張任杰

摘要：隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展，我國(guó)綜合國(guó)力顯著提高，其中，企業(yè)在促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中，起到了主導(dǎo)性作用。隨著企業(yè)、資本市場(chǎng)、金融業(yè)等發(fā)展，交叉持股是最常見的一種資本運(yùn)作手法，是公司擴(kuò)張的一種較常見方法，這一觀點(diǎn)已得到人們普遍認(rèn)可。但是交叉持股有利有弊，這就要我們加深對(duì)它的認(rèn)識(shí)和研究，以期趨利避害。本文在前人研究基礎(chǔ)上，給出相關(guān)概念的界定，分析我國(guó)交叉持股現(xiàn)狀、特征，闡明其存在的利弊，并給出相關(guān)建議，為相關(guān)研究貢獻(xiàn)微薄力量。

關(guān)鍵詞：交叉持股；控制權(quán)；治理結(jié)構(gòu)

中圖分類號(hào)：F830.39 文獻(xiàn)識(shí)別碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2016）004-000310-02

一、交叉持股綜述

（一）交叉持股的概念

無(wú)論在我國(guó)理論界還是實(shí)務(wù)界，對(duì)于交叉持股這個(gè)概念的界定，在理解上還存在一些偏差，一般給出的定義大部分都是照抄國(guó)外文獻(xiàn)，認(rèn)為交叉持股就是互相持股，同時(shí)在運(yùn)用上，大部分學(xué)者也把企業(yè)持有另一企業(yè)股份都情況界定為交叉持股，這種對(duì)于交叉持股在界定及運(yùn)用上的不規(guī)范，在很大程度上限制了我國(guó)理論界對(duì)企業(yè)間交叉持股更深入的研究。本文將對(duì)我國(guó)企業(yè)交叉持股問(wèn)題進(jìn)行一個(gè)系統(tǒng)的分析，以期為后續(xù)研究提供便利。

1.交叉持股的定義。交叉持股，是指兩個(gè)或多個(gè)企業(yè)為了達(dá)到預(yù)期的某種目的，通過(guò)互相持有股份，從而形成彼此互為投資者的一種現(xiàn)象。

2.交叉持股的界定。本文提到的交叉持股具有廣義和狹義之分。狹義上講，僅僅指兩個(gè)獨(dú)立的企業(yè)直接出資，成為相互的股東；廣義上講，除包含上述情況外，還包括多個(gè)企業(yè)通過(guò)相互投資持股，形成環(huán)形或更為復(fù)雜的的交叉持股關(guān)系。

我國(guó)交叉持股具有以下三個(gè)特點(diǎn)：行業(yè)分布廣泛、分布集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)、上市公司交叉持股參與度較高。

（二）交叉持股分類

1.根據(jù)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)劃分。（1）單一交叉持股，指兩個(gè)企業(yè)互相持股成為彼此股東的類型。這中交叉持股形態(tài)是最簡(jiǎn)單、最基本的類型，其他類型都是以此為基礎(chǔ)發(fā)展而來(lái)的。（2）復(fù)雜交叉持股。該類型是指存在于兩個(gè)以上公司之間的交叉持股，主要包括三種類型：第一，環(huán)狀交叉持股：即在許多公司間相互持有股份，形成圓環(huán)狀封閉式的交叉持股關(guān)系。第二，網(wǎng)狀型：多個(gè)企業(yè)之間兩兩雙方彼此持股形成的交叉持股現(xiàn)象，該類型下企業(yè)間交叉持股方式較為復(fù)雜。

第三，放射型：指在交叉持股系統(tǒng)中，多個(gè)企業(yè)都以某一個(gè)企業(yè)為中心，中心企業(yè)與其他企業(yè)彼此持股，但系統(tǒng)中其他費(fèi)中心企業(yè)之間彼此不形成交叉持股關(guān)系。

2.根據(jù)控制、從屬關(guān)系劃分

（1）縱向交叉持股，指母子公司之間交叉持股。（2）橫向交叉持股。就是指不具備者控制或從屬關(guān)系的企業(yè)之間交叉持股方式。在該類型下，參與企業(yè)之間處于平等關(guān)系。

二、交叉持股的動(dòng)機(jī)

（一）規(guī)避商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)交叉持股動(dòng)機(jī)的研究要追溯到Klein、Crawford與Alchain，他們認(rèn)為企業(yè)間進(jìn)行交叉持股的目的是為了降低商業(yè)伙伴的欺騙行為而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這種規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)機(jī)在交易特定商品時(shí)尤為明顯。

（二）抵御惡意收購(gòu)

企業(yè)之間在取得交叉持股之后，相互間持有對(duì)方的一定股份進(jìn)而會(huì)形成一種特殊的聯(lián)盟關(guān)系，在遭受到外部公開市場(chǎng)收購(gòu)時(shí)，這種穩(wěn)定的盟友關(guān)系可以有效阻止而意收購(gòu)。

（三）穩(wěn)定股價(jià)

企業(yè)之間通過(guò)交叉持股，一方面可以調(diào)節(jié)、控制二級(jí)市場(chǎng)的流通份額，另一方面參與企業(yè)間也可以形成互相協(xié)調(diào)的機(jī)制，可以通過(guò)靈活的買賣方式調(diào)節(jié)二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)。因此，股價(jià)出現(xiàn)異常波動(dòng)時(shí)，各參與企業(yè)就可以相互護(hù)盤，以達(dá)到穩(wěn)定股價(jià)的目的。

（四）獲取超額控制權(quán)

目前大多學(xué)著都認(rèn)為當(dāng)現(xiàn)金流權(quán)小于控制權(quán)時(shí)，大股東可獲得超額控制權(quán)，大股東可通過(guò)交叉持股的機(jī)制，強(qiáng)化兩權(quán)分離。LaPorta等（1999）認(rèn)為交叉持股能用較少的現(xiàn)金流把集團(tuán)內(nèi)某一公司的實(shí)際控制權(quán)保留到終極控制者手中。

三、交叉持股作用

（一）交叉持股正面作用

1.加強(qiáng)合作關(guān)系。多個(gè)企業(yè)可以通過(guò)交叉持股形成穩(wěn)定的同盟關(guān)系，從而達(dá)到利益相關(guān)，互相扶持共同成長(zhǎng)、發(fā)展的效果，可以加強(qiáng)彼此之間合作，減少利益沖突，可以聯(lián)合開發(fā)新產(chǎn)品、新技術(shù)，拓展發(fā)展領(lǐng)域，提高成功率并分散風(fēng)險(xiǎn)。交叉持股可以進(jìn)一步加強(qiáng)企業(yè)間的聯(lián)合，使單個(gè)參與企業(yè)都可以受到其他企業(yè)的幫助，并且相互之間也會(huì)進(jìn)行多方面合作。

2.穩(wěn)定控制權(quán)。交叉持股具有穩(wěn)定管理權(quán)的作用，使得管理當(dāng)局不用擔(dān)心自己地位、職能的改變，以公司利益為出發(fā)點(diǎn)，做出有利于公司發(fā)展的經(jīng)濟(jì)決策。同時(shí)當(dāng)公司用復(fù)雜交叉持股方式時(shí)，即使某個(gè)公司持股比例并不高，但是系統(tǒng)中的參與企業(yè)總持股比例可能會(huì)很高，從而可以抵御外部系統(tǒng)分散股權(quán)、爭(zhēng)奪控制權(quán)的威脅，使得控制權(quán)能夠穩(wěn)定保持。

3.建立隱形交易契約關(guān)系。具有縱交叉持股關(guān)系的企業(yè)，大多伴隨著各企業(yè)對(duì)其他企業(yè)所進(jìn)行的專屬投資，這種投資可以降低系統(tǒng)中企業(yè)間的交易成本，這比與外部公司進(jìn)行的交易更加有利，進(jìn)而可以加大交易機(jī)會(huì)，穩(wěn)定交易關(guān)系，從而使企業(yè)之間建立一種長(zhǎng)期、隱形的契約關(guān)系，使得彼此之間聯(lián)系更加緊密、穩(wěn)固。

（二）交叉持股的負(fù)面作用

1.虛增資本。交叉持股，本質(zhì)上其實(shí)是同一資金在企業(yè)間循環(huán)流通，而在賬面上會(huì)形成一種企業(yè)之間相互投資，虛增資本的現(xiàn)象，造成企業(yè)資本空洞化，表面來(lái)看企業(yè)賬面上資本很充裕，但其實(shí)企業(yè)資本可能會(huì)很匱乏，不利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

2.妨害市場(chǎng)交易秩序。金融市場(chǎng)健康有序運(yùn)行，能提高民眾進(jìn)行金融投資、交易的信心，提高投資機(jī)會(huì)。反之，則會(huì)降低交易者投資欲望，對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)不利影響。交叉持股，會(huì)虛增參與企業(yè)資本，造成企業(yè)資本狀況良好的假象，同時(shí)會(huì)增加相關(guān)內(nèi)幕交易，對(duì)證券市場(chǎng)的正常運(yùn)行帶來(lái)危害。

3.歪曲公司治理結(jié)構(gòu)。交叉持股制度，會(huì)在一定程度上歪曲公司治理結(jié)構(gòu)，股東、監(jiān)事等相關(guān)高層人員的權(quán)利將會(huì)被架空，造成股東大會(huì)、監(jiān)事會(huì)等機(jī)構(gòu)形同虛設(shè)，各機(jī)構(gòu)、部門間的互相制約機(jī)制不能有效發(fā)揮，而經(jīng)營(yíng)者的控制權(quán)將會(huì)放大許多倍，成為公司的實(shí)際控制人，受約束程度較低控有動(dòng)機(jī)、有能力做出有利于自身，損害股東、及債權(quán)人的決議。

四、交叉持股存在的問(wèn)題

（一）盲目性

在我國(guó)大部分企業(yè)交叉持股行為是一種短期決策，盲目采取。我國(guó)三分之二以上的上市公司采取交叉持股的目的是進(jìn)行證券投資后獲利離場(chǎng)，追求短期收益，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)利潤(rùn)。證券市場(chǎng)行情較好時(shí)，這樣的投資無(wú)疑使參與企業(yè)獲利頗豐；但當(dāng)股市下跌，行情不好時(shí)，這樣反而會(huì)使參與企業(yè)財(cái)務(wù)利潤(rùn)迅速下降，企業(yè)投入的越多，損失就越嚴(yán)重。因此，財(cái)務(wù)型交叉持股無(wú)論是賺是賠對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)說(shuō)都不是一種合理的方式。

（二）資本空洞化

交叉持股會(huì)造成虛增資本現(xiàn)象的出現(xiàn)，使得公司實(shí)際控制人可以通過(guò)復(fù)雜的持股關(guān)系掏空公司資產(chǎn)，損害外部債權(quán)人利益。當(dāng)企業(yè)之間交叉持股時(shí)，雖然實(shí)質(zhì)上只是同一資金在企業(yè)間流動(dòng)，但每經(jīng)過(guò)一手，形式上經(jīng)手企業(yè)的資本額就會(huì)增加，使得企業(yè)登記的資本額沒(méi)有實(shí)際資金支持，當(dāng)公司無(wú)法償還債務(wù)時(shí)，企業(yè)難以用虛增的資本來(lái)清還。

（三）控制權(quán)私有化收益

大股東可以通過(guò)交叉持股方式強(qiáng)化了兩權(quán)分離，進(jìn)而通過(guò)內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價(jià)、資金占用、資產(chǎn)出售等方式掏空企業(yè)剩余權(quán)益，或者通過(guò)降低現(xiàn)金股利保留盈余等手段增加其所控制的資源，從而獲得控制權(quán)私有化收益，侵害中小股東權(quán)益。

（四）形成壟斷

企業(yè)間的交叉持股可以建立策略聯(lián)盟，維護(hù)企業(yè)之間的生產(chǎn)、供銷等關(guān)系，從而強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)它也可能會(huì)造成壟斷，特別是在具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的橫行企業(yè)之間，利用交叉持股可能造成排擠其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，獲取壟斷利潤(rùn)的現(xiàn)象。

五、完善我國(guó)交叉持股的建議

（一）禁止母子公司交叉持股

子公司雖然是母公司籌建創(chuàng)立，受母公司制約，但是在公司具有獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)利益，而且母子本身就對(duì)子公司具有較大的控制權(quán)，當(dāng)母子公司交叉持股時(shí)，會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)母公司對(duì)子公司的控制，使得子公司在很大程度上以母公司為主，為母公司服務(wù)，不利于子公司的發(fā)展、壯大。因此在完善我國(guó)交叉持股制度建設(shè)上，要盡量禁止母子公司交叉持股，同時(shí)合理地認(rèn)定母子公司的范圍。

（二）建立、健全交叉持股信息披露制度

建立并完善交叉持股的信息披露制度，一方面要求持股企業(yè)有對(duì)目標(biāo)企業(yè)通知的義務(wù)，另一方面是目標(biāo)企業(yè)有對(duì)廣大公眾披露的義務(wù)。這樣可使在一定程度上提高交叉持股透明度，便于使利益關(guān)系人了解公司資本結(jié)構(gòu)的真實(shí)情況，防止資本虛增，做出正確的判斷和決策。

（三）完善公司治理結(jié)構(gòu)

1.完善監(jiān)事會(huì)制度。完善監(jiān)事會(huì)制度，能夠加強(qiáng)監(jiān)事會(huì)監(jiān)督、限制等職能的作用，有利于監(jiān)事會(huì)約束管理當(dāng)局功能的發(fā)揮，維護(hù)股東利益，并且這樣也能夠完善公司內(nèi)部控制機(jī)制，能夠從根本上解決交叉持股帶來(lái)的負(fù)面影響。

2.加強(qiáng)獨(dú)立董事制度建設(shè)。獨(dú)立董事作為企業(yè)無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系的第三方介入企業(yè)，能夠起到較好的監(jiān)督、輔助決議效果，加強(qiáng)企業(yè)獨(dú)立董事制度建設(shè)，能夠提高獨(dú)立董事參與公司治理的積極性，完善其職能作用的發(fā)揮，保障董事會(huì)能夠正常、有序的進(jìn)行各項(xiàng)工作，使得董事會(huì)的各項(xiàng)決議能夠得以貫徹實(shí)施。

（四）完善反壟斷制度

上文已經(jīng)提到交叉持股的負(fù)面作用中，交叉持股容易形成參與各方的利益共同體，致使壟斷現(xiàn)象的出現(xiàn)，并且壟斷現(xiàn)象的危害社會(huì)各界基本已達(dá)成共識(shí)。因此，為了能夠減少和避免壟斷現(xiàn)象的出現(xiàn)，完善壟斷制度是必須進(jìn)行的，只有完善相關(guān)制度，才能合理遏制交叉持股這一負(fù)面影響，發(fā)揮其正面功用。