佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院　田思雨　金鑫

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試析資產(chǎn)證券化進(jìn)程中的問(wèn)題及對(duì)策

佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院田思雨金鑫

摘 要：資產(chǎn)證券化為企業(yè)增加了一種新的融資渠道，為相關(guān)方帶來(lái)了一定的經(jīng)濟(jì)效益。但是，在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中不可避免地存在著諸如重復(fù)證券化、資產(chǎn)審查不嚴(yán)和高杠桿率的問(wèn)題。為了破解這些難題，就需要建立健全資產(chǎn)證券化的監(jiān)管體系、限制重復(fù)證券化、加強(qiáng)資產(chǎn)質(zhì)量審查和限制重復(fù)抵押及高杠桿率。通過(guò)以上舉措，可以合理運(yùn)用資產(chǎn)證券化，促進(jìn)金融市場(chǎng)健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化重復(fù)抵押經(jīng)濟(jì)效應(yīng)

1　引言

融資一直是企業(yè)擴(kuò)張規(guī)模、加快發(fā)展速度的重要手段。企業(yè)以往主要依賴股權(quán)融資和債權(quán)融資這兩種傳統(tǒng)融資渠道。對(duì)于股權(quán)融資來(lái)說(shuō),要么通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)售,要么通過(guò)私募發(fā)售。但是,并不是所有的企業(yè)都能夠達(dá)到公開(kāi)上市的嚴(yán)格要求;而通過(guò)私募所獲得的資金,雖然不需要支付本金和利息,但新股東的進(jìn)入也就意味著企業(yè)引入了新的合作伙伴。那么,新股東在企業(yè)決策和管理理念上如果與原有股東不一致的話,肯定會(huì)對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)和發(fā)展產(chǎn)生不利影響。對(duì)于債務(wù)融資來(lái)說(shuō),無(wú)論是向銀行或其他機(jī)構(gòu)借貸,還是通過(guò)發(fā)行債券融資,都會(huì)涉及較高融資成本的問(wèn)題,還會(huì)涉及需要融資企業(yè)提供相應(yīng)擔(dān)保。而且,在向銀行或其它機(jī)構(gòu)借貸時(shí),對(duì)方所設(shè)置的借貸門(mén)檻往往較高,對(duì)融資人的條件審查較為嚴(yán)格。在通過(guò)債券融資時(shí),有些融資企業(yè)的信用等級(jí)不高,導(dǎo)致企業(yè)不具備發(fā)行債券的條件或債券發(fā)行后投資人不愿意認(rèn)購(gòu)的情況。

鑒于上述兩種傳統(tǒng)融資渠道存在的一些問(wèn)題,企業(yè)亟待尋求新的融資方式。這時(shí)資產(chǎn)證券化作為近年來(lái)最重要的和最成功的金融領(lǐng)域創(chuàng)新技術(shù)出現(xiàn)了。它拓寬了企業(yè)的融資渠道,有利于增加企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性,不啻為股權(quán)融資和債權(quán)融資之外的另一個(gè)全新的、重要的融資渠道選擇。但是,2008年美國(guó)次貸危機(jī)的發(fā)生使得人們對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)生了質(zhì)疑和批評(píng)。究竟資產(chǎn)證券化是天使還是魔鬼,需要我們對(duì)其進(jìn)行剖析,并加以科學(xué)運(yùn)用。

2　資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵及經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析

2.1資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵

實(shí)際上,資產(chǎn)證券化就是將所持有的某一缺乏流動(dòng)性,但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或幾項(xiàng)資產(chǎn)的組合,在對(duì)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行剝離和重組的基礎(chǔ)上,最終轉(zhuǎn)換為可以在市場(chǎng)上流通的證券產(chǎn)品的過(guò)程。這里所說(shuō)的資產(chǎn)主要包括實(shí)物資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、信貸資產(chǎn)、證券資產(chǎn)和現(xiàn)金資產(chǎn)等,有的情況下也專(zhuān)指信貸類(lèi)資產(chǎn)。

2.2資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析

資產(chǎn)證券化的過(guò)程中,離不開(kāi)發(fā)起人、特定目的機(jī)構(gòu)或特定目的受托人(SPV)、增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、承銷(xiāo)人和投資者的參與。以上相關(guān)各方的有效參與,有助于資產(chǎn)證券化的順利開(kāi)展和進(jìn)行,當(dāng)然各方也會(huì)從中獲得收益。

整個(gè)資產(chǎn)證券化的過(guò)程中,發(fā)起人無(wú)疑是最大的收益者。首先,資產(chǎn)證券化對(duì)發(fā)起人的資金是一種補(bǔ)充,同時(shí)增加了發(fā)起人資產(chǎn)的流動(dòng)性。將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性強(qiáng)的證券,保障了企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性,有助于企業(yè)尋找更多的投資和贏利機(jī)會(huì),也避免因流動(dòng)性不足導(dǎo)致資金周轉(zhuǎn)困難。其次,資產(chǎn)證券化降低和轉(zhuǎn)移了發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)。不論是企業(yè)的應(yīng)收賬款還是銀行的信貸資產(chǎn),不確定性很強(qiáng),都存在著一定的減值和壞賬風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)上述資產(chǎn)的證券化,將存著較大風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為證券出售,無(wú)疑是降低和轉(zhuǎn)移了自身的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)將風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)剔除在表外,不但能夠改善發(fā)起人的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo),還能夠在不增負(fù)債的基礎(chǔ)上,一定程度上提高自身的資本充足率。再次,獲得了一種低成本的融資新渠道。融資渠道和來(lái)源的增加,給了融資人更多的選擇,選擇越多,融資人獲得低融資成本的機(jī)會(huì)就越多。而且,在資產(chǎn)證券化過(guò)程中,需要增級(jí)機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的參與,能夠一定程度上降低信用風(fēng)險(xiǎn)。而且,信用等級(jí)越高,發(fā)起人付給投資者的利息就越低,從而降低發(fā)起人的融資成本。最后,資產(chǎn)證券化還有助于發(fā)起人優(yōu)化其資產(chǎn)結(jié)構(gòu),將期限長(zhǎng)、流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為期限短、流動(dòng)性強(qiáng)的金融資產(chǎn),最終實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)合理配置。

投資者也是資產(chǎn)證券化的受益者。其購(gòu)買(mǎi)的該類(lèi)證券是由相應(yīng)資產(chǎn)支持的,信用質(zhì)量要比政府擔(dān)保類(lèi)的證券還要高,能夠獲得較高的投資收益。資產(chǎn)擔(dān)保類(lèi)證券可以根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好、期限及利率情況,進(jìn)行針對(duì)性地資產(chǎn)組合或證券組合,向不同投資者提供滿足不同需求的投資品種。通過(guò)多樣化的投資,有利于投資者抵御不同時(shí)期現(xiàn)金流的波動(dòng)。除了發(fā)起人和投資者之外,二者之間的SPV、增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和承銷(xiāo)人都通過(guò)提供相應(yīng)的服務(wù)而獲得收益。

3　資產(chǎn)證券化過(guò)程中存在的問(wèn)題

資產(chǎn)證券化在為整個(gè)過(guò)程中的各相關(guān)方帶來(lái)收益的同時(shí),背后還暗藏著一定的風(fēng)險(xiǎn)。如果不能科學(xué)運(yùn)用資產(chǎn)證券化,將會(huì)給上述各方帶來(lái)嚴(yán)重的負(fù)面影響。正如2008年發(fā)生在美國(guó)的次貸危機(jī),源于資產(chǎn)證券化,擴(kuò)展至房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)和其他有關(guān)行業(yè),影響到全世界大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體。因此,在推進(jìn)資產(chǎn)證券化的過(guò)程中,特別需要關(guān)注以下問(wèn)題。

3.1重復(fù)證券化加劇了信息不對(duì)稱(chēng)

將資產(chǎn)證券化后,再對(duì)其進(jìn)一步的證券化,這種重復(fù)證券化使得最初資產(chǎn)與最終的證券產(chǎn)品之間涉及的環(huán)節(jié)過(guò)多,有關(guān)資產(chǎn)和證券信息的傳遞途徑過(guò)長(zhǎng)。重復(fù)證券化最終導(dǎo)致信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象異常嚴(yán)重,而信息不對(duì)稱(chēng)會(huì)造成很多不利影響。首先,最初的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對(duì)于投資者是信息透明的,投資者更容易做出正確的投資決策。而當(dāng)重復(fù)證券化后,投資者對(duì)最終的證券產(chǎn)品掌握的信息減少,無(wú)法明確各層次證券產(chǎn)品之間的關(guān)聯(lián)信息。這時(shí),一旦某個(gè)層次的證券產(chǎn)品違約率上升,就會(huì)造成最終投資者的市場(chǎng)恐慌,從而瘋狂拋售手中的證券產(chǎn)品,最終引起市場(chǎng)的劇烈震蕩。其次,重復(fù)證券化導(dǎo)致的信息不對(duì)稱(chēng),使得投資者無(wú)法自主投資決策,而過(guò)度依賴相關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)結(jié)果。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所依靠的歷史信息量不足,運(yùn)用的數(shù)學(xué)評(píng)級(jí)模型也存在一定程度的不可靠性,導(dǎo)致評(píng)級(jí)結(jié)果的不準(zhǔn)確。而且,各家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間為了爭(zhēng)搶生意,會(huì)人為地改變實(shí)際的評(píng)級(jí)結(jié)果。這些都會(huì)導(dǎo)致投資者的決策失誤,加劇金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定。

3.2發(fā)起人對(duì)證券化資產(chǎn)審查不嚴(yán)

發(fā)起人原來(lái)所持有的資產(chǎn),尤其是信貸資產(chǎn),屬于其表內(nèi)資產(chǎn)。持有該資產(chǎn)的全部風(fēng)險(xiǎn)由發(fā)起人自擔(dān),為了有效降低和控制風(fēng)險(xiǎn),發(fā)起人往往采取較為嚴(yán)格的資產(chǎn)評(píng)估和審查制度與標(biāo)準(zhǔn)。而在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中,由于對(duì)發(fā)起人的最低風(fēng)險(xiǎn)自留比例并沒(méi)有較為明確和嚴(yán)格的規(guī)定,其所持有資產(chǎn)的全部風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移到表外。發(fā)起人在整個(gè)過(guò)程中只是起到了發(fā)起并分銷(xiāo)的作用,因此不會(huì)積極地評(píng)估與審查資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的情況,導(dǎo)致發(fā)起人更重視信貸資產(chǎn)的數(shù)量,而不關(guān)心其質(zhì)量。這種重?cái)?shù)量輕質(zhì)量的觀念和行為,導(dǎo)致很多質(zhì)量低下的資產(chǎn)在被證券化后,風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度轉(zhuǎn)移給最終投資者,一旦原有資產(chǎn)出現(xiàn)問(wèn)題,就會(huì)波及和影響廣大投資者的切身利益。

3.3資產(chǎn)證券化推高了杠桿率

前文已經(jīng)提到了發(fā)起人對(duì)證券化資產(chǎn)的審查不嚴(yán),重視數(shù)量而不重視質(zhì)量。這就導(dǎo)致一些原本不符合信貸條件的企業(yè),最終獲得了信貸,最終導(dǎo)致居民的杠桿率升高。金融機(jī)構(gòu)的杠桿率升高則更為明顯。很多投資者將其所投資的證券進(jìn)行抵押而再融資,而其投資者則再抵押融資,這就造成了資產(chǎn)重復(fù)抵押的問(wèn)題,從而形成較高的杠桿率。通過(guò)重復(fù)抵押,一方面有它的益處,就是能夠加快抵押品的流通速度,進(jìn)而提高資金使用率和利潤(rùn)率。但另一方面就是當(dāng)出現(xiàn)負(fù)面狀況時(shí),投資者不得不進(jìn)行去杠桿化的痛苦過(guò)程。當(dāng)信貸資產(chǎn)惡化,證券信用評(píng)級(jí)下降,抵押鏈條上的各級(jí)投資者就會(huì)選擇降價(jià)拋售,在這種去杠桿化的連鎖過(guò)程中,損失會(huì)不斷擴(kuò)大,最終導(dǎo)致嚴(yán)重的金融危機(jī)。

4　推進(jìn)資產(chǎn)證券化的對(duì)策

資產(chǎn)證券化運(yùn)用得當(dāng),能夠?yàn)槠髽I(yè)拓寬融資渠道,盤(pán)活企業(yè)資產(chǎn),增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性和提高資金使用率及利潤(rùn)率。而如果運(yùn)用不得當(dāng),則會(huì)導(dǎo)致不良資產(chǎn)被重復(fù)抵押,杠桿率過(guò)高,從而引起金融市場(chǎng)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng),甚至引發(fā)危機(jī)。因此,必須加強(qiáng)監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防控工作。具體有以下幾項(xiàng)舉措。

4.1建立健全資產(chǎn)證券化的監(jiān)管體系

資產(chǎn)證券化還是一個(gè)新生事物,相關(guān)的法律體系仍不完善。因此,應(yīng)該結(jié)合本國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況,制定相關(guān)法律法規(guī),使得企業(yè)在推進(jìn)證券化的過(guò)程中有法可依。對(duì)諸如證券化產(chǎn)品的審批、財(cái)務(wù)處理、信息披露等方面加以明確和細(xì)化。資產(chǎn)證券化將資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)緊密聯(lián)系起來(lái),涉及面廣且復(fù)雜。因此,建立和完善一個(gè)協(xié)調(diào)統(tǒng)一的監(jiān)管體系至關(guān)重要,提高監(jiān)管的力度,解決原有監(jiān)管效率低、監(jiān)管不到位的問(wèn)題,為金融市場(chǎng)和整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展保駕護(hù)航。另外,還應(yīng)該完善相關(guān)的信息披露制度,使投資者對(duì)相關(guān)證券化產(chǎn)品的信息盡可能了解和掌握,并據(jù)此做出科學(xué)的投資決策。還要對(duì)投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)教育,避免其盲目投資。

4.2限制重復(fù)證券化

結(jié)合本國(guó)國(guó)情和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展階段,設(shè)計(jì)更加符合本國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展需求的證券化產(chǎn)品。特別需要對(duì)重復(fù)證券化加以限制和管控,避免無(wú)限制的重復(fù)證券化?？s短資產(chǎn)證券化的鏈條和減少過(guò)多的中間環(huán)節(jié),防止因重復(fù)證券化導(dǎo)致的信息不對(duì)稱(chēng),努力提高資金配置效率。避免同一基礎(chǔ)資產(chǎn)的重復(fù)衍生而造成的虛假市場(chǎng)繁榮,否則會(huì)偏離資產(chǎn)證券化的初衷。

4.3加強(qiáng)資產(chǎn)質(zhì)量審查

證券化產(chǎn)品是以相應(yīng)的資產(chǎn)作為支撐的,資產(chǎn)質(zhì)量如何將決定證券化產(chǎn)品的信用等級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)情況,那么資產(chǎn)質(zhì)量的評(píng)估與審核應(yīng)該放在首要位置。規(guī)定恰當(dāng)?shù)淖畹惋L(fēng)險(xiǎn)自留比例,可以促進(jìn)發(fā)起人對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的重視,只有真正做到收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān),才能夠有效避免和控制發(fā)起人的道德風(fēng)險(xiǎn)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)該認(rèn)真厘清資產(chǎn)質(zhì)量情況,做好資產(chǎn)的信用評(píng)級(jí)工作。將評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)濟(jì)收益與評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)量解綁,避免評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了自身的經(jīng)濟(jì)利益而成為評(píng)級(jí)對(duì)象的幫兇,真正體現(xiàn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性。對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也不能放松,將證券化產(chǎn)品的信用和風(fēng)險(xiǎn)情況與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信譽(yù)與收益掛鉤,促使其提高評(píng)級(jí)質(zhì)量。

4.4限制重復(fù)抵押和高杠桿率

重復(fù)抵押導(dǎo)致信息不對(duì)稱(chēng)加劇和產(chǎn)生較高的杠桿率,實(shí)際上杠桿率升高,在經(jīng)濟(jì)繁榮期會(huì)帶來(lái)更高的收益,反之在衰弱期會(huì)帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。因此,要防患于未然,增強(qiáng)危機(jī)防范意識(shí)和能力。特別要加強(qiáng)對(duì)重復(fù)抵押的限制,將杠桿率控制在一個(gè)比較合理的范圍之內(nèi),避免當(dāng)危機(jī)發(fā)生時(shí)出現(xiàn)投資者對(duì)說(shuō)證券化產(chǎn)品的瘋狂拋售,防止在去杠桿化的過(guò)程中對(duì)金融領(lǐng)域和實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響。

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中圖分類(lèi)號(hào)：F832.5

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2096-0298(2016)03(b)-114-03

作者簡(jiǎn)介：田思雨( 1993- )，女，遼寧西豐人，佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院2012級(jí)會(huì)計(jì)學(xué)專(zhuān)業(yè)本科生，主要從事會(huì)計(jì)學(xué)方面的研究。

通訊作者：金鑫(1981-)，男，黑龍江五常人，佳木斯大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院講師，碩士研究生，主要從事物流管理，經(jīng)濟(jì)管理方面的研究。