張婧 張雅婷

摘 要：隨著市場經(jīng)濟的繁榮，證券市場日益發(fā)展壯大起來，但是，內(nèi)幕交易作為一種證券欺詐行為，正嚴重的影響著證券市場功能的發(fā)揮，打擊投資者的信心，阻礙證券市場的有序發(fā)展。因此，內(nèi)幕交易也成為中國證監(jiān)會近些年來嚴厲打擊的違法違規(guī)行為對象。本文將從內(nèi)幕交易所帶來的危害出發(fā)，分析我國《證券法》的相關(guān)規(guī)定，對內(nèi)幕信息的認定、內(nèi)幕交易主體范圍及內(nèi)幕交易行為等相關(guān)負有爭議的法律問題進行初步探析。

關(guān)鍵詞：內(nèi)幕交易；內(nèi)幕信息；內(nèi)幕人員

一、內(nèi)幕交易的性質(zhì)

證券內(nèi)幕交易，是指證券內(nèi)幕信息的知情人，為獲取利益或者減少損失，在內(nèi)幕信息未公開前，買賣或建議他人買賣與內(nèi)幕信息有關(guān)的證券，或者泄露內(nèi)幕信息給他人的行為。

關(guān)于內(nèi)幕交易的性質(zhì)，世界上多數(shù)擁有證券市場的國家的立法都對內(nèi)幕交易持否定態(tài)度，認為內(nèi)幕交易是一種應當被法律所禁止的交易行為?；诠苤普摰挠^點，從市場交易規(guī)則的角度出發(fā)，筆者認為，內(nèi)幕交易是一種證券欺詐行為。

二、內(nèi)幕交易的危害

首先，內(nèi)幕交易行為是對投資者的個體損害，也是對社會投資者的普遍損害。內(nèi)幕信息知情者利用信息優(yōu)勢，在內(nèi)幕信息未公開前，買賣與該信息有關(guān)的證券，從而獲得利益或者減少損失。如果證券市場的利潤總量不變，內(nèi)幕人員盈利的來源主要就是其他投資者的投資。如果證券市場的利潤總量增加，內(nèi)幕人員的盈利也會使其他投資者盈利減少。這樣，內(nèi)幕交易就造成了對投資者的普遍損害。而在具體的內(nèi)幕交易中，內(nèi)幕人員利用內(nèi)幕信息與交易相對人進行證券交易所獲得的利益或者所避免的損失，正是通過無形中將風險轉(zhuǎn)嫁給交易相對人來實現(xiàn)的，從而導致了投資者的個體損害。

其次，給投資者造成實際經(jīng)濟利益損失的同時，內(nèi)幕交易也打擊了社會全體投資者的信心，包括潛在的投資者，投資者為躲避風險而減少投資，從而造成市場經(jīng)濟局勢滯后發(fā)展。

三、內(nèi)幕交易的構(gòu)成要素探析

（一）內(nèi)幕信息的界定

內(nèi)幕交易存在的前提是內(nèi)幕信息的存在。我國《證券法》第75條規(guī)定，“證券交易活動中，涉及公司的經(jīng)營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內(nèi)幕信息”。關(guān)于內(nèi)幕信息的具體界定，各國對其構(gòu)成要件的規(guī)定都不一致，筆者認為，內(nèi)幕信息的構(gòu)成要件應當包括：重大性、未公開性和真實準確性。

1.重大性

重大性即內(nèi)幕信息一旦公開，就可能會對證券市場造成一定的影響，引起證券價格的重大波動。那么哪些又是重大的信息呢？我國《證券法》第69條第（2）款列舉了八項可能成為內(nèi)幕信息的重大信息。這些信息可大致分為兩類，一類是重大決策、決定。即發(fā)行證券的公司就公司經(jīng)營項目、人事變動等事項做出的重大決策，例如訂立重要合同，進行重大投資，發(fā)生重大債務等。另一類則是發(fā)生對發(fā)行人正常經(jīng)營有重大影響的客觀情況，例如發(fā)行人未能歸還到期重大債務的違約情況，發(fā)行人發(fā)生重大虧損，資產(chǎn)遭受重大損失等事項，這些信息都可能導致證券價格的重大波動。

2.未公開性

未公開性即秘密性，指有關(guān)重大信息尚未公開，不為社會公眾知悉，僅僅被內(nèi)幕人員所掌握。內(nèi)幕信息正是由于處在未公開的狀態(tài)，才具有市場利用價值，而內(nèi)幕信息又必定是其后一定時間內(nèi)要予以公布以便公眾知曉的。但是如何確定內(nèi)幕信息公開的時間點呢？公開的標準又是什么？這些問題對實踐中判斷是否構(gòu)成內(nèi)幕交易具有重要意義。我國《證券法》第70條規(guī)定，“依法必須披露的信息，應當在國務院證券監(jiān)督管理機構(gòu)指定的媒體發(fā)布，同時將其置備于公司住所、證券交易所，供社會公眾查閱”。從該條可以看出，內(nèi)幕信息的公開標準應是按照國家有關(guān)規(guī)定在專門的期刊或媒體上公布刊登，并同時置備于公司住所、證券交易所等處，以便社會公眾查閱，此即內(nèi)幕信息公開。而內(nèi)幕信息被公開后，公眾對其有一個消化吸收的過程，是否實質(zhì)意義上被公眾所知曉，就需要從其他層面來考量了。

3.真實、準確性

即內(nèi)幕信息具有真實性，內(nèi)幕信息必須是與信息的某種實際狀況相符合的信號，確鑿無誤，而非謠言。證券市場對信息具有極度敏感性，因此謠言可能也會影響證券市場價格。如果散布謠言或者不實信息來擾亂市場秩序，從中牟取暴利，應當構(gòu)成操縱市場或者虛假陳述行為。因此，考察內(nèi)幕信息的真實準確性也十分重要，應當要緊密的考察信息是否來自信息發(fā)源地，以及所獲取的信息內(nèi)容是否與信息源相一致，以此分辨信息的真假。

（二）內(nèi)幕交易行為認定

從前文中對證券內(nèi)幕交易的定義，以及內(nèi)幕交易的特點和自身規(guī)律，筆者認為內(nèi)幕交易行為可以大致劃分為三類：

1.內(nèi)幕信息知情人利用內(nèi)幕信息買賣相關(guān)證券

這是較為典型和傳統(tǒng)的內(nèi)幕信息利用方式。據(jù)有關(guān)國家立法和判例的經(jīng)驗，這里的買賣既可以是以自己的名義買賣，也可以與他人合伙買賣，還可以是借他人之名義買賣或借他人之證券戶頭買賣，還可以受他人之托為他人買賣。借他人之名是指內(nèi)幕人以他人的名義買賣證券，但買賣的資金及其收益全部屬于該內(nèi)幕人的行為。

2.內(nèi)幕信息知情人利用內(nèi)幕信息建議他人買賣證券

這是內(nèi)幕交易的另一種形式。一般而言，構(gòu)成這種行為需要以下幾個條件：一是行為主體為內(nèi)幕信息知情人；二是在他人交易前為他人提供交易咨詢、建議或意見，如提出交易時機、交易證券的種類、價位、交易量等建議；三是這些建議不論是否包括內(nèi)幕信息內(nèi)容本身，它都是以內(nèi)幕信息為基礎而作出的；四是他人根據(jù)內(nèi)幕知情人的建議實施了該證券交易。

3.泄露內(nèi)幕信息

這是指將內(nèi)幕信息泄露給他人，他人據(jù)此從事證券交易的行為。在一些國家，泄露內(nèi)幕信息的范圍較廣，除了通常意義上的泄露外，還包括內(nèi)幕人員對他人的買賣提供建議、咨詢等方式的泄露，而本文中僅指狹義上的泄露。傳統(tǒng)意義上，此種行為要求，首先主體必須是內(nèi)幕信息知情人，其次是該內(nèi)幕人員有將內(nèi)幕信息透露給他人的行為，最后是該內(nèi)幕人員主觀上存在泄露的過錯。但是，關(guān)于泄露者的主觀過錯，學界素有爭議。爭議的焦點在于過失泄露內(nèi)幕信息能否構(gòu)成內(nèi)幕交易行為。筆者認為，內(nèi)幕信息人在內(nèi)幕信息公開前負有保密義務，泄露內(nèi)幕信息本身即是對這一法律義務的違背，因此無論行為人主觀上是故意還是過失，都已經(jīng)造成他人利用該內(nèi)幕信息進行內(nèi)幕交易來牟取利益的客觀結(jié)果，因此，內(nèi)幕信息人應當承擔相應的法律責任。此外，泄露內(nèi)幕信息是否引起他人實際上實施了證券交易并不影響其內(nèi)幕交易行為的構(gòu)成。

作者簡介：

張婧（1990～）女，漢，山西文水人，遼寧大學，2013級法律碩士（非法學）在讀。

張雅婷（1989～）女，漢，河北秦皇島人，遼寧大學，2013級法律（非法學）在讀。