現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)是以貨幣主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)，實(shí)物經(jīng)濟(jì)的貨幣化是任何一個(gè)國(guó)家走向現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)所必經(jīng)之路。日本戰(zhàn)后的工業(yè)化和城市化戰(zhàn)略背后，其核心驅(qū)動(dòng)力仍然是貨幣化。經(jīng)濟(jì)的貨幣化必然離不開投資和融資。投資是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎，融資體系供給的貨幣是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的燃料。一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的是非成敗，與這兩個(gè)核心因素密切相關(guān)。本文試圖從投資、融資和投融資協(xié)調(diào)三個(gè)方面來對(duì)比分析中日兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程，以期“借日本經(jīng)驗(yàn)之石，攻中國(guó)經(jīng)濟(jì)之玉”，避免日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的悖論，促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)。

一、日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)悖論的反思

二戰(zhàn)后，日本經(jīng)濟(jì)既取得了巨大的成功，也經(jīng)歷了慘烈的經(jīng)濟(jì)下滑。從增長(zhǎng)績(jī)效來看，日本經(jīng)濟(jì)在1956—1973年間年均增長(zhǎng)率為9.3%，1976年相比1946年，經(jīng)濟(jì)總量增長(zhǎng)了55倍;1955—1973年，人均GDP由3 500美元增至13 500美元，增長(zhǎng)了近4倍。然而在20世紀(jì)的最后10年，日本經(jīng)濟(jì)平均每年只增長(zhǎng)1%，1997—1998年甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，1989—1992年日本股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)總值下降了800兆日元，相當(dāng)于日本國(guó)民財(cái)富的11.3%［1］。到底是什么因素導(dǎo)致了如此強(qiáng)烈的反差?一個(gè)如此成功的經(jīng)濟(jì)模式為何突然失靈，慘遭如此的重創(chuàng)?這不得不令人反思。

(一)投資行為投機(jī)化，引發(fā)投資的泡沫效應(yīng)

從宏觀經(jīng)濟(jì)角度來看，IS—LM模型分析表明，日本經(jīng)濟(jì)從凱恩斯區(qū)域向古典區(qū)域的轉(zhuǎn)變，是日本經(jīng)濟(jì)從制造業(yè)繁榮走向經(jīng)濟(jì)泡沫的縮影，其背后是企業(yè)投資異化、投機(jī)盛行。如圖1所示，日本經(jīng)濟(jì)投資在二戰(zhàn)后經(jīng)歷了三個(gè)階段，即凱恩斯區(qū)域、中間區(qū)域、古典區(qū)域 (滯漲)。在凱恩斯區(qū)域，貨幣供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于貨幣需求，企業(yè)從銀行貸款追加投資不會(huì)引起利率的上漲，這個(gè)階段沒有擠出效應(yīng)，對(duì)應(yīng)日本的戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)階段;在中間區(qū)域，企業(yè)追加投資，制造業(yè)產(chǎn)能大增，資金需求開始超越資金供給，引起利率上漲，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入良性運(yùn)轉(zhuǎn)軌道，對(duì)應(yīng)日本的生產(chǎn)貿(mào)易擴(kuò)張階段;在古典區(qū)域，資金需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于資金供給，市場(chǎng)利率飆升，投資增長(zhǎng)已脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不再帶來產(chǎn)出增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)日本的經(jīng)濟(jì)泡沫化階段①在這一時(shí)期，為應(yīng)對(duì)日元升值對(duì)日本出口的影響，日本銀行開始通過不斷降息來啟動(dòng)國(guó)內(nèi)投資。積極財(cái)政政策將市場(chǎng)注意力直接引向房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)，這兩個(gè)市場(chǎng)的繁榮，使得資金需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于供給，市場(chǎng)利率不降反升，特別是非銀行金融機(jī)構(gòu)的金融創(chuàng)新行為實(shí)際上抵消了日本銀行的降息效果。日本經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后，日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入嚴(yán)重的通縮狀態(tài)，這時(shí)由于企業(yè)行為利潤(rùn)最大化轉(zhuǎn)向負(fù)債最小化，資金供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于資金需求，才會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)“零利率”現(xiàn)象。。

受益于布雷頓森林體系以及與美國(guó)的不對(duì)稱合作，日本經(jīng)濟(jì)迅速恢復(fù)。二戰(zhàn)消耗了日本大量的人、財(cái)、物力，國(guó)民經(jīng)濟(jì)遭到了巨大損失，1945年8月二戰(zhàn)結(jié)束時(shí)，日本國(guó)民財(cái)富的損耗達(dá)45%，戰(zhàn)后第一年，日本的主要生產(chǎn)指標(biāo)均大大低于戰(zhàn)前水平，工業(yè)技術(shù)水平比美國(guó)落后了30年，勞動(dòng)生產(chǎn)率比英、法等國(guó)也低得多。百廢待興之際，在美國(guó)的資金幫助下，日本政府積極實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策，快速恢復(fù)了鋼鐵煤炭行業(yè)，日本經(jīng)濟(jì)迅速恢復(fù)，逐步進(jìn)入中間區(qū)域。

圖1 日本經(jīng)濟(jì)投資從凱恩斯區(qū)域向古典區(qū)域的轉(zhuǎn)換

產(chǎn)能擴(kuò)大和出口擴(kuò)張使日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入快車道。進(jìn)入20世紀(jì)50年代，大藏省推行護(hù)送艦隊(duì)式管理，通產(chǎn)省鼓勵(lì)出口和寡占競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)結(jié)合主銀行制度和相互持股制度，商業(yè)銀行放貸與日本銀行的擔(dān)保，日本掀起了企業(yè)固定資產(chǎn)投資熱潮。1960年，日本開始貿(mào)易自由化，在關(guān)貿(mào)總協(xié)定的自由貿(mào)易環(huán)境下，利用大量的出口消化產(chǎn)能增加所帶來的銷售壓力，日本經(jīng)濟(jì)一路高歌猛進(jìn)，制造業(yè)出現(xiàn)一片繁榮。

產(chǎn)能過剩與出口萎縮以及金融自由化將日本經(jīng)濟(jì)引向泡沫之路。布雷頓森林體系瓦解后，日本出口面臨貿(mào)易伙伴的抵制。匯率變動(dòng)和貿(mào)易保護(hù)，嚴(yán)重?cái)D壓了日本的海外市場(chǎng)。加之產(chǎn)能過剩和石油危機(jī)等多重因素，日本企業(yè)利潤(rùn)急劇下滑，制造業(yè)開始受到?jīng)_擊。在此情形下，日本政府開始尋求擴(kuò)大內(nèi)需之策。隨著政府?dāng)U張財(cái)政支出和上馬基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，國(guó)內(nèi)的投資風(fēng)向一起轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)開發(fā)，經(jīng)濟(jì)在一片繁榮中開始埋下具有毀滅性的種子。隨著信貸持續(xù)投放和資本自由化的推行，日本經(jīng)濟(jì)開始進(jìn)入古典區(qū)域，利率的節(jié)節(jié)高企，嚴(yán)重?cái)D壓了正常的生產(chǎn)利潤(rùn)，在美日貿(mào)易摩擦所引發(fā)的日元匯率上升和成本攀升的雙重?cái)D壓下，企業(yè)的目標(biāo)不再是實(shí)業(yè)投資和擴(kuò)大再生產(chǎn)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為日益短期化，投機(jī)行為取代投資成為企業(yè)的共識(shí)，“擊鼓傳花”的游戲開始盛行，股市泡沫和房地產(chǎn)泡沫急劇增長(zhǎng)，最終泡沫破滅將日本經(jīng)濟(jì)帶入衰退。

(二)投機(jī)導(dǎo)致金融不穩(wěn)定，觸發(fā)“明斯基時(shí)刻”

日本企業(yè)投機(jī)行為盛行與金融工具創(chuàng)新，日益導(dǎo)致日本金融體系日趨不穩(wěn)定，最終觸發(fā)“明斯基時(shí)刻”。海曼·明斯基依據(jù)融資者的行為，將金融市場(chǎng)分為三個(gè)階段:“對(duì)沖保值階段”、“投機(jī)階段”、“龐氏階段”。在對(duì)沖保值階段，企業(yè) (融資者)能夠通過正常經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流按期償還負(fù)債的本息，此時(shí)的金融市場(chǎng)是健康的;到了投機(jī)階段，企業(yè)投資投機(jī)化明顯，收回的現(xiàn)金流可能只夠支付利息，不夠償還本金，需要借新還舊才能維持經(jīng)營(yíng);進(jìn)入龐氏階段，主要投向高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)和項(xiàng)目，經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流連付息都有困難，唯有依賴不斷舉新債才能應(yīng)付舊息，在這個(gè)階段，危機(jī)四伏，明斯基時(shí)刻隨時(shí)會(huì)來臨。

日本經(jīng)濟(jì)投資所經(jīng)歷的“凱恩斯區(qū)域、中間區(qū)域、古典區(qū)域”三個(gè)階段，從融資角度看，對(duì)應(yīng)了日本金融體系的“還本付息、借本還息、拆東補(bǔ)西”三個(gè)階段。日本在戰(zhàn)后恢復(fù)階段，金融市場(chǎng)能發(fā)揮應(yīng)有的作用，企業(yè)投資于實(shí)業(yè)，利潤(rùn)能夠償還本息，正常的資金循環(huán)表現(xiàn)出驚人的經(jīng)濟(jì)活力;在生產(chǎn)貿(mào)易擴(kuò)張階段，受到國(guó)際金融和貿(mào)易秩序變革的影響，日本將大量生產(chǎn)線轉(zhuǎn)移至新工業(yè)化國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家，資本大量外流，受惠于分包制的中小企業(yè)無以為繼，制造業(yè)舉步維艱;日本在20世紀(jì)80年代推進(jìn)金融自由化，在美國(guó)施壓和日本精英層金融改革雄心的雙重推進(jìn)下，金融監(jiān)管開始弱化。企業(yè)通過“特定金融信托”(special monetary trust)實(shí)施金融創(chuàng)新，日后花樣繁多的金融創(chuàng)新(“煉金術(shù)”)悉數(shù)登場(chǎng)，金融市場(chǎng)呈現(xiàn)一片繁榮，一夜暴富的故事不絕于耳，“日本第一”的心理日益膨脹，但其背后卻是日本金融體系的穩(wěn)定性失衡，體現(xiàn)為流動(dòng)性短缺、金融資產(chǎn)時(shí)間錯(cuò)配，影子銀行爆炸式增長(zhǎng)和民間高利貸大行其道。在房產(chǎn)稅和股指期貨做空的雙重打壓下，日本金融體系市場(chǎng)信心重挫，最終觸發(fā)“明斯基時(shí)刻”。

(三)日本政府的投融資協(xié)調(diào)，“成也蕭何敗也蕭何”

日本政府在投融資協(xié)調(diào)方面所采取的“護(hù)衛(wèi)艦式的管理”，真所謂“成也蕭何敗也蕭何”。為了應(yīng)對(duì)大蕭條和第二次世界大戰(zhàn)后國(guó)內(nèi)慘淡的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，日本政府確定了以“協(xié)調(diào)”與“穩(wěn)定”為原則的經(jīng)濟(jì)政策來管理投融資體系，主要手段包括:“系列綁定”大銀行與大企業(yè)、組建中小企業(yè)卡特爾聯(lián)盟，實(shí)施終身雇傭與全體就業(yè)等。這些強(qiáng)調(diào)控制并以穩(wěn)定為目標(biāo)的手段促進(jìn)日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和發(fā)展，同時(shí)也埋下了隱患。例如，主銀行制度對(duì)企業(yè)和銀行的綁定，消除了企業(yè)的資金困擾，企業(yè)為爭(zhēng)取信貸變利潤(rùn)最大化策略為規(guī)模最大化策略，過度投資顯現(xiàn)，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。又如，以全體就業(yè)和終身雇傭?yàn)榛A(chǔ)的就業(yè)政策，使得“穩(wěn)定”壓倒一切，制約了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。其結(jié)果是低端產(chǎn)業(yè)以及低效率的企業(yè)不能被市場(chǎng)淘汰，漸漸發(fā)展成為經(jīng)濟(jì)體的累贅。

在二戰(zhàn)后蕭條時(shí)期，“協(xié)調(diào)”與“穩(wěn)定”投融資管理給日本經(jīng)濟(jì)帶來了飛速發(fā)展 (凱恩斯區(qū)域、對(duì)沖保值階段)，隨著外部環(huán)境的兩大結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變 (布雷頓森林體系的崩潰與關(guān)貿(mào)總協(xié)定體制的變化)，面對(duì)貿(mào)易全球化、金融全球化和經(jīng)濟(jì)走向自由化的沖擊，“協(xié)調(diào)”與“穩(wěn)定”原則卻沒有與時(shí)俱進(jìn)，經(jīng)濟(jì)政策日趨僵化。強(qiáng)調(diào)“協(xié)調(diào)”忽視“監(jiān)控”，企業(yè)投資越發(fā)膽大和不計(jì)后果，日本經(jīng)濟(jì)越來越向明斯基時(shí)刻靠近 (古典區(qū)域、擊鼓傳花)。泡沫破裂對(duì)企業(yè)和銀行造成重創(chuàng)。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)的滯后，破壞了以“增長(zhǎng)換就業(yè)”的政策體系，全體就業(yè)和終身雇傭失去了基礎(chǔ);以“終身雇傭”為特征的福利社會(huì)無法轉(zhuǎn)換成以“社會(huì)保障”為核心的福利國(guó)家;收入持續(xù)減少直接沖擊家庭消費(fèi)，“節(jié)衣縮食”使得日本經(jīng)濟(jì)雪上加霜，通貨緊縮引發(fā)經(jīng)濟(jì)大衰退。

簡(jiǎn)而言之，日本政府關(guān)注“協(xié)調(diào)”與“穩(wěn)定”的投融資體系既實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的奇跡，也帶來了經(jīng)濟(jì)繁榮的毀滅。日本這種“協(xié)調(diào)”與“穩(wěn)定”的制度設(shè)計(jì)，在不同的大環(huán)境下產(chǎn)生了截然不同的結(jié)果，值得我們反思。

二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)與日本經(jīng)濟(jì)的比較分析

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在過去的30年里實(shí)現(xiàn)了飛快的增長(zhǎng)，顯示了強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)活力，創(chuàng)造了一個(gè)發(fā)展速度堪比、經(jīng)濟(jì)總量超越日本的經(jīng)濟(jì)奇跡。從1979年到2012年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)GDP年均增長(zhǎng)9.8%，2008年超過德國(guó)，居世界第三位，2010年超過日本，居世界第二位，成為僅次于美國(guó)的世界第二大經(jīng)濟(jì)體。人均GDP由1978年的190美元上升至2012年的5 680美元，扣除價(jià)格因素，比1978年增長(zhǎng)16.2倍，年均增長(zhǎng)8.7%。按照世界銀行的劃分標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)由低收入國(guó)家躍升至中上等收入國(guó)家。然而，這種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否可持續(xù)呢?自2012年中國(guó)GDP增速破“8”以來，關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)模式及其增長(zhǎng)后勁的討論更是吸引了全世界的注意力。隨后，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來增長(zhǎng)的擔(dān)憂開始發(fā)酵，更有人提出了“中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)重蹈日本經(jīng)濟(jì)覆轍”的疑問。

“以史為鑒可以知興替”，中日盡管在基本社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度上存在差異，但是就經(jīng)濟(jì)的貨幣化過程而言是有共性的。貨幣化過程就是走市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)道路，將貨幣導(dǎo)入經(jīng)濟(jì)的過程。既然存在共性，就可以用相同的分析框架來進(jìn)行比較分析。參考日本經(jīng)濟(jì)所經(jīng)歷的“經(jīng)濟(jì)坐標(biāo)”，筆者也從投資、融資和投融資協(xié)調(diào)三個(gè)方面來分析當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的問題，并嘗試預(yù)判中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來走勢(shì)。

(一)投資面臨多方約束，房地產(chǎn)泡沫隱現(xiàn)

首先，投資面臨世界經(jīng)濟(jì)需求下滑的約束。

戰(zhàn)后的日本之所以能夠快速恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，與當(dāng)時(shí)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境和美國(guó)的幫助密不可分，特別是布雷頓森林體系和不對(duì)稱合作，日本靠著大量的出口實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。在這一點(diǎn)上，兩個(gè)國(guó)家間有一定的相似性。改革開放之后，中國(guó)也選擇了出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)模式。然而卻伴隨有貿(mào)易依存率的升高，2002年為50%左右，2006年到達(dá)頂點(diǎn)，為67%，2012已經(jīng)降到47%，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也日益受到國(guó)際市場(chǎng)波動(dòng)的影響。日益發(fā)酵的世界經(jīng)濟(jì)，正是通過對(duì)外貿(mào)易途徑對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響。

其次，投資面臨資源能源約束。

中國(guó)在承接日本扮演世界工廠的角色之后，也不可避免地繼承了“大進(jìn)大出”的生產(chǎn)方式，即大量進(jìn)口資源能源，吸引投資建廠，提高產(chǎn)能。大量出口賺取外匯。然而，所不同的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的巨額體量決定了“兩頭在外”的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式難以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)。僅從2012年石油進(jìn)口數(shù)據(jù)來看，美國(guó)石油(含原油和成品油)凈進(jìn)口量為741.2萬桶 (約合3.71億噸)，中國(guó)石油凈進(jìn)口量為2.84億噸，中美差距僅為8 700萬噸。同年，中國(guó)GDP總量?jī)H占美國(guó)GDP總量16.8萬億美元的一半，中國(guó)的能源消耗可見一斑。

最后，投資面臨利潤(rùn)下滑的約束。

羅伯特·布倫納 (Robert Brenner)深刻地洞見到“資本積累與利潤(rùn)率之間的矛盾”。以資本主義典型國(guó)家 (美國(guó)、日本和德國(guó))為代表的全球資本主義在20世紀(jì)后半期都經(jīng)歷了長(zhǎng)期衰退。原因是生產(chǎn)能力過度增長(zhǎng)，導(dǎo)致資本發(fā)生激烈競(jìng)爭(zhēng)，競(jìng)爭(zhēng)又導(dǎo)致總體利潤(rùn)的下滑。隨著中國(guó)產(chǎn)能過剩時(shí)代的到來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也不可避免地要經(jīng)歷資本積累與利潤(rùn)率之間的矛盾。2003—2013年，中國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)平均利潤(rùn)率為6.44%，2013年為6.04%，2014年1—11月份為5.69%，呈持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。

在貨幣經(jīng)濟(jì)時(shí)代，制造業(yè)投資面臨約束，極易使資本轉(zhuǎn)向金融資產(chǎn)投資，從而引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格和市場(chǎng)利率飆升，催生泡沫經(jīng)濟(jì)。2008年出臺(tái)的4萬億元經(jīng)濟(jì)振興計(jì)劃，在一定程度上加劇了經(jīng)濟(jì)的泡沫化。從M2與GDP之比來看，2007年以前，中國(guó)M2/GDP保持在160%左右，2008開始持續(xù)上升，2013年達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的194%。M2增速與GDP增速之間的缺口持續(xù)擴(kuò)大說明通過增發(fā)的貨幣正在脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)。那么錢去哪兒了呢?從房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率/GDP增長(zhǎng)率來看，2000—2012年，中國(guó)的房地產(chǎn)投資指數(shù)的峰值為3.29，平均值為2.39。按照2這一警戒線水平衡量，在這13年中，有10年該指標(biāo)都超過了安全警戒線［2］。由此可見一斑。

從房?jī)r(jià)收入比來看，世界銀行認(rèn)為房?jī)r(jià)收入比在4:1～6:1之間是比較理想的，2000—2012年，中國(guó)房?jī)r(jià)收入比的最高值為8.13(北京15，上海13)，平均值為7(日本東京的房?jī)r(jià)收入比在房地產(chǎn)泡沫最嚴(yán)重時(shí)才是9)。2014年5月《中國(guó)家庭金融調(diào)查》報(bào)告顯示，民間有息借出資金平均利率36.2%。從全國(guó)范圍看，民間借貸利率和銀行借貸利率分別為23.5%和7%，明顯出現(xiàn)利息高企現(xiàn)象。綜上數(shù)據(jù)來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)至少面臨滯漲的危險(xiǎn)，正在慢慢滑入古典區(qū)域。

(二)金融體系日趨不穩(wěn)，“山雨欲來風(fēng)滿樓”

隨著“資本積累與利潤(rùn)率之間的矛盾”日益凸顯，日本企業(yè)的應(yīng)對(duì)之策是投資行為的投機(jī)化，通過擴(kuò)展金融業(yè)務(wù)，開發(fā)基于金融創(chuàng)新的“煉金術(shù)”來暫緩實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)下滑的趨勢(shì)。歷史證明這是一種“飲鴆止渴”的做法，以投機(jī)為目的的金融創(chuàng)新不僅沒有緩解日本企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高的核心問題，反而進(jìn)一步放大了日本商業(yè)銀行體系中資產(chǎn)與負(fù)債的時(shí)間錯(cuò)配，最終釀成資產(chǎn)負(fù)債表衰退。中國(guó)金融體系似乎也在“照方抓藥”，開發(fā)中國(guó)版的金融“煉金術(shù)”。

首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也開始從生產(chǎn)和貿(mào)易的擴(kuò)張向金融和財(cái)政擴(kuò)張的轉(zhuǎn)變 (去產(chǎn)能、去庫存)，向著放松金融管制和改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)的金融創(chuàng)新方向前進(jìn)，意在去杠桿。自2005年開始，中國(guó)金融改革就在金融自由化的大旗下前進(jìn)。匯率浮動(dòng)、利率市場(chǎng)化和資本自由化三條線上的改革，中國(guó)已占其二，就差資本項(xiàng)下人民幣可自由兌換。在人民幣國(guó)際化的改革思路下，日本政府當(dāng)年的金融改革雄心似乎又在中國(guó)隱隱浮現(xiàn)。從日本經(jīng)驗(yàn)來看，金融自由化是一把“雙刃劍”，操作不當(dāng)，極易成為誘發(fā)泡沫經(jīng)濟(jì)的制度性因素。

其次，影子銀行大行其道。自2005年以來，銀行理財(cái)產(chǎn)品得到了快速發(fā)展，年平均規(guī)模增長(zhǎng)接近100%。截至2014年4月末，余額已達(dá)13萬億元人民幣。據(jù)《中國(guó)民間金融發(fā)展報(bào)告》顯示，2013年中國(guó)家庭民間金融市場(chǎng)規(guī)模為5.28萬億元，比2011年的4.47萬億元上升18%，22.3%的中國(guó)家庭有民間負(fù)債。超大規(guī)模影子銀行在中國(guó)的盛行，勢(shì)必對(duì)中國(guó)金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生重大影響。

最后，2013年的“流動(dòng)性驚魂”，浮現(xiàn)了銀行體系的資金錯(cuò)配。2013年6月20日，銀行間質(zhì)押式回購隔夜加權(quán)平均利率飆漲至13.881%，隔夜回購最高成交利率達(dá)到30%，歷史罕見。6月24日中國(guó)股市出現(xiàn)崩盤式暴跌，民生、興業(yè)、平安三只銀行股出現(xiàn)跌停。近200只個(gè)股跌停，其中跌幅超5%的有1 700多只。調(diào)查顯示，55.5%的銀行家認(rèn)為造成本次貨幣市場(chǎng)風(fēng)波的“罪魁禍?zhǔn)住笔倾y行資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配嚴(yán)重。而導(dǎo)致錯(cuò)配的直接原因在于，銀行用短期的資金來源 (發(fā)行短期理財(cái)產(chǎn)品)，來支撐長(zhǎng)期的資金占用 (房地產(chǎn)貸款和地方政府融資平臺(tái)貸款)，從而導(dǎo)致貨幣供給存在大量余額 (M2增速高于GDP增速)的情況下，銀行卻出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)的復(fù)雜局面，央行也始料未及。此次“流動(dòng)性驚魂”是否意味著“明斯基時(shí)刻”的臨近，更需時(shí)間的考量。

(三)中國(guó)政府的投融資管理，國(guó)家隊(duì)的“三角組合”

與日本經(jīng)濟(jì)投融資體系“護(hù)衛(wèi)艦式的管理”相似，中國(guó)經(jīng)濟(jì)采取了一種近似的管理模式，即以國(guó)家規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)規(guī)劃為導(dǎo)向，以地方政府為協(xié)調(diào)中心、國(guó)有企業(yè)為投資主體，國(guó)有銀行為主要融資主體組成“三角組合”。這種“三角結(jié)盟”在“放權(quán)讓利”的制度激勵(lì)下，在工業(yè)化和城市化的道路上，釋放了市場(chǎng)的活力，實(shí)現(xiàn)了中間擴(kuò)散性制度變遷，并締造了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)。但是，也不可否認(rèn)，這種投融資管理體制也客觀上產(chǎn)生了“國(guó)進(jìn)民退”的現(xiàn)象，國(guó)家不再“讓利民間”，而是“與民爭(zhēng)利”。1994年實(shí)行分稅制改革時(shí)，政府財(cái)政收入占GDP的份額只有12%左右。到2013年，全國(guó)政府財(cái)政收入，12.91萬億元的“第一財(cái)政收入”(主要是稅收和國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)上繳)加上4.1萬億元的土地出讓金，一共17萬億元 (不算其他政府基金性的收入)，占當(dāng)年中國(guó)GDP的29.88%。

三、中國(guó)如何避免重蹈日本經(jīng)濟(jì)的覆轍

中國(guó)模式最突出的特點(diǎn)是從日本的身上繼承了“世界工廠”的角色，并在模擬的“布雷頓森林體系”(固定匯率)下，利用20世紀(jì)50、60年代和70年代末的兩次嬰兒潮為中國(guó)提供了大量廉價(jià)的勞動(dòng)力和大量涌入的國(guó)外資本，實(shí)現(xiàn)了人口紅利與資本紅利相互融合，實(shí)現(xiàn)了國(guó)內(nèi)工廠與國(guó)際市場(chǎng)的完美對(duì)接，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)。然而隨著“銀發(fā)浪潮”和世界經(jīng)濟(jì)的出現(xiàn)，以及人民幣匯率單邊升值，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)的外部環(huán)境和內(nèi)在動(dòng)力都在逐漸改變，人口紅利、資本紅利和出口紅利日漸勢(shì)微。中國(guó)正在面臨日本于20世紀(jì)70年代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中出現(xiàn)的諸如國(guó)內(nèi)生產(chǎn)力過剩、生產(chǎn)成本激增、生產(chǎn)效益日益微薄、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)面臨升級(jí)、房地產(chǎn)泡沫化、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高企、金融體系不穩(wěn)等等一系列問題。幸運(yùn)的是，中國(guó)還沒有出現(xiàn)日本式的、因資產(chǎn)價(jià)格暴跌而引起的資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)，改革的“時(shí)間窗口”仍在開啟，這就需要中國(guó)與時(shí)俱進(jìn)，積極改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，吸取日本的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，避免重蹈日本經(jīng)濟(jì)的覆轍。

(一)實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，走可持續(xù)投資之路

首先，實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，是走可持續(xù)增長(zhǎng)的必由之路。以資源、能源為原材料的工業(yè)生產(chǎn)，必然面臨“增長(zhǎng)的極限”。從中國(guó)工業(yè)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)來看，工業(yè)投資日益面臨資源、能源瓶頸，粗放地靠加大物質(zhì)投入推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方式，必然或早或晚出現(xiàn)增長(zhǎng)的極限。創(chuàng)新就是要改變存在極限的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，創(chuàng)造新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎。創(chuàng)新就是要提升國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力，使科學(xué)技術(shù)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心動(dòng)力。創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)就是要變勞動(dòng)力比較優(yōu)勢(shì)為技術(shù)、品牌比較優(yōu)勢(shì)。

其次，實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略需要社會(huì)普遍服務(wù)體系的支撐。與日本相比，中國(guó)的創(chuàng)新仍處于模仿和技術(shù)引入階段，仍缺乏有效的原創(chuàng)技術(shù)突破。究其原因，缺乏培育技術(shù)創(chuàng)新的社會(huì)普遍服務(wù)體系是重要的原因。社會(huì)普遍服務(wù)體系是鼓勵(lì)創(chuàng)新、激發(fā)創(chuàng)意、支撐創(chuàng)新商業(yè)化的制度基礎(chǔ)，有助于投資從產(chǎn)業(yè)資本向社會(huì)資本的轉(zhuǎn)型升級(jí)。社會(huì)普遍服務(wù)體系包括培養(yǎng)企業(yè)家精神，催生創(chuàng)業(yè)者的服務(wù)業(yè)，產(chǎn)業(yè)升級(jí)換代的服務(wù)業(yè)，有助于社會(huì)融入的服務(wù)業(yè)。投資社會(huì)普遍服務(wù)體系可以化解目前工業(yè)領(lǐng)域的產(chǎn)能過剩問題、環(huán)境污染問題，也可以直接推動(dòng)和提升國(guó)家創(chuàng)新能力。

最后，實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略需要培育規(guī)模經(jīng)濟(jì)?，F(xiàn)代服務(wù)業(yè)的本質(zhì)是規(guī)模經(jīng)濟(jì)。城市是服務(wù)業(yè)的載體，人口集聚是服務(wù)業(yè)發(fā)展的前提。配合建設(shè)現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的發(fā)展方向，中國(guó)的城市化戰(zhàn)略必然是大城市帶、城市群戰(zhàn)略。只有依托于核心大城市，并依托良好的公共交通網(wǎng)絡(luò)，形成大城市帶、大城市群，才能搭建起支撐現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的現(xiàn)代城市載體。

(二)“走正路、堵邪路”，穩(wěn)健金融改革的步伐

首先，清理整頓影子銀行。影子銀行在房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生中發(fā)揮了極大的作用，其大規(guī)模存在，勢(shì)必影響金融體系的穩(wěn)定性。影子銀行的存在改變了市場(chǎng)主體的金融預(yù)期，改變了貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，擴(kuò)大了市場(chǎng)利率與政府利率之間的矛盾，衍生出了貨幣供給的“雙軌制”，助長(zhǎng)了金融投機(jī)行為，實(shí)質(zhì)性擠占了中小企業(yè)的融資渠道，增加了社會(huì)融資成本。

其次，切斷外生貨幣供給對(duì)內(nèi)生貨幣供給體系的沖擊，必要時(shí)引入“模擬破產(chǎn)”機(jī)制。在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)時(shí)，中國(guó)與日本最大的區(qū)別在于體制性優(yōu)勢(shì)。中國(guó)的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最大特色在于國(guó)有產(chǎn)權(quán)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中仍處于主導(dǎo)地位。這意味著，如果出現(xiàn)以債務(wù)違約為特征的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，中國(guó)可以采取“模擬破產(chǎn)”方式，將國(guó)有企業(yè)的違約債務(wù)劃撥出去，防止危機(jī)向銀行體系蔓延，阻斷以銀行擠兌并引發(fā)大規(guī)模破產(chǎn)為特征的金融危機(jī)。20世紀(jì)90年代，中國(guó)為化解銀行壞賬所創(chuàng)立的四大資產(chǎn)管理公司，及時(shí)地劃撥了銀行的壞賬，保持了銀行體系的穩(wěn)定性。健康的銀行體系，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化過程提供了穩(wěn)定的資金來源，為后來中國(guó)經(jīng)濟(jì)的騰飛打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。此種金融危機(jī)熔斷機(jī)制，值得參考。

最后，持續(xù)加強(qiáng)國(guó)際資本流動(dòng)監(jiān)管，穩(wěn)健推進(jìn)資本項(xiàng)下人民幣可自由兌換。中國(guó)的金融市場(chǎng)還不夠成熟，國(guó)際資本流動(dòng)監(jiān)管仍然是必需的;開放資本項(xiàng)下人民幣可自由兌換應(yīng)慎重。日本推進(jìn)日元全球化的歷史教訓(xùn)告訴我們，貿(mào)然實(shí)現(xiàn)一國(guó)貨幣的自由兌換，無異于自毀長(zhǎng)城。輕易放松對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)的監(jiān)控，放棄國(guó)際資本流動(dòng)的約束機(jī)制，將會(huì)對(duì)一國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生致命打擊。金融防洪堤的缺失，將使一國(guó)迅速喪失貨幣政策的獨(dú)立性，陷入“蒙代爾三角”的漩渦。

(三)規(guī)范政府投融資體制，釋放民間創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力

目前，在工業(yè)化和城市化的歷史進(jìn)程中，在“經(jīng)營(yíng)城市”理念的指導(dǎo)下，地方政府成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。以地方政府融資平臺(tái)為主要特征的政府投融資體制，以土地為載體，以政策為引導(dǎo)，以政府信譽(yù)為保障，吸引了各路資金參與城市投資，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中發(fā)揮了巨大的體制性優(yōu)勢(shì)。但是，地方政府投融資平臺(tái)負(fù)債總額持續(xù)擴(kuò)大問題也漸漸浮出水面。截至2013年6月底，全國(guó)各級(jí)政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)20.70萬億元人民幣?？紤]或有債務(wù)后，全國(guó)各級(jí)政府債務(wù)約30.28萬億元，其中地方政府債務(wù)余額17.9萬億元。日益龐大的政府債務(wù)，不僅積累了地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更從融資和投資兩個(gè)渠道直接對(duì)民間投資產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。缺乏有效約束的政府投融資體制必須得到有效規(guī)范，才能有效釋放民間的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力。

(四)積極穩(wěn)妥地化解“房地產(chǎn)泡沫”

中國(guó)日益膨脹的房地產(chǎn)泡沫不僅扭曲了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，還實(shí)質(zhì)性影響了人民群眾的消費(fèi)能力，降低了全社會(huì)的消費(fèi)邊際傾向，不利于擴(kuò)大內(nèi)需，不利于經(jīng)濟(jì)從工業(yè)投資經(jīng)濟(jì)向服務(wù)消費(fèi)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。遏制M2增速與GDP增速缺口擴(kuò)大，優(yōu)化存量貨幣的供應(yīng)結(jié)構(gòu)，必須防止新增貨幣簡(jiǎn)單地流入房地產(chǎn)行業(yè)，此種“抱薪救火”的方式不可取。可以從促進(jìn)房地產(chǎn)供應(yīng)的“雙軌運(yùn)行”，實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)與收入“協(xié)同增長(zhǎng)”和稅收調(diào)節(jié)等方面積極穩(wěn)妥地化解“房地產(chǎn)泡沫”。

首先，有效協(xié)調(diào)住房“保障軌”和“市場(chǎng)軌”的雙軌運(yùn)行。有了重慶模式的成功案例，應(yīng)加大公租房和保障性住房的供應(yīng)，二者的比例視不同城市的具體情況而定，相對(duì)發(fā)達(dá)的地區(qū)購買力也相對(duì)旺盛，可以適當(dāng)降低公租房的比例，提高保障性住房的比例，相對(duì)不發(fā)達(dá)地區(qū)做法剛好相反。

其次，努力實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)與工資的“協(xié)同上漲”。工資是中低收入階層的主要經(jīng)濟(jì)來源，增加工薪收入在國(guó)民收入中的比重，有助于慢慢消化房地產(chǎn)泡沫。按照中共“十八大”提出的“到2020年實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)居民人均收入比2010年翻一番”的戰(zhàn)略部署，按照復(fù)合增長(zhǎng)測(cè)算，GDP和城鄉(xiāng)居民人均收入只要保持年均7%的增長(zhǎng)速度，便可實(shí)現(xiàn)國(guó)民收入倍增目標(biāo)。也就是說，在未來五六年里，如果能夠保持房?jī)r(jià)相對(duì)平穩(wěn)和實(shí)現(xiàn)國(guó)民收入倍增，“漲工資”可以平穩(wěn)地化解房?jī)r(jià)相對(duì)過高的問題，實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)收入意義上的“軟著陸”。

最后，適時(shí)推行“房產(chǎn)稅”改革。房產(chǎn)稅有縮小財(cái)富差距、增加地方政府收入、抑制投機(jī)購房等作用。從各國(guó)的地方稅制建設(shè)經(jīng)驗(yàn)上看，房地產(chǎn)稅大致占到地方稅收收入的30%左右［3］。長(zhǎng)期來看，用征收房地產(chǎn)稅替換土地出讓金作為地方政府的主要收入來源，不失為一種較好的制度設(shè)計(jì)思路，但必須切實(shí)處理好推行“房產(chǎn)稅”改革的時(shí)期。從日本出臺(tái)房產(chǎn)稅的歷史經(jīng)驗(yàn)來看，不合時(shí)宜地出臺(tái)房產(chǎn)稅，不僅沒有實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)的平穩(wěn)發(fā)展，也沒有實(shí)現(xiàn)將房產(chǎn)稅作為地方政府主體稅種的政策設(shè)計(jì)初衷，反而在房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整的過程中“推波助瀾”，最終引發(fā)房地產(chǎn)價(jià)格暴跌。中國(guó)政府應(yīng)在住房雙軌制有效實(shí)施和房?jī)r(jià)收入比相對(duì)合理的時(shí)點(diǎn)上，再出臺(tái)房產(chǎn)稅改革。按照日本的經(jīng)驗(yàn)，在房?jī)r(jià)出現(xiàn)隱性拐點(diǎn)的當(dāng)下，近幾年內(nèi)應(yīng)謹(jǐn)慎出臺(tái)房地產(chǎn)稅。按照國(guó)民收入倍增計(jì)劃的安排，出臺(tái)房地產(chǎn)稅的理性時(shí)間應(yīng)該延續(xù)到2020年之后。

筆者從投資、融資和投融資協(xié)調(diào)三個(gè)方面出發(fā)，總結(jié)了日本經(jīng)濟(jì)的經(jīng)驗(yàn)，并對(duì)中日經(jīng)濟(jì)模式進(jìn)行了比較。中國(guó)的改革尚存在“時(shí)間窗口”，中國(guó)經(jīng)濟(jì)避免經(jīng)濟(jì)重蹈日本的覆轍，應(yīng)關(guān)注:實(shí)施創(chuàng)驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，走可持續(xù)投資之路;整頓影子銀行，穩(wěn)步推進(jìn)資本自由化，必要時(shí)可采取“模擬破產(chǎn)”來防止危機(jī)蔓延;規(guī)范政府投融資，釋放民間創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力;切實(shí)提升居民收入，實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)“軟著陸”，適時(shí)推出房產(chǎn)稅改革。