王昱穎

摘要：本文采用事件分析法對股票股利分配前后的上市公司股票是否存在超額回報率進行事件分析，從而提出相應(yīng)的事件驅(qū)動投資策略。本文挑選出在2015年實行股票股利分配政策共77家上市公司。對其在實施股票紅利的預(yù)案公告日和股權(quán)登記日兩個時點是否存在短期超額收益進行分析并給出結(jié)論和投資建議。

關(guān)鍵詞：股票；股利分配；驅(qū)動；投資

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）004-000299-02

一、基本概念界定

為了使事件分析更具有說服力且更具有可比性，我們將配股上市公司分為“高配股”和“低配股”兩類，其中高配股是指每10股送股大于等于4股，低配股則是每10股小于4股。

在分析不同事件時點對上市公司股價的影響時，我們需要對基本信息進行構(gòu)建，具體包括：

1.時間期限：我們假定事件當(dāng)日為第0天，一T代表事件公告日的前T天，T則代表事件公告日后的第T天。我們選取了每只股票事件公告日的前15天當(dāng)日收盤價和后15天的收盤價作為基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。

2.基礎(chǔ)參數(shù)：為了分析各只股票的超額回報率，我們選取了各股票所在市場對應(yīng)分析日的大盤指數(shù)，分別為滬深300指數(shù)、中小板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)。

3.事件分析：以各事件公告日前后14天為分析期，分析預(yù)案公告前是否存在信息走漏、預(yù)案公布后以及股權(quán)登記日前是否有“搶權(quán)”效應(yīng)、登記之后是否有“除權(quán)”效應(yīng)。

二、數(shù)據(jù)選取

本文由東方財富網(wǎng)查詢到2015年實施送配股的上市公司共77家，并獲取其配送預(yù)案公告日及股權(quán)登記日，后至Wind行情軟件查詢77家上市公司的預(yù)案公告日及其前后14個交易日的股價數(shù)據(jù)與股權(quán)登記日及其前后14個交易日的股價數(shù)據(jù)，剔除了因資產(chǎn)重組在分析期間停牌的三只股票，共獲得74家上市公司股價數(shù)據(jù)共2220個。通過上文給出的超額收益率計算公式計算得到配送預(yù)案公告日與股權(quán)登記日及其前后交易日的超額收益率數(shù)據(jù)。

三、配送預(yù)案公告事件分析

我們通過事件研究方法計算出樣本的超額回報和累計超和回報情況，考慮到篇幅有限，下文僅對顯著的超額回報和累計超額回報進行繪圖分析。

如上圖所示，預(yù)案公告日前有14個交易日中，存在的超額收益率狀況并不是十分顯著，超額收益率數(shù)值較小，且在一些日子里更是出現(xiàn)了負(fù)的超額收益率，但在預(yù)案公告日的前2個交易日，無論是高配送股還是低配送股，都存在著密集的超額收益率，盡管數(shù)值并不高，但考慮到其為所有樣本股票的平均數(shù)值，證明在預(yù)案公告日的前2個交易日里還是有著較為顯著的超額收益率，這也可能是預(yù)案公告信息提前走漏導(dǎo)致的結(jié)果。

圖1中最為明顯的就是在預(yù)案公告公布的后1交易日，高配送股的超額收益率十分顯著，幾乎達(dá)到6%，可能是高配送的利好分紅信息刺激了投資者對該類股票的投資熱情和信心，也證明了對于高配送股，在配送股預(yù)案公告日買入，在其后一個交易日的獲利將比較豐厚，且在隨后的6個交易日內(nèi)，都有著較為不錯的超額收益率。而對于低配送股，其僅在預(yù)案公告后1交易日有較小幅度的超額收益率。

從累計超額回報圖來看，高配送股顯然比低配送股獲得更加多的追捧，表現(xiàn)為預(yù)案公告后，特別是預(yù)案公告日后1交易日，高配送的累計超額收益有一個很明顯的拉升過程而且還在不停地往上走，而低配送的累計超額收益則幾乎停滯不動，導(dǎo)致兩者的累計超額收益率之差越來越大。因此，如果采取預(yù)案公告日前買入預(yù)案公告日后賣出的投資策略，無論是高配送或者低配送，均存在獲得超額收益的可能性。而且由圖2可以明顯看出，高配送事件引發(fā)的超額收益率比低配送要高出許多，所以預(yù)案公告后可以繼續(xù)持有高配送股股票，而對于低配送股股票則需持謹(jǐn)慎態(tài)度。

四、股權(quán)登記事件分析

股權(quán)登記日是上市公司界定哪些主體有參加分紅、送股、配股權(quán)利的具體一天，而股權(quán)登記日的下一個交易日就是除權(quán)日，這一天購入的股票不再具備參與分紅、配送股的權(quán)利。由于送股導(dǎo)致上市公司總股數(shù)增多，股權(quán)登記日的后一交易日股價通常會大跳水，

圖3顯示了高配送股與低配送在這一天有很大幅度負(fù)的超額收益率，很顯然，高配送股出現(xiàn)了比低配送股幅度更大的負(fù)的超額收益率，但這都是未經(jīng)復(fù)權(quán)處理的，故在股權(quán)登記日后1交易日的超額收益率情況不構(gòu)成操作建議，為了便于分析我們剔除股權(quán)登記日后1交易日進行分析。對于累計超額收益率的回報，也劃分為前14個交易日加上股權(quán)登記日當(dāng)天和剔除后1交易日的后13個交易日兩個階段。

與預(yù)案公告不同，股權(quán)登記日前后已經(jīng)不存在“信息是否走漏”的問題。

雖然對于高配送股來說，在股權(quán)登記日的5個交易日前進入、在股權(quán)登記日當(dāng)天或者前一天退出，依然可以獲得正的超額收益，這是因為“搶權(quán)”資金的進入推升了股價。特別要注意的是，高配送股在股權(quán)登記日當(dāng)天出現(xiàn)了顯著的負(fù)超額收益率，這可能是“搶權(quán)”資金離場的結(jié)果，其后，高配送股僅在第4和12個交易日有小幅的正的超額收益率，而在第13-14交易日有小幅的負(fù)的超額收益率。

對于低配送股，其在股權(quán)登記日之前第4個交易日有較顯著的超額收益率，且與高配送股不同的是其在股權(quán)登記日當(dāng)天有顯著的正的超額收益率，且其后的第2-3個交易日也有小幅正的超額收益率，而在第7、10、13個交易日則有一定幅度的負(fù)超額收益率，第14個交易日的正超額收益率則可能是前期壓抑股價的釋放。

在股權(quán)登記日的前14個交易日中，高配送股和低配送股的累計超額收益率在前10個交易日呈現(xiàn)出相似的走勢，而從-8交易日開始，低配送股累計超額收益率呈現(xiàn)上升趨勢，而高配送股則出現(xiàn)下降趨勢，直至-6交易日高配送股才反跌為升，但兩者仍保持著一定的差距，在-1交易日兩者累計超額收益率曲線相交，說明持有兩種類型的股在-1交易日將具有相同的累計收益率，但在整個過程中，高配送股出現(xiàn)累計超額收益率下降的時間較長，風(fēng)險更大，可根據(jù)上一分析過程的超額收益率時點分布進行超短期持有獲利。在股權(quán)登記日當(dāng)天，高配送股與低配送股累計超額回報呈現(xiàn)出完全相反的走勢，高配送股下降而低配送股上升，且兩者變動幅度均比較大，須引起投資者注意。

股權(quán)登記日后，剔除第1個交易日的除權(quán)影響，直接從第2個交易日進行分析，在2-6交易日，高配送股與低配送股的累計超額收益率呈現(xiàn)出相似的走勢，且低配送股的整體回報要好于高配送股。而在第7個交易日開始，兩者走勢呈現(xiàn)相反趨勢，低配送股的累計超額回報總體表現(xiàn)出下跌趨勢，且在第10個交易日出現(xiàn)累計超額收益率為負(fù)的情況。高配送股的累計超額收益率回報經(jīng)歷了M型的走勢，但總體為正?？傊?，相比預(yù)案公告日，股權(quán)登記日前后的獲利機會已經(jīng)不明顯，且所獲超額收益率的數(shù)值也較低。

五、研究結(jié)論及操作建議

上面的分析主要基于事件研究，而沒有過多的考慮企業(yè)的基本面。從上面的分析來看：1.預(yù)案公告公布的后1交易日，高配送股的超額收益率十分顯著，且在隨后的6個交易日內(nèi)，都有著較為不錯的超額收益率。2.如果采取預(yù)案公告前進入公告后退出的投資策略，無論是高配送或者低配送，均存在獲得超額收益的可能性。與低配送相比，高配送對于股價的支撐時間更長一些，獲得的超額收益率也要高出許多。3.對于高配送股來說在股權(quán)登記日5個交易日前進入、在股權(quán)登記日當(dāng)天或者前一天退出，依然可以獲得正的超額收益，這是因為“搶權(quán)”資金的進入推升了股價。但其在股權(quán)登記日其后交易日的累計超額收益率則出現(xiàn)了較長時間的下降。低配送股的累計回報收益率不明顯。4.相比于預(yù)案公告日，股權(quán)登記日的超額收益率數(shù)值較小，獲利機會少。