許昕竹　衛(wèi)晨

摘 要 當(dāng)前我國(guó)農(nóng)村金融市場(chǎng)主要還是以銀行借貸關(guān)系為主，而以壟斷性國(guó)有大型商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融機(jī)構(gòu)往往具有很強(qiáng)的逐利性，大多數(shù)資質(zhì)狀況一般、無(wú)充足抵質(zhì)押品做擔(dān)保的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目往往不被上述機(jī)構(gòu)認(rèn)可，無(wú)法獲得充足的融資。本文將以筆者在工作中實(shí)際接觸到的真實(shí)案例——S集團(tuán)旗下農(nóng)業(yè)基金平臺(tái)為例，闡述通過(guò)農(nóng)業(yè)投資基金如何解決上述矛盾。案例中還特別引入一個(gè)股權(quán)項(xiàng)目，用以說(shuō)明農(nóng)業(yè)投資基金設(shè)立的可行性及其各種優(yōu)勢(shì)。此外，本文也揭示了設(shè)立和運(yùn)作農(nóng)業(yè)投資基金可能面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)，并給出了應(yīng)對(duì)的建議。

關(guān)鍵詞 農(nóng)村金融 農(nóng)業(yè)投資基金 股權(quán)投資

一、農(nóng)業(yè)投資基金概述

（一）農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投融資現(xiàn)狀

中央政府多次出臺(tái)的“一號(hào)文件”，聚焦于關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的三農(nóng)領(lǐng)域。金融機(jī)構(gòu)積極探索從投資的角度來(lái)解決“三農(nóng)問(wèn)題”，以推進(jìn)加快農(nóng)業(yè)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，將資本市場(chǎng)引入農(nóng)業(yè)正是一種金融創(chuàng)新。

經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，我國(guó)農(nóng)村金融體制改革不斷進(jìn)行深化，已初步建立了政策性、商業(yè)性、合作性“三駕馬車”的農(nóng)村金融體系。但由于金融機(jī)構(gòu)的逐利性和商業(yè)化運(yùn)作模式，上述農(nóng)業(yè)金融機(jī)構(gòu)往往不能很好地發(fā)揮作用，如金融機(jī)構(gòu)多追求短期流動(dòng)性的產(chǎn)業(yè)、放貸規(guī)模大的項(xiàng)目、有充足抵質(zhì)押品的項(xiàng)目等，而大多數(shù)農(nóng)業(yè)項(xiàng)目相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高、可承受的資金成本低，所以金融機(jī)構(gòu)針對(duì)農(nóng)業(yè)項(xiàng)目大都不愿合作，從而造成農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)得不到充足穩(wěn)定的資金，限制了農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

（二）農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金概述

農(nóng)業(yè)投資基金是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化與產(chǎn)業(yè)投資基金結(jié)合的產(chǎn)物，它將銀行借貸這一傳統(tǒng)資金來(lái)源單一的農(nóng)業(yè)融資形式進(jìn)行了發(fā)展創(chuàng)新，按照集合投資、共同收益、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的原則，通過(guò)發(fā)售基金份額的方式將投資者的分散資金統(tǒng)一管理，統(tǒng)一運(yùn)作，以股權(quán)投資的形式直投于眾多有潛力的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)類企業(yè)、農(nóng)業(yè)高科技項(xiàng)目、農(nóng)業(yè)信息推廣建設(shè)項(xiàng)目和農(nóng)業(yè)集約產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目等，從而促進(jìn)其形成規(guī)?；?、專業(yè)化、集約化的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，以提高目標(biāo)企業(yè)的綜合效益，扶持農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一種產(chǎn)業(yè)投資基金。農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金近年來(lái)在國(guó)內(nèi)算是新生事物，大力發(fā)展這種創(chuàng)新型的投融資方式，對(duì)于整個(gè)資本市場(chǎng)體系的構(gòu)建和金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化有著以下重大意義：一是拓寬農(nóng)業(yè)企業(yè)融資渠道，分散銀行體系風(fēng)險(xiǎn)；二是增添投資理財(cái)工具，豐富居民投資品種，優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)；三是有效緩解眾多涉農(nóng)企業(yè)融資困境，支持中小農(nóng)企業(yè)發(fā)展。

二、F農(nóng)業(yè)投資基金案例分析

（一）F農(nóng)業(yè)投資基金設(shè)立的背景

S集團(tuán)是國(guó)家涉農(nóng)領(lǐng)域中的龍頭企業(yè)，正努力搭建新型融資平臺(tái)，農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金募集平臺(tái)的建立恰恰能夠滿足集團(tuán)快速發(fā)展的需要，從而起到緩解集團(tuán)涉農(nóng)項(xiàng)目投資不足的作用。成立北京M投資基金管理有限公司，設(shè)立并管理投資基金的金融運(yùn)作模式，既可為成員單位打開(kāi)較為寬廣的融資渠道，又可搭建起對(duì)外投資的平臺(tái)，使企業(yè)向類金融化轉(zhuǎn)型。

（二）F農(nóng)業(yè)投資基金架構(gòu)

北京M投資基金管理有限公司作為基金的普通合伙人（GP），參與基金的投資和日常管理，S集團(tuán)有限公司作為北京M投資基金管理有限公司的控股股東和有限合伙人（LP），并參與基金份額的認(rèn)購(gòu)，同時(shí)其還為基金提供一定程度的增信，并在特定情況下可為投資人提供暗保，從而增加基金整體的安全性。合格投資者認(rèn)購(gòu)基金份額，作為基金的有限合作人（LP），只參與收益分配?；鸪闪⒑螅顿Y各子項(xiàng)目，獲得相應(yīng)報(bào)酬后，優(yōu)先分配給LP后再向GP分配。

（三）F農(nóng)業(yè)投資基金擬投股權(quán)類項(xiàng)目舉例——A生態(tài)休閑農(nóng)業(yè)項(xiàng)目

A生態(tài)園林集團(tuán)公司以生態(tài)養(yǎng)生、休閑農(nóng)業(yè)的策劃、設(shè)計(jì)、建造為主業(yè)。計(jì)劃募集資金6000萬(wàn)，用途為建造特色生態(tài)商業(yè)體系。A公司投資前估值人民幣3.4億，本輪計(jì)劃融資6000萬(wàn)，增資后企業(yè)估值為4億，新增投資者占增資后公司股份的15%。在此輪增資中，F(xiàn)農(nóng)業(yè)基金計(jì)劃出資4000萬(wàn)認(rèn)購(gòu)企業(yè)新增股份，占增資后企業(yè)10%的股權(quán)。

1.投資保障性條款。（1）業(yè)績(jī)對(duì)賭要求及股權(quán)補(bǔ)償：A公司對(duì)基金承諾公司將實(shí)現(xiàn)經(jīng)審計(jì)的實(shí)際稅后凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)，若由于各種原因未完成業(yè)績(jī)要求，則A公司應(yīng)以股權(quán)形式補(bǔ)償基金。（2）回購(gòu)條款：如果到約定日，公司沒(méi)有實(shí)現(xiàn)上市或被收購(gòu)，基金有權(quán)要求公司通過(guò)適當(dāng)?shù)陌才炮H回其持有的部分或全部股權(quán)。

2.退出計(jì)劃及方案。（1）上市退出：公司計(jì)劃三年后在國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)板或中小板市場(chǎng)上市退出。（2）控股股東回購(gòu)：根據(jù)投資協(xié)議，如公司在約定日前未能成功IPO，實(shí)際控制人或公司將按照年15%收益回購(gòu)?fù)顿Y者的投資份額。

3.投資收益測(cè)算。假設(shè)按照投資后4億人民幣的公司估值，基金計(jì)劃出資4000萬(wàn)人民幣，總計(jì)占公司10%的股份。公司計(jì)劃在2014年上市，發(fā)行25%的股份，按照公司2013年的盈利預(yù)測(cè)保守、正常、樂(lè)觀預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)分別為7000萬(wàn)、8000萬(wàn)、1億，發(fā)行市盈率分別按30、40、50倍計(jì)算基金收益，上市時(shí)投資回報(bào)測(cè)算如表1。

根據(jù)以上案例綜合分析結(jié)果，可以看出設(shè)立農(nóng)業(yè)基金符合《合伙企業(yè)法》等有關(guān)法規(guī)的規(guī)定。同時(shí)，根據(jù)前述對(duì)基金、基金管理人、S集團(tuán)、擬投項(xiàng)目的綜合分析，以及對(duì)項(xiàng)目后期管理的安排，可以說(shuō)在落實(shí)好相應(yīng)的風(fēng)控措施后，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)是可控的，并且農(nóng)業(yè)基金擬投項(xiàng)目為債權(quán)和股權(quán)類交叉投資，在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，又將收益放大，此外，本農(nóng)業(yè)基金還設(shè)有S集團(tuán)做保，從而基金整體的安全性大幅提升。S集團(tuán)是具有較強(qiáng)實(shí)力的行業(yè)龍頭企業(yè)，是各金融機(jī)構(gòu)積極爭(zhēng)取的優(yōu)質(zhì)合作伙伴，通過(guò)創(chuàng)新型基金類產(chǎn)品，能夠產(chǎn)生較好的社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益。而基金化、主動(dòng)管理業(yè)務(wù)也會(huì)是創(chuàng)新農(nóng)業(yè)投資的發(fā)展趨勢(shì)之一。在此案例中，農(nóng)業(yè)基金的投向不僅可以是生態(tài)農(nóng)業(yè)的A公司股權(quán)類項(xiàng)目，還可以是農(nóng)業(yè)配套設(shè)施建設(shè)的熱帶果蔬配送中心項(xiàng)目，這有別于傳統(tǒng)銀行僅貸款支農(nóng)的簡(jiǎn)單模式，創(chuàng)新了金融支農(nóng)的途徑，同時(shí)提高了投資者的收益水平。就案例中單一股權(quán)項(xiàng)目的年回報(bào)率來(lái)講，若項(xiàng)目公司上市則可翻番，最低兜底也將以假股真?zhèn)哪Ｊ接?5%的回報(bào)率，所以從綜合收益上來(lái)講對(duì)投資者是有吸引力的。綜上農(nóng)業(yè)投資基金也得到了農(nóng)業(yè)及金融等各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的支持，可見(jiàn)設(shè)立F農(nóng)業(yè)投資基金的案例是具備可行性的，同時(shí)基于以上農(nóng)業(yè)投資基金運(yùn)作的案例也反應(yīng)出設(shè)立農(nóng)業(yè)投資基金起到了緩解涉農(nóng)項(xiàng)目投資不足的作用。

三、農(nóng)業(yè)投資基金設(shè)立中存在的風(fēng)險(xiǎn)

通過(guò)以上農(nóng)業(yè)投資基金設(shè)立的整個(gè)案例，不難看出農(nóng)業(yè)投資基金的優(yōu)勢(shì)所在，但由于農(nóng)業(yè)投資基金尚未發(fā)展成熟，在其設(shè)立的過(guò)程中存在諸多風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

（一）政策風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)家貨幣政策、財(cái)政稅收政策、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策、投資政策及相關(guān)法律法規(guī)的調(diào)整與變化可能影響基金財(cái)產(chǎn)的收益。從長(zhǎng)期來(lái)看，農(nóng)業(yè)、循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是具備可持續(xù)性的、良性的，目前也享受國(guó)家各種政策和資金的補(bǔ)貼鼓勵(lì)。但隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)行和各行業(yè)的逐步發(fā)展，這些領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)政策將不斷調(diào)整和完善，國(guó)家法規(guī)、物價(jià)政策、技術(shù)進(jìn)步等因素變化，對(duì)這些領(lǐng)域的投資項(xiàng)目未來(lái)經(jīng)營(yíng)及盈利能力產(chǎn)生較大影響，繼而影響投資決策的最初的判斷依據(jù)，導(dǎo)致對(duì)于基金收益預(yù)期的判斷不具有參考性。

（二）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)

1.項(xiàng)目選擇風(fēng)險(xiǎn)。盡管農(nóng)業(yè)基金普通合伙人將著力為基金爭(zhēng)取有吸引力的投資項(xiàng)目，并作出符合基金及投資者利益的投資安排，但尋找和投資優(yōu)秀的項(xiàng)目是一項(xiàng)高難度的工作，基金仍無(wú)法保證所投資的項(xiàng)目都能夠盈利。

2.項(xiàng)目退出風(fēng)險(xiǎn)。在有些情況下，由于法律法規(guī)或政府主管部門或相關(guān)政策的要求，農(nóng)業(yè)投資基金無(wú)法在某一時(shí)期內(nèi)退出某一投資項(xiàng)目。因此可能不能以最優(yōu)的方式退出該項(xiàng)目。

3.投資非上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。農(nóng)業(yè)投資基金包含股權(quán)投資，即非上市企業(yè)股權(quán)，對(duì)這種投資進(jìn)行估值、出售或清算存在一定的困難，普通合伙人投資決策機(jī)構(gòu)可能因信息不全等原因?qū)е屡袛嗍д`，使基金遭受損失。

（三）基金合作伙伴的信用風(fēng)險(xiǎn)

多數(shù)農(nóng)業(yè)基金是由具有實(shí)力的農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)集團(tuán)發(fā)起設(shè)立的合伙制基金，在基金整體運(yùn)作中，基金管理的主要職能由其專業(yè)子公司操作，項(xiàng)目來(lái)源于整個(gè)集團(tuán)旗下各子公司或控股公司的項(xiàng)目，因此企業(yè)集團(tuán)對(duì)合作義務(wù)的履約行為對(duì)基金有重大影響。

（四）基金運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

業(yè)務(wù)人員投資能力有限。由于投資人員的經(jīng)驗(yàn)、技能等因素的限制，在管理基金財(cái)產(chǎn)的過(guò)程中對(duì)信息的采集和判斷發(fā)生偏差而使基金財(cái)產(chǎn)未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益或遭受損失。此外，基金運(yùn)營(yíng)還涉及操作風(fēng)險(xiǎn)，即在投資各環(huán)節(jié)以及項(xiàng)目后期管理過(guò)程中，當(dāng)事人在業(yè)務(wù)操作過(guò)程中，因人為因素造成操作失誤或違反操作規(guī)程等引致的風(fēng)險(xiǎn)。

（五）稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

《合伙企業(yè)法》第六條規(guī)定，“合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得和其他所得，按照國(guó)家有關(guān)稅收規(guī)定，由合伙人分別繳納所得稅”。截至本報(bào)告完稿之日，關(guān)于合伙人分別繳納所得稅的操作規(guī)程尚未確定。

四、我國(guó)設(shè)立農(nóng)業(yè)基金的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策及完善建議

（一）政策風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

農(nóng)業(yè)基金的管理人可多層次、多渠道與有限合伙企業(yè)的監(jiān)管層進(jìn)行溝通，并積極跟蹤國(guó)家農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)政策、金融政策稅務(wù)政策以及貨幣政策的變化。同時(shí)，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的周期，及時(shí)調(diào)整基金投資組合，盡力避開(kāi)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和調(diào)整，最大程度降低影響。

（二）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

農(nóng)業(yè)基金投資項(xiàng)目最好尋找同一集團(tuán)或產(chǎn)業(yè)鏈上下游的項(xiàng)目，這樣可在一個(gè)熟悉的領(lǐng)域?qū)ふ液玫耐顿Y機(jī)會(huì)，同時(shí)有利于項(xiàng)目的交叉評(píng)審，更有利于項(xiàng)目的安全性。此外，針對(duì)項(xiàng)目的性質(zhì)上建議為股權(quán)加債券類的項(xiàng)目，這樣不僅通過(guò)債券項(xiàng)目保證了基金整體的最低收益率，還可通過(guò)股權(quán)項(xiàng)目增大基金收益。

（三）避免合作伙伴信用風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

可在《合伙協(xié)議》等相關(guān)法律文書中明確規(guī)定農(nóng)業(yè)基金管理人應(yīng)該承擔(dān)的責(zé)任和義務(wù)，對(duì)其管理行為進(jìn)行一定程度的約束并配合相應(yīng)的處罰，減小其違約風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，對(duì)基金管理人執(zhí)行定期和不定期的強(qiáng)制信息披露制度。此外，可引入基金管理公司的股東等關(guān)聯(lián)單位對(duì)基金整體做暗保，以及使關(guān)聯(lián)公司與其他合伙人共同投資等方式參與基金，這樣其違約成本較大，基金整體信用風(fēng)險(xiǎn)較小。

（四）基金運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

基金管理公司需加強(qiáng)高素質(zhì)人才的引進(jìn)工作，制定有競(jìng)爭(zhēng)力的激勵(lì)機(jī)制，確保業(yè)務(wù)人員、投資團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定。同時(shí)，加強(qiáng)基金后期管理維護(hù)人員的職業(yè)道德教育，確?；鸷笃诰S護(hù)的盡職盡責(zé)，保證基金后期管理的安全運(yùn)行。

（五）稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)策

可及時(shí)跟蹤國(guó)家合伙企業(yè)稅收政策的變化，即時(shí)進(jìn)行信息披露，讓有限合伙人有充分的知情權(quán)。

（六）有關(guān)農(nóng)業(yè)基金的完善建議

1.建議加快制定有關(guān)制度構(gòu)建科學(xué)合理的農(nóng)業(yè)基金法律體系。應(yīng)加快制定規(guī)范農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展的有關(guān)制度及相關(guān)法律法規(guī)，構(gòu)建科學(xué)合理的法律體系，使農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展有法可依，這是推動(dòng)和保障農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金健康發(fā)展的重要因素。同時(shí)，結(jié)合農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)自身特點(diǎn)和國(guó)外農(nóng)業(yè)基金的成功經(jīng)驗(yàn)，制定符合我國(guó)國(guó)情的農(nóng)業(yè)投資基金法律體系，為我國(guó)農(nóng)業(yè)基金的發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

2.建議采用有限合伙制的農(nóng)業(yè)基金組織形式。農(nóng)業(yè)投資基金的組織管理形式應(yīng)采取有限合伙制。其具有許多優(yōu)點(diǎn)：第一，合伙人承擔(dān)無(wú)限責(zé)任違法成本較高，故合伙人自我約束和風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)比較強(qiáng)；第二，有利于獲得客戶信任，從而有利于機(jī)構(gòu)品牌的創(chuàng)立和信譽(yù)度的提升；第三，合伙制可以對(duì)員工進(jìn)行激勵(lì)，有利于吸引人才，培養(yǎng)高水平的投資團(tuán)隊(duì)，增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力。有限合伙制的合伙人可分為兩類：一類是普通合伙人GP，即承擔(dān)無(wú)限責(zé)任的合伙人，由其負(fù)責(zé)公司的經(jīng)營(yíng)管理；另一類是以出資額承擔(dān)有限責(zé)任的有限合伙人LP，但沒(méi)有對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)管理權(quán)。所以這種有限合伙制，既有較好的自我約束機(jī)制的優(yōu)點(diǎn)，又有增大資本規(guī)模的優(yōu)點(diǎn)，更適合農(nóng)業(yè)投資基金的特點(diǎn)。

3.對(duì)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)基金從嚴(yán)監(jiān)管，使其規(guī)范發(fā)展。農(nóng)業(yè)投資基金是一個(gè)極具發(fā)展前景的行業(yè)，在其發(fā)展初期就應(yīng)確立從嚴(yán)監(jiān)管的理念，為這一領(lǐng)域的健康發(fā)展打下基礎(chǔ)。當(dāng)然也少不了政府提供一定的支持，但這種支持只能是行業(yè)發(fā)展條件和發(fā)展環(huán)境的改善方面，而不應(yīng)以一時(shí)發(fā)展而放松監(jiān)管。

4.建立完善暢通的退出機(jī)制，為農(nóng)業(yè)投資基金的發(fā)展創(chuàng)造條件。退出環(huán)節(jié)是農(nóng)業(yè)基金運(yùn)作的重要環(huán)節(jié)。只有依照計(jì)劃退出才能實(shí)現(xiàn)農(nóng)業(yè)基金的效益。農(nóng)業(yè)投資基金的退出通道通常有IPO上市、產(chǎn)權(quán)交易、管理層回購(gòu)、并購(gòu)等。從我國(guó)的情況來(lái)看，基金最佳的退出途徑就是上市，但其IP0排隊(duì)現(xiàn)象嚴(yán)重，因此作為投資基金退出的主渠道尚難滿足要求。所以發(fā)展農(nóng)業(yè)投資基金還應(yīng)在認(rèn)真研究總體規(guī)劃的基礎(chǔ)上，采取相應(yīng)措施，為農(nóng)業(yè)投資基金的順利退出發(fā)揮作用。

（許昕竹單位為中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司北京市分行；衛(wèi)晨單位為北京二商集團(tuán)有限責(zé)任公司）

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