回歸分析

由相關(guān)性分析可知，資本結(jié)構(gòu)的6個變量中都不與財務(wù)風(fēng)險相關(guān)，因此，采用逐步回歸法，剔除顯著不相關(guān)變量及共線性變量，建立回歸模型。經(jīng)過逐步回歸，共有2個指標(biāo)進(jìn)入模型。分別是企業(yè)規(guī)模（X4）和成長率（X6）。（1）從擬合優(yōu)度角度來看，調(diào)整后的判定系數(shù)■2=0.355，擬合優(yōu)度較好；（2）從回歸方程的顯著性來看，F(xiàn)檢驗統(tǒng)計量的觀察值為23.05（P<0.001），回歸關(guān)系顯著；（3）從回歸系數(shù)來看，企業(yè)規(guī)模（X4）和成長率（X6）的回歸系數(shù)分別為0.183（P<0.001），-8.739（P<0.001）。如表7所示。

五、研究結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

通過實證分析，研究發(fā)現(xiàn)：中國上市銀行的財務(wù)風(fēng)險水平整體上較低，企業(yè)財務(wù)運行狀況良好，不存在嚴(yán)重財務(wù)危機現(xiàn)象。主要結(jié)論有：（1）銀行規(guī)模越大，銀行面臨的財務(wù)風(fēng)險的概率越高。在中國銀行業(yè)目前的狀況下，擴大企業(yè)規(guī)模能夠在一定程度上降低財務(wù)風(fēng)險的發(fā)生；（2）成長性與銀行規(guī)模對財務(wù)風(fēng)險影響較大；（3）債務(wù)資本利用率較低，財務(wù)杠桿效益不明顯。

（二）研究建議

本文基于Z-score模型分析法，分析了資本結(jié)構(gòu)對財務(wù)風(fēng)險的影響，現(xiàn)提出以下建議，以進(jìn)一步促進(jìn)中國上市銀行健康快速發(fā)展。

1.完善監(jiān)管機制，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。實證分析表明，銀行股權(quán)集中度對上市銀行財務(wù)風(fēng)險具有顯著的影響。要適當(dāng)提高股權(quán)集中度，發(fā)揮大股東的積極作用，防止“搭便車”現(xiàn)象的發(fā)生，遏制惡意投機行為；要加強大股東之間的制衡，防止“一股獨大”現(xiàn)象。加強對管理層的有效監(jiān)督，防止出現(xiàn)內(nèi)部人控制與關(guān)聯(lián)交易現(xiàn)象，有效控制與降低財務(wù)風(fēng)險。

2.優(yōu)化內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)。從負(fù)債與所有者權(quán)益構(gòu)成比例方面看，中國上市銀行總體資產(chǎn)負(fù)債率偏低。因此要拓展多元化融資渠道，優(yōu)化內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)，發(fā)揮財務(wù)杠桿效益，同時有效控制財務(wù)風(fēng)險水平。

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