楊濤

近期，云南泛亞貴金屬交易所陷入困境并“套牢”眾多投資者的消息，引起了各界的廣泛熱議。長期以來，要素市場被許多地方政府都作為地方金融體系建設(shè)的重要內(nèi)容，并且推動或支持成立了各種各樣的“交易所”和“交易中心，其中既有眾多資源、產(chǎn)品和無形資產(chǎn)類要素交易市場，也有許多金融屬性較強的股權(quán)、債權(quán)和資產(chǎn)類交易市場，構(gòu)成了雖然多層次但無比混亂的市場體系。

我國場外要素市場的發(fā)展現(xiàn)狀

僅在幾年前，“遍地開花”的文化資產(chǎn)交易所、黃金和貴金融交易所就曾經(jīng)引起過大量的亂象，并且導致了一輪對交易所的整頓。如2011年和2012年，國務(wù)院接連下發(fā)《國務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》和《關(guān)于清理整頓各類交易場所的實施意見》。即便如此，據(jù)不完全統(tǒng)計，整頓后保留的交易所仍約有400家。

然而幾年后，在新的形勢下，地方“交易所”和“交易中心”大軍又席卷而來，其中混雜著各類地方“正規(guī)軍”和“雜牌軍”，更有一些缺乏管理經(jīng)驗甚至存有詐騙意圖的發(fā)起人紛紛介入，使得這一領(lǐng)域積累了更大的潛在風險。

所謂要素市場，廣義看有金融市場、勞動力市場、房地產(chǎn)市場、技術(shù)市場、信息市場、產(chǎn)權(quán)市場等。而場外交易市場通常是相對于交易所市場而言的，是在證券交易所之外進行證券買賣的市場。場外市場與要素市場結(jié)合起來，便構(gòu)成了當前最具活力又亂象橫生的市場形態(tài)部分。

從廣義上梳理下現(xiàn)有的場外要素市場的“圖譜”，我們看到大概可以分為如下幾類：一是受到國家層面正規(guī)監(jiān)管的市場，主要就是新三板，另外如債券柜臺交易市場;二是各地方政府批準成立的各類股權(quán)交易中心，通常被看作是區(qū)域股權(quán)市場或俗稱四板市場;三是伴隨上世紀的國企改革而發(fā)展起來的各種產(chǎn)權(quán)交易所或產(chǎn)權(quán)交易中心，通常歸口地方財政部門或國資部門管理，也有一些成為公益性事業(yè)單位，或者進一步得到股權(quán)多元化改制;四是近年來各地方逐漸興起的金融資產(chǎn)交易所，但除了少數(shù)核心城市的探索相對成功，如北京金融資產(chǎn)交易所的業(yè)績突出并被銀行間市場交易商協(xié)會“收編”之外，許多地方也是“慘淡度日”;五是地方政府批準的各類“準金融”要素市場，包括貴金融、大宗商品、文化產(chǎn)品等交易所，這些市場中往往會引入較多的“金融創(chuàng)新屬性”;六是地方政府批準的其他各類產(chǎn)權(quán)或生產(chǎn)資產(chǎn)及商品交易所，如版權(quán)、林權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)等，另外還有五花八門的材料和商品類。七是嚴格來說，這里不包括民間的各類“草臺班子”，但仍然不容忽視的是還有一些自封“交易所”的平臺，在如特定貴金屬交易中，把現(xiàn)貨與期貨交易摻雜在一起，私設(shè)和搭建電子盤交易并操縱價格，謀求暴利甚至是欺詐。

綜合來看，伴隨著各類要素市場化改革的推進、金融創(chuàng)新的日益復(fù)雜、網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù)的不斷演講、公眾投資需求的快速增長，我國的場外要素市場已經(jīng)到了新的矛盾迸發(fā)期，在缺失的法律制度和監(jiān)管約束下，越來越多的潛在風險將逐漸積累和顯現(xiàn)。

場外要素市場發(fā)展產(chǎn)生的問題

如果對國內(nèi)外運行相對良好的交易市場進行比較，可以發(fā)現(xiàn)一個健康的場外要素交易所往往需要幾個基本原則。一是服務(wù)性與盈利性的平衡。如同場內(nèi)交易所的發(fā)展演變一樣，場外交易所往往也會采取會員制或公司制的不同道路，但無論是什么形式，都需要把握公益性服務(wù)與自身盈利的平衡。如果一味追求以盈利為目標，甚至竭澤而漁地利用客戶和參與者，往往都難以實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。二是構(gòu)建有效的風險控制機制。無論是怎樣的交易所，尤其是具有一定金融屬性的要素交易所，并非是什么人都可以從事的，因為涉及到交易架構(gòu)設(shè)計、產(chǎn)品與資金清算結(jié)算、系統(tǒng)安全控制與保障等諸多問題，都需要發(fā)起人有較高的風險控制能力和良好的機制設(shè)計。三是健全的投資者利益保護機制。在大多數(shù)要素交易所中，投資者都屬于相對處于弱勢地位的群體，如果要素市場想不斷“做大做強”，就需要加強投資者保護，真正構(gòu)建公平合理的交易規(guī)則，從而打造有利于各方共贏的交易生態(tài)體系。四是需要信息的公開透明。在任何情況下，公開透明都是一切“潛規(guī)則”和欺詐行為的“天敵”，交易所作為受到各方信任、進行公平交易的場所，理應(yīng)盡可能消除交易中的各類“黑箱”，真正使得交易規(guī)則和過程走到“陽光之下”。五是要有自律和他律的結(jié)合。一方面，交易所本身要避免“裁判員”和“運動員”身份的混淆，如果既提供交易規(guī)則和場所，又“偷偷”作為交易對手方參與進去，那么距離“龐氏騙局”也可能就不遠了。另一方面，法律的約束和監(jiān)管的有效監(jiān)督，也能夠使得交易所從業(yè)者能夠“認清雷區(qū)”和自我約束。

比較來看，當前國內(nèi)場外要素市場發(fā)展中呈現(xiàn)的突出問題在于如下幾方面：一則，直接的風險“炸彈”位于地方批準的“準金融”要素市場，加上民間不受監(jiān)管的“江湖式”要素市場，無論是存在交易機制缺陷，還是主觀有詐騙意圖，其可能導致的各類“資金鏈斷裂”、“跑路”事件等，還可能將繼續(xù)不斷出現(xiàn)。二則，各類的股權(quán)交易中心、產(chǎn)權(quán)交易所、金融資產(chǎn)交易所的發(fā)展過于無序，許多存在功能重疊和區(qū)域惡性競爭，政府行政力量過度介入，在非標資產(chǎn)、私募發(fā)行產(chǎn)品等方面也存在不規(guī)范的地方，尤其是某些要素市場與大型網(wǎng)絡(luò)理財平臺的渠道結(jié)合之后，其規(guī)避監(jiān)管的潛在風險同樣不容忽視。三則，大量金融屬性相對弱的要素市場，由于缺乏有效的市場與機制支撐，因此出現(xiàn)交易清淡乃至效率低下，甚至到了幾乎要關(guān)門的地步，也拉低了整個要素市場的品牌價值與門檻。四則，由于缺乏清晰的理論支持與指導，整個場外要素市場監(jiān)管和制度建設(shè)還存在混亂與缺位，金融與非金融要素交易、標準化合約與非標準化合約的邊界缺乏規(guī)則約束。例如，在問題頻發(fā)的白銀現(xiàn)貨交易中，由于監(jiān)管缺失，并且交易性質(zhì)是現(xiàn)貨交易還是期貨交易在法律上并不明確，使得大量投資者的權(quán)益受到損害。

完善場外要素市場的重點

應(yīng)該說，當前場外要素市場的發(fā)展現(xiàn)狀，是與近年來所倡導的“自下而上”式的地方金融競爭分不開的，地方政府在諸多要素市場的發(fā)展中，都起到重要的推動作用。同時，伴隨各類要素的多元化、復(fù)雜化發(fā)展，現(xiàn)有的“自上而下”監(jiān)管又跟不上，并且老百姓的諸多投資需求難以在“體制內(nèi)”的要素市場得到滿足，因此更是激發(fā)了巨大的要素市場發(fā)展空間。以要素市場相對發(fā)達的北京市為例，截至2014年年底，北京市共注冊40家金融要素市場，其中權(quán)益類交易市場19家，商品類交易市場21家，近半數(shù)要素市場目前仍處在規(guī)劃和探索的階段，交易規(guī)模和市場反響平淡，全國影響力也相對有限。

面對這些問題，從政府和監(jiān)管者角度來說，一是需要進一步梳理多層次金融市場的理論與概念，對于“多層次”、“金融要素市場邊界”等加以厘清和制度化描述。二是明確需要管什么？即哪些要素市場是應(yīng)該由監(jiān)管者強力介入的，哪些是應(yīng)該用有效的法律規(guī)則加以約束、依托市場化運營的。三是確定誰來管的問題，即中央和地方政府的不同部門之間、中央和地方各級政府之間，需要有更加清楚的分層監(jiān)管機制，避免出現(xiàn)眾多監(jiān)管空白和交叉地帶。四是怎么管的問題。即如何結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)時代的場外交易所演變特點，實現(xiàn)動態(tài)監(jiān)管、效率監(jiān)管、事先監(jiān)管、國際化監(jiān)管等，達到行政監(jiān)管與自律監(jiān)管的有效結(jié)合。五是要明確管不好怎樣追責。例如當泛亞有色金融交易所出現(xiàn)這樣大的“群體性事件”之后，不管是曾積極支持，還是應(yīng)該管但有所忽視的部門和主體，都應(yīng)該被及時追責，這樣才能真正建立責權(quán)利相稱的監(jiān)管機制。

總之，在金融市場化與“互聯(lián)網(wǎng)+”的大潮中，場外要素市場由于具有更加靈活的機制，理應(yīng)成為多層次金融市場的重要組成部分，但是亟需在理論和制度規(guī)則重構(gòu)的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)新一輪整合和規(guī)范發(fā)展，真正使其在風險可控基礎(chǔ)上服務(wù)于實體企業(yè)和居民，而非成為少數(shù)主體謀取暴利的平臺，最終體現(xiàn)為在金融改革中的作用“利大于弊”。