譚保羅

大佬們在資本市場動輒驅(qū)馳萬億資金，個人品牌亦是一種財富杠桿，任何事既要講求利益最大化，也必須以體面方式完成。因此，萬科爭奪戰(zhàn)中的各方斷然不會情緒用事，所謂“鬧翻”和“言和”，轉(zhuǎn)換或許只在須臾之間。

6月23日夜，沉默了幾個月的寶能終于對王石出牌。

在一份措辭嚴(yán)厲的聲明中，寶能明確反對萬科管理層引入深圳地鐵（下稱深鐵）入股的重組預(yù)案。聲明還直指萬科“已經(jīng)實質(zhì)成為內(nèi)部人控制企業(yè)”，這等于直接否定了王石在內(nèi)的管理層。這是寶能至今為止最嚴(yán)厲的表態(tài)。

差不多在寶能發(fā)表聲明的同時，早先已在董事會預(yù)案審議時和管理層“鬧翻”了的華潤連夜“補刀”，再次重申對預(yù)案的反對立場，還表示對萬科公司治理“高度關(guān)注”。

第一和第二大股東一致反對預(yù)案，這意味著管理層已經(jīng)提前得到了近40%股權(quán)表決權(quán)的反對票。按照我國公司資本變動必經(jīng)股東大會2/3出席表決權(quán)通過的法律規(guī)定，深鐵入股能通過股東大會，成為了絕對的小概率事件。

王石和他的管理層戰(zhàn)友們?yōu)榱说钟耙靶U人”，差不多忙碌了半年，幾經(jīng)周折定下引入深鐵的方案，但無奈在這個夜晚幾乎“功虧一簣”。

但是，盤觀者也必須明白，普通人的“友誼小船”可以說翻就翻，因為友誼在無足輕重的人之間，本身就無足輕重。但大佬們在資本市場動輒驅(qū)馳萬億資金，個人品牌亦是一種財富杠桿，任何事既要講求利益最大化，也必須以體面方式完成。因此，萬科爭奪戰(zhàn)中的各方斷然不會情緒用事，所謂“鬧翻”和“言和”，轉(zhuǎn)換或許只在須臾之間。

那么，公開的嚴(yán)厲表態(tài)，是否只是臺面下博弈的籌碼？“我還有點野心”的王石和他的管理層戰(zhàn)友們，是否真的就輸定了？

“爆發(fā)”的大股東

思考萬科股權(quán)爭奪戰(zhàn)的起點，不是那些被過分演繹的“資本陰謀論”，而是寶能這家裹挾著高成本資金的民營財團(tuán)的利益訴求。

寶能早已是萬科的第一大股東，掌握著萬科最大的“終極權(quán)力”—24.26%的股權(quán)表決權(quán)。按照我國《公司法》，資本變動等重大事項必須經(jīng)過股東大會出席股權(quán)表決權(quán)的2/3通過才行。

而一項統(tǒng)計顯示，近年來，萬科股東大會股權(quán)出席率一般不超過40%，有時在35%左右。因為，作為一家股權(quán)分散的上市公司，很多小股東必然是只圖轉(zhuǎn)手差價，而沒有興趣勞師動眾參會。

即便事項重大，投資者積極，以60%的表決權(quán)出席率而論，那么也只要擁有20%的股權(quán)表決權(quán)反對，股東大會的任何提案都將無法通過，而寶能持股早已超過這個數(shù)字。有人認(rèn)為，管理層可以通過對中小股東征集投票權(quán)的方式對抗寶能，但在深圳擁有巨大影響力和人脈的潮汕財團(tuán)同樣可以這么做。

實際上，今年年初便有消息透露，在管理層和寶能最初的對抗后，王石曾和一些作為中小股東的基金公司和投資者會面，但結(jié)果不甚樂觀。因為，中小投資者關(guān)注的并非誰是管理層，而是股價怎么走。

現(xiàn)在，管理層試圖引入深鐵，顯然會起到支撐股價的作用。某種程度上，這可以看作是管理層對中小投資者的承諾，當(dāng)然也可以看作是對寶能的“利好”—前提是寶能乘股價堅挺退出，而非繼續(xù)增持。

因此，市場近期也猜測認(rèn)為，管理層之所以敢于竭力引進(jìn)深鐵，很可能與寶能系早已經(jīng)達(dá)成一種“默契”。否則，即便方案通過董事會，再上股東大會也會被寶能否定，那么這等于花力氣做無用功，而精明的王石和他的管理層戰(zhàn)友絕對不會這么傻。

更進(jìn)一步說，華潤在3月便明確“嗆聲”引入深鐵一事，認(rèn)為萬科的程序有問題，連華潤派駐的董事會董事都不知情。那么，萬科管理層在明知重組議案可能得不到第二大股東華潤支持的情況下，依然執(zhí)意引入深鐵，是否有著在股東大會表決時將獲得巨額表決權(quán)支持的把握？這不能不讓人浮想聯(lián)翩。

深圳一位長期關(guān)注萬科的獨立投資人對《南風(fēng)窗》記者分析，萬科明知寶能可能否決重組預(yù)案，卻一直努力要在董事會通過預(yù)案，更不惜和華潤鬧翻。這里存在兩種可能，一是管理層已與寶能有過接觸，寶能認(rèn)為深鐵入股有利于股價，也有利于自己未來的退出。

另一種可能性是，管理層認(rèn)為引入深圳的地方國企，背后會有政府因素，而寶能作為一家發(fā)家于深圳的民營企業(yè)，對這個因素必然會有所考慮。

以上分析只是市場的一家之言，但寶能長期“沉默”的確是一個事實。引入深鐵，必然攤薄現(xiàn)有股東的權(quán)益，等于是動了現(xiàn)有股東的奶酪。但在成為大股東之后，寶能沒有要求更換董事會成員，而是對外保持“沉默”，任憑管理層運作，并求援于“白衣騎士”。這背后到底有什么樣的考慮？

在關(guān)于重組表決的董事會會議召開后，就寶能是否已和萬科管理層達(dá)成“默契”的問題，《南風(fēng)窗》記者聯(lián)系到寶能品牌部一位人士。對方表示，對市場猜測不會置評。

但23日深夜，寶能的“沉默”終于打破。寶能集團(tuán)網(wǎng)站上的這則公告似乎直接回答了《南風(fēng)窗》記者的問題，即雙方根本沒有達(dá)成什么“默契”，而是早已對王石等萬科管理層喪失“耐心”。

利益最大化

寶能的公告信息量極大。公告的開篇中便有著“始終感恩國家，感恩改革開放、感恩廣東、感恩深圳市，堅定不移扎根深圳，扎根廣東，愿意也能夠為國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型做出實質(zhì)貢獻(xiàn)”的字樣，讓人眼前一亮。

公告表達(dá)了兩層實質(zhì)性的意思，一是反對預(yù)案，認(rèn)為預(yù)案大幅攤薄現(xiàn)有股東權(quán)益和上市公司收益，且“董事會表決程序的合法性、購買資產(chǎn)定價公允性、獨立董事身份有效性、股份發(fā)行定價合理性等方面存在重大瑕疵”，這等于對預(yù)案進(jìn)行全方位否定。此外，寶能后續(xù)在股東大會表決上“將據(jù)此行使股東權(quán)利”。

第二層意思則更加重要，可以說是“釜底抽薪”：寶能作為第一大股東，幾乎對萬科的“董、監(jiān)、高”進(jìn)行了全面否定，這是王石和姚振華去年進(jìn)行“密室會談”之后，寶能和萬科管理層之間表現(xiàn)得最嚴(yán)重一次“沖突”。

公告稱，“萬科董事會未能均衡代表股東利益，獨立董事喪失獨立性，未能誠信履職；萬科監(jiān)事會對董事會出現(xiàn)的種種問題未能盡到監(jiān)督及糾正的職責(zé)；萬科已經(jīng)實質(zhì)成為內(nèi)部人控制企業(yè)，違背公司治理的基本要求，不利于公司長期發(fā)展和維護(hù)股東權(quán)益?！逼渲?，尤其是第三點“已經(jīng)實質(zhì)成為內(nèi)部人控制企業(yè)”的說法等于對王石等管理層進(jìn)行直接否定。

同一晚，華潤也再次聲明，重申對預(yù)案的反對立場，并對萬科公司治理“高度關(guān)注”。同時發(fā)聲，意欲為何？

在微博上，萬科獨立董事華生曾提到6月17日那場火藥味很濃的董事會會議透露的信息，他說，“寶能因故只求全身而退”。其后，他又在上海證券報撰文透露：華潤曾表示，“寶能現(xiàn)已是萬科第一大股東，萬科的任何重組沒有寶能同意很難推進(jìn)。華潤已與寶能接觸，寶能不反對華潤成為第一大股東。”

寶能和華潤的私下接觸已不再是秘密。但雙方到底達(dá)成何種一致，外人無從判斷，但可以判斷的是，現(xiàn)在的寶能正在逐步掌握主動。

擺在寶能面前路有兩條，一是在股東大會上堅決否決任何利好股價的提案，等待股價下跌，繼續(xù)增持。然后盡可能多地獲取董事會席位，控制公司，將“不聽話”的管理層掃地出門，然后對公司進(jìn)行“翻新”。最后，將股權(quán)轉(zhuǎn)手，獲取轉(zhuǎn)手差價。

這種將公司“翻新售出”的模式為美國私募基金所常用，但寶能要在萬科身上實施起來，將面臨兩大問題：一是寶能“能量”有多大？二是A股“接盤俠”還不夠多。

外界一直詬病A股對中小投資者保護(hù)乏力，其實問題不在于立法本身，而很大程度在于執(zhí)法不嚴(yán)，讓違規(guī)的大股東可以悶聲發(fā)財。但萬科早已成為A股第一焦點，在公司改組之中，大股東但凡有一點損害中小股東的嫌疑，必成眾矢之的，悶聲發(fā)財不易。

比如，按照《關(guān)于上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》，持股超過1%的股東即可提名獨立董事，而獨立董事又在重大關(guān)聯(lián)交易中幾乎具有“決定權(quán)”。因為，重大關(guān)聯(lián)交易在由獨立董事認(rèn)可后，才能提交董事會討論。那么，“較真的”獨立董事完全可以束縛住大股東的手腳。

目前，萬科已有了華生這樣敢于為中小投資者說話，敢于公開發(fā)聲的獨立董事，這是大股東必須要考慮的問題。

另外，即便完成對公司的“翻新”，A股也缺乏足夠多的大機(jī)構(gòu)和財團(tuán)可以接盤。寶能持有22.46%的股權(quán)，如此巨額的股權(quán)即便出掉一半，也是大數(shù)。中國的基金公司習(xí)慣于充當(dāng)“用腳投票”的中小股東，大多沒有實力，也沒有意愿做“接盤俠”。

因此，在一些市場人士看來，寶能和華潤聯(lián)手是最理性的選擇。一方面，雙方共同持股接近40%，幾乎可以掌控股東大會任何重大事項表決。另一方面，華潤在更換新董事長之后，也有政績需要，控股中國第一大住宅地產(chǎn)商顯然是步好棋。所以，寶能手中股權(quán)讓華潤接盤是合理的選擇。但唯一的問題，價格還需慢慢敲定。

不過，寶能和華潤之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓意愿問題，目前只是市場猜測，并非得到雙方確認(rèn)。

“回不去的萬科”

大股東、二股東“聯(lián)合發(fā)聲”之后，萬科的股權(quán)爭奪戰(zhàn)已經(jīng)進(jìn)入第二階段。在這個階段，管理層的能力、口碑，甚至人脈，在接下來的博弈中，重要性或許將越來越低。

但事情并非沒有變動的可能。在董事會重組預(yù)案表決的爭吵之后，萬科高級副總裁譚華杰在一次投資者會議上表示，第一次董事會表決的只是預(yù)案，而不是最終方案，理論上還存在調(diào)整的可能。此后的第二次董事會審議才是最終方案。換言之，各方還有一定談判空間。

為此，《南風(fēng)窗》記者曾致電譚華杰詢問方案是否會調(diào)整的相關(guān)問題，但對方電話并未應(yīng)答，也未回復(fù)短信。以上投資人士認(rèn)為，寶能要做的只是將自己的利益最大化，趕走更換萬科管理層不是目的，如果真的趕走王石，也不過是一種利益最大化的手段。不論多么嚴(yán)厲的表態(tài)，最后目的都是賺錢。

目前，市場一種流行的說法是，引進(jìn)深鐵的確是萬科未來的利好，因為萬科的模式是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)快，即快速開發(fā)、快速銷售。在拿地上，萬科很少在市中心拿地，也很少當(dāng)“地王”，而是習(xí)慣于對社區(qū)的培育。

近期，除一線城市和二線城市的核心板塊之外，中國樓市正在進(jìn)入大洗牌階段。在去庫存成問題的二三線城市，開發(fā)風(fēng)險越來越大，樓建好了，賣不出去，這并不是危言聳聽。而最保險的開發(fā)方式則是“地鐵上蓋”的模式，而深鐵業(yè)務(wù)并非局限于深圳一地，而是全國開花。因此，這和萬科的舊有模式是相通的，雙方合作可以產(chǎn)生“1+1>2”的效果。

某種程度上講，深鐵入股的確被萬科管理層看作是一項不可多得的“各方共贏”的措施，為此他們也用盡全力。一則消息透露了一個細(xì)節(jié)：一位萬科高管在對投資者談到該問題時，情緒激動，竟使用了粗口。他說，開發(fā)商都想跟深圳地鐵合作，都不是“傻X（此處省略一字）”，但深圳地鐵唯獨選中了萬科，那么萬科就要把握機(jī)會。

各方酣戰(zhàn)，深鐵似乎只被當(dāng)成“第三方”。但實際上，如果入股成功，這家巨無霸企業(yè)同樣能在這場交易中之中獲其所需。截至2016年3月，深鐵集團(tuán)總資產(chǎn)約2385億元，凈資產(chǎn)約1527億元，資產(chǎn)負(fù)債率約為35.99%。

這個資產(chǎn)負(fù)債率看起來并不高，但負(fù)債絕對值卻達(dá)到了858億。因此，如果旗下有萬科這樣信用良好、口碑一流的企業(yè)作為業(yè)務(wù)或資金運作平臺，那么必然是好處多多。

在這場利益的大博弈中，寶能、華潤還有深鐵—未來或許還要加上安邦，他們有著不同的身份—民營財團(tuán)、中央國企和地方國企，更各有各的盤算，各方的利益取向和力量博弈將決定萬科最后的走向。而王石和他的戰(zhàn)友們，卻很可能在股權(quán)為王的下一階段博弈中淪為配角，乃至棋子。

作為中國最透明的上市公司之一，這家標(biāo)桿企業(yè)最終的走向，迷霧尚在。無論深鐵入股被否，還是預(yù)案尚需修改，以及大股東、二股東是否會更換董事會和管理層，自從寶能第一次買入萬科股票的那一刻開始，萬科就已經(jīng)不再是以前的萬科。

萬科最初的崛起之路就是“去國有化”—特別是“去地方國企化”。為此，王石甚至不惜得罪地方國資，而引入中央國資華潤替代“深特發(fā)”。而如今，他卻把另一家地方國企當(dāng)作捍衛(wèi)自己尊嚴(yán)的“白衣騎士”。世代更迭，人生無常，這其中的復(fù)雜滋味，唯他一人能夠體會。